AI 泡沫還是代理經濟？為何 Arthur Hayes 押注 AI 加密貨幣

2026/08/19 17:18:00

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亞瑟·海耶斯數月來一直警告，人工智慧熱潮可能成為當前市場週期中最大的信貸泡沫之一。然而，於2026年8月18日，BitMEX 的共同創始人宣布他將重返運營角色，領導 Flop Labs——這是一個圍繞 AI 執行個體、運算能力以及計劃中的 FLOP 代幣構建的加密項目。隔天，針對此明顯矛盾的提問，海耶斯表示，他仍相信存在人工智慧泡沫——但他也「100%」相信代理經濟。

這兩個持倉之間的矛盾，其實沒有表面上看起來那麼大。海耶斯主要對支撐人工智慧基礎設施熱潮的債務、資本支出和估值持懷疑態度，而非對人工智慧本身持懷疑態度。事實上，他的理論認為，過度建設數據中心最終可能使計算變得極其便宜。如果這真的發生，自主式AI代理的運營成本可能會大幅降低——而加密貨幣可能成為這些代理使用的支付、結算和資源分配層之一。Flop Labs 是海耶斯試圖將這一宏觀理論轉化為真實加密網絡的嘗試。

為何海斯認為人工智慧正處於泡沫中

海耶斯的 AI 泡沫論點從基礎設施而非聊天機器人開始。生成式 AI 的爆發已引發對 GPU、資料中心、電力、網路設備和雲端容量的巨大需求。企業已透過積極的資本支出作出回應，而信貸市場也日益協助融資這些建設。根據海耶斯自己的分析，自當前 AI 熱潮出現以來，已發行了約 1.5 兆美元的 AI 相關債務，其中約 1.3 兆美元發生在 2025 年之後。這一數字是海耶斯的估計值，而非官方行業統計數據，但它說明了他認為正在 AI 基礎設施周圍累積的槓桿規模。

如果未來 AI 收入無法證明所投入資本的合理性，則會出現風險。資料中心可基於計算需求永久上升、高利用率和具吸引力的定價等假設進行建設。但 GPU 會折舊，新型晶片提升效率，競爭對手增加容量，且推論價格可能下跌。如果過多基礎設施以債務融資，較弱的回報可能成為資產負債表問題，而不僅僅是令人失望的技術投資。因此，海耶斯將 AI 熱潮定義為一場潛在的信用事件，其中債務融資基礎設施的經濟性比 AI 本身是否仍有用處更為重要。

這種區別至關重要。一隻投機性的科技股即使大幅下跌，也不會威脅其債權人；相反，一個資金密集的基礎設施項目必須持續產生足夠現金以償還債務。海耶斯的擔憂可總結為一個連鎖反應：AI熱情 → 大規模資本支出 → 債務擴張 → 計算能力過剩 → 回報下降 → 潛在信貸壓力。這更接近於一場基礎設施和融資泡沫，而非聲稱人工智慧毫無價值。

關鍵區別：人工智慧並非泡沫

這是海耶斯論點中最重要的一部分。一個產業可能在基礎設施上過度投資，而其底層技術仍在持續成長。歷史提供了多個此類模式的範例：投資者可能因融資過多產能而虧損，但客戶後期卻能從剩餘的豐富基礎設施中受益。一項技術所創造的經濟價值，與資助其早期建設者所獲得的財務回報，並非同一回事。

對於人工智慧而言，這意味著供過於求的資料中心市場可能會損害貸款方、雲端服務提供商或基礎設施投資者，同時卻有助於開發者。更多的 GPU 和更多競爭性的運算能力可降低推論成本。因此，即使人工智慧應用的需求持續擴張，建設人工智慧基礎設施所支付的價格也可能過高。海耶斯最新的評論明確指出這一區別：他認為泡沫存在於資料中心債務以及某些虧損的雲端和人工智慧公司中，而過剩的運算能力反而強化而非削弱了他對代理經濟的信念。

因此，該論點並非「AI 將崩潰」，而是建造 AI 的經濟效益可能比使用 AI 的經濟效益惡化得更快。這種差異解釋了為何海耶斯能警示 AI 泡沫的風險，同時又推出一個旨在 AI 代理變得更普遍的世界中的項目。

為何 AI 的衰退可能有助於 AI 代理

AI 執行個體對運算成本異常敏感，因為一個自主系統所做的遠不止生成一個答案。一個複雜的執行個體可能需要對任務進行推理、調用外部工具、搜尋資料庫、啟動多個模型、撰寫並執行程式碼、檢索記憶、比較結果，並重複此過程，直到完成目標。每一步都會消耗資源。運營成本過高的執行個體，即使技術上令人印象深刻，經濟上也可能毫無用處。

從計算資源稀缺到計算資源豐沛

當前的基礎設施熱潮正試圖通過擴大 AI 計算供應來解決這一問題。海耶斯的反常觀點是，該行業可能過於積極地解決這一問題。如果數據中心、加速器和雲端容量最終相對於需求變得過剩，供應商可能會在價格上進行更激烈的競爭。以樂觀假設融資的容量可能令投資者失望，但較低的計算市場價格將使 AI 應用程式的運行成本更低。這正是海耶斯所言「債務融資的計算過剩」能支持 Flop Labs 假說的機制。

低成本運算改變代理經濟

考慮每天運營成本為 50 美元的 AI 代理與每天運營成本為 5 美元的 AI 代理之間的差異。在較高成本的情況下，僅對高價值的企業工作流程有意義；而在較低成本的情況下，更多使用場景變得可行：持續監控資訊的研究代理、分析市場的交易代理、比較產品的商業代理、維護軟體的編碼代理，以及每天執行數千次小型任務的機器對機器服務。

重要的關係並非單純是更多 AI 能力 = 更多 AI 熱潮，而是更多能力 → 更低的邊際運算成本 → 更多任務變得在經濟上合理自動化。如果這一轉變發生，基礎設施的衰退反而可能有助於催生應用程式的繁榮。受損的可能是資助昂貴容量的投資者；獲益的則是能夠以低廉成本使用該容量的開發者和代理。

什麼是代理經濟？

大多數消費者仍透過相對簡單的迴圈與 AI 互動：人類 → 提示 → AI 回應。AI 可能推薦酒店、撰寫郵件或解釋投資概念，但人們通常仍需負責執行下一步。代理系統則更接近：人類 → 目標 → AI 代理 → 行動。這個區別至關重要，因為代理不再只是產生資訊；它開始協調工具與資源以達成目標。

想像一下，請一位代理協助安排海外會議旅行。與僅僅建議航班和酒店不同，一個足夠強大的代理可以查詢即時可用性、比較價格、檢視日曆、與服務提供商溝通、購買旅行數據存取權限、在預設許可下進行預訂，並在情況變化時調整行程。Google 的 Agent2Agent 計畫已反映業界整體向能夠跨平台協作的軟體代理推進，而 OpenAI 的 Agentic Commerce Protocol 則提供了連接 AI 驅動的產品發現與商戶系統的基礎設施。

當代理開始使用服務、銷售服務並請求付費資源時，它們的行為便更趨近於經濟參與者。一個代理可能需要從一個供應商獲取計算資源，從另一個供應商獲取專有數據，從第三個供應商獲取存儲空間，並使用支付基礎設施來結算所有交易。這一系列自主或半自主的交易網絡，正是「代理經濟」這一詞語試圖捕捉的內涵。那麼，財務問題便不可避免地浮現：如果軟件越來越頻繁地代表人類和企業行事，什麼樣的支付通道最適合軟件？

為何 AI 代理可能需要加密貨幣

這正是 AI 論點直接與加密貨幣投資者相關之處。傳統支付系統是圍繞個人和註冊企業設計的，通常依賴銀行帳戶、卡片、商戶帳戶、賬單關係和身份驗證流程。API 可以自動化部分體驗，但底層系統仍通常假設帳戶由個人或公司擁有，並授予軟體使用權限。

加密貨幣引入了一種不同的模式。軟體可以與可程式化錢包互動，轉帳穩定幣，呼叫智能合約，並全天候結算交易。例如，Coinbase 的 AgentKit 專為讓 AI 代理與區塊鏈網路互動並管理鏈上操作而設計，而其 Agentic Wallet 工具則允許代理持有和使用穩定幣。Coinbase 的 x402 標準更進一步，使 API、應用程式和 AI 代理能透過 HTTP 請求直接進行穩定幣支付。這些已是區塊鏈基礎設施可支援機器原生金融活動這一更廣泛論點的實際範例。

AI 代理所需的一切	傳統方法	加密原生方法
持有購買力	銀行或平台帳戶	可程式化錢包
支付數位服務	卡片或帳戶計費	穩定幣轉帳
購買 API 存取權	訂閱 / API密鑰	按請求結算
進行微支付	通常不經濟	低成本鏈上付款
執行條件付款	平台特定邏輯	智能合約
支付另一位代理	自訂平台整合	錢包對錢包結算
獲取數碼資產	平台控制的所有權	鏈上所有權

最引人注目的使用案例可能是小型自動化付款。AI 研究代理可支付幾美分以購買高價值數據；編碼代理可購買 API 調用；商業代理僅在需要額外算力時才購買計算資源。Coinbase 將 x402 描述為允許代理直接使用穩定幣支付 API、軟體和服務，並截至 2026 年，已擴展整合功能，旨在讓網站接受代理作為客戶。

這並不能證明加密貨幣將主導代理付款。OpenAI 的代理商業協議展示了另一種可能性：代理可以透過現有的支付處理商，使用委託且經授權的支付憑證進行交易，而無需依賴公開區塊鏈或新代幣。因此，真正的競爭並非「AI 代理對抗銀行」，而是不同可程式化商業架構之間的競爭。加密貨幣的潛在優勢在於開放結算、穩定幣、機器可讀的所有權以及跨平台互操作性。其最大的挑戰在於證明這些功能足夠實用，足以超越區塊鏈基礎設施的複雜性。

Flop Labs 將 Hayes 的假說轉化為實際賭注

海耶斯於8月18日從評論員轉為運營者，當時他宣佈將「結束退休」並領導Flop Labs。他將FLOP描述為AI代理的「糧食」，並表示該項目將不設預售或風險投資配額，推廣他所稱的100%公平發行。大規模空投目標定於2026年第四季度，而Flop Network的創世區塊則計劃於2027年第一季度推出。這些日期和機制仍屬初步。

該項目並未將自身定位為另一家基礎模型開發商。其明確的目標是建立一個經濟與計算層，讓 AI 執行體使用 FLOP 購買推論和記憶體等資源，同時 GPU 提供者供應計算能力，驗證者則協助確認服務已交付。有關該項目的報導將其計劃架構描述為「有用推論證明」協議：網路並非僅獎勵用於傳統工作量證明哈希的計算，而是將激勵與有用的 AI 推論相連結。

有用推論證明

這個概念具有吸引力，因為它試圖同時連接三個市場：需要計算資源的代理、希望將算力貨幣化的 GPU 擁有者，以及能夠協調付款與獎勵的加密網絡。簡化後，所提的流程如下：代理請求計算 → 提供商執行 AI 工作負載 → 網絡驗證交付 → 付款與獎勵以 FLOP 結算。該網絡還提出了內存存儲的角色，可能為代理提供一個持久的資源層，而非將每次互動視為獨立的模型調用。

然而，這仍是一項設計假說，而非已驗證的協議。截至8月19日，詳細的公開文檔仍然有限。尚未公開發布完整的白皮書、最終的代幣供應時間表或全面的技術規範，關於如何驗證非確定性AI推論、如何檢測錯誤計算以及如何保護代理數據等重要問題仍待解答。即使支持該項目的報告也強調，Proof-of-Useful-Inference 目前應被視為一種提議機制，而非已部署的系統。

Flop Network 參與者	建議職位
AI 智能代理	購買推論、記憶體及其他資源
GPU / 計算服務提供商	執行 AI 工作負載並獲得報酬
驗證者	驗證服務並參與網絡運營
FLOP 代幣	建議用於生態的支付與激勵資產

這項區別對投資者至關重要。Flop Labs 很有趣，因為它以產品形式表達了 Hayes 的觀點：將低成本運算、自主代理與加密結算整合到單一網路中。但一個引人入勝的敘事並不能證明產品與市場的契合度。真正的考驗只會在代理、運算提供者和開發者開始將該系統用於即使沒有代幣投機也會存在的經濟活動時才會出現。

為何這項 AI 與加密貨幣的投資可能失敗

第一個風險是，成功的代理經濟可能不需要數千種專用的 AI 代幣。如果自主代理主要需要穩定且可程式設計的貨幣，它們可以直接使用 USDC、USDT 或現有網路上的其他成熟資產。Coinbase 自身的代理基礎設施已強調使用穩定幣支付，而非要求每個代理應用程式都引入新的原生貨幣。這為加密貨幣投資者帶來了重要區別：AI 代理的採用可以推動區塊鏈活動的增長，但並不一定利好每一個 AI 代幣。

第二個風險是，中心化基礎設施可能仍更為便捷。OpenAI 和現有的支付處理商已基於現有的商戶和支付關係構建代理商業模式，而 Google 及其他科技公司則正在開發代理跨系統互動的標準。對於在去中心化計算市場和超大規模雲服務提供商之間做選擇的開發者而言，他們可能更關注可靠性、延遲、安全性與定價，而非意識形態上的去中心化。如果中心化提供商在這些特性上表現更佳，基於區塊鏈的替代方案可能仍將屬於小眾市場。

Flop Labs 也承擔項目特定的執行風險。一個有用的推理網絡必須解決驗證、延遲、計算品質、定價、隱私和激勵等方面的難題。代幣經濟學必須吸引 GPU 供應商，同時避免造成不可持續的通貨膨脹，而代理用戶則必須有理由持有或獲取 FLOP，而非僅僅使用穩定幣支付。由於項目目前的文件資料有限，這些問題無法得到明確解答。一個強勁的宏觀論點可以解釋為何市場可能出現，但無法保證某個特定協議必定能捕捉到該市場。

這對加密貨幣投資者意味著什麼

對於加密貨幣投資者而言，海耶斯的回歸作為一項即時的 FLOP 交易意義較小，但作為 AI-加密貨幣敘事可能走向的信號則更為重要。第一波 AI 加密貨幣主要聚焦於去中心化的 GPU 網絡、模型代幣和投機性的 AI 主題資產。而代理經濟則帶來了另一種可能性：最大的加密貨幣機會可能來自機器成為金融基礎設施的使用者。

如果發生這種情況，價值堆疊可能會跨越代理錢包、穩定幣結算、微支付、可驗證計算、去中心化推斷、身份認證以及機器對機器的商業。Coinbase 的 AgentKit、Agentic Wallet 和 x402 計畫已顯示，重要的加密貨幣公司正在為此情境構建，而非僅將其視為未來的敘事。因此，核心投資問題已從「哪個 AI 代幣有最好的故事？」轉變為「哪個區塊鏈基礎設施將被自主軟體實際使用？」

該框架也鼓勵投資者區分基礎設施使用與代幣投機。一個協議可以處理數百萬筆代理交易，而其原生代幣卻僅捕獲很少價值；相反，穩定幣和基礎層區塊鏈可能獲得更直接的收益。關鍵在於可衡量的活動：代理持有資產、購買服務、支付計算費用並產生重複交易。從敘事轉向實際使用的過程，最終將決定 AI x 加密貨幣是否成為一個持久的領域，還是另一個短暫的主題性交易。

下一步關注什麼

首先需要關注的是 Flop Labs 本身。一份白皮書、協議規範、測試網、代幣經濟框架，以及對「有用推斷證明」更詳細的說明，將有助於市場評估該網絡是否具備可信的技術路徑，而不僅僅是吸引人的經濟故事。計劃於 2026 年第四季度進行的空投和 2027 年第一季度的創世區塊提供了初步的里程碑，但項目方已明確表示，更多細節仍將陸續公布。

第二個信號完全位於 Flop 之外：AI 計算的價格和可用性。如果隨著新數據中心容量進入市場，推理成本下降，Hayes 的論點將更具說服力。投資者也應關注自主支付系統是否能產生真實交易量。x402、代理錢包和代理商業協議提供了有用的早期基礎設施，但決定性的證據將是軟件代理在無需持續人工干預的情況下，持續為資源付費的需求。

最後，穩定幣的採用可能是最清晰的指標之一。如果 AI 代理越來越需要可程式化的資金，最簡單的解決方案或許根本不是推出新的 AI 代幣。基於穩定幣的機器支付增長，即使 FLOP 最終失敗，也可能驗證 Hayes 更廣泛的代理經濟理論。

AI 泡沫與代理經濟都可以是正確的

標題中的問題並不一定需要選擇一方。AI 基礎設施泡沫與蓬勃發展的代理經濟可以同時存在。海耶斯的觀點是，過度的債務和資本支出可能導致過多的運算資源，損害融資公司的回報，並最終引發財務壓力。但所留下的基礎設施可能使 AI 更便宜、更易取得，並讓更廣泛的自主應用變得經濟可行。

加密貨幣進入這個故事，是因為自主軟體需要一種方式來支付資源、儲存價值並進行經濟互動。區塊鏈和穩定幣提供了一種可能的解答，而傳統支付系統也在迅速適應。因此，Flop Labs 最好被視為並非證明 AI 執行緒會使用 FLOP，而是一個圍繞著更大問題的高調實驗：當機器開始作為經濟參與者時，它們將使用什麼金融基礎設施？

真正的問題或許不在於AI泡沫是否破裂，而在於誰能捕捉到泡沫破裂後仍殘留的廉價計算資源與新型商業模式的價值。