امریکی خزانہ کا "سائیڈ کینٹرل بینک" کے طور پر بڑھتی ہوئی کردار خطرہ فیڈ کی پالیسی کی آزادی کے لیے

لکھنے والے: باؤ یی لونگ، وول سٹرٹ ویزن

امریکی خزانہ داری لگاتار ٹریژر بانڈز کی فنڈنگ کو بڑھا رہی ہے، جس سے اس کا کردار عملی طور پر مالیاتی ادارے کے قریب آ رہا ہے، اور یہ نقدی کی پالیسی کے مشابہ آپریشنز کے ذریعے فیڈرل ریزرو کے شعبے میں تدریجی طور پر مداخلت کر رہی ہے۔

2 ستمبر، بلومنگ کے ماکرو اسٹریٹجسٹ سائمن وائٹ نے کہا کہ یہ رجحان ساختی طور پر انفلیشن کے دباؤ کو بڑھائے گا، فیڈ کی پالیسی کی آزادی کو کمزور کرے گا، اور مارکیٹ کی استحکام اور اسٹاک اور بانڈ کے حقیقی ردعمل کو زیادہ خطرے میں ڈالے گا۔

ابھی، خزانہ کے بانڈز امریکہ کے باقی ماندہ قرض کے 22.7 فیصد کا حصہ بن چکے ہیں، جو خزانہ کے غیر رسمی 20 فیصد کے حد سے زیادہ ہے۔ اگر فیڈرل ریزرو کے مالکانہ حصے کو خارج کر دیا جائے، تو یہ تناسب بڑھ کر 24.1 فیصد ہو جاتا ہے۔

وائٹ کا خیال ہے کہ جب تک فنانسی deficit جاری رہے گا، تو یہ تناسب مزید بڑھنے کا تخمینہ ہے، اور اس وقت پالیسی شرح صرف مالیاتی پالیسی کا مرکزی متغیر نہیں رہے گی، بلکہ فنانسی استحکام کا اہم ا-anchor بن جائے گی۔

اس ساختی تبدیلی کا مطلب یہ ہے کہ اگر فیڈرل ریزرو ادارہ مہنگائی کو کنٹرول کرنے کے لیے شرح سود بڑھانے کی کوشش کرتا ہے، تو اسے زیادہ سیاسی اور مالی مزاحمت کا سامنا کرنا پڑے گا۔ کیونکہ شرح سود بڑھنا سرکاری فنڈنگ کے اخراجات کو براہ راست بڑھا دے گا، جو مالیاتی پالیسی کو خودکار طور پر سخت بناتا ہے اور مالیاتی پالیسی پر برعکس دباؤ ڈالتا ہے۔

وائٹ نے کہا کہ خزانہ کے اسکورٹس کے جاری کیے جانے کے پیمانے میں مستقل اضافے کے پیش نظر، سود کا ایسا درجہ تلاش کرنا جو مالیاتی مقاصد، مالی استحکام کو برقرار رکھے اور حکومتی قرضہ لینے کی لاگت کو بے قابو نہ ہونے دے، شاید ممکن نہیں ہے۔

ٹریزری بانڈز عام طور پر امریکی حکومت کے لیے مختصر مدتی فنڈنگ کا ایک معمولی آلہ رہے ہیں، لیکن وائٹ کا کہنا ہے کہ خزانہ داری مالی deficit میں اضافے کے نتیجے میں پیدا ہونے والی فنڈنگ کی ضروریات کو پورا کرنے کے لیے لمبی مدتی بانڈز کے بجائے ٹریزری بانڈز استعمال کرنے کا ارادہ رکھتی ہے۔

خزانہ کے اپنے نقطہ نظر سے، یہ حکمت عملی واضح مالی منطق رکھتی ہے:

• مختصر مدتی قرضہ کی فنڈنگ لاگت عام طور پر طویل مدتی قرضہ سے کم ہوتی ہے، اور خزانہ کے اثاثے وسیع فنڈز کے لیے دستیاب ہوتے ہیں جو کم دورانیہ کے اثاثوں کو ترجیح دیتے ہیں؛
• ٹریژر بلز کی نسبت لمبے مدتی بانڈز کم بینک جمعانگیوں کو متاثر کرتے ہیں، جس سے مارکیٹ لیکویڈیٹی اور حقیقی معاشی خرچ کو برقرار رکھنے میں مدد ملتی ہے؛
• اس کے علاوہ، یہ راستہ مالیاتی روک تھام کو علناً لاگو کرنے کی سیاسی حساسیت سے بھی تھوڑا بہت بچ گیا ہے، حالانکہ خزانہ کی طرف سے سرکاری قرضے کی ریڈمپشن منصوبے کو اس سمت میں ایک اہم قدم سمجھا جا رہا ہے۔

لیکن وائٹ کے خیال میں، ٹریزری بل صرف ایک عام مختصر مدتی فنڈنگ ٹول نہیں رہ گئے۔ پیری میہرلنگ کے مالیاتی ہائیرارکی نظریہ کے مطابق، مالیاتی نظام کے سب سے اوپر فیڈ ریزرو ہیں، جن کے نیچے بینک جمعانگیاں، ریپو معاہدے اور مانی مارکیٹ فنڈ شیئرز جیسے "شیڈو مانی" آتے ہیں۔

خزانہ بانڈز کی مدت بہت کم ہوتی ہے اور ان کی قیمت کا اندازہ لگانا بہت کم انتظامی عدم یقین رکھتا ہے، اس لیے ریپ مارکیٹ میں عام طور پر انہیں صفر ڈسکاؤنٹ کے ساتھ سمجھا جاتا ہے، اور انہیں ضمانت کے دوبارہ پیش کرنے کے مکانزم کے ذریعے متعدد بار دوبارہ استعمال کیا جا سکتا ہے بغیر کسی قیمت کے نقصان کے۔

وائٹ نے واضح کیا کہ اس سے ٹریزری بانڈز عملی طور پر مالیات کے خود کے قریب ہو گئے ہیں، جو ایک نہایت ادائیگی کے لیے استعمال ہونے والی مائع اوزار ہیں۔

وائٹ نے اس عمل میں دوبارہ رہن (rehypothecation) کے مکینزم کے اہم کردار پر زور دیا۔

ریپو مارکیٹ میں ڈیلر اپنے خود کے سرکاری قرضہ مخزن سے ضمانت حاصل کر سکتے ہیں یا اُلٹ ریپو آپریشن کے ذریعے ادھار لے سکتے ہیں اور پھر اسے دوسرے طرفداروں کو دوبارہ ضمانت کے طور پر دے سکتے ہیں۔

بلومبرگ کی نقل کے مطابق ایک 2015 کی اکیڈمک تحقیق کے مطابق، 2015 سے 2021 کے درمیان، امریکی ملکیت کے ضمانتی سامان کو عام طور پر تین سے پانچ بار دوبارہ ضمانت کے طور پر استعمال کیا گیا؛ دیگر اوقات میں، مختلف ذرائع کے مطابق یہ تعداد اور بھی زیادہ تھی۔ یعنی، ٹریڈرز حقیقت میں بازار میں دستیاب موثر ضمانتی سامان کی تعداد کو مستقل طور پر بڑھا رہے ہیں۔

وائٹ نے واضح کیا کہ لمبے مدتی گورنمنٹ بانڈز کے لیے، ہر دہرے پر قیمت میں کمی کی وجہ سے ضمانت کی اصل قیمت آہستہ آہستہ کم ہوتی جاتی ہے؛ لیکن خزانہ بانڈز کی قیمت میں کمی صفر ہوتی ہے، جس کی وجہ سے انہیں بار بار ضمانت کے طور پر استعمال کیا جا سکتا ہے اور ان کی قیمت میں کوئی نقصان نہیں ہوتا۔ یہ خصوصیت خزانہ بانڈز کو مالی نظام میں اپنے آپ کو دہراتی ہے اور مالیاتی توسیع کا ایک قسم کا اثر پیدا کرتی ہے۔

تاریخی تجربے کے مطابق، خزانہ کے اثاثوں کا نسبت مجموعی قرضہ میں بڑھنا، ساختی سود کے بڑھنے کے ساتھ وقتی طور پر اگے رہتا ہے۔

وائٹ کا خیال ہے کہ اس کے پیچھے ایک منطقی منتقلی کا راستہ موجود ہے: مالیاتی تحریک سے اثاثوں کی قیمتیں بڑھتی ہیں، دولت کا اثر مضبوط ہوتا ہے، جبکہ سرمایہ کی لاگت مصنوعی طور پر کم کی جاتی ہے، جس سے عملی معیشت تک اثر پہنچتا ہے اور مجموعی قیمتی سطح بڑھتی ہے۔

وائٹ کا خیال ہے کہ خزانہ کے اسکیم کے پیمانے میں اضافہ فیڈ کی پالیسی کی جگہ پر بنیادی پابندی ڈالتا ہے۔

جب زیادہ سرکاری قرضہ مختصر مدتی شرحوں کے ساتھ براہ راست جڑ جائے، تو فیڈرل ریزرو ہر اضافے کے ساتھ حکومت کے بیانات کو فوری طور پر بڑھا دیتا ہے، جو مالیاتی پالیسی کے خودکار سخت ہونے کے برابر ہے۔ اس طرز عمل نے سیاسی دباؤ پیدا کیا ہے جس کی وجہ سے فیڈرل ریزرو کو سود کے ابھار کے وقت فیصلہ کرنے میں مشکل ہوتی ہے۔

وائٹ نے براہ راست اشارہ کیا کہ جب تک خزانہ کے شیئرز میں مستقل اضافہ جاری رہے گا، "فیڈرل ریزرو کے لیے ممستقبل میں انفریشن کے مقاصد کو حاصل کرنے کے لیے سب سے بہترین طریقے سے پالیسی طے کرنا مشکل ہو سکتا ہے۔"

اسی دوران، خزانہ کے اشتعال میں اضافہ مختصر مدتی فنڈنگ مارکیٹ کی کمزوری کا باعث بھی بن سکتا ہے۔ اگر نئی آپریشنز خزانہ کے فائدہ شرح کو بڑھا دیں، تو مانی مارکیٹ فنڈز ریپ مارکیٹ سے فنڈز خزانہ میں منتقل کر سکتے ہیں، جس سے ریپ مارکیٹ کی لیکوڈیٹی فراہمی کم ہو جائے گی۔

وائٹ نے خاص طور پر اشارہ کیا کہ جبکہ فیڈ کی موجودہ ریزروز اور ریورس ریپو اوزار کا مجموعہ GDP کے مقابلے میں کم ہے، اس سرمایہ کے منتقل ہونے کا مختصر مدتی فنانسنگ مارکیٹ پر تناؤ کا خطرہ خاص طور پر نگرانی کا شدید مسئلہ ہے۔

فنانسی ساخت کے لیے، خزانہ خود بھی زیادہ کمزوری کا شکار ہوگا۔ ٹریزری بل جاری کرنا اضافی اور بڑے پیمانے پر نیلامی کا مطلب ہے، اور مالیاتی توقعات میں کوئی بھی اضافہ فوراً قرضہ کی لاگت پر اثر ڈالے گا۔ یہاں تک کہ اگر خزانہ لمبے مدتی بل جاری کرنے کا ارادہ رکھتا ہے، تو اگر مدتی پریمیم میں شدید اضافہ ہو جائے، تو لمبے مدتی فنانسنگ کی لاگت آخرکار کم نہیں ہوگی بلکہ بڑھ سکتی ہے۔

وائٹ کا نتیجہ بہت مایوس کن ہے: جب کرنسی کے تناسب میں اضافہ ہوگا، تو پالیسی شرح بھی مالیاتی پالیسی اور فنانشل سٹیبلٹی دونوں کے لیے ذمہ دار ہو جائے گی۔ اور مہنگائی کے مقاصد، فنانشل سٹیبلٹی اور فنانشل قابلیت کے درمیان ایک ایسی شرح حاصل کرنا جو تینوں کو خوش کرے، بہت مشکل مسئلہ ہو سکتا ہے۔