ذریعہ: Token Dispatch
مصنف: ویدک مندلوی
ترمیم اور ترتیب: BitpushNews
واقعی دنیا کے اثاثوں (RWA) کی ٹوکنائزیشن نے اس سال 179% کا اضافہ کیا۔ ہائپرلکوئڈ کا اسٹاک اور مال پر ٹریڈنگ حجم اب کریپٹو ٹوکنز سے بھی زیادہ ہے۔ سب کا آخری نتیجہ یہ لگتا ہے کہ روایتی فنانس (TradFi) بالآخر بلاکچین پر مکمل طور پر داخل ہو رہا ہے۔
لیکن جب آپ اس کی جڑوں تک جائیں اور یہ جاننے کی کوشش کریں کہ RWA کو حقیقت میں کون خرید رہا ہے، تو آپ پائیں گے کہ یہ کسی بڑے اداراتی داخلے کی کہانی نہیں ہے — کیونکہ زیادہ تر فنڈز اصل میں کرپٹو کمیونٹی کے اندر سے آ رہے ہیں۔ مختلف پروٹوکولز اور DAO کے خزانے اپنے ذخائر کو ٹوکنائزڈ امریکی مالیاتی سرٹیفکیٹس میں تبدیل کرتے ہوئے پاگل پن سے اسٹاک کر رہے ہیں۔
یہ مضمون یہ جاننے کی کوشش کرے گا کہ کیوں یہ RWA جشن مزید تھا ایک کرپٹو کرنسی کی اپنی “ڈالرائزیشن” کا واقعہ، نہ کہ اداروں کا ایک نیچے سے حملہ؛ اور جب کرپٹو پروٹوکول خود ان ٹوکنائزڈ امریکی سرکاری پرچوں کے سب سے بڑے خریدار بن جائیں تو اس کا کیا مطلب ہے۔
RWA کس کی طرف سے ٹریڈ کیا جا رہا ہے؟
مجھے آپ کو کچھ سال پیچھے لے جاتا ہوں: اگر آپ نے 2020 اور 2021 کے DeFi پر توجہ دی تھی، تو آپ نے وہ بھیانک منافع دیکھے ہوں گے۔ ادھار کے پools نے 15%-20% سالانہ منافع کے ساتھ ڈالر کی جمع انگیزت کی، کبھی کبھی 40% تک۔ سو سے زائد ارب ڈالر کی رقم بہہ گئی، لیکن تقریباً کوئی اس بات کا سوال نہیں کرتا تھا کہ یہ رقم بالکل کہاں سے آ رہی ہے۔
کیونکہ یہ آمدنی ٹوکن کے اخراج سے آتی ہے—پروٹوکول اپنے گورننس ٹوکن بناتا ہے، انہیں جمع کرنے والوں کو “انعام” کے طور پر دیتا ہے، اور اس سبسڈی کو آمدنی کے طور پر شمار کرتا ہے۔ یہ سرمایہ کاروں کو اپنی طرف کھینچنے اور TVL (کل بند بند شدہ قیمت) کو بڑھانے کا آخری طریقہ ہے، لیکن اس کا واحد بنیادی فرض یہ ہے کہ ٹوکن کی قیمت مستقل طور پر بڑھتی رہے۔ بعد میں، جب مارکیٹ گر گئی اور گورننس ٹوکن 80%-90% گر گئے، تو DeFi کی اصل جاننے والی آمدنی صرف 2%-3% تھی۔
یہ امریکی مختصر مدتی گورنمنٹ بانڈ کے منافع سے بھی کم ہے، اور اس کے ساتھ بہت زیادہ خطرہ بھی ہے۔ یہ ایک کریو حقیقت کو ظاہر کرتا ہے: کرپٹو دنیا نے سالوں تک جو مالی نظام تعمیر کیا، وہ اپنی اپنی مالیاتی سرگرمیوں سے مقابلہ کرنے لائق منافع نہیں پیدا کر سکا۔ کیونکہ وہ منافع گورننس ٹوکن خریدنے والے نئے فنڈز سے آ رہے ہیں، نہ کہ پٹھے کے کسی بھی پیداواری استعمال سے۔ جب نئے فنڈز کا流入 سست ہو جائے گا، تو پورا ماڈل اپنی اصل حالت میں واپس چلا جائے گا۔
اس لیے، مختلف پروٹوکولز کو صرف اپنے گورننس ٹوکن میں قیمت میں کروڑوں امریکی ڈالر کا خزانہ رکھنا پڑا، جبکہ انہیں کریپٹو دنیا کے اندر کوئی مقابلہ کرنے لائق منافع حاصل نہیں ہو سکا۔ پھر 2023 میں، بہت سے امریکی ٹریزری بانڈز اور ڈالر کے کریڈٹ پروڈکٹس کے ٹوکنائزڈ ورژنز بلاکچین پر متعارف کرائے گئے؛ پہلی بار پروٹوکولز نے اپنے ریزروز کو ایسے اثاثوں میں جمع کرنا شروع کر دیا جو حقیقی ڈالر کے منافع کما رہے تھے، اور اس کے لیے انہیں بلاکچین اکوسسٹم سے باہر جانے کی ضرورت نہیں تھی۔
اس کے بعد، یہ عام بات بن گئی۔ اریکس نے حال ہی میں لائن پر خریداروں پر ایک تحقیق کی، جس نے 10 سے زیادہ ٹوکنائزڈ ڈالر آمدنی مصنوعات میں 91.3 ارب ڈالر کے جمع کردہ رقم کا تعاقب کیا۔ انہوں نے پایا کہ 12.4 ارب ڈالر کے شہرت یافتہ خریداروں کے فنڈز میں سے جنہیں واضح طور پر نسبت دیا جا سکا، تین میں سے دو پورے پورے کرپٹو پروٹوکول اور ڈی او اے کے خزانے کے فنڈز تھے۔ باقی رقم کرپٹو نژاد سرمایہ کاروں، ایکسچینج اور مارکیٹ میکرز کے درمیان تقسیم ہو گئی۔
(تصویر کا حوالہ: Arrakis)
اور ٹریس کی جانے والی رقم میں، پینشن فنڈز، ایسٹ مینجمنٹ کمپنیز یا بینک جیسے اداروں سے آنے والی رقم صفر ہے۔ اس 362 ارب ڈالر کے مارکیٹ میں، جسے صنعت لگاتار "ادارہ جاتی داخلہ" کہہ رہی ہے، روایتی سرمایہ کاروں کا کوئی اثر نہیں۔
بلاکرک نے ایتھریم میں ادارتی فنڈز کو شامل کرنے کے لیے BUIDL فنڈ شروع کیا ہے۔ یہ ایک مکمل طور پر منظم، بے خطر شرح پر ٹوکنائزڈ ٹریژری بانڈ فنڈ ہے جو پینشن فنڈز کے لیے ڈیزائن کیا گیا ہے تاکہ وہ کرپٹو کرنسی کی وضاحت کیے بغیر براہ راست خرید سکیں۔ لیکن آج تک، 98% فنڈز کرپٹو نیٹیو خریداروں کے ہاتھوں میں ہیں۔ صرف ایتھینا اپنے USDtb پروڈکٹ کے ذریعے اس فنڈ کی کل قیمت کا نصف سے زیادہ حصہ رکھتی ہے۔ باقی پہلے دس بڑے حاملین کے مقامات اوںڈو اور اسکائی کے اسپارک سب ڈی او کی طرف سے قبضہ کر لیے گئے ہیں۔
(تصویر کا حوالہ: Arrakis)
BUIDL صرف ایک منفرد مثال نہیں ہے؛ پورے مارکیٹ میں، تقریباً ہر RWA ٹوکنائزیشن پروڈکٹ کے پہلے پانچ حاملین کے پاس 90% سے زیادہ فراہمی کنٹرول ہے۔
اگر آپ مستقبل کے منظر نامے کا تصور کرنا چاہتے ہیں، تو سب سے بہترین مثال MakerDAO ہے۔ 2021 میں، اس پروٹوکول کے پاس صرف 17 ملین DAI کے ریئل ورلڈ ایسٹس تھے۔ جبکہ آج، یہ عدد 4 ارب ڈالر تک پہنچ گیا ہے، اور اس کے کل قید شدہ ایسٹس کا نصف سے زیادہ امریکی ٹریزر بانڈز ہیں، نہ کہ کرپٹو کرنسیاں۔ Maker کا اصلی منظر نامہ یہ تھا: ایک ایسا اسٹیبل کوائن چلانا جو کرپٹو نیٹو ایسٹس پر قائم ہو، جسے زیادہ سے زیادہ قید کرکے ایتھریم (ETH) کی لہروں کو مکمل طور پر جذب کیا جائے۔ یہ تنازعہ بہت مہنگا تھا، کیونکہ آپ جو فنڈز قید کرتے ہیں، ان کی قیمت مصنوعہ ٹوکن سے بہت زیادہ ہوتی ہے، لیکن اس وقت کا خیال یہ تھا کہ ڈی سینٹرلائزیشن کے لیے کچھ کیپٹل افیشنسی کا قربان دینا ضروری ہے۔
لیکن اس نے آخرکار ثابت کر دیا کہ آپ اسے ممکن نہیں بناسکتے، کم از کم بڑے پیمانے پر، جب تک کہ آپ اسی روایتی مالیاتی نظام کی مدد نہیں لیتے جسے اس نے دور کرنے کی کوشش کی تھی۔ اس کے بعد، پروٹوکول کا نام تبدیل کر دیا گیا، حکومتی ساخت کو دوبارہ تشکیل دیا گیا تاکہ مخصوص سب-ڈی او بنایا جا سکے اور اس کے خزانہ کے سرمایہ کاری پورٹ فولیو کو منظم کیا جا سکے۔
یہ ظاہری پہلو پورے صنعت میں بار بار دیکھا جاتا ہے، صرف میکر میں محدود نہیں۔ بنیادی مسئلہ یہ ہے کہ کوئی بھی پروٹوکول اپنے گورننس ٹوکن کو اسٹاک کے طور پر رکھنے میں ناکام رہتا ہے، کیونکہ اس کی قیمت منطقی دائرہ ہے۔ ٹوکن کی قیمت پروٹوکول کی کامیابی پر منحصر ہے، جبکہ پروٹوکول کی کامیابی خزانے کی صحت پر منحصر ہے، اور خزانے کی صحت بھی ٹوکن کی قیمت سے جڑی ہوئی ہے۔
یونی ویپ کا ڈی او اے تقریباً 6 ارب امریکی ڈالر کی قیمت کا خزانہ رکھتا ہے، لیکن یہ تقریباً پورا UNI ٹوکن ہے۔ گزشتہ سال، اس کی کمیونٹی نے "یونی ویپ خزانہ کو فعال بنانا" کے نام سے ایک گورننس پراپوزل منظور کیا، جس کا مقصد اثاثوں کو متنوع کرنا، مقامی ٹوکن سے نکالنا اور مستحکم اثاثوں میں سرمایہ کاری کرنا تھا۔ پروٹوکول کے اپنے ووٹرز بھی تسلیم کرتے ہیں: جب تک UNI کی قیمت ہمیشہ بڑھتی رہے، تب تک ان کے پاس جو بھی ہو، UNI رکھنے سے بہتر ہے۔ اپنے ٹوکن کو رزرو کے طور پر رکھنا، ایک نئے مارکیٹ کے سینٹرل بینک کے لیے اپنی حکومتی بانڈز کو فارن ایکسچینج رزرو میں شامل کرنے جیسا ہے۔ جب تک آپ بیچنے کی ضرورت نہیں محسوس کرتے، یہ مکمل طور پر ادائیگی کے مسئلے کا نہیں لگتا۔
بین الاقوامی معاشیات میں، اس پریشانی کے لیے ایک خاص اصطلاح "اصل گناہ" (Original Sin) ہے۔ اس کا مطلب ہے کہ دنیا بھر میں صرف تقریباً پانچ کرنسیاں ہی اپنے خود کے نام سے قرض اور محفوظات جمع کرنے کی صلاحیت رکھتی ہیں۔ باقی تمام ممالک کو آخرکار ڈالر میں قرض لینا پڑتا ہے—چاہے ان کی حکومتیں چاہتی ہوں یا نہ چاہتی ہوں—کیونکہ ڈالر عالمی قیمت اظہار کے طور پر مطلق اولویت رکھتا ہے، اور اس سے تبدیلی کا اخراج بہت زیادہ ہے اور توانائی پہلے سے اسی پر مرکوز ہو چکی ہے۔
ہر ایک ایسے پروٹوکول جس کے پاس بہت بڑا خزانہ ہوتا ہے، آخرکار ایک ہی نتیجہ پر پہنچتا ہے: حکومتی ٹوکن ڈاؤن سائیکل میں اپنی قیمت برقرار نہیں رکھ سکتے، ایکوسسٹم لمبے عرصے تک کافی منافع پیدا نہیں کر سکتا تاکہ قابلِ استمراریت حاصل کی جا سکے، اور صرف ایک منطقی حل یہ ہے کہ اسے امریکی ڈالر میں تبدیل کر دیا جائے۔ امریکی ڈالر کو عالمی مالیات میں اپنی قیادت برقرار رکھنے والے نیٹ ورک افیکٹس، ہی DeFi میں اسٹیبل کوائن کی قیادت کو بھی برقرار رکھتے ہیں۔ ٹوکنائزڈ ٹریزری بانڈز کی طرف بڑھنا، دراصل ڈالرائزیشن کا آخری مرحلہ ہے۔
ڈالرائزیشن کی مالیاتی منطق
ڈالریکیشن کے متعلق مالیاتی ادب ایک بہت دقیق "دو مراحل کے عمل" کو واضح کرتا ہے، جبکہ کرپٹو دنیا اب دونوں مراحل مکمل کر چکی ہے۔
پہلا مرحلہ ایسٹ سبستیٹیوشن (Asset Substitution) ہے۔ نئے ممالک کے لوگ اکثر اپنی ملکی کرنسی کے قیمتی رہنے پر بھروسہ کرنے کے بجائے، بچت کے لیے امریکی ڈالر استعمال کرنے لگتے ہیں۔ وہ اپنی تنخواہیں حاصل کرنے اور مال کی قیمتیں مقرر کرنے کے لیے اب بھی اپنی ملکی کرنسی کا استعمال کر سکتے ہیں، لیکن ان کی بچت امریکی ڈالر کے اکاؤنٹس میں منتقل ہو جاتی ہے کیونکہ امریکی ڈالر کی خریداری کی طاقت زیادہ مستحکم ہوتی ہے۔
دوسرا مرحلہ کرنسی کی جگہ لینا (Currency Substitution) ہے۔ جب تک کافی رقم ڈالر کی شکل میں محفوظ نہیں ہو جاتی، لوگ ڈالر میں قرض لینا اور فنانس کرنا شروع کر دیتے ہیں، کیونکہ سب کے پاس جو کرنسی ہوتی ہے، اسی کے ساتھ کاروبار کرنا آسان ہو جاتا ہے۔ یہ دونوں مراحل ایک دوسرے کو پروان چڑھاتے ہیں، اور روایتی نئے مارکیٹس میں، یہ پورا عمل عام طور پر کئی سال یا دہائیوں لے لیتا ہے۔
د цیل، کرپٹو دنیا نے صرف تین سالوں میں ان دونوں مراحل طے کر لیے۔ اسٹیبل ایسٹس کی طرف منتقلی بارش کے دوران ہوئی، جب پروٹوکول کے خزانے نے اپنے ڈالر میں گنتی والے ریزرو (جیسے فیس آمدنی اور کوئی بھی گورننس ٹوکن میں بند نہ ہونے والا فنڈ) دوبارہ DeFi میں استعمال کرنے کے بجائے اسٹیبل ایسٹس کی طرف رُخ کر دیا۔ جبکہ گورننس ٹوکن اب بھی بیلنس شیٹ پر ظاہر ہوتے ہیں، لیکن آپریشنل فنڈز کو ڈالر میں تبدیل کر دیا گیا ہے۔
جب یہ خزانہ USDC اور USDT رکھنا شروع کر دیں گے، تو معاوضہ کا دوسرا مرحلہ تقریباً فوراً شروع ہو جائے گا۔ قرضہ بازار سٹیبل کرنسی میں قیمت گزارنا شروع کر دیں گے، اور آمدنی کے مصنوعات ڈالر میں قیمت لگانے لگیں گے۔ پہلے ETH میں قیمت دی جانے والے ٹریڈنگ جوڑے بھی سٹیبل کرنسی میں منتقل ہو گئے۔ اور اب، جب سب ٹوکنائزڈ سرکاری واجبات موجود ہیں، تو یہ قیمت دینے کا عمل مزید جدید ہو گیا ہے: مصنوعی ڈالروں (Synthetic Dollars) سے براہ راست امریکی حکومت کے جاری کردہ حقیقی ڈالر کے اوزاروں میں تبدیلی، جو چین پر بے خطر آمدنی کما رہے ہیں۔
اولیور وائمن کی اس سال کے آغاز میں جاری کردہ رپورٹ میں ذکر کیا گیا کہ اسٹیبل کوائنز روایتی ڈالرائزیشن کے وقت کو دہائیوں سے صرف کچھ ماہ میں کم کر رہے ہیں۔ انہوں نے اس وقت نئی اقتصادیات کے بارے میں بات کی تھی، لیکن یہ تجزیہ کرپٹو دنیا پر زیادہ مناسب ہے، کیونکہ یہاں کوئی مرکزی بینک اس عمل کو محدود کرنے کے لیے مالیاتی پابندیوں یا مطابقت کے رکاوٹوں کا استعمال نہیں کر رہا۔ داخلے کا تبدیل ہونے کا اخراج تقریباً صفر ہے۔
لیکن یہی امر امریکی ڈالر کے استعمال کا متناقض مصیبت بھی ہے: اس سے باہر نکلنے کی تبدیلی کی لاگت بہت زیادہ ہے۔ مالیاتی ماہرین اسے تاخیر کا اثر کہتے ہیں۔ جب امریکی ڈالر کا استعمال ایک معاشی نظام میں جڑ جائے، تو چاہے امریکی ڈالر کے استعمال کی ابتدائی وجوہات بہتر ہو جائیں، تقریباً ناممکن ہوتا ہے کہ اسے مکمل طور پر الٹایا جائے۔
کرپٹو دنیا میں کوئی ایسا چیز نہیں ہے جیسے "کمرشل سپر سائیکل" جو اچانک گورننس ٹوکن کو ڈالر کے منافع سے زیادہ جذاب بنائے۔ اور پروٹوکول کبھی بھی اسٹیبل کوائن جمع کردہ رقم پر پولیسی کنٹرول یا ریزرو ضروریات نہیں لگا سکتے۔ ممالک کے برعکس، کرپٹو دنیا میں ڈالرائزیشن سے پہلے کوئی "تاریخی یاد" نہیں ہے جس پر واپس جایا جا سکے، کیونکہ زیادہ تر DeFi کے لیے، اسٹیبل کوائن شروع سے ہی ڈیفالٹ کا لحاظ ہے۔
یہ ایک ایک طرفہ دروازہ ہے، اور اس دروازے سے گزرنا بہت بڑی قیمت کا مطلب رکھتا ہے۔ جب بھی DeFi کے اندر کی مالی سرگرمیاں USDC یا USDT میں گنتی جاتی ہیں، تو مُنڈی کا معاوضہ (Seigniorage) یا منافع، جو اصل مالی سرگرمی کرنے والے پروٹوکول کو ملنے کا ہے، وہ Circle اور Tether کی طرف جاتا ہے۔ گزشتہ سال Tether نے تقریباً 100 کارکنوں کے ساتھ تقریباً 10 ارب ڈالر کا منافع کما؛ Circle نے IPO مکمل کر لیا، اور Coinbase نے صرف USDC کی تقسیم کے ذریعے اس کی صاف سود کی آمدنی کا نصف حصہ حاصل کیا۔
جب اکواڈور یا سیلواڈور نے ڈالر کو کرنسی کے طور پر اپنایا تو، جو سرکاری سکہ بنانے کا فائدہ ان کے مرکزی بینک کو حاصل ہوتا تھا، وہ فیڈرل ریزرو کو منتقل ہو گیا۔ اور جب DeFi نے اسٹیبل کوائن کو کرنسی کے طور پر اپنایا، تو یہ فائدہ Tether اور Circle کو دے دیا گیا۔
ایک ایسا معاہدہ جو دوسرے ملک کے مالیاتی نظام پر منحصر ہے، اپنی مالیاتی حکمت عملی کو کنٹرول کرنے کی صلاحیت کھو دیتا ہے — کیونکہ یہ اپنے اپنے ٹوکن کی فراہمی کو تبدیل کرکے اپنے生态系统 کے اندر کی صورتحال کا جواب نہیں دے سکتا، اور اس کی مرکزی مالیاتی سرگرمیاں بھی اس ٹوکن پر منحصر نہیں رہتیں۔ یہ اس طرح کے ملک کے ساتھ مماثلت رکھتا ہے جو مکمل طور پر ڈالرائزڈ ہو چکا ہو اور اپنے مالیاتی تنازعات کو مالیاتی贬值 کے ذریعے حل نہیں کر سکتا۔ اس صورتحال میں، آپ کے پاس صرف ایک ہی ٹول باقی رہ جاتا ہے: خرچ کم کرنا، جو ہم نے پچھلے دو سالوں میں DeFi میں بار بار دیکھا ہے: گورننس ووٹنگ نے Grant فنڈز کو کم کرنے کا فیصلہ کیا، جس سے شرکاء کو برطرف کر دیا گیا اور معاہدے کی ترقی کو سست کر دیا گیا، کیونکہ معاہدے کے پاس اب کوئی اور مالیاتی لیور نہیں رہا۔
ایک ایسے پروٹوکول کا نام M^0 ہے (جو سابقہ MakerDAO اور Circle کے اعلیٰ انتظامیہ نے قائم کیا)، جسے "یوروڈالر سسٹم کا گورنر" کہا جاتا ہے۔ وہ بنیادی ڈھانچہ تعمیر کر رہے ہیں تاکہ متعدد جاری کنندگان قومی خزانہ کے ضمانتی سامان سے پشتیبانی والے اسٹیبل کوائن جاری کر سکیں، اور 20 ٹریلین ڈالر کے آف شور ڈالر مارکیٹ کو ٹارگٹ کر رہے ہیں۔ وہ ڈالر کو بدلنا نہیں چاہتے، بلکہ ڈالر کے گردش کے لیے بہتر "ٹریک" تعمیر کرنا چاہتے ہیں۔ میری رائے میں، یہی کرپٹو ڈالرائزیشن کا حتمی شکل ہے: بنیادی ڈھانچہ خود کو دوبارہ تنظیم دے کر غالب مالیاتی ادارے کی ضرورت کو پورا کرنے لگتا ہے، جبکہ مقامی ٹوکن صرف غیر ضروری ملحقات بن جاتے ہیں۔
کیا اصلی عظیم منصوبہ “بٹ کوائنیکیشن” نہیں تھا؟ حتیٰ کہ سب سے زیادہ لگن والے بٹ کوائن ماکسیمسٹ بھی آپ کو بتائیں گے کہ یہ ایک لمبی کہانی ہے جو صرف اس وقت ممکن ہو سکتی ہے جب ڈالر خود استحکام کھو دے۔ لیکن دلچسپ بات یہ ہے کہ کرپٹو دنیا نے اب تک کا سب سے زیادہ کارآمد ڈالر تقسیم کرنے والا نیٹ ورک تیار کر لیا ہے۔ اس نے دنیا کو اپنا مالیاتی منطق نہیں لگایا؛ بلکہ دنیا نے آخرکار اپنا مالیاتی منطق کرپٹو کرنسی پر مسلط کر دیا۔
پورا صنعت RWA کی ترقی کو "وال اسٹریٹ نے بلاکچین کی کارآمدی کو دریافت کر لیا" جیسی کہانی کے طور پر پیش کرنے کے لیے بھاگ رہا ہے۔ بالکل سچ ہے کہ پہلے خریدار واقعی کرپٹو نیٹوو کے کھلاڑی تھے، لیکن قابل شناخت رقم کا تین چوتھائی حصہ صرف امریکی ٹریزری بانڈز کو ٹوکنائز کیا گیا ہے — جو سمارٹ کنٹریکٹس کے ذریعے پیک کیا گیا دنیا کا سب سے محفوظ اور سب سے قدیم مالیاتی مصنوعات ہے۔
ٹویٹر：https://twitter.com/BitpushNewsCN
بٹ پش ٹی جی مکالمہ گروپ：https://t.me/BitPushCommunity
بیپوش ٹی جی سبسکرائب کریں: https://t.me/bitpush