29 травня Strategy (раніше MicroStrategy) перевів більше ніж 411 Bitcoin на Coinbase Prime, що привернуло нову увагу до фінансової моделі Майкла Сейлора.
Дані Arkham Intelligence показали два перекази приблизно 205,3 BTC і 206,2 BTC з гаманців, пов’язаних із стратегією, перш ніж коїни досягли адреси призначення.
Цей рух не підтверджено як продаж, і раніше Стратегія переміщувала монети між гаманцями в рамках управління зберіганням, що викликало подібні припущення, які пізніше виявилися пов’язаними з внутрішньою реструктуризацією.
Однак останній переказ привернув більше уваги через те, як переміщувалися монети.
ForeDex Proof, аналітик на ланцюзі, сказав, що переказаний bitcoin спочатку покинув два гаманці, пов’язані зі стратегією, і відправився на нові адреси, а потім був переміщений знову — цей другий крок відрізняється від попередніх міграцій гаманців.
Ті попередні перекази зазвичай припинялися після того, як кошти були переведені з гаманця, пов’язаного з MSTR, на нову адресу.
Крім того, формат адреси також відзначився. ForeDex Proof зазначив, що стратегія історично використовувала Coinbase Custody та нативні SegWit-адреси, які починаються з «bc1q», тоді як останній рух стосувався адреси, яка починається з «3» — формату P2SH.
Враховуючи це, аналітик сказав, що останні гаманці виглядають пов’язаними з діяльністю Coinbase Prime, яка зазвичай асоціюється з позабіржовими угодами, що підсилює можливість того, що Strategy підготувався до продажу невеликої частини своїх активів.
Тим не менше, цей рух BTC становить лише частину скарбниці стратегії в 843 738 BTC, але його часова відповідність надала цьому руху більше ваги.
Це сталося тому, що це відбулося на тлі тижня, коли компанія призупинила нові покупки bitcoin, перейшла до викупу конвертованого боргу і повідомила інвесторів, що продаж bitcoin може стати частиною її інструментарію фінансування, якщо це вимагатимуть ринкові умови або зобов’язання з виплати дивідендів.
STRC стрес звужує простір для помилок стратегії
Переказ, пов’язаний з Coinbase, відбувається на тлі тиску на структуру привілейованих акцій Strategy через зниження резерву долара та зменшення торгівлі STRC — привілейованим інструментом зі змінною ставкою, розрахованим на торгівлю навколо своєї номінальної вартості у 100 доларів.
Протягом останніх місяців Strategy використовувала випуск привілейованих акцій як частину ширшої системи фінансування, яка дозволяє їй збирати капітал, купувати bitcoin та керувати зобов’язаннями без залежності виключно від звичайних акцій або конвертованого боргу.
Ринкові спостерігачі зазначили, що структура STRC залежить від ринкової впевненості, оскільки інвестори повинні вірити, що компанія зможе продовжувати виплачувати дивіденди, підтримувати достатнє криття готівкою та отримувати доступ до ринків капіталу.
Ця впевненість стала більш хиткою, оскільки STRC постійно торгувався нижче пари з середини місяця.
Тим часом стратегія недавно перейшла до викупу майже 1,5 млрд доларів США номінальної вартості своїх 0% конвертованих старших облігацій, строк погашення яких — 2029 рік, за близько 1,38 млрд доларів США готівкою.
Викуп усунув майбутню заборгованість і погасив ноти зі знижкою, але також зменшив резерв, який деякі інвестори вважали буфером для привілейованих дивідендів та витрат на відсотки.
Глен Кемерон, глобальний керівник інституційного напрямку Onramp Bitcoin, сказав, що резерв доларів Strategy знизився з $2,25 млрд 1 лютого до $871 млн 25 травня. Це зниження приблизно відповідало готівковій вартості викупу конвертованих нот.
Кемерон оцінив, що щорічна грошова зобов’язання Стратегії становить близько 1,66 млрд доларів США, включаючи привілейовані дивіденди, конвертовані відсотки та витрати на програмне забезпечення. Він сказав, що лише STRC становить близько 1,23 млрд доларів США з цієї загальної суми при рівні дивідендів 11,5%.
За цією оцінкою, залишок доларових резервів Стратегії покриває приблизно 6,3 місяці річних зобов’язань. Кемерон сказав, що резерв був представлений підписникам STRC як приблизно 2,5 років покриття для привілейованих дивідендів та відсотків за боргом до того, як конвертований викуп зменшив готівковий запас.
Ці цифри поглиблюють занепокоєння щодо структури фінансування компанії. Якщо STRC залишиться нижче номіналу, Strategy може бути змушена підвищити рівень дивідендів, щоб відновити попит, і кожне підвищення поширюється на всю випущену кількість STRC, збільшуючи майбутнє грошове навантаження компанії.
Криптоаналітик Рагнар сказав, що стратегія повинна якнайшвидше поповнити свою готівкову резервну суму, і вважав, що слабкість STRC може відображати занепокоєння інвесторів щодо зменшення коефіцієнта покриття.
Він сказав, що компанія може продати більш витратні лоти bitcoin, щоб відновити готівку, зазначивши покупки 220 BTC за $123 561, 430 BTC за $119 666 та 6 220 BTC за $118 940 як потенційні кандидати, якщо Стратегія вирішить зменшити експозицію на маржі.
Ця теорія збігається з логікою тактичного продажу без зміни загальних активів стратегії. Продаж монет із вищою вартістю може збільшити готівку та знизити середню вартість базису компанії, залишивши основну частину скарбниці незатіченою.
Це також позначило б помітну зміну в тому, як інвестори розуміють біткоїн-стратегію Сейлора, бо навіть обмежена продажна операція показала б, що деякі біткоїни можна використовувати для підтримки капіталу, коли ринкові умови погіршуються.
Стратегія має 4-місячний вікно
Жоао Ведсон, генеральний директор Alphractal, сказав, що тиск відображає глибшу проблему щодо часу накопичення стратегії.
Він стверджував, що компанія з такою великою позицією bitcoin мала б сформувати значно нижчу середню ціну входу під час медв’ячого ринку 2022 і 2023 років, ніж нести середню ціну покупки близько $70 000 після агресивного купівлі у 2024–2026 роках.
Ведсон сказав, що власники старих bitcoin розподіляли їх під час пізнішої фази накопичення стратегії, залишивши компанії менш сприятливий співвідношення ризику та винагороди.
Його критика стосується однієї з припущень моделі: що повторні збільшення капіталу можуть постійно покращувати експозицію акціонерів, доки компанія конвертує отримані кошти в bitcoin.
Цей аргумент став більш актуальним зі зростанням привілейованих дивідендів. Нижча середня вартісна база надасть стратегії більше гнучкості для продажу обмеженої кількості bitcoin, зберігаючи при цьому отримання прибутку по скарбниці.
Однак вища базова вартість залишає менше простору між ринковою ціною, інвесторською впевненістю та зобов’язаннями, пов’язаними з привілейованим акційним капіталом компанії.
Джефф Дорман, головний інвестиційний офіцер Arca, сказав, що стратегія потрапила у перший великий конфлікт між звичайними акціонерами, володарями bitcoin, та привілейованими інвесторами.
Він стверджував, що компанія могла б зберегти свої готівкові резерви для виплати дивідендів, але замість цього використала велику частину цих резервів для погашення 0% свого боргу.
Дорман сказав, що компанія зараз стикається з двома основними шляхами, якщо тиск продовжиться. Вона може продати bitcoin, щоб фінансувати привілейовані дивіденди, підтримуючи власників привілейованих акцій, але посилюючи негативну історію накопичення. Або ж вона може припинити виплату дивідендів, зберігаючи стек bitcoin, але підірвавши довіру до привілейованих цінних паперів.
Стратегія також може привлечи новий капітал, але це залежить від доступу до ринку. Дизайн STRC ґрунтується на здатності випускати цінні папери близько до номіналу. Якщо попит інвесторів зменшиться, компанії може знадобитися пропонувати вищі дохідності, щоб привернути покупців, що збільшить майбутні зобов’язання щодо того ж пулу bitcoin.
Дорман сказав, що напруженість може розгорнутися протягом наступних чотирьох місяців. Цей термін став випробуванням для того, чи зможе Strategy зберегти цикл фінансування, поки bitcoin залишається волатильним, STRC торгуються нижче номіналу, а резерв у доларах надає менше простору для помилок.
Пост Продаж стратегії? Переказ біткойнів Сейлора на Coinbase ставить під тиск його модель скарбниці з’явився першим на CryptoSlate.