Автор: 137Labs
I. Вихідна точка проблеми: чому акційні безстр так і не вдаються?
Якщо проаналізувати шлях розвитку DeFi за останні роки, можна помітити явну диференціацію: ринок деривативів криптовалютних активів (BTC, ETH) вже досить зрілий, тоді як деривативи, пов’язані з активами реального світу (RWA), все ще залишаються на етапі «спроб».
Футури зі стоками — це типовий приклад.
З боку попиту ринок дуже чіткий: глобальні користувачі хочуть брати участь у торгівлі акціями США з нижчим порогом входу та вищою ефективністю, одночасно використовуючи інструменти, такі як плече та хеджування, для управління ризиками. Однак з боку пропозиції ні ранні протоколи синтетичних активів (наприклад, Synthetix), ні пізніші моделі ордербуків або AMM у ланцюзі не вирішили основної проблеми.
Ці спроби часто на початку забезпечують виставлення ціни, але важко підтримувати постійну торгівлю, в результаті чого виникає цикл вичерпання ліквідності, збільшення прослизання та втрати користувачів.
Тим часом токенізовані акції розвиваються як інший шлях. За повідомленнями головних ЗМІ, такі активи вже мають переваги круглосуточної торгівлі та миттєвого розрахунку, але їх ринкова капіталізація все ще обмежена, і вони більше залишаються на рівні «інструменту зберігання», ніж частини повноцінної фінансової системи.
Тому ключовим питанням є не «чи хтось хоче торгувати акціями», а:
Чому ці активи не можуть сформувати самопідтримувану, постійно розширювану ринкову структуру?
Іншими словами, справжнього браку не є продукт, а підlying механізми, які забезпечують роботу цих продуктів.
Друге: Поточний стан: Структурні недоліки DeFi та токенізованих акцій
Якщо детальніше розглянути існуючу систему, можна виявити, що проблеми зосереджені на двох рівнях: структура забезпечення та структура ліквідності.
Спочатку, у системі DeFi-деривативів забезпечення надто однорідне. Основні протоколи майже повністю залежать від стабільних монет як гарантії, що означає, що всі торгівельні операції повинні здійснюватися через стабільні монети як посередників. Якщо користувач має інші активи, будь то ETH чи токенізовані акції, він повинен спочатку перетворити їх на стабільні монети, щоб взяти участь у торгівлі деривативами.
Цей підхід був логічним на початковому етапі, оскільки стабільні монети мають стабільну ціну та зручність ліквідації, але зі зростанням кількості активів він перетворився на структурне обмеження. Між активами неможливо встановити прямі зв’язки, що призводить до «острівної» структури всієї системи.
Друге, токенізовані акції, хоча й досягли прогресу у відповідності активів, залишаються надзвичайно обмеженими у фінансових функціях. Їх можна зберігати, передавати та навіть використовувати для простого позичання в деяких сценаріях, але вони не мають більш складних застосувань, наприклад, як ефективного забезпечення для участь у деривативах або в багатоактивних портфелях.
Глибша проблема полягає в ліквідності. Більшість проектів токенізованих акцій намагаються на ланцюзі «відтворити ринок», надаючи глибину торгів через AMM або синтетичний ордер-бук. Однак такий підхід природно обмежений обсягом капіталу на ланцюзі і не може конкурувати з ліквідністю традиційних бірж, що призводить до відхилень цін, ковзання та збільшення витрат на угоди.
Отже, основні недоліки поточної системи можна звести до:
Активи були токенізовані, але між ними не вдалося сформувати ефективні фінансові зв’язки, а ринок не має достатньої ліквідності для підтримки.
Три: Що зробили Ondo Perps: потрійна структурна інновація
На цьому тлі поява Ondo Perps — це не просто запровадження нової торгової платформи, а спроба одночасно перебудувати логіку залогу, стосунки активів та джерела ліквідності.
Спочатку він вводить ключову зміну: дозволяє токенізовані акції використовувати безпосередньо як маржу. Ця зміна, на перший погляд, здається просто налаштуванням параметрів, але насправді змінює весь спосіб руху коштів у системі. Користувачам більше не потрібно перетворювати активи на стабільні монети — вони можуть безпосередньо використовувати свої наявні позиції для левериджу або хеджування.
Цей механізм приносить не лише підвищення ефективності, але й зміну властивостей активів. Акції більше не є просто «доходним активом», а стають «кредитною основою», яка підтримує інші ризикові експозиції. У фінансовому контексті це означає, що активи починають мати «забезпечувальні властивості».
Друге, Ondo ввела концепцію міжактивної маржі. Традиційні DeFi-протоколи зазвичай використовують ізольовану модель маржі, де кожна позиція розраховується окремо, тоді як Ondo розглядає весь портфель як єдине ціле. Такий підхід ближчий до маржі портфеля у традиційних фінансах, дозволяючи різним активам взаємно хеджувати та підтримувати один одного.
Зміни, що лежать в основі цього, є структурними: ризик більше не обчислюється окремо для кожного активу, а оцінюється для портфеля в цілому. Як наслідок, використання капіталу значно зростає, одночасно вводячи більш складні шляхи передачі ризику.
Третє, і найважливіше, — зміна моделі ліквідності. Ondo не намагається побудувати ліквідність з нуля в ланцюжку, а замість цього з’єднує он-чейн ринок із традиційними біржами за допомогою механізму випуску та викупу токенізованих акцій. Це означає, що виявлення цін і глибина ліквідності безпосередньо успадковуються з Nasdaq і NYSE, а не залежать від обмежених он-чейн резервів.
Якщо цей механізм зможе стабільно працювати, тоді on-chain угоди більше не будуть обмежені TVL, а зможуть підключитися до ринку розміром у кілька трильйонів доларів США.
Чотири: Суть: що він насправді робить
З вищої точки зору, значення Ondo Perps полягає не у «покращенні досвіду торгівлі», а у переосмисленні фундаментальної структури фінансової системи.
Традиційний DeFi більше схожий на «набір інструментів для торгівлі», де користувачі можуть переключатися між різними протоколами, щоб виконувати операції позичання, торгівлі, стейкінгу тощо. Але ці операції є незалежними одна від одної і не мають єдиної системи управління ризиками та огляду активів.
Напрямок Ondo більш схожий на систему брокерів-дилерів у традиційних фінансах. У цій системі користувачі не працюють з окремими продуктами, а керують повним балансом. Усі активи та зобов’язання включаються в єдиний ризик-менеджмент, а також динамічно регулюються за допомогою комбінованого маржинального забезпечення.
Тому Ondo можна розуміти як поєднання трьох функцій:
Багатоактивна система застави
Комбінований рушій управління ризиками
Площадка для клірингу між ланцюговим та традиційним ринками
З цієї точки зору це більше схоже на «фінансову систему обліку», ніж на одну платформу для торгівлі.
П’ять: Чому це важливо: три рівні впливу
Якщо ця модель буде реалізована, її вплив пошириться не лише на один протокол, а може змінити весь шлях розвитку DeFi.
Спочатку — підвищення ефективності капіталу. Активи можуть брати участь у різних фінансових операціях без необхідності конвертації, що зменшує проміжні етапи та витрати на угоди, одночасно прискорюючи оборот капіталу. У сценаріях високочастотної торгівлі та хеджування ця різниця ще більше збільшується.
Другим аспектом є зникнення меж між активами. Раніше криптовалюти, акції, облігації та інші активи належали до різних систем, а в моделі Ondo вони можуть співіснувати та взаємодіяти в одному обліковому записі. Таке поєднання зробить розподіл активів більш гнучким і може сприяти виникненню нових стратегій та продуктів.
Третє — зміна структури користувачів. Зі зростанням складності системи звичайні користувачі можуть мати труднощі з повним використанням цих функцій, а інституційні інвестори та професійні трейдери стануть основними учасниками. Це означає, що DeFi поступово розвивається у напрямку «інституціоналізації», і її ринкове поведінка буде все більше наближатися до традиційної фінансової сфери.
Шість: Ризики та невизначеність: чим складніша структура, тим прихованішими є ризики
Незважаючи на широкі перспективи, ця модель вводить нові виміри ризику.
Найважливішою невизначеністю залишається ліквідність. Якщо ончейн-ринок не зможе стабільно під’єднатися до ліквідності традиційних бірж, то всі механізми, що на цьому ґрунтуються, будуть вплинуті, і відхилення цін та ризик клірингу швидко зростуть.
Другим аспектом є складність механізму ліквідації. У середовищі з багатьма активами та різними ринками шляхи передачі ризику стають більш складними. Коливання ціни одного активу може впливати на інший актив через залежності, пов’язані зі залогом, викликаючи ланцюгову реакцію. Такий системний ризик у DeFi ще не був достатньо перевірений.
Нарешті, це питання регулювання. Токенізовані акції мають цінні папери, і їхня відповідність нормам варіюється в різних юрисдикціях. Якщо регуляторне середовище зміниться, це може безпосередньо вплинути на стійкість випуску та торгівлі активами.
Висновок: Пара дійсно змінилася, чи це просто складна упаковка?
У цілому, суть Ondo Perps полягає не у запуску нового виду деривативів, а у спробі створити нову фінансову структуру, в якій активи можуть підтримувати один одного, визначати ціни один для одного та клірингуватися в єдиній системі.
Успіх цієї спроби залежить від двох ключових факторів: чи зможе ліквідність справді з’єднати реальні ринки, і чи зможе система ризиків залишатися стабільною в складних умовах.
Отже, можна зробити відносно чіткий висновок:
Якщо модель ліквідності виявиться справедливою, а управління ризиками витримає випробування ринковою волатильністю, Ondo може стати важливою частиною інфраструктури он-чейн фінансів; навпаки, якщо ці передумови не будуть виконані, вона залишиться просто платформою з більш складними функціями, але суттєво схожою за природою.
З більш широкого погляду, значення цієї спроби, можливо, полягає в тому, що вона ставить більш фундаментальне питання:
Коли різні типи активів можуть використовуватися як забезпечення один для одного та брати участь у єдиному ринку, чи існує ще межа між «грошима» та «активами» у традиційному розумінні?
Це, можливо, і є справжньою проблемою, до якої дотикається Ondo.