Президент NYSE критикує зміни правил для привернення лістингів

Лінн Мартін, президент NYSE Group, з’явилася на Bloomberg Television 22 травня і сказала те, що, ймовірно, думали б багато людей у традиційних фінансах: деякі зі змін у правилах, які американські фондові біржі впроваджують, щоб привернути IPO-бізнес, можуть погіршувати цілісність ринку.

Об’єктом її критики було важко не помітити. SpaceX подала свій реєстраційний документ S-1 20 травня, вибравши лістинг на Nasdaq. І, як виявляється, Nasdaq недавно внесла кілька змін, які здаються створеними саме для такого роду грандіозного дебюту.

Ось у чому справа. Фондові біржі — це бізнес, і вони запекло конкурують за найбільші IPO. Престиж, торгова комісія, дохід від включення до індексу: все це додається. Тож коли найцінніша приватна компанія на планеті вирішує вийти на публічний ринок, можете бути впевнені, що біржі зроблять усе можливе, щоб отримати цей лістинг.

Nasdaq скасувала мінімальний вимогу до 10% публічного флоату для нових лістингів. На даний момент компаніям раніше потрібно було мати щонайменше 10% своїх загальних акцій, доступних для публічної торгівлі при лістингу. Це правило тепер скасовано для певних компаній.

Біржа також впровадила зміни, які дозволяють компаніям з великим капіталізаційним розміром приєднатися до індексу Nasdaq-100 вже через 15 днів після першого дня торгівлі. Зазвичай новостворені публічні компанії повинні чекати значно довше, перш ніж вони стануть кандидатами на включення до великих індексів. Це має значення, оскільки включення до індексу спричиняє автоматичний купівельний попит з трильйонів доларів, інвестованих у пасивні фонди, які відстежують такі бенчмарки, як Nasdaq-100.

Уявіть це як VIP-пропуск швидкого проходу у тематичному парку, за винятком того, що атракціон — це трильйони пасивних інвестиційних потоків, а у парку вже прибрали обмеження за зростом.

Мартін визнала, що ці елементи прискореного розгляду варто обговорювати, але назвала їх «спірними». Її основний аргумент: інтегритет ринку не слід використовувати як конкурентний інструмент для отримання лістингів.

Конкуренція між NYSE та Nasdaq щодо приваблення відомих лістингів триває вже десятиліття і не показує ознак згасання. Мартін очолює NYSE Group з 2022 року, і під її керівництвом біржа зберігає свою позицію як одна з провідних місць для лістингу у світі. Втратити угоду, як SpaceX, болісно в будь-якому випадку, але втратити її через зміни правил, які ви вважаєте загрозою для цілісності, додає інший відтінок розчарування.

Тимчасові рамки зауважень Мартіна не випадкові. Заява S-1 SpaceX була подана лише за два дні до її виступу у Bloomberg. Рішення компанії провести лістинг на Nasdaq, а не на NYSE, є одним із найважливіших успіхів у сфері лістингу за останні роки, враховуючи оцінку SpaceX та її культурне значення.

Більш широкий контекст — це ринок IPO 2026 року, який, як очікується, буде значно активнішим, ніж у останні роки. Після довгого періоду засухи, який почався у 2022 році, компанії вишикувалися, щоб вийти на біржу. Сильний конвеєр означає більше угод, за які треба боротися, що означає більше стимулів для бірж покращити свої умови.

Це створює класичну динаміку «гонки до дна». Якщо одна біржа послаблює свої стандарти й отримує престижний лістинг, інша стикається з тиском, щоб відповісти або навіть перевершити ці уступки. Публічна критика Мартіна може сприйматися як щире регуляторне занепокоєння, так і стратегічний крок, спрямований на те, щоб представити NYSE як більш принципову платформу.

Вимога щодо публічного флоату існувала не просто так. Коли менша частка акцій компанії доступна для торгівлі, акції стають більш вразливими до різких коливань цін. Менша кількість акцій у обігу означає меншу ліквідність, більш широкі спреди між пропозицією та попитом та ринок, який легше впливати порівняно невеликими замовленнями.

Для роздрібних інвесторів, які масово входять у відомі IPO в перший день, це значущий ризик. Компанія може дебютувати з величезною оцінкою, але торгуватися з малим оборотом акцій, створюючи ілюзію визначення ціни, коли насправді змінюється лише частка акцій.

Додавання швидкого включення до індексу додає ще один нюанс. Коли акція потрапляє до Nasdaq-100 протягом 15 днів після торгівлі, індексні фонди змушено купують її майже миттєво. Це створює штучний попит, що не пов’язаний з будь-яким фундаментальним аналізом компанії. Менеджери пасивних фондів не мають вибору: якщо акція є в індексі, вони її купують. Точка.

Це може завищувати початкові оцінки способами, що не відображають сутність бізнесу. Інвестори, що купують акції недавно лістованої компанії, можуть їхати на хвилі механічного купівлі, спричиненого індексами, а не справжнього ринкового ентузіазму. Коли ця хвиля відступить, корекція ціни може бути різкою.

Подивіться, конкуренція бірж за лістинги — це здорово. Це тримає комісії низькими і стимулює інновації в ринковій структурі. Але є суттєва різниця між конкуренцією на основі технологій, обслуговування клієнтів і бренду та конкуренцією шляхом ослаблення заходів безпеки, що захищають учасників ринку.

Критика Мартіна викликає питання, яке регуляторам SEC рано чи пізно доведеться вирішити: у який момент уступки щодо стандартів лістингу перетворюються на системний ризик? Якщо відповідь — «після того, як щось піде не так», це не зовсім втішно для інвесторів, які опиняються посередині.

Конкурентна динаміка тут малоймовірно полегшиться в найближчому майбутньому, особливо з урахуванням надійного конвеєра IPO, що підтримує стейки. Інвесторам, які стежать за бурхливим лістингом 2026 року, слід уважно стежити не лише за тим, які компанії виходять на ринок, а й за умовами, за яких їх запрошують на біржі. Місце лістингу, яке обирає компанія, та правила, прийняті цим місцем, стають власне матеріальною інформацією.