Страх перед низхідними ризиками майже зник, і один із ключових механізмів ціноутворення на ринку опціонів перестав працювати.
Стратег з деривативів Goldman Sachs Браян Гарріті в останньому вихідному звіті зазначив, що скошування волатильності опціонів S&P 500 досягло найнижчого рівня за 18 місяців: ринок цінує ймовірність падіння на 10% та зростання на 10% майже однаково — приблизно по 8% — це явище команда волатильності Goldman Sachs безпосередньо назвала «відмовою Skew».
Тим часом індекс страху Goldman Sachs закінчився на однозначному рівні, досягнувши найнижчого показника за два роки, що свідчить про те, що попит на хеджування хвостових ризиків знизився до мінімального рівня.
Цей сигнал з’явився на тлі тривалого стрімкого зростання американських акцій. У цьому році індекс S&P 500 середньо встановлював новий рекорд щонайменше раз на п’ять торгівельних днів, а ціна акцій Micron в неділю після закриття ринку вперше перевищила 1000 доларів США.
Гаррет зізнався, що внутрішні обговорення команди змінилися з «зупиніть це» у березні на «це ще зростає?» у травні. Однак його власна позиція перейшла від обережного оптимізму до все більш пессимістичної, і він чітко навів кілька аргументів для медв’ячої динаміки.
З’явилися три ключові сигналів медв’ячої настрою: настрої ринку та фундаментальні показники розходяться
Гарретт навів три основні занепокоєння поточного ринку.
По-перше, ринкова лідерська сфера надзвичайно звузилася. Десять найбільших компаній індексу S&P 500 зараз становлять разом 40% ваги індексу, а останні чотири нові історичні максимуми були досягнуті на тлі негативної загальної ширини ринку — це явище раніше не спостерігалося.
По-друге, тема дуже зосереджена. З початку року індекс, з якого виключено акції, пов’язані з ІІ, відставає від загального індексу на 700 базисних пунктів.
Третє: рух ціни дуже схожий на історичний. Гарретт зазначив, що рух у 2026 році дуже добре відповідає цінній формі з 1998 до кінця 1999 року.
Незважаючи на те, що медійні заголовки та соціальні мережі заповнені медв’яними настроєми, Гаррет підкреслює, що ці занепокоєння не відображаються у ціноутворенні на ринку опціонів — принаймні страх перед низхідним ризиком майже повністю зник.
Сків не працює: витрати на хеджування вниз до історичного мінімуму
Команда з волатильності Goldman Sachs надала три ключові спостереження з рівня опціонного ринку.
По-перше, волатильність S&P 500 знизилася до найнижчого рівня за 18 місяців, що спричинено двома факторами: несправедливо низька ціна на пут-винги та відносно висока ціна на калл-винги.
Друге, індекс паніки Goldman Sachs (GS Panic Index) у п’ятницю закінчився на однозначному рівні, що є найнижчим показником за два роки. Цей індекс об’єднує ранги VVIX, VIX, Skew та атм-волатильності за двохрічними перцентилями.
Третє, і найважливіше: ринок цінує ймовірність 10% падіння та 10% зростання однаково — обидва варіанти становлять приблизно 8%. Це означає, що ринок опціонів більше не надає додаткової премії за ризик зниження, і функція захисту Skew фактично втратила ефективність.
Гарретт зазначив, що пряме наслідком вищезазначеного явища є те, що поточні витрати на хеджування для інвесторів, які бажають хеджувати ризик кореляції, дуже низькі.
Спільне застосування низьковитратного хеджування та правосторонньої позиції
На основі цих висновків Ґаррет надав кілька конкретних торгівельних рекомендацій.
Для інвесторів, які вірять у зміну ринкового стилю та вважають, що ринок перейде від концентрації до диверсифікації, Goldman Sachs рекомендує купувати опціони на перевищення RSP (Invesco S&P 500 Equal Weight ETF) щодо SPX: опціон на 100% перевищення на місяць коштує приблизно 145 базисних пунктів; одночасно рекомендується купувати опціони на зростання VIX як інструмент хеджування, при цьому зазначається, що структура термінів у серпні та пізніше дуже плоска, а VVIX закрився на рівні 86.
Для інвесторів, які шукають простий захист від падіння, Гаррет рекомендує прямо купити пут-опціони на S&P 500 — враховуючи надзвичайно низький поточний пік-сків, структура виплат дуже приваблива.
Крім того, Goldman Sachs рекомендує купівлю волатильності біткоїн-ETF з дельта-нейтральним хеджуванням. Гарретт зазначив, що історично біткоїн веде себе як «лівериджна версія Nasdaq», але зараз ціни знаходяться на двохрічному мінімумі і на 10 пунктів волатильності нижче, ніж SMH.
Потоки коштів: хедж-фонди неперервно купували протягом двох тижнів, обсяг ETF на окремі акції подвоївся
Згідно з останніми даними Prime Brokerage від Goldman Sachs, хедж-фонди вже два тижні поспіль здійснюють чистий покупку, причому швидкість покупки є найвищою за рік, що в основному відображає збільшення довгих позицій та покриття макро-коротких позицій.
На рівні галузей спостерігається чітка смена: фінансові акції (з початку року впали на 6%) отримали чистий покупний попит, тоді як промислові акції (з початку року зросли на 11,5%) отримали чистий продажний попит.
На ф’ючерсному ринку позиції кінцевих користувачів знову зросли до рівня, близького до високих показників 2024 року. Команда Goldman Sachs особливо зазначила, що плечеві ETF механічно розширюють баланс; позиції CTA-стратегій зараз близькі до нейтральних, але системні стратегії демонструють явну асиметрію щодо лівого хвоста — у сценарії без змін протягом місяця купують близько 12 млрд доларів США, а у сценарії падіння протягом місяця — продають близько 100 млрд доларів США.
Варто зазначити, що загальний обсяг активів глобальних плечових та зворотних ETF на окремі акції перевищив 60 мільярдів доларів США, подвоївшись за два місяці — розміри цього сегменту ринку вже не можна ігнорувати.