Yazar: Jae, PANews
The Genius Act'ın yürürlüğe girmesi, ABD'de kripto varlıkların düzenlemesi için değişimin temelini atmıştır; yakın zamanda kripto pazarı düşük seviyelerde dolaşırken, düzenleyiciler pazarı gizlice olumlu etkilerle beslemeye devam etmektedir.
Uzun süredir kripto varlıklar, geleneksel finans sistemi içinde “yarı yasal” sınırında dışlanmış bir varlık olarak kalmıştır; düzenleyici belirsizlik ve sert sermaye tahsis kuralları, kurumsal yatırımcıların bu piyasaya girmesini “girmekten korkmak, kullanamamak, ilerleyememek” gibi üçlü bir zorlukla karşı karşıya bırakmıştır.
Son zamanlarda, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), Ürünler ve Vadeli İşlem Komisyonu (CFTC) ile New York Menkul Kıymetler Borsası (NYSE), kripto varlıklar üzerinde sistematik bir “düzenlemelerde gevşeme” gerçekleştirdi ve bu, kripto varlıkların ana akım sermaye piyasalarına açılmasına kapı açtı.
Stablecoin'lar "hemen hemen nakit" varlık haline gelir ve sermaye verimliliği 50 kat artar
Geleneksel menkul kıymet düzenlemesi çerçevesinde, SEC'nin 15c3-1 Kuralı (net sermaye kuralı), piyasa istikrarını korumanın anahtarıdır. Bu kural, broker-dealer'ların işletim riskleri için yeterli yüksek likiditeye sahip varlıklara sahip olmalarını gerektirir.
yürürlüğe girmeden önce, stabil kripto paralar bu kurallar çerçevesinde sadece “görülse de kullanılamayan” bir gösteri olarak geleneksel finans kurumlarının bilançolarında yer alıyordu.
Yasal durumu belirsiz olduğu için, menkul kıymetler şirketleri, net sermaye hesaplamalarında genellikle %100 oranında “indirim” (Haircut) uygular. Bu, menkul kıymetler şirketlerinin elindeki 100 milyon dolarlık stabilite parasının düzenleyici bakış açısından değerinin sıfır olduğu anlamına gelir ve kurumsal yatırımcıların stabilite parasını işlem pozisyonu ve ödeme aracı olarak kullanma isteklerini doğrudan ortadan kaldırır.
Şubat'ta SEC, İşlem ve Piyasalar Dairesi'nin yayınladığı en son SSS, bu durgunluğu kırdı. Bu belgede, aracı kurumların "ödeme stablecoin'leri" tutması durumunda, Genius Yasası'nın belirli kriterlerini karşılıyorsa, bunların "hazır piyasa" olarak kabul edilebileceği ve sermaye indirim oranının %2'ye kadar düşürülebileceği belirtildi.
Bu, 100 milyon dolarlık stabilite parasının şimdi 98 milyon dolarlık net sermaye limiti yarattığını gösteriyor ve sermaye verimliliği anında 50 kat artıyor.
Daha önemlisi, bu düzenleme, ödeme amaçlı stabilite parasının düzenleyici durumunu, para piyasası fonları ve kısa vadeli ABD tahvilleriyle aynı "hemen hemen nakit" konumuna yükseltiyor. SEC, 2% indirim oranını kullanarak uyumlu stabilite paralarına geleneksel finans sistemi için kapı açıyor.
Uzun vadede, %2 lik iskonto oranı, brokerların benimseme isteğini güçlendirebilir ve benzer düzenleyici gerekliliklerle karşı karşıya kalan sigorta şirketlerini ve şirket maliye departmanlarını stablecoinleri likidite rezervi olarak kullanmaya yönlendirebilir.
Ancak, serbest bırakılma riskinin sistematik bulaşması, SEC'nin %2 indirim oranının ardında gizli engellerdir. Bu indirim oranı, kararlı para biriminin rezerv varlıklarının mutlak güvenli olduğunu varsayar.
Temel ABD tahvili setleme sisteminde bir arıza oluşursa veya rezerv bankasında işletme riski nedeniyle stabilcoin'in değerinden sapma yaşanırsa, bu doğrudan tutan kurumların net sermaye yeterlilik oranını etkileyecektir; örneğin, Silicon Valley Bank'in çöküşü, USDC'nin bir süre için 0,9 dolar kadar düşmesine neden olmuştur.
Stabil para birimlerinin değerden sapma riski daha önce sadece sektör içi bir konuydu, ancak bundan sonra geleneksel bankacılık sistemine ters yönde aktarılıp, çoklu piyasa sistematik risklerine neden olabilir.
BTC/ETH, uygun teminatlar arasında yer alıyor ve arbitraj serbest bırakılıyor
Geçen hafta, iki büyük düzenleyici birlikte yeni kripto varlık rehberi yayınladı; SEC, Nasdaq’un tokenleştirilmiş hisse senedi ticaretine yönelik pilot projesini onayladıktan sonra, CFTC 22 Mart’ta FAQ aracılığıyla FCM’ler (futures komisyoncu) için gereklilikleri detaylandırdı.
İlgili okumalar: Önemli rehberlik hayata geçirildi: SEC ve CFTC birlikte, kripto dünyası “her şey menkul kıymet” döneminden ayrıldı
Yukarıdakilere dayanarak, SEC kuralları aracılık şirketlerinin stabilcoinleri "elinde tutma" sorununu çözdüyse, CFTC'nin kripto teminat deneme yeni kuralları, futures piyasalarının kripto varlıkları nasıl "kullanacağı" sorusunu yanıtlar.
FCM, BTC ve ETH'yi teminat olarak kabul ettiğinde, %20 oranında sermaye yükü (Capital Charge) uygulanmalıdır. Basitçe ifade edersek, bir hedge fon müşterisi, vadeli pozisyonlar için 1 milyon dolarlık BTC veya ETH teminat olarak yatırdığında, FCM'in riski kapatmak için 200.000 dolar kendi sermayesini ayırması gerekir.
Bu pilot uygulamanın başlatılması, BTC/ETH'nin联邦 düzeyinde "yeterli teminat" statüsü kazanmasını sağladı. %20 oranı hâlâ geleneksel ticari malların üzerinde olsa da, kurumsal yatırımcılar için likidite serbest bırakmasının kritik unsuru oldu.
Daha önce, kurumlar düzenlenmiş kripto vadeli işlem交易ine katılmak için BTC/ETH'yi nakit para birimine çevirmek zorundaydı. Çoklu piyasa dönüşümü, işlem maliyetlerini artırır ve arbitraj penceresini daraltır. CFTC'nin yeni deneme kuralı, kripto varlıkların "doğrudan teminat olarak kullanılmasını" izin vererek bu sürtünmeyi doğrudan ortadan kaldırır ve çoklu piyasa arbitrajı akışını daha akıcı hale getirir, böylece varlık ilişkisini artırır.
Daha da öne çıkan nokta, bu kuralın kripto varlıkların 24/7 çabuk ödeme avantajını pratik hale getirmesidir. Hazine bonoları gibi geleneksel teminatların aktarımı tamamen bankaların çalışma saatlerine bağlıdır, ancak BTC/ETH'nin zincir üstü transferleri 7 gün 24 saat sürer; özellikle geleneksel finansın kapalı olduğu ancak kripto piyasalarının şiddetli dalgalanmalar yaşayabileceği hafta sonları, kurumlar teminatlarını anında tamamlayarak tahliye riskini büyük ölçüde azaltabilir.
Amerika, kesintisiz şekilde çalışan bir sermaye piyasası kurmak için kripto varlıkları bir deney alanı olarak kullanıyor. BTC/ETH'nin 24/7 teminat modeli başarılı olursa, bu mekanizma gelecekte ABD tahvilleri ve hisse senetlerinin tokenlaştırılmış ticaretine genişletilebilir.
Ancak, sikliksel marjin riski, CFTC'nin %20 sermaye tahsisi oranında da gizlidir. Bu oran geleneksel piyasalarda yeterince dikkatli olsa da, kripto piyasalarındaki aşırı çöküşlerde teminat değeri hızla düşer ve yoğun "marjin çağrısı" (Margin Calls) tetiklenir.
Kripto varlıkların yüksek ilişkisi, bu marj çağrısını bir "sıkıştırma sarmalına" dönüştürecektir: teminatın tahliyesi fiyatların daha da düşmesine neden olur ve bu da daha fazla marj çağrısına yol açar; şiddet düzeyi geleneksel piyasaları aşabilir.
NYSE, opsiyon pozisyon limitlerini kaldırdı ve kurumsallaşma çağına girdi
Likidite bulmacasının son parçası opsiyon ticareti alanına yerleştirildi.
NYSE Arca ve NYSE American, BTC ve ETH spot ETF opsiyonları için 25.000 kontrat pozisyon limitini kaldırmıştır. Bu değişiklik, kripto ETF opsiyonlarını kurumsal yatırımcılar için “neredeyse kullanılamaz”dan “büyük fırsatlar sunan” bir duruma getirmiştir.
Daha önce, 25.000 kontratlık limit, büyük ölçekli varlık portföyleri yöneten kurumlar için kripto ETF opsiyonlarına bir sıkı bağ gibi görünüyordu.
New York Stock Exchange, Rule 6.8-O ve diğer maddeleri değiştirerek kripto ETF opsiyonlarının düzenleyici durumunu, altın ve ham petrol gibi olgun ticari mal ETF opsiyonlarıyla aynı seviyeye çıkardı ve artık belirli katı bir üst sınıra tabi değil, genel ticari mal trust opsiyon kurallarına göre düzenlenecektir.
NYSE'nin hareketleri, rakiplerinin takip etmesine neden oldu. Nasdaq da benzer bir kural değişikliği başvurusu sundu ve IBIT için vadeli işlem limitini 1 milyon kontrata çıkarmayı ve nihayetinde tamamen kaldırmayı planlıyor.
Vadeli işlem limitinin iptali ikincil etkiler yaratacaktır.
Öncelikle yapıcıların etkinleştirilmesi. Kotalama aşamasında, yapıcılar düzenleyici sınırları aştıkları endişesiyle kripto ETF opsiyonları için derin bir emir defteri sunmaktan kaçınıyordu. Kotalamanın kaldırılmasıyla, yapıcılar yeterince büyük çapta kapanış pozisyonları oluşturabiliyor ve böylece daha dar bir alım-satım farkı (Spread) sunarak daha büyük kurumsal katılımcıları çekiyor.
İkinci olarak volatilite yönetimidir. Opsiyonlar daha ince bir fiyat belirleme mekanizması sağlayacak, daha fazla opsiyon hacmi aslında spot piyasayı istikrarlandıracaktır. Piyasa tek taraflı bir düşüş yaşadığında, kurumsal yatırımcılar spot piyasada satış yapmadan büyük ölçekli put opsiyonları satın alarak risklerini kilitleyebilir ve bu da piyasa düşüş baskısını hafifletecektir.
Buna karşılık olarak, NYSE kripto ETF opsiyon kotasının kaldırılmasıyla birlikte oligopol ve pazar manipülasyonu riskleri ortaya çıkabilir. Kotaların kaldırılması, kurumsal yatırımcılara kolaylık sağlarken, üst düzey hedge fonlarına büyük bir piyasa etkisi verir.
Bu kurumlar, büyük opsiyon pozisyonları aracılığıyla spot fiyatlarını dolaylı olarak manipüle edebilir; mevcut pazar denetim yazılımlarının (Surveillance) bu tür yeni nesil çapraz ürün manipülasyonlarına yeterli olup olmadığı ise belirsizdir.
PANews'in gözlemine göre, SEC, CFTC ve NYSE'in üç politikası birbirinden bağımsız değil, ABD finansal sistemi içinde kripto varlıkların likidite döngüsünü oluşturmak için sıkı bir içsel mantık oluşturuyor.
Sermaye verimliliğinin döngüsü, arka plan rezervlerinden ön plandaki türev ürünlerine kadar uzanmaktadır.
SEC, stabilite para tutarlarının %2 indirimle tutulmasına izin verdiğinde, kurumsal tutucuların bilançoları “daha hafif ve daha esnek” hale gelecek ve büyük miktarda serbest kalan sermaye serbest kalacaktır; bu fonlar, CFTC'nin teminat deneme yeni düzenlemeleri aracılığıyla BTC/ETH şeklinde futures borsalarına teminat olarak yatırılabilir; bu futures pozisyonlarına karşı gelen fiyat riski ise NYSE'nin sınırsız opsiyon piyasası aracılığıyla kapatılabilir.
Teminat indirimi ve opsiyon limitlerine dayalı iyileştirmelerle, çapraz pazar arbitraj maliyetleri düşecektir. BTC/ETH'nin spot fiyatı, vadeli piyasa primi ve opsiyon volatilitesi arasında daha sıkı bir bağlantı kurulacak ve piyasa fiyatlandırma verimliliği artacaktır.
Bu birbirine bağlı düzenlemeler, kripto varlıkların şeffaf olmayan offshore platformlara bağımlı olmadan tamamen SEC ve CFTC'nin gerçek zamanlı gözetimi altında kalmasını sağlar.
Ancak dikkat edilmesi gereken nokta, kurumsal büyük ölçekli girişlerin, sıradan yatırımcıları piyasa mücadelesinde daha zayıf bir konuma sokabilmesidir.
Amerika Finansal Düzenlemesinin serisi, kripto varlıkların ana akımın derin sularına girdiğini işaret ediyor.
Stabil kripto paralar, işlem sürtünmesini azaltan bir araçtan tutarlı kurumların bilançolarının bir parçasına dönüştü; BTC/ETH, alternatif yatırım varlığından ana akım türevler piyasalarının uygun teminatına dönüştü; kripto piyasası, geleneksel finans sisteminin “dışındakilerinden” likidite yeniden yapılandırmasının bir katılımcısına dönüştü.
Kripto varlıkların geleneksel finansla derinleşen entegrasyonuyla, düzenleyici konular sadece dolandırıcılık önleme ve para aklama ile sınırlı kalmayarak, daha kapsamlı sistemik risk kontrolüne doğru genişleyecektir.
SEC Başkanı Paul Atkins’in söylediğine göre: Düzenleyici kurumların görevi sınırlar çizmektir. Ve bugünün sınırı daha dikkatli ve daha net bir yöne doğru kaymaktadır.