Strateji ve BitMine, kripto hazinesi pozisyonlarında derin kırmızıda: İki şirket birlikte yaklaşık 21 milyar ABD doları tutarında gerçeklenmemiş defter kayıplarına sahip. Aynı zamanda, tüm Dijital Varlık Hazinesi Şirketi sektörü, 62 milyar ABD doları piyasa değeri kaybetmiştir.
Dijital Varlık Konsolide Şirketleri (DAT'ler), hisse ve tahvil ihracı yoluyla sermaye toplar ve bunu yalnızca bitcoin veya ethereum gibi kripto varlıklara yatırır. Burada kripto, ödeme aracı veya bir teknoloji değil, ana bilanço varlığıdır. Strateji, modelin öncüsü olarak kabul edilir: Michael Saylor, Ağustos 2020'de 250 milyon ABD dolarına 21.454 BTC satın alarak bu modeli başlattı. BitMine ise 2025'te Tom Lee tarafından, bir bitcoin madenciliği işletmesinden ethereum konsolide şirketine dönüştürüldü ve stratejiye "5%'in Alşimi" adı verildi. Her iki hisse de başlangıçta mNAV primi 1,0x'in üzerinde uzun süre işlem gördü; bu da modelin ilk başta harekete geçmesini sağlayan faktördü. Bu arada, bitcoin yıl içinde %32 daha düşük, ethereum ise %48 daha düşük seviyede ve her iki varlık da konsolide şirketlerin giriş fiyatlarının altında kaldı.
Strateji, 2022'den beri ilk kez bitcoin satıyor
2026 yılının 26-31 Mayıs tarihleri arasında, Strateji, 32 BTC'yi 2,5 milyon ABD dolarına sattı, bu da bir bitcoin başına 77.135 ABD doları fiyatına denk geliyor. Bu, 2022'den beri yapılan ilk satıştı ve bu nedenle şirketin kendi "asla satma" ilkesiyle aralık yaratmıştı. Elde edilen tutar, STRC tercihli hisselerine ödenen temettüye aktarıldı. İşlemin önemi, miktarından ziyade bir öncülük oluşturmasıdır: 11 Mayıs'ta şirket hâlâ 43 milyon ABD dolarına ek olarak 535 BTC satın almıştı.
Arkasında sıkı bir yükümlülük yapısı yer alıyor. 31 Mayıs itibarıyla Strateji, 900 milyon ABD doları tutarında bir ABD doları rezervine sahipti, aynı zamanda beş serideki tercihli hisseler yıllık 750 ile 800 milyon ABD doları arasında yükümlülükler üretiyor. Sonuç olarak, rezerv sadece devam eden temettü ve borç maliyetlerini neredeyse karşılayabiliyor. Bu nedenle satılan 32 bitcoin, istisna gibi görünmekten ziyade yapısal baskıların ilk sinyali gibi görünüyor.
Saylor, adımı açıkça duyurdu ve bunu piyasa için kasıtlı bir sinyal olarak sundu.
"Bir temettü ödemek için muhtemelen bir miktar bitcoin satacağız, sadece piyasayı korumak ve bunu yaptığımızın sinyalini vermek için." - Michael Saylor, CEO Strateji
Şu anda 843.706 BTC toplam pozisyonundaki kitap kaybı, 75.699 USD ortalama giriş fiyatı baz alınarak yaklaşık 10,8 milyar USD'ye ulaşmaktadır. 2026 yılının ilk çeyreğinde şirket, 14,46 milyar USD değerindeki gerçeklenmemiş bitcoin kaybı nedeniyle 12,54 milyar USD net kayıp bildirmiştir. MSTR hissesi şimdi 52 haftalık yüksek seviyesinin %66 altındaki seviyelerde işlem görmektedir.
Haber bültenimize katılın
Haftanın en iyi makaleleri, doğrudan posta kutunuza ulaştırılıyor.
BitMine'in ETH tahmini 10 milyar
1 Haziran 2026 itibarıyla BitMine, dolaşımdaki arzın yaklaşık %4,49'una denk gelen 5.416.901 ETH tutarında sahiptir. Bunun 4.718.677 ETH'ı, yani %87'si stake edilmiştir. Maliyet tabanı yaklaşık 18 milyar ABD dolarıdır ve ETH başına ortalama giriş fiyatı 3.476 ABD dolarıdır. Şu anki fiyat olan 1.555 ABD doları ile bu durum yaklaşık 10,4 milyar ABD doları defter kaybına neden olmaktadır. "5%'in Alşimi" ile Tom Lee, ilk olarak yaklaşık 6 milyon ETH, yani toplam arzın yaklaşık %5'ini biriktirmeyi hedeflemişti.
Yapılandırma, borç olmadan yalnızca hisse senedi ihracı yoluyla finanse edildi. Şirket, yedi günlük getiri %2,7 ile %2,9 arasında iken yıllık stake gelirini 296 milyon ila 374 milyon ABD doları arasında tahmin ediyor. Ancak bu kazançlar, öngörülebilir bir sürede 10 milyar ABD dolarından fazla bir defter kaybını kapatmak için matematiksel olarak yeterli değil. Aynı zamanda, BMNR hissesi 52 haftalık en yüksek seviyesi olan 161 ABD dolarından 17 ABD dolarının altına düştü, bu da yaklaşık %89'luk bir düşüştür ve mNAV premiumunu yaklaşık 0,95x'e düşürmüştür. Sonuç olarak, yeni hisselerin kripto varlıkların içsel değeri altında çıkarılması mevcut stake'leri seyrelttiği için, ihracat mantığı da temelini kaybetmektedir.
ETH pozisyonunun dışında, şirket yaklaşık 203 BTC ve "Moonshot Investments" etiketi altında yer alan yatırımlarla birlikte yaklaşık 446 milyon ABD doları nakit rezervine sahiptir. Tom Lee, kitap kayıplarını "özellik, hata değil" olarak adlandırdı ve kilitli varlıklardaki devam eden staking getirisine işaret etti. Piyasa ise, kripto varlıkların içsel değerinin çok altında kalan hisse fiyatı nedeniyle farklı bir bakış açısı sergiliyor.
mNAV primi düştüğünde model bozulur
DAT modeli, hisse senedi 1,0x'in üzerinde bir mNAV premiumu ile işlem yapmaya devam ettikçe kendini tekrarlayan bir döngü olarak çalışır. Şirket ardından yeni hisse senetleri çıkarır, elde edilen tutarla kripto varlıklar satın alır ve hisse başına defter değeri artırır; bu da premiumu destekler. Saylor, bu mekanizmayı 2020'den beri kurdu ve yıllarca hazinenin pioneer değer artışını tetikledi.
Ancak premium 1,0x'in altına düştüğünde, mantık tersine döner. Stratejinin mNAV'si, piyasa değeri bazında 0,72x'tir, ancak girişim değeri bazında 1,03x'tir. BitMine de benzer şekilde yaklaşık 0,95x'te işlem görmektedir. Bu koşullar altında, yeni hisse senedi çıkarımı artırmalı değil, seyreltici olacaktır ve bu da modelin büyüme motorunu durdurur. Basınç, dijital varlıklar üzerindeki realized olmayan kâr ve zararların doğrudan net gelire yansıtılmasını sağlayan 2026 FASB kural değişikliğiyle daha da artmaktadır ve bu da çeyreklik raporlarda büyük negatif dalgalanmalara neden olur.
Bu, hazıran şirketlerine üç kola sahip bırakır: varlıklarda fiyat iyileşmesi, devam eden staking ve getiri geliri, ve sermaye piyasalarına açık erişim. Bu faktörlerden biri eksikse, kaldırmalı DAT'ler hızla baskı altına girer. Son olarak, Kalshi'deki tahmin piyasaları, Bitcoin'in 2026'da tekrar 60.000 ABD dolarının altına düşme olasılığını %80 olarak atıyor.
DAT sektörü daha geniş çapta baskı altında
Basıncın sadece Strategy ve BitMine'e sınırlı olmadığını gösteriyor. Tüm bitcoin hazinesi şirketlerinin birleşik piyasa değeri, Ekim 2025'te yaklaşık 134 milyar ABD dolarından yaklaşık 72 milyar ABD dolarına düştü, bu da 62 milyar ABD dolarlık bir kayıp anlamına geliyor. Strategy açıkça sektörü domine ediyor: 843.706 BTC ile şirket tek başına, toplamda 1.215.993 BTC yöneten listelenmiş hazine firmalarının tüm bitcoininin yaklaşık %76'sını elinde tutuyor.
Benzerleri bu arada satın almalarını neredeyse durdurdu. Geçen ay, Strateji dışı firmalar birlikte yalnızca 1.000 BTC satın aldı, bu da Ağustos 2025'teki 69.000 BTC'lik zirveden %99'luk bir düşüştür. Bireysel durumlar ölçeği gösteriyor: David Bailey altında Nakamoto, 1:40 oranında ters hisse bölünmesi gerçekleştirdi, Japon Metaplanet yıllık yüksek seviyesinin %80'inin altında işlem yapıyor ve SoftBank, Twenty One Capital'deki tüm %26 stake'ini Tether'e sattı. Sonuç olarak, model artık yeni katılımcılar çekmiyor.