Özel Kredi Piyasası Riskleri ve Bitcoin'in Finansal Şeffaflıkta Rolü

Yazar: Jeff Park

Chopper, Foresight News

Finans dünyasında her nesil, en kötülükleri dikkatli görünen bir ürüne sarmak için yeni bir araç icat eder.

80'ler, "sermayenin demokratikleştirilmesi" adıyla satılan çöp tahvillerdi; 90'lar, gelişmekte olan ülkelerin küresel sisteme entegrasyonuna yardımcı olmak için paketlenmiş yeni piyasa borçlarıydı; 2000'ler, çöküşten önce tasarlayıcıları bile anlayamadığı kadar karmaşık katmanlara sahip yapılandırılmış krediydi.

Bu "yeniliklerin" ortak bir noktası vardır: gerçek sorunlara (örneğin, yetersiz büyüme) yapay çözümler (örneğin, likidite dönüşümü) sunar ve nihayetinde aşırı yayılım nedeniyle felaketlere yol açar.

Özel kredi, bu hikayenin en son sürümüdür, belki de en tehlikelisi. Çünkü öncüllerinden farklı olarak, tasarımı itibarıyla riskin patlamadan önce temizlenmesi tamamen gizli olacak şekilde oluşturulmuştur; fark edildiğinde ise sonuçlar telafi edilemez hale gelmiştir.

Son zamanlarda BlackRock, iki özel kredi kredisi değerini doğrudan %100'den 0'a düşürdü; bunlardan biri bir aydan kısa sürede yapıldı. Bu, değerleme yöntemlerinde bir teknik hata gibi görünmüyor, daha çok teşvik mekanizmalarındaki hataların itirafı gibi.

Bu noktaya nasıl geldik?

Sektörün ana hikayesi şudur: 2008 finansal krizinden sonra bankalar Basel III kısıtlamaları nedeniyle kredi vermekten kaçındı ve bu boşluğu finansal olmayan kurumlar doldurdu, küçük ve orta ölçekli işletmelere hizmet verdi; bu, piyasanın kaçınılmaz bir seçimidir.

Daha gerçekçi bir şekilde, 2008 sonrası düzenleyici yapı, riskleri gerçekten ortadan kaldırmadı; aksine, aynı temel riskleri taşıyan ancak riskleri kısıtlayacak düzenlemelerden kaçan bir gölge sistemini doğrudan yarattı.

Özel kredi piyasası, 2000 yılında 46 milyar ABD dolarından bugün yaklaşık 2 trilyon ABD dolarına ulaştı. Bu para rastgele ortaya çıkmadı ve emeklilik fonları ile sigorta şirketlerine rastgele akmadı. Bu para, büyük miktarlarda sermayeye sahip, uzun vadeli bağlanmaya hazır ve şeffaf olmayan değerlemeleri kabul etmeye istekli kurumlara hassas bir şekilde yönlendirildi.

2008 finansal krizinin patlamasıyla tamamen aynı yapıya sahiptir, yalnızca bir belirgin farkla: 2008'de altınlı krediler çöktü ve kayıplar öncelikle reckless kredi alan aileler ve kredi veren bankalara sınırlıydı; ancak özel kredi bir kez çökerse, kayıpların sınırı yoktur, para emeklilik sigortası poliçesi sahiplerinden, emeklilik faydalılarından, yani sıradan insanlardan gelir.

2008 yılında halkı öfkelendiren kayıpların sosyalleştirilmesi, en azından önce bir özel kazanç dönemine sahipti. Ancak özel kredi: kazançlar fon yöneticilerinin cebine giderken, kayıpların sosyalleştirilmesi öğretmenlere, hemşirelere ve devlet memurlarının emeklilik hesaplarına doğru akıyor, ki bu kişiler bunun için destek vermemişlerdi.

Daha kötüsü, sektör sadece kurumsal yatırımcıları hedeflemekle kalmadı, şimdi küçük yatırımcılara yöneldi. 2025'ten beri özel kredi ETF'leri büyük popülerlik kazandı, ancak sorunlar daha da ağırlaştı: Likiditesiz varlıklar ETF içine konduğunda likit hale gelmez. Sadece “iade dalgası geldiğinde varlıklar satılamaz” şeklindeki bombayı, profesyonel kurumlardan sıradan yatırımcıların menkul kıymet hesaplarına taşıdı.

Bu yaşanan gerçek.

Geçtiğimiz yıllarda, kurumlara bitcoin önerirken şaşırtıcı bir pattern fark ettim: Bitcoin'i reddedenler, genellikle özel krediye ısrarla ilgi gösteriyor. Bu, iki farklı bakış açısı değil, aynı zihniyetin bir yansıması.

Bitcoin'e karşı oldukları gerekçeler, çok "dikkatli" gibi görünüyor: aşırı dalgalanma, geri çekilmelerin açıklanamaması, nakit akışı olmaması nedeniyle değerlenememesi.

Ancak alt metin şudur: Bitcoin'in fiyatı çok dürüst. Gerçek zamanlı, herkes tarafından görülebilir, hata yaparsanız gizlenemez.

Özel kredi ise tam tersidir:

• Değerleme değişimi çok yavaş olup, fon yöneticisi tarafından çeyreklik olarak "düzleştirilmiştir".
• Yalanları patlatmak için sıvı bir piyasa yok
• Kararları veren kişilerin terfi etmesine, iş değiştirmesine veya emekli olmasına yeterince uzun bir kilitlenme süresi

“Özel proje kanalı” denmesi, etkili bir fiyat rekabetinin olmamasının bir bahanesidir.

Gerçek bir vekil gerçekliği arar, ancak bu yapılandırmacılar gerçekle yüzleşmek zorunda kalmadan ilerlemeyi tercih eder. Bu, risk yönetimi değil, risk yönetiminin tam tersidir ve profesyonel bir dış görünüme bürünmüş, faydalıların çıkarlarını tamamen göz ardı eder.

Morgan Stanley, 2025-2028 yılları arasında küresel veri merkezlerinin 2,9 trilyon dolarlık sermaye harcamasına ihtiyaç duyacağını tahmin ediyor ve bu tutarın yaklaşık 800 milyar doları özel kredi ile karşılanacak. Bu durum, özel krediyi bir kredi pazarından, önümüzdeki on yılların en önemli teknoloji dönüşümü temel altyapısına dönüştürüyor.

Örnek vaka: Ekim 2025'te, Meta, Blue Owl ile 27 milyar dolarlık bir veri merkezi finansmanını tamamladı; bu, tarihin en büyük özel kredi işlemiydi. Para, PIMCO ve BlackRock'tan geldi ve nihayetinde emeklilik ve sigorta şirketlerinden kaynaklandı.

Bu döngünün acımasızlığı: sıradan işçilerin emekli aylıkları, otomasyona ve Yapay Zekâya finansman sağlamak için kullanılıyor ve bu da işçilerin kendi işlerini yerine getiriyor. Özel kredi, sermaye maliyetini çarpıtırken emek değerini düşürüyor. Şimdi her üç ayda yaklaşık 50 milyar dolar özel kredi, Yapay Zekâ alanına akıyor.

Finansalleştirilmiş AI altyapısı, onu besleyen çalışanların yerini alarak bir döngü oluşturur: sol el, sağ eli keser.

Kredi kendisi suçlu değil, tüm özel kredi kurumlarının kötü olduğunu da söylemiyorum. Kredi her zaman bir olasılık oyunudur; her dönemde kötü borçlar ve uyumsuzluklar vardır.

Ana fark şudur: Kim gerçek kayıpları taşıyor?

• Banka, kendi muhasebe kayıtlarında kötü borçları tutuyor, düzenleyici denetim altında bulunuyor ve para çekme panikleri ve sermayenin sıfırlanması karşısında gerçek nakit riskiyle karşı karşıya kalıyor;
• Özel kredi yöneticileri performans komisyonu kazanır; bu, "sorumlu bir şekilde kazanmanı teşvik eden" bir teşvik değil, "bahis yapmanı teşvik eden" bir teşviktir.

Kredi sıfırlandığında, müdür zaten yeterince para kazanmıştı.

Her finansal mühendisliği sonunda şu soruya ulaşır: Kim, kimse istemeyen maliyetleri taşıyacak?

Özel kredi, bu soruyu sonsuz derecede 「zarif」 bir şekilde cevaplar:

Kâr yukarı ve geri doğru akıyor: Daha yaşlılara, emekli olanlara ve uzun vadeli sermayenin yararlananlarına

Maliyetler aşağı ve ileri doğru akıyor: ücretleri düşürmek, istihdamı dondurmak, yatırımları ertelemek ve ekonominin tüm sermaye maliyetlerini bozmak

Özel kredi, zaman çalmaktır.

Bu, finansal alanda uzun zamandır var olan likidite dönüşümüdür, sadece maske kaldırılmıştır.

Kendi seçemeyecekleri araçlarla, kendi öngöremeyecekleri fiyatlarda, üstlenmekte zorunlu olmayan riskleri taşıyorlar.

Kilitlenme süresi, onların çekilmelerini engeller; kamuoyunda değerlemelerin olmaması, itiraz etmelerini engeller; ve çeyreklik değerleme düzeltme mekanizması, nihai fatura geldiğinde sorumluların artık bulunamamasını sağlar.

Bu, yağma gibi görünmüyor, sadece "kararlı getiri" gibi görünüyor; ikisi arasında neredeyse hiçbir fark yok, çöküş anına kadar. Bu hikâye uzun zamandır var olsa da, yenilik, bunun ölçeğinin büyüklüğünde, şeffaflığın düşükliğinde ve güvenli bir algı üzerine kurulan bu varlık sınıfının şaşırtıcı başarısında; bu, dünyanın en dikkatli sermaye yöneticilerini bile kandırdı.

Dünyada, üç ay boyunca sürekli olarak %100 değerlenen ve bir gece içinde sıfıra düşen hiçbir varlık türü yoktur.

Eğer bu hırsızlık değilse, neyin hırsızlık olduğunu bilmiyorum.