Yazar: Şen Çay TechFlow
20 Mayıs'ta SEC web sitesinde SpaceX'in S-1 ihale belgesi yayınlandı. Bir gün sonra, kod adı "NASA" olan bir fon, tek bir günde 375 milyon ABD doları topladı ve AUM'si bir hafta içinde üç katına çıktı. Yedi hafta önce ise bu fon henüz doğmuştu.
Yedi hafta sonra, dünya çapında en büyük uzay temalı ETF oldu ve yedi yıldır süren eski UFO'yu çok geride bıraktı. Yedi haftada topladığı para, UFO'nun yedi yıl boyunca topladığından daha fazla.
NASA'ya giren tüm kişilerin satın almak istediği SpaceX'tir. Ancak elde ettikleri gerçek SpaceX miktarı giderek azalmaktadır.
Para nereye gitti?
NASA ETF, "tek ve tek tamamen SpaceX'e sahip evrensel uzay ETF" olarak tanıtılıyor. 21 Mayıs itibarıyla, NASA, bir SPV aracılığıyla dolaylı olarak 232.000 SpaceX hissesi eşdeğeri tutarında 147,4 milyon dolarlık bir varlığa sahip ve bu da yaklaşık 1,51 trilyon dolarlık bir gizli değerlemeye karşılık gelmektedir.
Sayılar oldukça kalın görünüyor. Ancak bir detay var, sıradan yatırımcılar bunu fark etmez. ETF.com'a göre, bir hafta önce NASA'nın SpaceX'e olan pozisyonu %10,3'tü. Bir hafta sonra bu oran %4,6'ya düşürüldü.
İstekler hızla geldiğinden, fon yöneticisi ikinci el piyasada SpaceX hisselerini almak için zaman bulamadı. Büyük miktarda yeni para, açık piyasadaki uzay hisselerini satın almak zorunda kaldı ve bu da yatırımcıların satın almak istediği SpaceX payını seyreltti.
Küçük yatırımcılar SpaceX almak için içeri girdi, sonunda Rocket Lab, AST SpaceMobile ve bir dizi başka varlığa sahip oldular.
Daha ince bir nokta, değerleme mekanizmasıdır. SPV pozisyonları yalnızca Tema kendi işlemlerini yaptığı zaman güncellenir. Başka bir deyişle, SpaceX'in ikincil piyasa teklifleri ne kadar dalgalanırsa dalgalansın, NASA'nın elindeki kısım muhasebe değeri olarak sabit kalır.
Bu ayar, ağırlıklı olarak bir boğa piyasasında kimse tarafından dikkate alınmaz. Eğer halka açılıştan sonra fiyat düşerse, SPV kısmı neredeyse tuhaf bir şekilde “gecikmiş tepki” gösterecektir. Ayrıca, bu SPV, SpaceX'in resmi IPO'sundan sonra 6 ay kilitli kalacaktır. Eğer açılışta patlarsa, küçük yatırımcılar kaçabilir, ancak SPV kaçamaz.
ETF, yıllık %0,87 yönetim ücreti alır, ancak yüzdelik 65'lik görünür artışın büyük kısmı, zaten aşırı şekilde yükselen Rocket Lab ve Intuitive Machines gibi varlıklardan gelir. SpaceX? Tersine, pek katkıda bulunmamıştır.
NASA'nın şu anki özü, SpaceX'i balıkçılık kancası olarak kullanan, bir dizi uzay küçük hissesinden oluşan bir tema fonudur. Balığın tadı önemlidir, ancak tabakta servis edilen başka bir balıktır.
Değerleme tersine çevrildi
Birçok kişi, bu alandaki bazı ana varlıkların zaten bir dolaşım yapmış olduğunu bilmiyor.
Rocket Lab, geçen 12 ayda %357 artış gösterdi; Planet Labs, %979 artış gösterdi; LUNR, %212 artış gösterdi. ARKX, geçen yıl %62 artış gösterdi, ROKT %75 artış gösterdi. SpaceX, sadece zaten kül halinde yanmakta olan bir odunu ateşlemişti.
Bu sayıları ayrı ayrı incelediğinizde sorunlar ortaya çıkar. Planet Labs, bir yılda %979 artış gösterdi, ancak şirketin ana faaliyet alanı uydu görüntüsü verileri satmak. Temel verileri, fiyatın neredeyse 10 katına değer mi?
2019 yılında küresel yörünge fırlatmaları 102 kez, 2025 yılında 342 kez gerçekleşti ve bu, 1967 yılındaki uzay yarışının zirvesinin iki katıdır. Grand View Research'e göre, küresel uzay endüstrisinin boyutu 2024 yılında 466 milyar dolar olup, 2030 yılına kadar 769 milyar dolara ulaşacaktır.
Ancak soru şu: Sektör 466 milyar'dan 769 milyar'a yükseldi, neden ikinci el piyasa %1000 artışla karşılık geliyor?
Bu, değerlemelerin tersine döndüğü klasik senaryodur. Temel veriler lineer artış gösterirken, hisse fiyatı üssel artış gösteriyor ve bu fark “hikaye primi” ile kapatılıyor. Hikaye priminin kaynağı ise sadece bir tanesi: SpaceX'in yakında borsaya girmesi.
Gerçekten alım yapanlar ne satın aldı?
SpaceX şirketine geri dönelim.
2024 yılında gelir 18,67 milyar dolarken, 2023 yılında yalnızca 10,3 milyar dolardı. Ancak 2024 yılında 4,59 milyar dolar zarar edildi, 2023 yılındaki 791 milyon dolarlık kârın aksine, doğrudan kârdan zarara geçildi.
CNN'nin raporuna göre, AI departmanının veri merkezi inşası için harcama yapması nedeniyle geçen yıl yaklaşık 5 milyar dolar kayıp yaşandı.
SpaceX, prospectusunda xAI'nin SpaceX'e dahil edildiğini ve X (eski Twitter)'in de içinde olduğunu açıkladı. Bu所谓的 "uzay IPO", temelde Musk'ın tüm varlıklarının bir paketlenmesidir. Prospectus ayrıca, Musk'ın %85 oy hakkına sahip olduğunu ve kendi oyunuyla kendini çıkarmadığı sürece kimse onu görevden alamayacağını ortaya koydu.
1,75 trilyon ABD doları değerlemesi, "uzay + AI + uydu interneti + sosyal medya" dörtlü hikayesine karşılık gelmektedir. Hikaye ne kadar büyükse, fiyat o kadar hayalidir.
Ancak ikinci el pazar bunlara aldırmaz. İkinci el pazar, herkesin hızlıca binmeye çalıştığını görür ve ben de binmeliyim.
Döngü tamamlandı, en çok kazanan SpaceX'in küçük yatırımcı hissedarları değil, çünkü henüz araca binmediler; NASA ETF'sine giren yatırımcılar da değil, çünkü SpaceX'e olan hisseleri seyreltiliyor.
En karlı olan ETF emisyoncularıdır. NASA'nın ücret oranı %0,87 olup, benzer fonlar arasında üçüncü en yüksektir. 1,3 milyar dolarlık AUM, yıllık 11 milyon dolarlık yönetim ücreti geliri anlamına gelir.
ETF çıkarmak, bir coin çıkarmakla aynı şeydir; bir hikaye, bir zamanlama ve görünürde mantıklı bir karşılaştırma gerekir. SpaceX tüm üçünü sağladı.
İPO'dan önce
12 Haziran'da SpaceX, SPCX koduyla Nasdaq'da listelenmesi bekleniyor. Altıncı en büyük yatırım bankalarından oluşan bir konsorsiyum tarafından yönetilen bu halka açılış, 40 milyar ila 80 milyar ABD doları arasında bir fon toplaması planlıyor ve 2020'de Saudi Aramco'nun kırdığı rekoru aşacak.
Bu, insanlık tarihinin en büyük ilk halka açımı olacak.
Eğer ilk açılış gününde fiyat düşerse, SpaceX hikayesine dayanarak satın alınan tüm ETF yatırımcıları, SPV pozisyonlarının hala birkaç ay önceki “eski fiyata” bağlı kaldığını fark edecek ve hem hemen zarar kesemeyecek, hem de hemen çıkamayacak.
Eğer açılışta güçlü bir yükseliş yaşanırsa, ETF alamayanlar içeri girecek ve ETF'nin primini daha da artırarak, SpaceX'in ETF içindeki gerçek ağırlığını daha da seyreltecek; bu da komik bir ters döngü oluşturacak: daha fazla kişi satın alırsa, her birinin elde ettiği SpaceX payı daha az olacak.
SpaceX'den sonra, birçok endüstri devi borsaya giriş için sıraya girmiş durumda. Her bir borsaya giren “kavram yarışmasının öncüsü”, yeni bir dizi ETF yaratacaktır. Her yeni ETF, aynı devalüasyon oyununu tekrarlayacaktır.
Endüstride yeni hikayeler eksik değil, "Gerçekten aldığım şeyi mi satın aldım?" diye soranlar eksik. 12 Haziran'dan sonra cevaplar olacak. Ama o zaman, bugün NASA'ya koşanlar, cevaptan umutlu değil; ya para sayıyorlar ya da haklarını talep ediyorlar.