Geçen hafta, bir kurumsal yatırımcı, ABD spot Bitcoin borsa ticaret fonları tarihindeki en büyük tek off-exchange işlemi gerçekleştirdi ve BlackRock’ın iShares Bitcoin Trust (IBIT)’teki 1,26 milyar dolarlık pozisyonunu sattı.
İşlem, Wall Street'te yoğun bir tartışma yaratsa da, NYDIG'den yapılan bir analiz, bu satışın popüler bir hedge fund arbitraj oyununun rutin kapanışı değil, bir balığın hedefli ve acil bir geri çekilmesi olduğunu öne sürüyor.
Analize göre, varlık, hemen likidite elde etmek için yüksek bir maliyet ödedi. Daha geniş dijital varlık piyasası önemli bir düşüşe girmeden önce bir çıkış sağlamak için yaklaşık 30 milyon dolarlık işlem maliyetleri doğurdu.
IBIT mega ticareti anlama
NYDIG, BlackRock'in IBIT'inde normal hacimle başlayan erken sabah oturumundan sonra faaliyetin sessizce hızlandığını belirtti.
Şirkete göre, ETF hisse fiyatı, Doğu Saati’ne göre 10:16 sabah ile 10:28 sabah arasında 43,81 dolarlık seviyeden 44,24 dolarlık günlük tepe seviyesine yükseldi. Bu pencere içinde işlem hacmi, normal oranının üç ila dört katına ulaştı; bu da bir broker’ın piyasa likiditesini test ettiğini ve büyük bir yerleştirme için dikkatli bir şekilde piyasayı hazırladığını gösteriyor.
Daha sonra tam olarak 10:30'da çekiç düştü.
Bir satıcı, 29,21 milyon IBIT hissesini özel olarak müzakere edilen, borsa dışı bir işlemde sattı. Blok, hisse başına 43,16 dolar fiyata gerçekleşti. O anda geçerli açık piyasa fiyatı 44,17 dolar olduğu için, satıcı anında %2,3'lük bir indirim kabul etti. Dolar cinsinden, bu işlem cezası gizemli varlığı yaklaşık 29,5 milyon dolar maliyete uğrattı.
İşleme eklenen düzenleyici raporlama kodları, satıcının hız üzerine odaklanmasını göstermektedir. İşlem, broker-dealer'ların karanlık havuz ve özel olarak müzakere edilen işlemleri raporlamak için kullandığı FINRA/Nasdaq TRF Carteret tesisine yazıldı.
Ayrıca, bir Intermarket Sweep Order tanımı ve Reg NMS trade-through muafiyeti taşıdı.
Düz İngilizce ile, bu muafiyetler, kurumsal oyuncuların birden fazla kamu borsasında gösterilen en iyi fiyatı arama zorunluluğundan muaf tutulmasını sağlar, ancak belirli korunan teklifleri karşılamakla yükümlü olurlar.
Bu, satıcının daha iyi bir fiyat olasılığı yerine anlık, tekil bir çıkışın kesinliğini aktif olarak tercih ettiğini gösterir.
Arbitraj efsanesini çürütmek
Kripto ETF'lerinde çok nadir, milyar dolarlık baskılar gerçekleştiğinde, piyasa yorumcuları genellikle yaygın bir açıklama doğrultusunda harekete geçer: baz işlemi.
Bu popüler hedge fon stratejisi, spot ETF satın alırken aynı anda bitcoin vadeli işlemlerini kısa pozisyon alarak ikisi arasındaki fiyat farkından getiri elde etmeyi içerir.
Ancak NYDIG'in analizi, bu durumda temel-çözülme teorisini çözen üç farklı faktörü belirliyor.
Öncelikle, temel ekonomi uyumlu değil. Bir baz trader, zamanla dar bir yüzdelik getiri yakalamaya dayanır. İşlemin spot kısmında hemen 230 baz puanlık bir kayıp kabul etmek, stratejinin tahmini yıllık getirisinin büyük bir kısmını anında yok eder.
Kritik bir marjin çağrısı ile karşılaşılmadığı sürece, bir arbitraj ekibi sermayeyi korumak için pozisyonunu doğal olarak günlerce veya haftalarca pasif olarak kapatır.
İkinci olarak, işlemin yapısal aciliyeti, delta nötr yönetimle tamamen uyumsuzdur. İntermarket tarama emirleri ve büyük blok indirimleri, piyasa nötr bir getiri çiftçisi değil, bir sıkıntı içinde olan veya derin bir şekilde yön belirlemiş bir satıcıya ait özelliklerdir.
Son olarak, vadeli piyasa en son kanıtı sundu. IBIT'teki 29,21 milyon hisse bloğu yaklaşık 18.500 bitcoin'e denk gelir. Bir arbitrajcı, bu büyüklükteki delta nötr pozisyonundan çıkıyorsa, kitabını sıfırlamak için Chicago Mercantile Exchange (CME)'de yaklaşık 3.700 bitcoin vadeli sözleşme almak zorunda kalır.
Ancak CME emir defteri, o gün neredeyse bir nabız göstermedi. ETF bloğunun tam olarak borsaya geçtiği dakikada sadece 91 vadeli sözleşme takas edildi. İşlemin etrafındaki tam yarım saatlik pencerede sadece 1.000 sözleşme gerçekleştirildi.
Ayrıca, bu boyutta bir gerçek baz kapanması, CME'nin toplam günlük hacminin neredeyse yarısını anında emmek gerektirecekti ve bu da vadeli faaliyette büyük, çok görülebilir bir artışa neden olurdu.
Bu tür bir sıçramanın tamamen olmaması, satıcının sadece bitcoin üzerinde uzun pozisyon aldığını ve ani olarak pozisyonundan çıkmak istediğini doğrular.
Balina kim?
İşlemin tam ölçeği, şüphelilerin çok kısa bir listesini bırakıyor.
NYDIG, blok ticaretinin, 2026 birinci çeyrekte açıklanan tüm 13F yatırımcıların toplam tutarını, stokları sadece likidite sağlama amacıyla tutulan yetkili katılımcılar ve makerlar hariç olmak üzere aştığını belirtti.
Bu kadar büyük bir işlem sonrası, analistler doğal olarak sonuçları takip etmek için fon akışlarına bakar. IBIT, 26 Mayıs'ta 192 milyon dolarlık net iade kaydetti ve 27 Mayıs'ta ek olarak 528 milyon dolarlık iade gerçekleşti.
Ancak piyasa mekanikleri, bu rakamların balığın hisselerinin doğrudan ve anlık tahsiliyi temsil etmediğini göstermektedir.
ETF'nin net varlık değeri, işlem gününde 42,95 dolar olarak kapanırken, bir sonraki gün 42,43 dolar olarak kapanmış ve bu, müzakere edilen 43,16 dolarlık blok işlem fiyatı altında kalmıştır; bu nedenle hisseleri satın alan karşı tarafın, hisseleri hemen emitten geri çekme ekonomik teşviki yoktur.
Bunu yapmak, anlık bir kayıp demekti. Bunun yerine, alıcı muhtemelen bloğu envanterine aldı ve hisseleri zamanla sistematik olarak ikincil piyasaya dağıttı.
Bu nedenle, satıcının nihai kimliği ve motivasyonu, borsa dışı işlemelerin bulanıklığı içinde gizli kalıyor. Balığın sıkı içsel risk limitleri nedeniyle zorla çıkarılıp çıkarılmadığı ya da kripto piyasasının uzun süreli bir düşüşe gireceğine dair serbest karar verip vermediği kesin olarak kanıtlanamıyor.
Piyasa başı dirençleri ve kurumsal yorgunluk
26 Mayıs'taki işlem sonrasında Bloomberg ETF analisti Eric Balchunas, "pazarın satışını iyi absorbe ettiğini" iddia etti.
Ancak milyar dolarlık geri çekilmenin zamanlaması, Mayıs ayının dijital varlıklar için zorlu bir ay olması nedeniyle öngörücü oldu. Data CoinGlass'dan, ay boyunca en üst sıradaki kripto paranın %4'e yakın bir düşüş yaşadığını ve ay sonunda yaklaşık 73.000 dolar seviyesinde işlem gördüğünü gösterdi.
Bu fiyat performansı, yatırımcıların spot bitcoin ETF'leri için olan talebinin çökmesiyle daha da kötüleşti.
NYDIG, ABD fonlarının 26 Mayıs oturumuna kadar altı günlük sürekli çıkış serisini sürdürdüğünü belirtti. Bu süre boyunca sektör yalnızca 1,55 milyar dolar kaybetti ve BlackRock’ın IBIT’i zararın büyük kısmını taşıyarak yaklaşık 1,1 milyar dolar kaybetti.
May ayının sonuna kadar hasar birikmişti. SoSoValue verilerine göre, Amerika'da listelenen spot Bitcoin ETF'leri toplamda 2,4 milyar dolarlık aylık çıkışlar yaşadı.
Sürekli satış baskısı, ETF kategorisi boyunca yönetilen toplam varlıkları 100 milyar doların üzerindeyken 94,17 milyar dolara düşürdü.
Bir gizemli balina, piyasa düşmeden önce BlackRock Bitcoin ETF'den çıkmak için 30 milyon dolar ödedi ilk olarak CryptoSlate tarafından yayınlandı.