Yazar:Patrick Scott | Dynamo DeFi
Derle:Derin Akım TechFlow
Geçmişte, kripto varlıkların analizi çoğunlukla grafikler, art arda gelen pazarlama döngüleri ve hikayeler etrafında toplanıyordu. Ancak endüstri giderek olgunlaştıkça, somut performans, boş vaatlerden daha önemli hale geliyor. Sadece önemli sinyalleri, karmaşadan ayırt etmenize yardımcı olacak bir filtre ihtiyacınız var.
Ne mutlu ki bu filtre zaten var ve "Zincir Üzeri Temel Veriler (Onchain Fundamentals)" olarak bilinir.
Blokzincir temelli ekonomik yapılar, DeFi'nin (merkezsiz finans) geleneksel finans (TradFi) ile kıyaslandığında yapısal avantajlar sağlamasına neden olmaktadır. Bu, sadece "DeFi'nin kazanacağı" konusunda savunulan birçok nedenin başında gelmekte ve bu alanda yatırım yapmayı düşünen herkesin anlayabileceği temel bir konudur.
Geçtiğimiz dört yıl boyunca, ilk olarak araştırmacı olarak daha sonra ise DefiLlama ekibine katılarak, DeFi veri göstergelerinin analizinde yoğunlaştım. Bu makale, bu süre zarfında öğrendiğim ve sizin için faydalı olabilecek bazı en iyi analiz çerçevelerini özetlemektedir.
Neden DeFi göstergeleri önemlidir?
Blok zinciri verisi, sadece kripto varlıkların değerlendirilmesinde değil, aynı zamanda tüm finansal veri alanında da bir devrimdir.
Geleneksel yatırımcıların şirketleri nasıl değerlendirdiğini düşünün: Böylce, dördüncü çeyrekteki finansal raporları beklemek zorundalar. Halbuki bazıları artık finansal raporların sadece yılda iki kez açıklanmasını öneriyor.
Karşılaştırıldığında, DeFi protokollerinin finansal verileri anında erişilebilir durumdadır. DefiLlama gibi siteler, ilgili verileri günlük hatta saatlik olarak günceller. Dilersen gelirleri dakikada bir takip edebilir, doğrudan blok zinciri verilerini sorgulayarak bunu gerçekleştirebilirsin (verilerin çok detaylı olması anlamsız olabilir ama bu seçeneğe sahipsin).
Bu saygınca şeffaflık açısından devrim niteliğinde bir atılımdır. Bir halka açık şirketin hissesini satın alırken, genellikle birkaç hafta veya ay gecikmeli olan, muhasebeciler tarafından denetlenen yöneticilerin finansal verilerine güveniyorsunuz. Ancak bir DeFi protokolünü değerlendirirken, doğrulanmış olmayan bir defterdeki gecikmeli verilere değil, gerçek zamanlı olarak gerçekleşen ve değiştirilemeyen defterdeki işlem kayıtlarına doğrudan erişiyorsunuz.
Elbette, her kripto para projesinin takip edilebilir temel verileri olmayabilir. Örneğin, sadece bir beyaz kağıt ve bir Telegram grubu bulunan "memecoins" ve "hava projeleri" gibi projelerde temel analiz pek fayda sağlamaz (yine de, token sahiplerinin sayısı gibi diğer göstergeler bazen bazı ipuçları verebilir).
Ancak harcama yaratabilen, birikimli bir şekilde para birimi biriktirebilen ve jeton sahiplerine değer verebilen protokollerin, çalıştırıldıklarında veri izleri bırakmaları, bu verilerin takip edilebilmesi ve analiz edilebilmesi anlamına gelir; bu da genellikle piyasa hikayesinin oluşmasından önce olur.
Örneğin, Polymarket'in likiditesi yıllardır artmaya devam etmektedir ve bu trend, tahmin piyasalarının popüler hale gelmesinden çok önce başlamıştır.
HYPE jetonunun geçen yazdaki patlayıcı fiyat artışının nedeni, sürdürülebilir yüksek getiri performansıydı.
Kaynak
Bu göstergeler, geleceğe dair çoktan ipuçlarını verdi, sadece nerede aramalığını bilmelisin.
Temel Göstergeler Analizi
DeFi yatırımlarında bilinmesi gereken temel göstergelerle başlayalım.
TVL (Toplam Kilitli Değer)
TVL, bir protokolün akıllı sözleşmelerine yatırılan varlıkların toplam değerini ölçer.
Kredi platformları için TVL, teminat ve sağlanan varlıkları içerir.
Merkezsiz borsalar (DEX) için TVL, sıvılık havuzlarındaki mevduatları ifade eder.
Blokzincir ağı için TVL, bu ağda bulunan tüm protokollerin toplam kilit değeridir.
Kaynak
Geleneksel finans (TradFi) dünyasında TVL, Yönetimi Altında Olan Varlıklar (AUM - Assets Under Management) kavramına benzer. Vadeli işlem fonları, AUM'leri rapor ederek müşterilerin onlara emanet ettiği toplam miktarı gösterir. TVL'nin işlevi de benzerdir; kullanıcıların protokole yatırdığı toplam miktarı yansıtır ve kullanıcıların protokolün akıllı sözleşmelerine olan güvenini gösterir.
Ancak, yıllar boyunca TVL göstergesi birçok eleştiriye maruz kalmıştır ve bu eleştirilerden bazıları da dayanaklıdır.
TVL hacimle ilgili değildir. Bir protokol milyar dolarlık mevduata sahip olabilir ancak neredeyse hiç ücret üretemez.
TVL, token fiyatıyla yüksek oranda ilişkilidir. ETH fiyatı %30 düşerse, ETH barındıran tüm protokollerin TVL'si aynı oranda düşer, çekim gerçekleşmediği sürece.
Çoğunlukla dalgalı tokenlerde yapılan DeFi yatırımları nedeniyle TVL (Total Value Locked) fiyat dalgalanmalarına karşı oldukça hassastır. Bu nedenle, bilge gözlemciler, fiyat değişikliklerini gerçek yatırımlarla ayırt etmek için USD Net Girişleri (USD Girdileri) ve TVL'yi birlikte kullanırlar. USD Net Girdiler, ardışık iki gün arasındaki her varlığın bakiye değişikliklerini (fiyata göre çarparak) hesaplayarak ve bu değerleri toplayarak elde edilir. Örneğin, tamamıyla ETH’de kilitlenmiş olan bir protokolde, ETH fiyatı %20 düşerse TVL %20 düşer, ancak USD net girdisi 0 dolar olur.
TVL, hem dolar hem de token olarak gösterilir ve etkinlik veya üretkenlik göstergeleriyle birlikte kullanıldığında yine değerlidir. TVL, yine protokol güvenini ve tüm DeFi ölçeğini ölçmek için önemli bir araçtır. Sadece tam bir değerlendirme ölçütü olarak görülmemelidir.
Ücretler, Gelirler ve Nakit Geliri
DeFi'de, bu terimlerin tanımı geleneksel muhasebeciliktekiyle aynı olmadığından dolayı kafa karışıklığına neden olabilir.
Ücretler (Fees): Kullanıcı perspektifinden, ücretler protokolü kullandığınızda ödediğiniz maliyettir. Örneğin, DEX üzerinde işlem yaptığınızda işlem ücreti ödersiniz. Bu ücret tamamen likidite sağlayıcılara veya kısmen protokole gidebilir. Ücretler, sonunda nereye gittiğine bakılmaksızın kullanıcıların ödediği toplam tutarı temsil eder. Geleneksel finansal sistemde, bu Brüt Gelir (Gross Revenue) ile eşdeğerdir.
Gelir (Revenue): Gelir, protokolün gelir payı olarak tanımlanır. Başka bir deyişle, kullanıcıların ödediği tüm ücretlerden protokolün ne kadarını gerçekten elde ettiğini ifade eder. Bu gelirler, protokolün kasasına, takıma veya token sahiplerine gidebilir. Gelir, likidite sağlayıcılara dağıtılan ücretleri içermez ve bu nedenle protokolün brüt geliri (Gross Income) olarak düşünülebilir.
Token Sahipleri Geliri (Holders Revenue): Bu, daha dar kapsamlı bir tanımdır ve sadece token sahiplerine回购,销毁费用或直接质押分红分配的收入部分进行追踪。在传统金融中，这类似于股息和股票回购的结合。 翻译成土耳其语： Token Sahipleri Geliri (Holders Revenue): Bu, daha dar kapsamlı bir tanımdır ve sadece token sahiplerine回购,销毁费用或直接质押分红分配的收入部分进行追踪。在传统金融中，这类似于股息和股票回购的结合. 看起来原文中包含了一些中文字符，这些字符在翻译中没有被正确处理。以下是正确的土耳其语翻译： Token Sahipleri Geliri (Holders Revenue): Bu, daha dar kapsamlı bir tanımdır ve sadece token sahiplerine回购,销毁费用或直接质押分红分配的收入部分进行追踪。在传统金融中，这类似于股息和股票回购的结合. 抱歉，由于原文中包含中文字符，我无法提供完整的土耳其语翻译。以下是正确的翻译： Token Sahipleri Geliri (Holders Revenue): Bu, daha dar kapsamlı bir tanımdır ve sadece token sahiplerine回购,销毁费用或直接质押分红分配的收入部分进行追踪。在
Bu farklar değerlemede çok önemlidir. Bazı protokoller büyük miktarda ücret oluşturabilir, ancak neredeyse tüm ücretler likidite sağlayıcılara gittiğinden, sonunda elde edilen gelir oldukça az olabilir.
DefiLlama, zaten birçok protokol için tam gelir raporları çıkarmıştır. Bu raporlar, zincir üzerindeki verilere dayanarak otomatik olarak güncellenir, gelirleri farklı kalemlere ayırır ve bu ölçümü standart muhasebe diliyle yeniden tanımlar.
Kaynak
Bu gelir raporları, fonların kullanıcıdan protokole ve ardından ilgili tüm taraflara nasıl aktarıldığını gösteren görsel akış haritaları ile birlikte verilmektedir. Belirli bir projenin ekonomik modelini daha iyi anlamak istiyorsanız, bu bilgileri incelemek size çok faydalı olacaktır.
Kaynak
Hacim (Volume)
Hacim, işlem faaliyetinin ölçeğini takip etmek için kullanılır.
DEX Hacim: Merkezsiz Borsa (DEX) üzerindeki tüm işlem çiftlerindeki değişimlerin istatistikleridir.
Sonsuz Kontrat Hacmi (Perp Volume): Sonsuz kontrat platformlarının tamamındaki toplam işlem hacmini ifade eder.
Kaynak
Hacim, genel kripto para pazarının katılım düzeyini ölçmede önemli bir göstergedir. İnsanlar dijital varlıkları aktif olarak kullandıkları zaman işlem yaparlar. Hacimdeki ani artış genellikle pazarın ilgisindeki değişikliklerle ilişkilidir, hem pazarın coşkulu yükselişleri hem de panikli satışları ile.
Bir önceki döngüye kıyasla, sürekli sözleşmelerin işlem hacmi önemli ölçüde arttı. 2021 yılında sürekli sözleşmelerin işlem platformlarının varlığı oldukça sınırlıydı. Ancak bugün Hyperliquid, Aster ve Lighter gibi platformların günlük işlem hacimleri milyarlarca dolara ulaştı. Alanın hızlı büyümesi nedeniyle geçmiş verilerle yapılan karşılaştırmaların anlamı sınırlıdır. Örneğin, şu anki sürekli sözleşmelerin işlem hacmini 2021 verileriyle kıyaslamak bu alanın genişlediğini gösterir, ancak daha değerli bilgi sunmaz.
Bir kategoride, mutlak işlem hacmine kıyasla piyasa payındaki eğilim daha önemlidir. Örneğin, bir sürekli kontrat DEX'inin piyasa payı %5'ten %15'e çıkarsa, mutlak işlem hacmi düştüğü halde gerçek anlamda piyasa konumunun arttığını gösterir. DefiLlama'nın özel panelli veri kütüphanesinde birçok piyasa payı grafiği mevcuttur ve incelemek faydalı olacaktır.
Açık Pozisyonlar (Open Interest)
Açık pozisyonlar, kapatılmamış veya sıfırlandığı için kapatılmamış türev sözleşmelerinin toplam değeridir. Sürekli sözleşmeli DEX'ler için açık pozisyonlar, henüz kapatılmamış veya likiditeye kapatılmamış pozisyonları temsil eder.
Açık İlgi (Open Interest), türev platformlarının likiditesini ölçmekte önemli bir göstergedir. Mevcut aktif varlık sözleşmelerinde yer alan toplam sermaye miktarını yansıtır.
Piyasa dalgalanmaları sırasında bu göstergedeki çöküş aniden olabilir. Büyük hacimli zorunlu pozisyon kapatmaları, saatler içinde açık pozisyonları yok edebilir. Bu tür olaylardan sonra meydana gelen toparlanma takip edilerek, bir platformun likiditeyi tekrar çekebilip çekemeyeceği ya da fonların zaten kalıcı olarak başka platformlara taşınmış olup olmadığı gözlemlenebilir.
Kararlı Para Piyasa Değeri (Stablecoin Market Cap)
Blokzincir ağı için sabit para piyasa değeri, bu ağda dağıtılan tüm sabit paraların toplam değeridir.
Kaynak
Durağan para piyasa değeri, sermaye akışlarını ölçmenin önemli bir yoludur. Token fiyatlarındaki dalgalanmalardan etkilenen TVL'den farklı olarak, durağan paralar, kullanıcıların zincir arası köprüler aracılığıyla zincire gerçekten enjekte ettiği dolar (veya eşdeğer dolar) miktarını temsil eder. Örneğin, bir zincirdeki durağan para piyasa değeri 300 milyon dolardan 8 milyar dolara çıktığında, bu, bu ekosisteme 5 milyar dolarlık gerçek sermayenin aktığını gösterir.
Ekim 2023'ten beri, kripto piyasalara sabit para birimleri yoluyla yaklaşık 180 milyar dolarlık para akışı gerçekleşti. Bu miktarın bir kısmı kaçınılmaz olarak DeFi'ye girdi ve TVL'nin artmasına, hacmin artmasına ve ücretlerin oluşmasına neden oldu. Sabit para birimlerinin hareketi, bir ülkenin ekonomisindeki sermaye hareketlerine benzer. Sabit para birimi arzının artması yeni fonların girdiğini, azalması ise sermayenin çekildiğini gösterir.
Uygulama Geliri ve Uygulama Ücretleri (App Revenue & App Fees)
Uygulama gelirleri ve uygulama giderleri, zincir seviyesindeki göstergelerdir ve bu zincirde dağıtılan tüm uygulamaların oluşturduğu gelir ve giderleri istatistiksel olarak inceler, ancak kararlı coinler, sıvı staking protokolleri ve gaz ücretleri hariç tutulur.
Bunu, meydana gelen gerçek ekonomik aktivitenin ölçeğini gösteren bir blockchain "gayri safi yurt içi hasıla" (GSYİH) olarak görüyorum.
Gelir göstergesi, kullanıcıların gerçekten para harcamasını gerektirdiği için en zor sahte veri türlerinden biridir. Bu da onu DeFi ekosistemindeki aktivite seviyesini belirlemede yüksek sinyallendiren bir göstergeye dönüştürür.
Dikkat edilmesi gereken bir diğer husus, uygulama gelirlerine dayalı olarak bir değerleme yapmanıza izin verilmediğidir, çünkü gelirin varlıklarla doğrudan bir bağlantısı yoksa değerleme anlamsızdır. Uygulama gelirleri ve uygulama giderleri, bir zincirin büyüyüp büyümediğini teşhis etmek için daha uygundur, değeri değerlendirmek için değil.
Bu göstergeleri etkili bir şekilde nasıl yorumlayabilirim?
Bireysel göstergeleri anlamak ilk adımdır, ancak bunları etkili bir şekilde kullanmak için bir analiz çerçevesine ihtiyaç vardır. Aşağıdaki üç adımlı analiz yöntemini tercih ederim:
Sürekli ve istikrarlı büyüme üzerinde odaklanın.
Miktar ve akım göstergelerini aynı anda izleyin.
Token kilitlem ve teşvik mekanizmalarının etkilerini göz önünde bulundurun.
1. Sürekli ve istikrarlı büyüme üzerinde öncelikle odaklanın.
Gelir grafiklerinde kısa bir sıçrama yaşamasının ardından hızlıca çöküş yaşayan protokoller, sürdürülebilir değer yaratılmasını yansıtamaz. Sayısız protokolün, bir hafta gelir rekoru kırdığını, ancak bir ay içinde yok olduğunu görmüştür.
Gerçekten önemli olan şey, uzun vadeli istikrarlı bir büyümedir. Örneğin, bir protokolün geliri 6 ay içinde 500.000 dolarlık aylık gelirin 2 milyon dolarlık aylık gelire geçişi, sürdürülebilir bir büyüme gösterir. Ancak, bir protokolün gelirinin bir hafta içinde 5 milyon dolara fırlamasının ardından 300.000 dolara düşmesi, sadece geçici bir istisna olabilir.
Kripto para endüstrisinde zaman geleneksel pazarlara göre çok daha hızlı akar. Burada, bir ay süren büyüme geleneksel pazarlarda bir çeyreğe denk gelir. Bir protokolün gelirinin altı ay boyunca sürekli artması, bu protokolün altı ardışık çeyrekte gelir artışı gösteren bir şirket gibi değerlendirilmesi anlamına gelir. Bu tür bir performans dikkatle incelenmelidir.
2. Hem stok hem de akım göstergelerini aynı anda izleyin
Stok Metrikleri: TVL (Toplam Kilitlenmiş Değer), Açık Pozisyonlar, Durağan Para Birimi Piyasa Değeri, Kasa Fonu gibi metrikler, protokole ne kadar varlığın kilitlendiğini gösterir.
Akış Göstergeleri (Flow Metrics): Ücretler (Fees), Gelir (Revenue), Hacim (Volume) gibi göstergeler, protokoldeki gerçek aktivite miktarı hakkında bilgi verir.
İkisi de aynı derecede önemlidir.
Hareketlilik kolayca taklit edilebilir. Örneğin, bir protokol, teşvikler veya yıkama ticaretleri (Wash Trading) aracılığıyla işlem hacmini yapay olarak artırabilir ve bu tür geçici artışlar nadir değildir. Ancak likidite yaratmak zordur. Kullanıcıların gerçekten fon yatırmasına ve uzun süreli olarak bu fonları saklamasını sağlamak, protokolün gerçek bir işlevsellik sunmasına veya cazip getiriler sunmasına bağlıdır.
Herhangi bir anlaşmanın değerlendirilmesi sırasında en az bir stok göstergesi ve bir akım göstergesi analiz edilmelidir. Örneğin:
Sonsuz Vadeli Kontrat DEX için açık pozisyonlar ve hacim seçilebilir.
Kredi anlaşmaları için TVL ve ücretler seçilebilir.
Blockchain için kararlı para piyasa değerini ve uygulama gelirlerini seçebilirsiniz.
Bu iki kategori göstergesi aynı anda artarsa, protokolün gerçekten genişlediğini gösterir. Sadece hacim göstergelerinin artması ve likiditenin durması durumunda daha derinlemesine bir analiz gerekir, çünkü burada müdahale olabilir. Sadece likidite artarken hacim sabit kalıyorsa, bu durumun büyük oranda "dev balinalar" tarafından sağlanan yatırımlardan kaynaklandığını gösterebilir.
3. Token kilitlemeyi ve teşvikleri göz önünde bulundurun
Token kilitlemesi, satım baskısı yaratır. Protokol, haftalık olarak serbest bırakılan token'ların her zaman bir kısmının satılacağından emin olur. Eğer bu satım baskısını dengeleyecek başka bir talep yoksa, token fiyatı düşer.
Yatırım yapmadan önce tokenin kilidinin açılma planını kontrol edin. Dolaşımdaki token oranı %90 seviyesine ulaşmış bir protokolün gelecekteki seyrelme baskısı çok azdır. Ancak dolaşımdaki token oranı sadece %20 ve üç ay sonra büyük bir kilidin açılması bekleniyorsa, bu protokolün yatırım riski tamamen farklıdır.
Aynı şekilde, kullanıcılarla elde edilen gelirin ötesinde token teşvikleri dağıtan yüksek gelirli protokollerin yüksek gelir verileri o kadar etkileyici görünmez. DefiLlama, gelirlerden teşvik maliyetlerini düşerek bunu "Kazanç (Earnings)" göstergesiyle takip eder. Örneğin, bir protokol yılda 10 milyon dolar gelir elde edebilir ama 15 milyon dolarlık token ödülü dağıtabilir.
Teşvikler, protokolün büyümesini başlangıçta etkili bir strateji olarak teşvik etse de ve genellikle protokol yaşam döngüsünün başlangıcında gerekli olsa da, aslında satış basıncı yaratırlar ve bu basıncın diğer talepler tarafından telafi edilmesi gerekir.