Aşağı doğru risklere yönelik endişeler neredeyse ortadan kalktı, opsiyon piyasasında temel bir fiyatlandırma mekanizması devre dışı kalıyor.
Goldman Sachs türev stratejisti Brian Garrett, en son hafta sonu raporunda, S&P 500 opsiyonlarının dalgalanma eğiliminin (Skew) 18 aylık en düşük seviyesine düştüğünü ve 10% düşüş ile 10% artış olasılıklarının neredeyse aynı şekilde, yaklaşık %8 olarak fiyatlandığını belirtti—bu durum, Goldman Sachs dalgalanma ekibi tarafından doğrudan “Skew arızası” olarak tanımlandı.
Aynı zamanda, Goldman Sachs korku endeksi iki yıldaki en düşük seviyesine düşerek, piyasanın kuyruk riski için korunma ihtiyacı çok düşük seviyelere indi.
Bu sinyal, ABD hisse senedi piyasasının sürekli güçlü artış gösterdiği bir bağlamda ortaya çıktı. Bu yıl içinde S&P 500 endeksi ortalama her beş işlem gününde bir yeni rekor seviyesine ulaştı ve Micron hissesi Pazar günü piyasa dışı işlemde ilk kez 1000 doları aştı.
Garrett, ekibin tartışmalarının Mart'ta "bunu durdur" halinden Mayıs'ta "hâlâ yükseliyor mu?" haline dönüştüğünü itiraf ediyor. Ancak kendi tutumu, dikkatli olumlu bakıştan giderek daha karamsar bir bakışa doğru kayıyor ve açıkça birkaç düşüş nedeni listeliyor.
Üç ana düşman sinyali ortaya çıktı, piyasa ruhu ve temel veriler arasında bir uçurum oluştu
Garrett, mevcut piyasanın üç ana endişesini sıraladı.
Birincisi, piyasa liderliğindeki daralma aşırı düzeyde. S&P 500'in ilk on ağırlıklı hissesi şu anda endeksin %40'ını oluşturuyor ve son dört tarihli rekor yüksek seviyelerin tümü, piyasa genel genişliğinin negatif olduğu durumlarda gerçekleşti—bu durum daha önce hiç görülmemişti.
İkincisi, konu çok odaklı. Bu yıl itibarıyla, S&P 500 endeksinde AI ile ilgili hisselerin çıkarılmasından sonra oluşan endeks, toplam endeksten 700 baz nokta geride kalmıştır.
Üçüncüsü, fiyat hareketi geçmişteki seviyelerle benzer. Garrett, 2026 yılındaki hareketin 1998 ile 1999 sonu arasındaki fiyat formasyonuyla yüksek oranda uyumlu olduğunu belirtti.
Medyanın başlıkları ve sosyal medyada boşaltıcı sesler olsa da, Garrett, bu endişelerin opsiyon piyasası fiyatlamasında yansımadığını vurguluyor—en azından aşağı yönlü riske yönelik korku neredeyse tamamen kaybolmuş durumda.
Skew bozuldu: Aşağı yönlü çaprazlama maliyeti tarihin en düşük seviyesine indi
Goldman Sachs Volatility Takımı, opsiyon piyasası düzeyinde üç ana gözlem sundu.
Birinci olarak, S&P 500 volatilite eğrisi, 18 aylık en düşük seviyesine düştü; bu hareket, düşüş opsiyonu kanatlarının anormal şekilde ucuz ve yükseliş opsiyonu kanatlarının nispeten pahalı olmasından kaynaklanmaktadır.
İkinci olarak, Goldman Sachs Panik Endeksi (GS Panic Index), geçen Cuma günü iki yıllık en düşük seviyesi olan bir hane sayısında kapanmıştır. Bu endeks, VVIX, VIX, Skew ve at-the-money volatilite iki yıllık yüzdelik sıralamalarını birleştirir.
Üçüncü ve en kritik nokta: Piyasa, %10 düşüş ve %10 yükseliş olasılıklarını tamamen aynı şekilde fiyatlandırıyor, her ikisi de yaklaşık %8. Bu, opsiyon piyasasının aşağı yönlü risk için ek bir prim vermeyi bıraktığını ve Skew'in koruma fonksiyonunun aslında etkisiz hale geldiğini gösteriyor.
Garrett, yukarıdaki fenomenin doğrudan anlamı olarak, ilgili korelasyon riskini hedge etmek isteyen yatırımcılar için şu anki hedge maliyetlerinin çok düşük olduğunu belirtti.
Düşük maliyetli kapanış ve sağ kuyruk pozisyonu birlikte
Yukarıdaki değerlendirmeye dayanarak, Garrett çeşitli özel işlem önerileri sundu.
Piyasa stili döngüsünü olumlu gören ve piyasanın odaklanmadan dağılıma doğru ilerleyeceğini düşünen yatırımcılar için Goldman Sachs, RSP (Invesco S&P 500 Equal Weight ETF) ile SPX arasındaki 1 aylık %100 performans opsiyonunu satın almayı öneriyor; bu opsiyonun maliyeti yaklaşık 145 baz notudur. Aynı zamanda VIX alım opsiyonlarını hedging aracı olarak önermekte ve Ağustos ve sonrasındaki vade yapısının son derece düz olduğunu, VVIX'in 86'da kapanmış olduğunu belirtmektedir.
Basit bir aşağı koruma arayan yatırımcılar için Garrett, mevcut düşüş eğiliminin çok düşük olması nedeniyle S&P 500 put opsiyonlarını doğrudan satın almayı öneriyor.
Ayrıca Goldman Sachs, Bitcoin ETF volatilitesine uzun pozisyon almayı ve delta nötr hedge stratejisi uygulamayı öneriyor. Garrett, Bitcoin'in tarihsel olarak 'Nasdaq'un kaldıraçlı versiyonu' gibi performans gösterdiğini, ancak şu anki fiyatlamasının iki yıllık en düşük seviyede olduğunu ve SMH'ye göre yaklaşık 10 volatilite puanı daha düşük olduğunu belirtiyor.
Para akışı: Fonlar, iki haftadır net satın alma yapmaya devam ediyor ve tek hisse senedi ETF'leri boyutlarını iki katına çıkarıyor.
Goldman Sachs'ın en son Prime Brokerage verilerine göre, hedge fonlar iki haftadır net alım yapmaya devam ediyor ve bu alım hızı yılın en hızlı seviyesinde, bunun temel nedeni uzun pozisyonların artırılması ve makro kısa pozisyonların kapatılmasıdır.
Sektör düzeyinde açık bir döngü gözleniyor: Finansal hisseler (yıl başından beri %6 düşüş) net satın alınırken, endüstriyel hisseler (yıl başından beri %11,5 artış) net satılıyor.
Futures alanında, son kullanıcı pozisyonları 2024 yüksek seviyesine yaklaşan seviyelere geri döndü. Goldman Sachs ekibi özellikle, kaldıraçlı ETF'lerin bilançolarını mekanik olarak genişlettiğini belirtti; CTA stratejileri şu anda nötr pozisyonlarda, ancak sistemik stratejiler sol kuyrukta açık bir asimetri gösteriyor—1 ay boyunca dengeli senaryoda yaklaşık 12 milyar dolar satın alınırken, 1 ay boyunca düşüş senaryosunda yaklaşık 100 milyar dolar satılıyor.
Dikkat edilmesi gereken nokta, küresel kaldıraçlı ve ters yönlü tek hisse senedi ETF'lerinin yönetim altındaki varlıklarının 60 milyar doları aştığı ve iki ay içinde iki katına çıktığıdır; bu alt sektörün hacmi artık göz ardı edilemez düzeydedir.