Yazar: Şen Çay TechFlow
Bir işlem, küçük yatırımcıları almak için ayrı bir ETF çıkarılacak kadar kalabalıklaştığında, akıllı para genellikle zaten satıyordur.
2 Nisan'da, Roundhill Investments, tamamen bellek yarı iletkenlerine odaklanan dünyada ilk ETF olan $DRAM'ı resmen piyasaya sürdü. İlk kapanış fiyatı 27,76 ABD dolarıydı ve işlem sonrası 5% artışla 29,15 ABD dolarına ulaştı.
Görünüşe göre çok canlı. Ancak birkaç saat sonra BTIG, DRAM ETF'nin listelenmesinin, bellek hisseleri için tam bir ters satım sinyali olduğunu belirten soğuk bir rapor yayınladı.
Panik yapmayın, bu Wall Street kuralı defalarca test edilmiştir.
Bir ETF'nin "bileşen listesi": Üç büyük oyuncu üçte ikisini yiyor
Önce $DRAM'nin tam olarak ne aldığını inceleyelim.
Bu ETF şu anda yalnızca 9 hisse senedini tutmaktadır ve aşırı şekilde odaklanmıştır. Micron, Samsung Electronics ve SK Hynix üç şirketi her biri yaklaşık %25 oranında ağırlığa sahip olup, toplamda fonun neredeyse üçte ikisini oluşturmaktadır. Kalan küçük paylar Kioxia, SanDisk, Western Digital, Seagate gibi depolama şirketlerine dağıtılmıştır.
Ücret %0,65, ucuz değil. Şu anda opsiyon işlemi yok. RIC (düzenlenmiş yatırım şirketi)'nin çeşitlendirme gerekliliklerini karşılamak için fon, toplam getiri takasları (Total Return Swap) aracılığıyla uyum sağlamak zorunda kaldı; yani pozisyonlar çok yoğun, bu nedenle türev araçlarla denetimi geçmeye çalışılıyor.
Roundhill CEO Dave Mazza'nın ifadesi oldukça açık: "Bellek, AI ekosisteminin çekirdeği haline geliyor." Bu ifade doğru. HBM (Yüksek Bant Genişlikli Bellek), şu anda AI altyapısının en kritik darboğazlarından biridir; SK Hynix'in HBM pazar payı %60'ın üzerindedir, Micron'un HBM üretimi 2026 yılının sonuna kadar satılmış durumdadır ve Samsung da tam hızla geride kalmamaya çalışıyor.
Ürün mantığı sorunsuz, sorun zamanlamada.
Roundhill'in "Ölüm Öpücüğü": Kesin bir ters endikatör tarihi
BTIG, Roundhill'in kendi ürün geçmişini ortaya çıkarıyor ve durum oldukça kötü görünüyor.
En klasik örnek Roundhill MEME ETF'tir. Bu halkın popüler hisselerini izleyen fon, 2021年 12 ayda, Meme hisselerinin kesin tepesinde ilk kez piyasaya sürüldü. Daha sonra UBS MEME endeksi yaklaşık %80 düştü ve fon 2023年 11 ayda kapatılmak zorunda kaldı. Daha da ilginç olanı, fon 2025年 10 ayda yeniden piyasaya sürüldü; o sırada Meme hisseleri dip seviyelerinden %100 yükseliş göstermişti. Sonuç ne oldu? Yeniden piyasaya girdikten sonra endeks tekrar yaklaşık %40 düştü.
İki kez listelendi, iki kez tam tepede satış yaptı. Eğer Roundhill’in ürün duyurularını ters endikatör olarak kullanıp short pozisyon alırsanız, onu satın almaktan daha yüksek getiri elde edebilirsiniz.
Bu sadece Roundhill'in sorunu değil. BTIG, tema ETF'lerinin piyasaya sürülmesinin genellikle bir işlemde "fikir birliği tepe noktasını" işaret ettiğini belirtti.
Ekim 2021'de ProShares, ABD'nin ilk bitcoin vadeli işlem ETF'sini ($BITO) piyasaya sürdü ve ilk işlem gününde 1 milyar doların üzerinde işlem hacmi kaydetti; tüm piyasa coştu. Bir ay sonra, bitcoin 69.000 dolarlık zirveye ulaştı ve ardından %77 düştü.
Kasım 2017'de ProShares, fiziksel perakende sektörünü kısa pozisyon alan EMTY ETF'yi piyasaya sürdü; ancak fiziksel perakende endeksi sonraki 9 ayda %50 yükseldi.
Ocak 2008'de VanEck, kömür ETF'sini (KOL) piyasaya sürdü; bundan sonra kömür hisseleri 12 yıl boyunca bear piyasa yaşadı ve %99 düştü. KOL, Aralık 2020'deki en düşük seviyesinde kapatıldı; kapatıldıktan sonra kömür hisseleri %660 yükseldi.
ETF'nin listelenmesi tepeyi, ETF'nin kapatılması dipi işaret eder. Bu model tekrar tekrar ortaya çıkar; arkasındaki mantık çok basittir: Bir tema, ETF sağlayıcılarının "küçük yatırımcıların satın alacağını" düşündüğü kadar popüler hale geldiğinde, piyasa yükselişi genellikle sona ermektedir. ETF sağlayıcıları her zaman popüler trendleri takip eden tüccarlardır; sattıkları şey, paketlenmiş Beta'dır, Alpha ile ilgisi yoktur.
%350 artıştan sonra kimler çıplak kalıyor?
Veri düzeyindeki uyarı sinyalleri çok açık halde.
Goldman Sachs TMT bellek maruziyet endeksi, geçen yıl %350 artış gösterdi ve Şubat ayında zirve seviyesine ulaştığında %400'e kadar yükseldi; ardından DRAM ETF gecikti. Micron'un hisse fiyatı, 200 günlük hareketli ortalamadan %150'nin üzerinde sapma gösterdi; bu sapma, 2000 yılındaki teknoloji balonu döneminden bile daha yüksek olup, Micron'un tarihinde hiç görülmemiş aşırı bir seviyedir. BTIG, Micron'un sadece 200 günlük hareketli ortalamaya dönmesi durumunda, mevcut seviyeden yaklaşık %30 düşüş yaşanacağını belirtti.
Bütün bellek sektöründeki heyecan, belgelenmiştir. EWY (iShares Güney Kore ETF) geçen yıl yaklaşık %140 artış gösterdi, ancak ayrıntılı incelendiğinde, bu artışın 84 puanı Samsung ve SK Hynix hisselerinden kaynaklandı. Bu "Güney Kore ETF" aslında bir bellek ETF'inin yerini almaya başladı; Samsung yaklaşık %27, SK Hynix yaklaşık %20 oranında ve ikisi birlikte neredeyse yarısını oluşturuyor.
İşte tam olarak $DRAM’ın yakalamak istediği talep. Geçen yıl EWY, 8,3 milyar dolar topladı ve birçok yatırımcı, bellek üzerine spekülasyon yapmak amacıyla yalnızca Güney Kore ETF’lerini satın aldı. Roundhill, bu talep boşluğunu tam olarak hedef aldı.
Ancak "talepleri tam olarak yakalama" ve "tepe noktalarını tam olarak yakalama" genellikle sadece olayların ardından ayırt edilebilir.
Süper döngünün "diğer yüzü"
Adil olmak gerekirse, alım beklentisi mantığı da yeterince güçlü.
Bank of America, 2026 yılını "1990'lar gibi bir süper döngü" olarak tanımlayarak, küresel DRAM gelirinde %51, NAND'da %45 artış tahmin ediyor. Goldman Sachs, 2026 yılında HBM pazarının 54,6 milyar dolar olacağını ve %58 büyüyeceğini tahmin ediyor. WSTS, 2026 yılında küresel yarı iletken pazarının %25'ten fazla büyüyüp 975 milyar dolara yaklaşacağını tahmin ediyor.
Micron, 2025 mali yılının veri merkezi gelirlerini %137 artırarak 20,7 milyar dolara ulaştı; HBM üretimi 2026 yılına kadar tamamen satıldı ve sermaye harcaması planı 20 milyar dolar (yıl içinde %45 artış). SK Hynix, HBM3E alanında %50'nin üzerinde piyasa payını koruyor ve NVIDIA ile Google'ın özelleştirilmiş çipleri için tercih edilen tedarikçi.
Bu, spekülasyonla ilgili değil, gerçek endüstri trendleridir. AI'nın bellek ihtiyacı yapısaldır ve her nesil GPU, HBM talebini katlanarak artırıyor; H100 80 GB gerektirirken, GB300 NVL72 mimarisi 17,3 TB gerektirmektedir.
Yani temel çelişki açık: Bellek endüstrisi kesinlikle iyi bir iş, ancak iyi bir işin iyi fiyatı hâlâ var mı?
Bir benzetme: 2021 yılında Ekim'de BITO'nun piyasaya sürülmesi sırasında, bitcoin'in uzun vadeli görünümü doğrudu ve 2024'te spot ETF'nin onaylanmasının ardından BTC gerçekten yeni bir zirve yaptı. Ancak BITO'nun piyasaya sürülme gününde satın alırsanız, önce %77'lik bir gerilemeyle karşılaşıp, başlangıçtaki maliyetinizi geri almak için üç yıl beklemek zorunda kalırsınız.
Endüstri trendi doğru olsa da, işlem yanlış olabilir. Zamanlamak her şeydir.
Shenchao görüşü: Ölüm çanı söz konusu değil, kesinlikle alarm çalıyor.
Kararımız: DRAM ETF'nin listelenmesi, bellek endüstrisinin zirve yaparak çökmesiyle doğrudan ilişkili değildir, ancak "sakin bir şekilde ilerle" sinyali olarak da kabul edilemez. Daha çok son derece hassas bir duygu termometresi gibidir. Bir endüstri, küçük yatırımcıların açlığını doyurmak için özel bir ETF çıkarmaya ihtiyaç duyduğunda, bu en az üç şeyi gösterir:
Birinci olarak, Easy Money aşaması sona erdi. Geçen yıl %350'ye varan fiyat artışının büyük bir kısmı, kâr yakalaması değil, değerlemelerin genişlemesinden kaynaklandı. Şimdi, memory hisseleri, mevcut fiyatlarının mantıklı olduğunu, gerçek performans artışıyla kanıtlamalı; hata payı çok dar.
İkinci olarak, "Tema ETF Tuzağı"na büyük dikkat gösterilmelidir. Roundhill'in geçmiş performansı en iyi ders kitabıdır. Bir yatırım teması, engelsiz küçük yatırımcı ürünlerine dönüştürüldüğünde, genellikle kurumsal yatırımcılar satış yapmaya başlamış, küçük yatırımcılar ise alım yapmaya başlamıştır. Bu bir komplo teorisi gibi görünse de, aslında finansal piyasaların doğal ekosistimidir; ürün çıkarıcıların teşvik mekanizmaları, her zaman popülerliği takip etmeye ve dönüş noktalarını önceden tahmin etmeyecektir.
Üçüncüsü, gerçek risk fiyatlamada; endüstri temel verileri ise endişe edilecek bir şey değil. Micron, 200 günlük hareketli ortalamadan %150 sapmış; bu rakam, teknoloji balonu döneminden bile daha aşırı. AI'nın bellek talebinin iki katına çıkması gerçek olsa bile, %30'luk bir teknik düzeltme tamamen makul bir sınırlar içinde kalır.
Tarih basitçe tekrarlanmaz, ancak her zaman uyumlu olur. BITO'nun listelenmesinden sonra bitcoin %77 düştü, MEME ETF iki kez tam tepede döndü, $DRAM bu büyüyü kırabilecek mi?
Tek kesin şey şudur: Herkes bir işlemin "kaybedilemez" olduğuna inandığında, en tehlikeli andır.