Bitcoin’in şu anki gerçek makro riski, sadece petrol fiyatını izlemekten daha az belirgindir. Arka planda, bir Fed likidite yastığı neredeyse tükenmiştir ve Bitcoin’in derin bir kripto kışından kaçma çabasına hızla bir karşı rüzgar olabilir.
19 Mart'ta Federal Rezerv'in geceüstü ters repo fasilitasının kullanımı sadece 0,637 milyar dolar oldu. Ayrı olarak, 18 Mart'taki Fed'in haftalık bilanço duyurusu, toplam varlıkları 6,656 trilyon dolar, rezerv bakiyelerini 2,999 trilyon dolar ve Hazine Genel Hesabını 875,833 milyar dolar olarak gösterdi.
Sonuç olarak, piyanın en kolay şok emicilerinden biri neredeyse sıfıra indi.
Geçtiğimiz iki yılın büyük bir kısmında, nakit, gece ters repo fasilitesinden ayrılabilir ve tahvillere, repo'ya, banka rezervlerine veya riskli varlıklara geri dönebilirdi.
Bu süreç tüm makro sorunları çözmese de, Hazine nakit biriktirirken, ihracat artarken veya piyasaların daha sıkı finansal koşulları absorbe etmek zorunda kaldığında bazı baskıları hafifletti.
O pasif salma valve şimdi yuvarlama hatasına indi. Böylece bir sonraki enflasyon korkusu, petrol temelli yeniden fiyatlandırma veya finansman sıkışıklığı daha az otomatik rahatlama sağlıyor. Basıncın rezervlere daha doğrudan etki etmesi veya daha aktif bir politika tepkisi zorlaması mümkün.
Bu dinamik, haftanın petrol ve Fed üzerine odaklanmasının altında yer alıyor.
Bitcoin bu hafta düşüş gösterdi ve 70.000 doların altına indi, aynı zamanda ABD spot bitcoin ETF'leri toplam 253,7 milyon dolarlık iki ardışık çıkış günü kaydetti, 163,5 milyon dolar 18 Mart'ta ve 90,2 milyon dolar 19 Mart'ta.
Kripto trader'ları genellikle “net likidite”den bahseder, bu genellikle Fed'in bilançosunun Hazine'nin nakit bakiyesi ve ters repo havuzu ile nasıl etkileşime girdiğini kısaca ifade eder.
Son sayılar, bu çerçevenin yeniden odak noktası haline gelmesinin nedenini açıklıyor. Bilanço tekrar arttı. Rezervler düştü. Hazine'nin nakit bakiyesi büyük kalırken, bir zamanlar stresi emen pasif tampon artık etkili bir şekilde ortadan kalktı.
Bu değişim, Bitcoin'in ETF dönemi boyunca nasıl işlem gördüğünü de yansıtmaktadır; birçok tutucunun döngünün başlangıcında beklediğinden daha çok faiz oranları, akışlar ve daha geniş likidite koşullarıyla uyumlu bir şekilde hareket etmiştir.
Bu haftanın ETF çıkışları, kendi başlarına neden-sonuç ilişkisi kurmaz. Piyasa, makro yeniden fiyatlandırma karşısında hala oldukça hassas kalıyor ve birçok sahibin varsaydığından daha az dengeli bilanço altyapısı tarafından destekleniyor.
Eski yastık neredeyse tükenmiş ve Fed aktif rezerv yönetimi yönünde kaymıştır
Öncelikle bileşenler üzerinde durmalıyız. Sıfıra yakın gece ters repo miktarı, Fed’in bilançosundaki tüm ters repo yükümlülüklerinin ortadan kalktığını anlamına gelmez. 18 Mart'taki haftalık bilanço verileri hâlâ toplam 331,352 milyar dolarlık ters repo gösteriyordu. Ancak bunun neredeyse tamamı yabancı resmi nakitlerde yer alıyordu.
Ayrı bir seri, yabancı resmi ve uluslararası hesapları 330,654 milyar dolar olarak gösterdi ve trader’ların eski ON RRP likidite yastığından söz ederken genellikle akıllarına getirdiği yerel “diğerler” kategorisinde sadece yaklaşık 698 milyon dolar kaldı.
Fed hâlâ ters repo yükümlülüklerini taşımaktadır, ancak sessizce azalıp piyasalara likidite geri besleyebilir olan yerel havuz neredeyse tükenmiştir.
Temel rakamlar şöyle görünüyor:
| Metrik | Tarih | Değer | Neden traderlar bunu izliyor |
|---|---|---|---|
| Gece içi ters repo imkanı | 19 Mart 2026 | 0,637 milyar dolar | Pasif yerel nakit yedekleri neredeyse tükenmiştir |
| Fed toplam varlıklar | 18 Mart 2026 | 6,656 trilyon dolar | Bilanço tekrar yükseldi |
| Rezerv bakiyeleri | 18 Mart 2026 | 2,999 trilyon dolar | Bu bakiyeler, Hazine veya repo yükümlülükleri arttığında çekimleri emer. |
| Hazine Genel Hesabı | 18 Mart 2026 | 875,833 milyar dolar | Daha büyük bir hazne nakit bakiyesi, rezervlerden likidite çekebilir |
| Toplam ters repo | 18 Mart 2026 | 331,352 milyar dolar | Bunun çoğu yerel para birimi değil, yabancı resmi nakittir. |
| Yabancı resmi ters repo | 18 Mart 2026 | 330,654 milyar dolar | Yerel ve toplam ters repo hikayesinin neden farklı olduğunu gösterir |
Ocak ayı Fed araştırması notu, Hazine Genel Hesabı, ON RRP fasilitesi ve yabancı repo havuzundaki değişikliklerin, Fed bunları dengelemese bile rezerv bakiyelerini bir-birine etkilediğini belirtti.
Aynı çalışma, rezerv yedeklerinin daha küçük olduğunda para piyasası faiz oranlarının daha duyarlı hale geldiğini savunmuştur. Sorun, iletimdir. Bir zamanlar düşen ON RRP bakiyesiyle hafifletilebilen şoklar artık sisteme daha doğrudan ulaşmaktadır.
Fed bu konuda zaten harekete geçti. FOMC, 1 Aralık 2025'ten itibaren bakiye indirgeme sürecini sonlandırdı ve yeterli rezervleri korumak için Aralık 2025'te hazine bonoları satın alımı başlattı.
Piyasalar, otomatik bir tampon kaybetmiştir, aynı zamanda politika yapıcılar zaten daha aktif bir rezerv yönetimi tutumuna geçmiştir.
Bitcoin, makro arka plan sıkışırken oranlar ve akışlarla işlem yapıyor
Bu değişim, piyasanın oranlar ve akışlar birlikte hareket ettiğinde nasıl hızlı tepki verdiğini zaten gösterdiğinden bitcoin'e de yansıyor.
Fed, 18 Mart politika bildirisi'nde federal fon hedef aralığını %3,50 ile %3,75 arasında tuttu, ekonomik faaliyeti hâlâ sağlam bir hızda genişledi olarak tanımladı ve enflasyonun hâlâ biraz yüksek kaldığını belirtti.
Aynı zamanda Orta Doğu'daki gelişmelerle ilgili belirsizliğin arttığı belirtildi. Piyasaların fiyatlamayı yeniden yapması için bir faiz artırımı gerekmiyordu. Piyasalar yalnızca enflasyon riski ve coğrafi politika riskinin getirileri hâlâ yüksek tutabileceğini hatırlatmak yeterliydi.
İki yıllık hazine bonosu getirisi, 17 Mart'ta 3,68%'den 18 Mart'ta 3,76%'ye yükseldi. Bu sadece sekiz baz puanlık bir hareket, ancak kısa vadeli faizlerin yeniden fiyatlandırılması, bitcoin'in zaten ETF talebi ve genel risk isteğine dayandığı durumlarda önem taşır.
İki ardışık ETF çıkışı, Fed'in bilanço düzenlemesinin bu harekete neden olduğunu kanıtlamak için yeterli değil. Bununla birlikte, faizler ortamı daha az uygun hale geldikçe yatırımcıların maruziyetlerini azaltmaya istekli olduklarını gösteriyor.
ON RRP verileri, bu hareketin neden bu kadar güçlü etki ettiğini açıklamaya yardımcı olur. Petrol, enflasyon endişelerini besleyerek hâlâ piyasayı şekillendirebilir. Ancak mekanizma daha derinlere uzanır.
Piyasanın pasif likidite salma valfi neredeyse boşken, aynı enflasyon korkusu, ters repo havuzunda hâlâ milyarlarca dolarlık rezervlerin azalabilmesi durumunda olduğu gibi, finansman koşullarına, getirilere ve tahsis kararlarına daha hızlı yayılabilir.
Bitcoin için, bu, Fed'in kendi araştırmalarının da desteklediği, ham petroldeki tek bir harekete göre daha kalıcı bir makro çerçevedir.
Ocak araştırması makalesi, rezervler ve GN RRP bakiyeleri azaldıkça dönem sonu repo etkilerinin zaten güçlendiğini, Mart 2023 dönem sonunda SOFR'nin GN RRP oranının 7 baz notu üzerinde ve daha sonraki dönem sonlarında en fazla 25 baz notu üzerinde yükseldiğini belirtti.
Bu, kripto-özel bir sinyal değil, piyasa yapısı sinyalidir. Daha sıkı tamponların finansman piyasalarında önce görünür hale nasıl geldiğini gösterir.
Ayrıca net bir fark da var. New York Fed’in Şubat 2026 rezerv talep esnekliği güncellemesi, fed fonları oranının rezerv değişikliklerine duyarlılığının çok küçük olduğunu ve istatistiksel olarak sıfırdan ayrılamadığını belirtti; bu da rezervlerin hâlâ bol olduğunu gösteriyor.
Piyasa, eski pasif yedeklerin inceldiği, ancak kalan rezerv havuzunun şu anda hâlâ yeterli göründüğü bir senaryo ile uğraşıyor.
Bu kombinasyon, bitcoin için yeni bir düzen yaratabilir. Daha erken aşamada, piyasalar ters repo havuzunun düşüşünü izleyebilir ve bu düşüşü sessiz bir destek kaynağı olarak değerlendirebilir.
Mevcut aşamada varsayılacak çok daha az sessiz destek var. Ya rezervler şokları temizce emiyor, ya Fed tahvil satın alımları ve mevcut altyapılara daha fazla dayanıyor, ya da riskli varlıklar kendileri daha fazla ayarlamayı yapıyor.
Sonraki baskı noktaları çeyrek sonu finansmanı, Hazine nakit dalgalanmaları ve ETF talebindedir
Buradan en kullanışlı çerçeve, izlenecek koşullar kümesini belirlemektir.
En olası senaryo, rezerv bakiyelerinin mevcut seviyelerde kalması, Fed'in faizleri değişiklik yapmadan tutması ve ETF akışlarının karışık taleple gün içinde dalgalanmaya devam etmesidir. Bu yapıda, bitcoin muhtemelen kısa vadeli getirilerle ve genel risk isteğine bağlı kalacak, ancak görünür bir finansman kırılımı olmadan.
Daha yüksek riskli senaryo, zaten tabloda yer alan rakamlardan kolayca çizilebilir. Hazine büyük bir nakit bakiyesini korursa, yerel ters repo havuzu sıfıra yakın kalır ve enflasyon endişeleri kısa vadeli piyasa baskısını artırırsa, rezerv azalması, ON RRP'nin hâlâ düşme alanı olduğu dönemdeki kadar değil, doğrudan bankacılık sistemine yansıyacaktır.
Bitcoin, daha sıkı finansal koşullar, daha dikkatli ETF talebi ve arka planda pasif likidite desteğinin hâlâ mevcut olduğuna dair azalan güvenle bu değişimi hissedebilir.
Daha hafif risk senaryosu da açık. Rezerv yönetimi satın alımları rezervleri istikrarlı tutarsa, çeyrek sonu finansmanı düzenli kalırsa ve bu haftaki çıkışlardan sonra ETF akışları iyileşirse, piyasa ON RRP yastığının kaybolmasını yeni bir stres kaynağı olarak değil, sadece bir tesisat değişimi olarak değerlendirebilir.
Rejim değişimi hâlâ orada olacaktı. Fark, Fed’in aktif araçlarının gerilimin daha geniş piyasalara sıçramasını engellemek için yeterli iş yapmasıydı.
Sonraki kontrol noktaları mekanik.
- Traders, günlük ON RRP serisini, haftalık H.4.1 güncellemesini rezervler ve Hazine'nin nakit bakiyesi için ve günlük ETF akışlarını izlemelidir.
- Ayrıca, merkez bankasının kendi araştırmalarına göre ince rezervlerin ilk olarak görünmeye başlayacağı yer olan repo piyasalarında çeyrek sonu finansman baskısının daha net şekilde ortaya çıkıp çıkmadığını da izlemelidirler.
Bitcoin'in hemen gerçekleşebilecek baskısı hâlâ petrol, enflasyon veya sert faiz yeniden fiyatlandırması yoluyla gelebilir. Daha büyük makro sinyal bir katman daha aşağıda yer alıyor.
Bir zamanlar piyasa stresini hafifleten pasif likidite yastığı neredeyse tükenmiştir. Sonraki şok, aktif Fed yönetiminin bunun kripto para piyasasının bir sonraki makro başı belası olmamasını sağlayıp sağlayamayacağını gösterecek.
Dünya petrol fiyatlarını izlerken, kritik bir Fed nakit desteğinin neredeyse tükendiği ortaya çıktı ilk olarak CryptoSlate'de yayınlandı.