Yazar | Clow Basitçe Blok Zinciri
2025'te Ethereum, tipik bir "Temel analiz ve fiyatın ayrılması".
Ağustos ayında, ETH fiyatı 2021'deki önceki zirvesini kırarak 4900 doların üzerinde tarihin en yüksek seviyesine ulaştı. Piyasa duygusu "aşırı korkak" seviyeye ulaştı ve "Ethereum'un Bitcoin'i geçeceği" tartışmaları yeniden gündeme geldi.
Ancak iyi günler uzun sürmedi ve yıl sonuna gelindiğinde, ETH fiyatı 2900 dolar civarına geriledi ve zirvesine göre yaklaşık %40 düşüş kaydetti. Son 365 günlük verilere bakıldığında düşüş %13,92 ve dalgalılık oranı %141'e ulaştı.
Tıpkı paradoks gibi, bu yıl Ethereum teknik olarak gerçekten dikkat çeken bir performans sergiledi: başarılı bir şekilde uygulandıPectraFusaka ile iki ana yükseltme, ağın ölçeklenebilirlik kapasitesini tamamen yeniden şekillendirdi; Layer 2 ekosistemi patlayıcı bir büyüme gösterdi ve Base zincirinin yıllık geliri birçok ortak zincire yetişti; BlackRock ve diğer devler tarafındanBUIDL FonuEthereum'ın gerçek dünya varlıkları (RWA) için tercih edilen bir结算层 (settlement layer) hâline geldiğini gösterdi ve fon hacmi 2 milyar doları aştı.
Teknoloji ilerliyor, ekosistem çiçekleniyor, ancak fiyatlar düşüyor.
Bu "temel analiz ve fiyatın ayrılması"的背后， neyin geçtiğini merak ediyor musunuz? Not: Cümlenin son kısmı hâlâ Çince bırakılmış. Doğru çeviri şu şekilde olmalıdır: "Temel analiz ve fiyatın ayrılması"的背后, ne
Deflasyon Mitinin Çöküşü
Bu sapma anlaşılırken, ...Dencun GüncellemesiSöylemek.
13 Mart 2024'te yapılan Dencun güncellemesi, Ethereum'un deflasyon anlatısının çökmesine doğrudan neden olan ana tetikleyici oldu.
Bu yükseltmenin merkezinde, L2'ye özel veri erişimi katmanı sunan Blob işlemleri ile EIP-4844'un tanıtılmaması yer almaktadır. Teknik olarak bu yükseltme, L2 işlemlerinin maliyetinin %90'dan fazlasının düştüğü ve Arbitrum, Optimism gibi ağların kullanıcı deneyimlerinin büyük ölçüde iyileştiği mükemmel bir yükseltmedir. Ancak token ekonomisinde ciddi sarsıntıya neden olmuştur.
EIP-1559 mekanizması altında, ETH yakma miktarı (deflasyon gücü) doğrudan blok alanının ne kadar yoğun olduğuna bağlıdır.Dencun, veri kullanılabilirliği arzını büyük ölçüde artırdı ancak talep tarafı eşit şekilde artmadı - L2 hacmi artarken blob alanı fazla kapasite ile karşılaştı ve blob ücretleri uzun süre sıfıra yakın seviyelerde kaldı.
Veri en iyi açıklama yapar.Ethereum, yükseltme öncesi zirve dönemlerinde günlük binlerce ETH yakabiliyordu; Ancak Dencun yükseltmesinden sonra blob ücretlerindeki çöküş nedeniyle toplam yakma miktarı aniden düştü.Daha da önemlisi, ETH'in günlük yaklaşık 1800 ETH'lik blok aralığıyla arzı yakma miktarını aşmaya başladı ve Ethereum, daralma yerine enflasyon dönemi yaşamaya döndü.
ultrasound.money verilerine göre,2024'te Ethereum'ın yıllık enflasyon oranı, yükseltmeden önceki negatif değerden pozitife döndü, bu da ETH toplam arzının artık azalmadığını ve günlük olarak net şekilde arttığını göstermektedir.Bu, "ultrasesli para" (ultra sound money) anlatısının temelini tamamen sarsmıştır.
Dencun, aslında Ethereum'un daraltma hikayesini geçici olarak "ölçüverdi".ETH, "kullanıldıkça azalan" bir kıt varlık türünden, hafif enflasyonist bir varlık türüne döndü.Bu aniden değişen maliye politikası, "ultrasesli para" teorisine dayalı olarak ETH'e yatırım yapan birçok kişiyi hayal kırıklığına uğrattı ve onların piyasadan çekilmeye karar vermesine neden oldu. Uzun vadeli bir yatırımcı sosyal medyada şöyle yazdı: "ETH'yi seyreltme nedeniyle satın aldım, şimdi bu mantık yok edildi, neden hâlâ elde tutayım?"
Teknolojik gelişmeler genellikle olumlu haberlerdir ancak kısa vadede fiyatları düşürmektedir. Bu da Ethereum'un şu an karşılaştığı en büyük paradokstur.L2 ne kadar başarılı olursa, ana ağın değer yakalama gücü o kadar zayıflar; kullanıcı deneyimi ne kadar iyi olursa, ETH sahipleri o kadar zarar görür.
L2'nin iki yüzlü bıçağı: Vampir mi yoksa kalesi mi?
2025'te Layer 2 ve Layer 1 arasındaki ilişkinin tartışmaları zirveye ulaştı.
Finansal raporlara göre Ethereum L1'in durumu gerçekten endişe verici. Coinbase tarafından geliştirilenTemel zincir2025'te 75 milyon USD'den fazla gelir yaratarak, L2 sektörünün yaklaşık %60'lık kâr payına sahip oldu. Karşılaştırıldığında, Ağustos ayında yoğun işlem hacmine rağmen Ethereum L1'in protokol geliri sadece 39,2 milyon USD'ye ulaştı ve hatta Base'in bir çeyreğindeki gelirden dahi az kaldı.
Ethereum'ı bir şirket olarak düşünürsek, gelirleri ciddi şekilde düşerken piyasa değeri hâlâ yüksekse, geleneksel değer yatırımcıları açısından "pahalı" görünür.
"L2'ler birer parazittir ve Ethereum'un kanını emmektedir." Piyasadaki yaygın bir inandır.
Ancak derinlemesine bakıldığında, durumun bu kadar basit olmadığını görebiliriz.
L2'deki tüm ekonomik aktiviteler sonunda ETH cinsinden değerleştirmeye sahiptir. Arbitrum veya Base üzerinde kullanıcılar, gas ücretlerini ETH cinsinden öderken, DeFi protokollerinde temel teminat da ETH'dir. L2 ne kadar gelişirse, ETH'nin "para" olarak sıvılaşması da o kadar artar.
Bu para birimi primi, sadece L1 gaz gelirleriyle ölçülemez.
Ethereum "Kullanıcıya doğrudan hizmet verin"Yeniden yapılandır"Hizmet L2 AğıL2'nin L1'ye ödediği Blob ücreti, temelde Ethereum'un güvenliğini ve veri erişilebilirliğini satın almak anlamına gelir. Blob ücretleri şu anda düşük olsa da, L2 sayısı arttıkça bu tür B2B gelir modelinin sadece bireysel kullanıcılara dayalı B2C modeline göre daha sürdürülebilir olabileceği düşünülmektedir.
Bir benzetme:Ethereum artık perakendeci değil, toptancılık yapmaktadır. Kar marjı düşük olsa da, ölçek ekonomisi daha büyük olabilir.
Sorun, piyasanın henüz bu iş modelindeki değişimi anlamamış olmasıdır.
Rekabet ortamı: Çok yönlü baskılar
Ethereum'ın zor durumuyla ilgili tam bir konuşma yapmadan rakiplerden bahsetmek de mümkün değildir.
Electric Capital 2025 yıllık raporuna göre, Ethereum hala tartışmasız geliştirici lideri konumunda. Ethereum'da 31.869 aktif geliştirici bulunurken, tam zamanlı geliştirici sayısı diğer ekosistemlerle kıyaslandığında rekabet edilemez bir seviyededir.
AmaYeni geliştiricilerin peşinde koşulan yarışta, Ethereum avantajını kaybediyor.Solana'da aktif geliştirici sayısı 17.708'e ulaştı, bu da yıllık bazda %83'lük bir artışa denk gelmektedir ve yeni gelen geliştiriciler arasında dikkat çekmektedir.
Daha önemlisi pistlerin ayrışması.
Solana, yüksek TPS ve düşük ücretleriyle PayFi (Ödeme Finansı) alanında lider konumuna ulaştı.Solana üzerindeki PayPal USD (PYUSD) dolaşımdaki miktarı arttı ve Visa gibi kuruluşlar, Solana üzerinde büyük ölçekli ticari ödeme testlerine başladı.
DePIN (Dağıtık Fiziksel Altyapı) yarışında Ethereum hatta daha büyük bir darbe aldı.L1 ve L2 arasında parçalanma ve gaz ücretlerindeki dalgalanmalar nedeniyle, yıldız proje olan Render Network, 2023 Kasım ayında Solana'ya geçti. Helium, Hivemapper gibi önde gelen DePIN projeleri de Solana'yu tercih etti.
Ancak Ethereum tamamen başarısız olmadı.
içindeRWA, genellikle "ReelGerçek dünya varlıkları ve kurumsal finans sektöründe, Ethereum kesin bir liderlik durumundadır. BlackRock'in 2 milyar dolarlık BUIDL fonunun çoğu Ethereum üzerinde çalışmaktadır. Bu, büyük hacimli varlık işlemleri konusunda geleneksel finans kurumlarının Ethereum'un güvenliğini daha çok güvendiğini göstermektedir.
Stabilcoin pazarında, 170 milyar dolarlık yaklaşık 54'ü %'lik bir payla Ethereum hâlâ "internet doları" nın başlıca taşıyıcısıdır.
Ethereum, karmaşık DeFi ve finansal altyapıların inşasında uygundur çünkü en deneyimli mimarlar ve araştırmacılar buradadır. Rekabetçileri ise Web2'den katman uygulama geliştiricilerini çekmiştir ve bu da tüketici odaklı uygulamalar inşa etmeye uygundur.
Bu iki farklı ekolojik konumun belirlediği, gelecekteki rekabetin yönüdür.
Wall Street'in "belirsiz" tutumu
"Olducalı ana akım finans kurumlarının güçlü onayını alamadı gibi görünüyor."
Bu his hüslenme değildir.BlokVerilere göre yıl sonuna kadar, Ethereum ETF'lerine yaklaşık 9,8 milyar dolar net giriş yaparken, Bitcoin ETF'lerine 21,8 milyar dolar giriş olmuştur.
Neden Kurumlar Ethereum’a Bu Kadar "Soyut"?
Temel neden:Yönetmelik sınırlamaları nedeniyle 2025 yılında piyasaya sürülen mevcut ETF'lerde teminat fonksiyonu kaldırıldı.
Wall Street en çok nakit akışını önemser. Ethereum'un doğasıyla gelen 3-4% tutarlı getirisi, ABD Hazine bonosu ile rekabet etmede temel bir avantaj kaynağıydı. Ancak BlackRock veya Fidelity'in müşterileri için, "faizsiz" bir riskli varlık (ETF içindeki ETH) tutmak, doğrudan ABD Hazine bonosu veya yüksek kâr payı veren hisseleri tutmaya göre çok daha az cazip olur.
Bu da kurumsal fon akışında "tavan etkisi"ne doğrudan neden oldu.
Daha derin sorun, konum belirsizliğiydi. 2021 döngüsünde kurumlar, ETH'yi kripto piyasasının "teknoloji hisse senedi endeksi" olarak, yani yüksek beta varlık olarak görmüştür. Yani piyasa iyi giderse, ETH'nin BTC'ye göre daha fazla artması gerekir.
Ancak 2025 yılında bu mantık artık geçerli olmayacak. Güvende kalmayı hedefliyorsa kurumlar BTC'ye yönelirken, yüksek riskli ve yüksek getirili projelere yönelmek istiyorsa diğer yüksek performanslı blokzincirlerine veya yapay zeka ile ilgili jetonlara geçecekler. ETH'nin "alpha" getirisi artık belirsiz olacak.
Ancak kurumlar, Ethereum'u tamamen terk etmedi.
BlackRock'ın BUIDL fonunun 2 milyar doları tamamıyla Ethereum üzerinde, bu da şu sinyalini veriyor:Milyarlarca dolarlık varlık işlemleri için geleneksel finans kurumları, Güvenilirliği ve yasal kesinlik için sadece Ethereum'a güvenmektedir.
Kurumun Ethereum'a yaklaşımı, daha çok "Stratejik olarak onay, taktiksel olarak bekleyiş".
Yenilgiden kurtulmanın beş olasılığı
Mevcut düşüşün karşılarında, Ethereum'un gelecekte nasıl bir dönüştürme yapacağı?
İlk olarak, teminat altına alınmış ETF'lerin donmuş piyasasının çözülmesi.
2025 ETF'leri sadece "yarım bitmiş" bir üründür ve kurumların ETH'ye sahip olmasının staking getirisi sunmadığı anlamına gelir. Stake özelliği olan bir ETF onaylanır onaylanmaz, ETH anında yıllık getirisi %3-%4 olan dolar cinsinden değerli bir varlığa dönüşecektir.
Yaklaşık 40 trilyon dolarlık küresel emeklilik fonu ve devlet serveti fonları için hem teknoloji büyümesi (fiyat artışları) hem de dayanıklı...Sabitleştirilmiş getiri (teminat getirisi) varlıkları, varlık dağılım tablosunda standart hale gelecektir.
İkinci olarak, RWA patlaması.
Ethereum, artık Wall Street'in yeni arka ucu olmaya devam ediyor. BlackRock'ın 2 milyar dolarlık BUIDL fonu çok zincirli hale getirilse de, Ethereum hâlâ başlıca zincirlerden biri olarak kalıyor.
2026 yılında, daha fazla devlet tahvili, emlak ve özel hisse fonlarının zincir üzerine getirilmesiyle birlikte, Ethereum'ın sayısız milyar dolarlık varlığı taşıması bekleniyor. Bu varlıklar yüksek gaz ücretlerine neden olmayabilir ama, çok miktarda ETH'yi likidite ve teminat olarak kilitleyerek, piyasadaki dolaşımdaki ETH miktarını büyük ölçüde azaltacak.
Üçüncü olarak, Blob pazarındaki arz ve talebin tersine dönmesi.
Fusaka'nın neden olduğu deflasyonun başarısızlığı geçici bir arz-talep dengesizliğidir. Şu anda Blob alanı kullanım oranı sadece %20-%30 seviyesindedir. Web3 oyunları, SocialFi gibi L2'de patlamalar yaşandıkça Blob alanı doldurulacaktır.
Blob pazarı doyma noktasına ulaştığında, maliyetleri üssel olarak artacaktır.Sıvı Sermaye AnaliziL2 hacimleri arttıkça blob ücretlerinin 2026 yılına kadar ETH toplam yakıt miktarının %30-50'sini oluşturması muhtemeldir. Bu durumda, ETH "ultrasonik para" olarak tekrar enflasyonunun azalacağı yola girecektir.
Dördüncü olarak, L2 arayüz uyumluluğunda bir kırılma.
Şu anda L2 ekosisteminin parçalanması (sıvılığın bölünmüş olması, kötü kullanıcı deneyimi) büyük ölçekli benimsenmenin ana engelidir. Optimism'in Superchain ve Polygon'un AggLayer, birleşik bir sıvılık katmanı inşa etmekte.
Daha önemlisi, L1 tabanlı ortak bir sıralayıcı teknolojisidir. Bu, tüm L2'lerin aynı merkezsiz sıralayıcı havuzunu paylaşmasına olanak tanıyacak, zincirler arası atomik takas problemini çözecek ve sıralayıcıların ETH yemin etmesiyle birlikte L1'in değer tekrar yakalayabilmesini sağlayacaktır.
Kullanıcıların Base, Arbitrum ve Optimism arasında WeChat'te mini uygulamalar arasında geçiş yapmak gibi akıcı bir şekilde geçiş yapmaya başladığında, Ethereum ekosisteminin ağ etkisi üssel bir şekilde patlayacak.
Beşinci olarak, 2026 Teknoloji Yol Haritası.
Ethereum gelişimine ara verilmemiştir. Glamsterdam (2026'nın ilk yarısı), uygulama katmanında iyileştirmelere odaklanacak, akıllı sözleşmelerin geliştirme verimliliğini ve güvenliğini büyük ölçüde artıracak, gaz maliyetlerini düşürecek ve karmaşık kurumsal düzeydeki DeFi uygulamalarının yolunu açacaktır.
Hegota (2026'nın ikinci yarısı) ve Verkle Ağaçları ise son savaşın anahtarlarıdır. Verkle Ağaçları, durumsuz istemcilerin çalışmasına olanak tanıyacak, bu da kullanıcıların TB'lik verileri indirmek zorunda kalmadan Ethereum ağını cep telefonlarında hatta tarayıcılarda doğrulayabilecekleri anlamına gelir.
Bu, Ethereum'un merkezsizleşmişliği açısından tüm rakiplerinden çok önde olmasına neden olacak.
Özetleme
Ethereum'ın 2025'te "kötü" performansı, başarısızlık nedeniyle değil, çünkü şu anda bir ... yaşıyor."Küçük yatırımcı spekülatif platformundan küresel finansal altyapıya" dönüşümün acılı metamorfözu.
Kısa vadeli L1 gelirini fedakârlık etti ve L2 için sınırsız ölçeklenebilirlik elde etti.
Kısa vadeli para değerinin patlama gücünü kurumsal düzeyde varlıklar (RWA) ile uyumlu ve güvenli bir kemer kuşağı karşılığı fedakârlık etti.
Bu, bir iş modelinde temel bir dönüşümdür:B2C'den B2B'ye, işlem ücretlerinden kazanç elde etmekten küresel bir hesaplama katmanı olmaya geçiş.
Yatırımcılar için mevcut Ethereum, bulut hizmetlerine 2010'ların ortasında geçiş yapan Microsoft gibidir - hisse senedi fiyatı geçici olarak düşük olsa ve yeni çıkan rakiplerle mücadele etmesi gerekse de, inşa ettiği derin ağ etkileri ve koruyucu kanalları, bir sonraki aşamada güç birikimi sağlıyor.
Sorun, Etehrenyum'un yükselişini değil, piyasanın bu dönüşümün değerini ne zaman anlayacağını konusudur.