Yazar: Zhou, ChainCatcher
Birçok kişi, kripto para yatırımcılarının son günlerine girdiğini düşünüyor.
Geçmiş on yıl boyunca kripto VC'ler yüksek oranda homojenleşti — aynı sektörlerde toplandı, aynı hikayeleri anlattı, aynı projeleri rekabet etti. Görünüşte canlıymış gibi, ancak aslında sektörün iç yapısı zayıftı.
Ancak şu anda gerçekleşen şey, bu endüstrinin doğuşundan bu yana en beklenen anlardan biri olabilir; piyasa ilk kez gerçekten bölünmeye başladı.
2026 yılının 2 ay sonunda, iki finansman haberi sırayla ortaya çıktı.
Dragonfly Capital, 6,5 milyar dolarlık dördüncü fonunu tamamladı ve stabilcoin'ler, zincir üstü finansal altyapı ile gerçek varlıkların tokenleştirilmesi gibi alanlara odaklanıyor.
Diğer tarafta, Paradigm, yatırım kapsamını kripto para para sınırlarını aşarak AI, robotik ve diğer önde gelen teknoloji alanlarına genişletmek üzere yeni fon için en fazla 15 milyar dolarlık finansman arıyor.
Aynı kripto endüstrisinin en üst düzey sermaye sağlayıcıları olarak, aynı düşüş döngüsünde neden bu kadar farklı iki yol izlendi?
a16z Crypto'yi de dahil edersek, soru daha da ilginç hale geliyor; yakın zamanda bu kurum, beşinci fonu için 2 milyar dolar topluyor.
Bu üç fon, şimdiki crypto VC dünyasının endüstri zorluklarına karşı verdiği üç tamamen farklı cevabı temsil eder.
Destek: a16z Crypto'nin uzun dönem mantığı
Kripto VC finansman arazisinde, a16z Crypto uzun süredir en üst sıradadır. Bu, Andreessen Horowitz’in (a16z) kripto yatırımlarına odaklanan fon hattıdır ve 2013 yılından beri dört tur finansman tamamlamış olup, toplam hacmi 76 milyar doları aşmaktadır ve şu anda dünyada en büyük kripto fonlarından biridir.
Bu yıl başlarında, a16z altyapı, uygulama katmanı ve büyüme fonları gibi birçok alanda 150 milyar dolarlık yeni bir sermaye topladı ve AI ile kripto para arasındaki kesişim alanını önemli yatırım yönlerinden biri olarak belirledi.
Fortune dergisine göre, a16z Crypto, beşinci fonunu yaklaşık 2 milyar ABD doları hedefleyerek topluyor ve 2026 yılının ilk yarısının sonuna kadar fon toplamayı planlıyor.
a16z Crypto ortağı Chris Dixon, blok zincirini internetin bir sonraki altyapısı olarak görüyor ve kripto endüstrisinin, bugünün AI'ı için 1943'te yayınlanan sinir ağı makalesi gibi, uzun bir "temel atma dönemi"'nde olduğunu düşünüyor. Gerçek主流laşmanın onlarca yılın hazırlığına ihtiyacı var.
Dixon, risk sermayesi içinde kaliteli varlıkları erken satmanın en kötü karar olduğunu belirterek, a16z Crypto'nun geçmişteki yatırımlarının 95%'ini hâlâ elinde tuttuğunu açıkladı.
Takım, her yıl yayınladığı kripto para endüstrisi yıllık raporuyla, piyasa durgun olsa bile, bu sektörde neler olduğunu ciddiyetle anlamaya devam ettiğine yatırımcılara sinyal vermektedir.
a16z Crypto'nin hedef aldığı yatırımcılar, kripto endüstrisindeki uzun vadeli kurumsal sermaye ve sektörün tamamına derin bir inançla sahip olan eski para akımlarıdır.
Onlar için, kripto paranın bir geleceği olduğuna inandıkları sürece, a16z Crypto doğal bir tercihtir.
Değişim: Dragonfly'nin finansal evrimi
Dragonfly, 2018 yılında Asya ve ABD pazarlarını birbirine bağlayan erken aşamalı bir kripto VC olarak kuruldu. İlk fonun büyüklüğü sadece 1 milyar dolar idi ve o dönemde en temel rekabet avantajı, ortak kurucuların Çin ve ABD pazarları arasında coğrafi arbitraj yapma yeteneğiydi.
2019 yılından beri Dragonfly, ikincil piyasaya doğru genişlemeye başlamış, likidite fonlarını yönetmeye ve kendi işlem ekibini kurmaya başlamıştır. Hem risk hedge aracı olarak hem de birinci piyasa yatırımları için gerçek zamanlı piyasa verileri sağlayarak projelerin değerlendirilmesinde yardımcı bir bakış açısı haline gelmiştir.
2022 yılında, Dragonfly, Naval Ravikant tarafından 2014 yılında ortak kurulan kripto hedge fonu Metastable'i satın alarak altına kattı ve bu sayede Dragonfly Ventures (birinci düzey yatırımlar), Dragonfly Liquid (likidite stratejileri), Metastable (hedge fonu) olmak üzere üç paralel iş hattı oluşturdu.
Birinci seviye VC yargı gücü, ikinci seviye piyasa işlem yetenekleriyle birleştiğinde, Dragonfly 'nin saf birinci seviye kripto fonlarından en temel farkını oluşturur.
Ancak bu sistemin kurulması bir anda gerçekleşmedi. Birinci ve ikinci seviye yatırım sistemini kurmak, tamamen farklı iki karar alma çerçevesi, risk yönetimi sistemi ve insan kaynakları yapısı oluşturmak anlamına gelir—— birinci seviye, erken aşamadaki projeler için derin teknik yargı yeteneği gerektirir, ikinci seviye ise piyasa mikro yapısı için hassas nicel beceriler gerektirir.
Dragonfly önceki dış istihdam ilanlarında, adayların delta-neutral hedge, türev stok risk yönetimi gibi uzmanlık becerilerine sahip olmaları gerektiği açıkça belirtilmişti; bu tür uzmanlar kripto sektöründe zaten nadirdir ve geleneksel finans kurumlarından getirilmesi uzun bir uyum süreci gerektirir.
Bu işlem sistemi, Dragonfly tarafından yıllarca biriktilen bir engeldir ve diğer fonlar için doğrudan kopyalanması en zor olan noktadır.
Şu anda Dragonfly, birinci ve ikinci piyasa segmentlerini kapsayan, işlem odaklı bir kurumdur ve toplam yönetilen varlık değeri yaklaşık 40 milyar ABD dolarıdır; portföyü Ethena, Polymarket, Monad Labs gibi ünicorn şirketleri içermektedir.
Ancak bunun ardında, olumlu olmayan bir sektör eğilimi yatıyor.
RootData verilerine göre, 2025 yılında kripto para birimi ilk basamak piyasasında 22,73 milyar dolarlık (Post-IPO ve borçlanma dışındakiler) finansman tamamlandı, bu da 2024 yılına göre 120,6% artış anlamına geliyor; ancak finansman olayları sayısına bakıldığında, yıl boyunca toplam 933 finansman olayı gerçekleşti, bu da geçen yıla göre 40,3% azalma ve son beş yılın en düşük seviyesi olarak kaydedildi, ayrıca aylık finansman olayları sayısı neredeyse tek yönlü bir düşüş eğiliminde.
Toplam finansman miktarı artıyor, ancak finansman alan projelerin sayısı azalıyor, bu da paranın giderek daha çok biriktiğini ve küçük ve orta ölçekli erken dönem projeler için kalan alanın giderek daraldığını gösteriyor.
Dragonfly ortak yöneticisi Haseeb Qureshi , geçmişteki genel kripto ve finansal olmayan uygulama denemelerinin piyasa tarafından doğrulanamadığını düşünüyor. Yeni fon, stabil para birimlerine, DeFi 'ye ve zincir üstü finansal hizmetlere odaklanacak.
O, Ethena, Polymarket, Rain, Mesh gibi son zamanlarda yapılan yatırımların büyümesi konuyu açıkça ortaya koymaktadır; " kripto alanının kapsama alanı yakında patlayıcı bir şekilde genişleyecek ve merkezdeki kurucuları desteklemek istiyoruz".
Dragonfly Yatırımcıları, blockchain finansalizasyon mantığını inanan kurumsal kurumlar, işlem odaklı yapılandırmacılar ve kripto para konusunda pratik bir tutum sergileyen yatırımcılardır.
Onlar, kripto paranın dünyayı değiştirmek için büyük bir hikâye gerekli olmayabilir; gerçek likidite ve sürdürülebilir işlem getirisi, onların ihtiyaç duyduğu cevaptır.
Dragonfly Bu yolun anahtarı, trende uyum sağlamaktır; kripto endüstrisi giderek finansalleşiyor ve bu trendi diğerlerinden daha erken kendi temel rekabet avantajına dönüştürdü.
Limit: Paradigm'ın Sınır Öyküsü
Paradigm hikayesi, bir dizi sayının değişimiyle başlar.
2021 yılında, Paradigm 25 milyar dolarlık bir sermaye topladı ve o dönemde kripto fon tarihinin en büyük tek seferlik sermaye toplama rekorunu kırdı.
2024 yılında, üçüncü fon 8,5 milyar dolarlık bir boyuta indi.
Bu sefer hedef 15 milyar dolar, yatırım alanı kripto para birimlerinden AI, robotik ve diğer öncü teknolojilere genişlemektedir.
Paradigm’in temelini 19 yaşında bir makine öğrenimi startup’ı kurup Twitter tarafından satın alınan VC ve büyütme modeli oluşturuyor; ortak kurucularından biri Matt Huang, Redpoint Capital’tan geliyor, diğer ortak kurucu ise Fred Ehrsam, Coinbase’in ortak kurucusu.
Takımın avantajı, erken trend tahmini ve teknik risk yönetimidir; Matt Huang'un ortağı ve Stripe kurucusu Patrick Collison, onu şöyle değerlendirmiştir: "Onun soğukkanlı, titiz ve sabırlı olması, etkisi geciken karmaşık teknolojiler için özellikle uygundur."
Paradigm portföyü, endüstriyi şekillendiren erken dönem yatırımlar olan Uniswap ve Coinbase gibi protokolleri içerir.
Paradigm ayrıca bir araştırma laboratuvarı ve mühendislik organizasyonunun birleşimi olarak tanımlanmıştır, geleneksel bir VC gibi değil.
FTX çöküşünden sonra Paradigm üç yıl boyunca yeniden inşa etti. Ancak kripto endüstrisinde şu anda kaliteli erken dönem projelerin eksikliği temel olarak çözülmedi; bu, yargı yeteneği ve yetiştiricilik becerisine vurgu yapan bir fon için, değer düşüşünden daha temel bir zorluk oluşturuyor.
Bu nedenle, Paradigm AI'ye geçiş, geçici bir karar değildir.
Aslında, 2023 yılında Paradigm, resmi websitesinden Web3 ile ilgili ifadeleri gizlice kaldırdı; ardından Matt Huang, "AI'nın ilerlemesi çok ilginç, göz ardı edilemez" diyerek açıklamada bulundu ve kripto ile AI'nın sıfır toplamlı bir rekabet olmadığını, ikisinin de büyük ölçüde örtüşeceğini belirtti. Bu yılın başlarında Paradigm, OpenAI ile birlikte EVMbench'i duyurdu; bu, AI modellerinin akıllı sözleşmelerdeki güvenlik açıklarını tanımayı ve düzeltmeyi test eden bir referans aracıdır.
OECD verilerine göre, 2025 yılında küresel AI alanında VC yatırımları 2587 milyar dolar seviyesine ulaşacak ve küresel VC toplam yatırımlarının %61’ini oluşturacakken, 2022 yılında bu oran sadece %30 idi.
Ancak daha gerçekçi bir düzlemde bakıldığında, Paradigm'in AI'ye yönelimi daha yapısal nedenlere sahiptir.
Kripto VC finansman arazisinde, a16z Crypto uzun vadeli sermayenin zirvesinde yer alırken, Dragonfly finansalleştirilmiş alanda en iyi işlem yapabilen avcıdır.
Paradigm ekibinin temel yapısı, a16z Crypto'un uzun vadeli inanç hikayesini kopyalayamaz ve Dragonfly'in işlem odaklı yolunu izleyemez.
Takım mirası, saf kripto para üzerinde ilgi kaybeden ancak çoklu sektörlerin teknoloji entegrasyonuna yatırım yapmaya istekli yeni sermayeyi kazanmak için entegrasyon ve yenilikçi bir hikâye anlatmasını zorunlu kılar.
Bu, Paradigm 'in bu dönüşümünün temel nedenidir ve tek sapma alanıdır.
Hack VC Yönetim Ortağı Alexander Pack (önceki Dragonfly Yönetim Ortağı), KKR ve Bain Capital'in tamamen özel sermaye yatırımlarından kredi ve halka açık hisse senetlerine geçtiğini, a16z'nin de teknoloji alanının çeşitli alt segmentleri için fonlar kurduğunu belirtti. Paradigm'in bu hamlesi, tüm endüstrinin gelişim eğilimiyle uyumlu olarak, şirketin olgunlaştığını ve daha geniş teknoloji alanına yeniden entegre olduğunu gösteriyor.
Üç paradigm, üç tahmin
Üç fon bir araya getirildiğinde, net bir mantıksal dalga çizgisi görülecektir.
Kendi cevaplarını veren aynı soru: Kripto endüstrisinin durgunluk döneminde, bir fon olarak neden hâlâ var oluyorsunuz?
a16z Crypto cevabı ölçek ve inançtır. Döngüyü aşacak kadar büyük, sektörü temsil edecek kadar derin araştırma ve piyasaya sürekli olarak güven vermek.
Dragonfly cevabı yetenek ve odaklanmadır. Kripto finansalizasyonu derinlemesine işleyerek, ticari yeteneklerle birinci el pazarının sınırlarını telafi eder ve projelerin az olduğu döngülerde sermayenin aktif kalmasını sağlar.
Paradigm'ın cevabı ise hikâye ve sınırları zorlamaktır. AI ile kripto para birimlerinin birleşimiyle oluşan yeni bir hikâye ile geleneksel kripto VC'lerin ulaşamadığı yatırımcıları kazanmak ve sınırlarını bir endüstride değil, daha geniş bir teknoloji entegrasyonu dalgasına genişletmek.
Üç fon, üç farklı yanıt. Hiçbir paradigmayı nihai çözüm olarak görmemek gerekir, hiçbir paradigmayı rastgele kopyalamak mümkün değildir—— hangi hikâyeyi anlatabileceğiniz, temelde ekip genetiklerine bağlıdır.
Bu, kripto VC'nin olgunlaşmanın bir işareti olabilir; artık herkes aynı yolda koşmuyor, her biri kendi yolu buluyor. Homojen bir sektör zayıftır; farklı türler ortaya çıkabiliyorsa, pazar gerçekten hayattadır.