Çinli Yapay Zeka Başlangıç Şirketleri, Yüksek Değerlendirmeler ve Stratejik Yatırımlarla Milyarlarca Dolarlık Finansman Çekiyor

Yazı | Bir Dakika Ticaret, Yazar | Qianliu, Düzenleyici | Yi'an

Financial Times'in Mayıs başındaki bir habere göre, Ulusal Entegre Devre Sanayi Yatırım Fonu, DeepSeek'in ilk sermaye artırımını öncü olarak finanse etmek üzere görüşmeler yürütüyor ve şirketin değerlemesi 45 milyar ABD dolarına (yaklaşık 307,8 milyar Çin yuanı) sabitlendi. Bu rakam, sadece birkaç hafta içinde 10 milyar ABD dolarından 20 milyar ABD dolarına, ardından 45 milyar ABD dolarına yükseldi—yaklaşık beş katına çıktı.

Daha önce The Information'a göre, kurucu Liang Wenhong, yaklaşık %40 hisse kazanmak için en fazla 20 milyar yuan kişisel olarak yatırmayı planlıyordu. Nisan ayında, Reuters, DeepSeek'in dış finansmanı başlattığında değerlemesinin "sadece" 10 milyar doların üzerinde olduğunu ortaya çıkardı.

Üç yıldan az bir süredir var olan ve 160 ile 200 arasında çalışanı olan bir şirket, neden 300 milyar Çin yuanı değerinde?

Bu soruyu DeepSeek'a sorun, ardından ZhiPu, MiniMax ve Kimi'ye de sorun; alınan cevaplar neredeyse aynıdır.

Hong Kong Borsası verilerine göre, ZhiPu'nun en son piyasa değeri 50 milyar Hong Kong dolarına (yaklaşık 430 milyar Çin yuanı) ulaştı; ilk listede yalnızca 52,8 milyar Hong Kong dolarıydı ve 4 ayda neredeyse 10 kat arttı. Şanghay Finans Gazetesi'ne göre, MiniMax'in en son piyasa değeri 25 milyar Hong Kong dolarına (yaklaşık 223,5 milyar Çin yuanı) ulaştı ve 4 ayda neredeyse 4 kat arttı.

LatePost'a göre, Kimi'nin en son 2 milyar dolarlık sermaye artırımı Meituan Longzhu tarafından öncülük edildi ve değerlemesi 20 milyar doları (yaklaşık 13,6 milyar Çin yuanı) aştı; altı ay içinde toplam 3,9 milyar doların üzerinde sermaye topladı ve Çin'deki büyük modellerde girişimci şirketler arasında en fazla sermaye toplayan şirket oldu.

Dört şirketin toplam değeri 1 trilyon Çin yuanını aşmaktadır.

Bu, bir şirketin tek başına oynadığı bir oyun değil, Çin'in yapay zeka sektörünü saran bir sermaye kasırgası. Ulusal büyük fon, DeepSeek'i öncü olarak finanse ediyor, Çin Mobil, Kimi'ye yatırım yapıyor; devlet sahibi sermaye yoğun bir şekilde giriyor—basitçe söylemek gerekirse, bu artık sadece VC/PE oyunu değil, ulusal stratejik bir tahmin.

Aynı zamanda Tencent, Alibaba, Meituan gibi internet devleri de bu treni kaçırmamak için gerçek para harcıyor. Tencent, DeepSeek'e yatırım yapmak için görüşmeler yürütüyor, Alibaba, Kimi'ye defalarca yatırım yaptı ve Meituan Longzhu tek başına 200 milyon doların üzerinde yatırım yaptı—devler, kendi modellerini geliştirmek için para harcarken, aynı zamanda yatırım yoluyla “bilet alıyor”.

İlginç bir şekilde, JPMorgan, 22 Nisan'da yayınladığı raporda şu kararı verdi: “Çin AI alanına girmenin tek yolu” penceresi yaklaşık 6 ila 12 ay daha sürecektir. Kimi, Adım Yıldızları gibi sonraki şirketler hisse senedi piyasasına girdiğinde, Zhipu ve MiniMax'in kıtlık primi yapısal olarak azalacaktır. Basitçe söylemek gerekirse: Şimdi almazsanız, bundan sonra bu pozisyonu elde edemeyebilirsiniz.

Yatırımcılar aslında ne satın alıyor? Bu soru iyi bir şekilde incelenmeye değer.

Öncelikle dikkat çekici bir veri setine bakın.

ZhiPu'nun yıllık raporuna ve MiniMax'in ihale belgesine göre, ZhiPu 2025 yılında 724 milyon yuan gelir elde etti, bu da %131,85 artış anlamına geliyor; ana hissedarlara ait net kayıp 4,698 milyar yuan, araştırma ve geliştirme harcamaları ise 3,18 milyar yuan, yani her 1 yuan kazanç için 4,4 yuan araştırma ve geliştirme harcaması yapılıyor.

MiniMax, 2025 yılında 79,038,000 ABD doları gelir elde etti, bu da önceki yıla göre %158,9 artıştır; 1,872 milyar ABD doları zarar kaydetti, bu da önceki yıla göre %302,3 artıştır.

Kimi, tam finansal raporunu açıklamadı, ancak ana şirketi Moonshot AI'nın toplam finansmanı 37,6 milyar Çin yuanını aştı, harcama hızı bu şekilde anlaşılabilir.

ZhiPu Qingyan AI Asistanı arayüzü, resim/ZhiPu AI sitesi

İlginç bir şekilde, iFlytek'in yıllık raporuna göre, iFlytek 2025 yılında 27,1 milyar yuan gelir elde ederek 839 milyon yuan net kâr elde etti ve toplam piyasa değeri yaklaşık 118,7 milyar yuan oldu. Yılda 800 milyon yuan kâr eden bir şirketin piyasa değeri 1.200 milyar yuanın altında; ancak 4,7 milyar yuan zarar eden bir şirketin piyasa değeri 5.000 milyar yuanı aşıyor.

Bu hesap nasıl yapılır?

Dürüst olmak gerekirse, geleneksel değerleme modelleri burada neredeyse geçersiz. DCF (nakit akışları indirgeme) yöntemi, bu şirketler için abaküsle roket yörüngesi hesaplamak gibi—araç kendisi sorunsuz, sorun durum uyumsuzluğu. Yatırımcılar bugünün gelirini değil, hatta gelecek yılın kârını değil, “geleceği tanımlama hakkı”na dair bir opsiyonu satın alıyor.

JPMorgan raporunda temel bir yargı yer alıyor: AI büyük modellerinin nadirlik primi için bir pencere var, yaklaşık 6 ila 12 ay. Bu duruma bir örnek olarak, Cambricon, A hisse senedi piyasasında tek pure AI çip üreticisiydi ve 2025 yılının Kasım sonunda hisse fiyatı yaklaşık 1500 yuan idi. Daha sonra Moore Threads, Muxi Technologies ve Birun Technologies sırayla piyasaya sürüldü. Cambricon'un gelir ve kâr tahminleri artırılmasına rağmen, hisse fiyatı bu yıl itibarıyla yaklaşık %2 düştü ve değerleme kat sayısı %25 ila %30 daraldı. Rakip şirketler piyasaya girdiğinde nadirlik kayboldu.

Bu mantık dört kurtulmuş üzerine de geçerlidir. ZhiPu ve MiniMax, şu anda dünyada yalnızca iki adet saf öncü AI büyük modeli halka açılmış şirketdir ve bunlar "performans primi" değil, "benzersizlik primi" enjoy ediyorlar. Kimi bir kez halka açıldığında, DeepSeek bir kez finansmanı açıldığında bu nadirlik azalacaktır. Bu yüzden şimdi yatırım yapmak, kesinlik değil, "konum kazanma" içindir.

Görsel/MiniMax resmi sitesi

Açıkçası, bu trilyon dolarlık değerlemeli şenlik, temelde “geleceği tanımlama hakkı” üzerine bir açık artırma yarışıdır. Kim AI çağında teknoloji standartlarını, iş modelini ve kullanıcı alışkanlıklarını tanımlayabilirse, o, bir sonraki neslin Microsoft'u ya da Google'ı olma ihtimaline sahiptir. Dört ejderha şimdi, pencere kapanmadan önce, milyarlarca dolarlık finansmanla kendi yerlerini kazanmaya çalışıyor.

2023 yılında büyük modeller şirketleri hala “PPT şirketleri” olarak alay ediliyordu — hikayeler göz alıcıydı, gelirleri neredeyse sıfırdı. İki yıl geçti, durum değişti.

Çin Günlük Halk Gazetesi'ne göre, 2026 yılında Çin'de günlük Token kullanımı 140 trilyonu aştı, 2024 başındaysa bu rakam sadece 10 milyar idi; iki yıl içinde bin katın üzerinde bir artış yaşandı. Token, büyük modellerin bilgi işleminin en küçük birimidir ve endüstrinin ticari olarak temel fiyat birimidir. Basitçe ifade edersek, Token kullanımının kaç kat arttığı, tüm endüstrinin seviyesinin o kadar arttığı anlamına gelir.

Bu seviye, doğrudan şirketlerin gelir tablolarında yansır.

Meituan Longzhu ortağı Wang Xinyu'ya göre, K2.5 modelinin güncellenmesinden sonra Kimi'nin yıllık sürekli geliri (ARR) bu yıl Mart'ta 100 milyon doları aştı ve Nisan'da 200 milyon dolara ulaştı. Altı ay içinde dört finansman turu ve toplam 3,9 milyar doların üzerinde finansmanla, yerel büyük model girişimcileri arasında en fazla finansmana sahip olmak, piyasanın ticarileştirme yeteneğine verdiği güveni yansıtmaktadır. K2.6 modeli, 300 alt Agent'in paralel çalışmasını ve 4.000 iş birlikli adımını desteklemekte; kodlama yeteneği ve Agent kümeleri konularında büyük bir ilerleme kaydetmiştir.

Görsel/Kimi resmi sitesi

ZhiPu'nun verileri daha aşırı. Şirketin açıklamalarına göre, MaaS platformu API'sinin yıllık tekrarlanan geliri (ARR) yaklaşık 1,7 milyar Çin yuanıdır (yaklaşık 250 milyon ABD doları), bu da geçen yılın aynı dönemine göre 60 kat artış anlamına gelir ve yıl başından beri 6,4 kat artıştır. GLM-5'in yayınlanmasından 24 saat içinde, ByteDance TRAE, Alibaba Qoder, Tencent CodeBuddy, Meituan CatPaw, Kuaishou Wanqing, Baidu Akıllı Bulut ve WPS Office gibi önde gelen platformların tümü resmi olarak entegre edildi ve Çin'in en büyük 10 internet şirketi arasında 9'u GLM modelini derinlemesine kullandı.

Mart 2026 itibarıyla Zhipu'nun platformunda kayıtlı şirket ve kullanıcı sayısı 4 milyonu aştı ve küresel olarak 218'den fazla ülke ve bölgeye hizmet verdi. Şubat 2026'da Zhipu, API fiyatlarını 30% artırarak ilk satın alma indirimini kaldırdı; ancak talep hâlâ arzdan fazla kaldı—bu, küresel AI sektöründe nadir bir sinyaldir: müşterilerin daha kesin verimlilik için ödeme yapmaya istekli olduğunu gösterir. JPMorgan'in araştırma raporuna göre, Zhipu'nun API fiyatlandırma gücü "çok daha sağlam" hale gelmektedir ve fiyatlandırma ortamı bir yıl önceye göre çok daha sağlıklıdır.

ZhiPu AI BigModel Açık Platformu, resim/ZhiPu AI resmi web sitesi

MiniMax'ın yaklaşımı farklı. MiniMax'in yıllık raporuna göre, 2025 yılında geliri 79,038,000 ABD doları olup, yurt dışı gelir oranı %70'i aşmakta ve brüt kar marjı negatiften pozitife geçerek %25,4'e ulaşmıştır. Şirket, C taraflı iki küresel ürün olan Talkie ve Deniz Kabuğu AI ile "AI-native uygulama" yolunu izlemektedir. 2025 yıl sonu itibarıyla MiniMax ürünlerinin toplam hizmet verdiği kullanıcı sayısı yaklaşık 236 milyon, toplam kurumsal müşteri ve geliştirici sayısı ise 214.000'i aşmıştır. Kurucu Yen Junjie, Token tüketim miktarında bir ila iki basamak büyüklüğünde patlayıcı bir artış beklediğini ve şirketin yıllık tekrarlanan geliri (ARR) 1 milyar ABD doları aralığına gireceğini açıkça ifade etmiştir.

MiniMax Deniz Kabuğu Video Uygulaması arayüzü, resim/MiniMax resmi sitesi

Teknik ilerlemeler, gelir patlamasının temel destegidir.

DeepSeek V4, Vals AI değerlendirmesinde açık kaynaklı modeller arasında birinci, küresel olarak dokuzuncu sırada yer alarak önceki nesil V3.2'ye göre yaklaşık 10 katlık bir performans artışı sağlamıştır. Agentic Coding değerlendirmesinde, V4-Pro'nun teslim kalitesi Claude Opus 4.6'nın düşünme modu dışı performansına yakındır ve Sonnet 4.5'ten daha iyi bir kullanıcı deneyimi sunar. Daha da önemlisi maliyet: V4 Flash, milyon token başına yalnızca 0,28 dolar maliyetle Claude Opus'un yaklaşık %1'idir. Geliştirici topluluğunun hesaplamalarına göre, V4 Flash'ın aylık kullanım maliyeti 504 doların altına düşebilir; bu da Kimi'nin aynı kullanım miktarı için maliyetinin yaklaşık 8 katı, GLM'in ise 4 katıdır. Bu düzeydeki maliyet avantajı, API fiyat savaşında neredeyse ezici bir üstünlük sağlar.

Ancak üçüncü taraf değerlendirmeler, DeepSeek V4'ün küresel öncü modellerle hala bir fark olduğunu göstermektedir. Arena.ai genel sıralamasında V4, 14. sırada yer alırken, GPT-5.4, Claude Opus 4.6 gibi öncü modellerle hala uzaklık bulunmaktadır. Metin yeteneği 20. sırada, çoklu modallik yeteneği ise V4'ün zayıf yönüdür. Geliştirici topluluğunun yorumladığı gibi: “Açık kaynakta birinci olmak şaşırtıcı değil, herkes DeepSeek'in 'Üç Büyük'ün en güçlü AI'larıyla yarışmasını bekliyor.”

Açıkçası, dört kurt şimdi aynı anda iki şey yapıyor: biri model yeteneklerini yakalamak, diğeri çıkarım maliyetini düşürmek. İlk olan müşterilerin kullanıp kullanmayacağını belirliyor, ikincisi müşterilerin ne kadar kullanabileceğini belirliyor. Bu iki şey de iyi yapıldığında gelir, “var mı yok mu” sorunu değil, “ne kadar hızlı artar” sorunu haline gelir.

Elbette, kayıplar da aynı hızda genişliyor. Zhihu 2025 yılında gelirinin %439'una研发 harcama yapıyor; MiniMax, ayarlanmış net kaybı 250 milyon ABD doları. Bu düzeyde para harcamak, çoğu şirket için sürdürülebilir değil—ancak dört kurt, tam olarak bu "çoğunluk" dışındaki özel bir örnektir. Onların mantığı basit: Önce teknolojik farkı yarat, ardından maliyet avantajını inşa et, en sonunda hesaplaş.

Kimi OK Computer Agent ürünü yayınlandı, resim/AYIN KARANLIK YÜZÜ resmi sitesi

Dört Küçük Ejderhanın değerlemesi giderek artarken, internet büyük şirketlerinin ruh hali biraz karmaşık.

13 Mayıs 2026 tarihinde Tencent, hissedarlar toplantısı gerçekleştirdi. Günlük Finans Haberi'ne göre, AI iş birimindeki ilerlemeye dair sorulduğunda Ma Huateng şöyle dedi: "Bir yıl önce gemiye bindiğimizi düşündük, ancak sonra bu geminin sızdırdığını fark ettik; şimdi üzerinde duruyoruz ama oturamıyoruz ve geminin hızının artmasını istiyoruz." Aynı gün Alibaba, çeyreklik finansal raporunu yayınladı ve CEO Wu Yongming, telekonferansta şunu ifade etti: "Alibaba için 2026 birinci çeyrek, 'hasat'tan çok 'ekim' geçen bir çeyrek oldu."

İki büyük isim, biri "gemide sızıntı var" diyor, diğeri "hasatından daha fazla ekin var" diyor. Bu sözler başka bir sektörde yatırımcıların ilgisini çekmeyebilirdi. Ancak AI alanında, pazar bunu anlayışla karşılıyor—çünkü herkes bunun kaybedilemeyecek bir savaş olduğunu biliyor.

Tencent, 2025'te AI yeni ürünlerine 18 milyar yuan yatırdı, 2026'da bu miktarın en az iki katına çıkarmayı planlıyor. 2026 mali yılı Dörtüncü Çeyrek (doğal yıl 2026'nın birinci çeyreği) boyunca Alibaba'nın ayarlanmış EBITA'sı %84 düştü, Non-GAAP net karı neredeyse tamamen ortadan kayboldu ve tüm para, AI altyapısına harcandı. Bu iki devin büyük yatırımları ne getirdi? Bulut işlevinde üç basamaklı AI geliri artışı ve model çağrısı miktarında üssel bir yükseliş getirdi—ancak gerçek "hasat"a ulaşmak için hâlâ uzun bir yol var.

Ma Huateng'in "gemide sızıntı" metaforu, Tencent'in geçen yıl yaşadıklarını mükemmel şekilde özetliyor. 2025 başlarında DeepSeek'in patlamasıyla Tencent, altındaki AI asistanı "Yuánbǎo"yu dış modelle entegre ederek bir süre için uygulama mağazası ücretsiz listesinde bir numaraya ulaştı. Ancak gürültü geçtikten sonra sorunlar ortaya çıktı: Erken dönem Hún Yún modelinin genel uygulama kapasitesi yetersizdi, Yuánbǎo uygulamasının 30 günlük kalıcılık oranı sadece %18,7 idi; 2025 yılında harcanan 18 milyar yuan, yeni AI ürünlerinin geliri, maliyeti ve giderleri üzerine odaklandı ve Tencent'i 2026 birinci çeyrekte 8,8 milyar yuan işletme kârı kaybına uğrattı. Tencent'in "gemisi" gerçekten sızıyordu, ancak şimdi yeni bir gemiyle yeniden yola çıkıyor.

Dört Küçük Ejderha için büyük şirketlerin endişesi tam bir fırsattır. Tencent, DeepSeek'e yatırım yapmak için görüşmeler yapıyor; Alibaba, Kimi'ye birden fazla kez yatırım yaptı; Meituan Longzhu, Kimi'nin en son serisini öncülük etti — dev şirketler, kendi modellerini geliştirmek için para harcarken, aynı zamanda Dört Küçük Ejderha'ya yatırım yaparak “bilet alıyor”. Bu “çift garanti” stratejisi bir sorunu ortaya koyuyor: kimse kesin olarak emin değil. Büyük şirketler, kendi modellerinin başarıyla sonuçlanıp sonuçlanmayacağını bilmiyor; bu yüzden Dört Küçük Ejderha'ya yatırım yaparak riskleri karşılaştırıyorlar. Dört Küçük Ejderha da kendi kendine sona varıp varamayacağını bilmiyor; bu yüzden dev şirketlerin parasını ve kaynaklarını memnuniyetle kabul ediyor. Her iki taraf da kendi ihtiyaçlarını karşılıyor, ancak bu ince rekabet işbirliği ilişkisinin ne kadar sürecek olduğunu kimse bilmiyor.

Ancak bu eğlencenin ardında dikkat edilmesi gereken birkaç işaret var.

İlk sinyal, kıtlık penceresinin kapanmaya başlamasıdır. JPMorgan, raporunda Kimi ve Step星辰'in listelenmesi durumunda, Zhihu ve MiniMax üzerindeki etkisinin Cambricon'un yaşadığı duruma benzer olacağını açıkça belirtti—kısa sürede IPO faaliyetleri sermaye akışını tetikleyecek ancak her şirketin kıtlık primi yapısal olarak azalacaktır. Çevirisi: Şu anki aşırı değerlemelerin bir kısmı “başka seçenek yok” nedeniyle oluşuyor; seçenekler arttıkça, fiyatlar doğal olarak rasyonel seviyeye dönecektir.

İkinci sinyal, hesaplama kapasitesi darboğazı. Çin Günlük Gazetesi verilerine göre, Çin'de günlük Token kullanımı 140 trilyonu aştı, ancak tüm ana LLM sağlayıcıları, çıkarım hesaplama kapasitesinin talep artışını takip edemediğini belirtti. Bu, şu anda görülen ARR büyüme hızının aslında bir üst sınır değil, bir alt sınır olduğu yönünde doğrudan karşıt bir sonuç yaratıyor—hesaplama kapasitesi darboğazı açıldığında, bastırılmış talep doğrudan onaylanmış gelire dönüşebilir. Alibaba Cloud, 18 Nisan'da AI hesaplama fiyatlarını %34 artırma kararı aldı; Zhipu'nun API fiyatları yıl başından beri neredeyse iki katına çıktı—fiyat artışlarına rağmen talep hâlâ güçlü, bu da fiyat belirleme gücünün gerçekten model sağlayıcılarına doğru kaydığını gösteriyor; ancak aynı zamanda hesaplama maliyetlerinin nihayetinde tüm endüstrinin bir "darboğazı" haline geleceğini de ifade ediyor.

Üçüncü sinyal en ince: DeepSeek'in düşük maliyetli yolu, temelde bir "boyut düşürme saldırısı"dır. Çoğu şirket için, tek bir aşamada derin optimizasyon yaparak hesaplama gücü tasarrufu sağlamak kısa vadeli olarak etkilidir, ancak uzun vadede tavan çok açıktır. DeepSeek V4 Flash'in maliyeti, rakiplerinin 1/4'ünden 1/8'ine kadardır; bu avantaj, sonsuz hesaplama kaynağı sağlamaktan ziyade mühendislik optimizasyonu ve yerel çip uyumu sayesinde elde edilmiştir. Hesaplama gücü tedarik zincirinde dalgalanma yaşanırsa veya rakipler mühendislik optimizasyonunda yakalansa, maliyet avantajı zayıflar.

Dört Küçük Ejderha hikayesi, temelde aynı hikayenin dört versiyonudur: Devasa finansmanla yoğun araştırma ve geliştirme desteklenir, teknoloji yenilemesi gelir artışı sağlar, gelir artışı daha yüksek değerlemeyi destekler, daha yüksek değerleme ise daha fazla finansman çekmek için kullanılır. Bu döngü bir kez çalışır hale gelirse, bir sonraki Microsoft olur; bir kez çökerse, bir sonraki WeWork olur.

Fark, bu sefer devlet gücü derinlemesine dahil oldu. Devlet büyük fonu DeepSeek’i öncü yatırım yaptı, Çin Mobil Kimi’ye yatırım yaptı, devlet sermayesi artık “seyirci” değil “ana karakter”. Bu, dört küçük çinli şirketin varoluş veya yokoluşunun sadece ticari bir sorun değil, aynı zamanda stratejik bir sorun olduğu anlamına gelir.

Eğlence hâlâ devam ediyor, ancak hesaplar bir gün ödenecek. Yatırımcılar için şu anki soru şudur: Kıtlık penceresi kapanıp kıtlık primi ortadan kalktığında, bu yüksek değerli şirketler, kendi gelirleriyle piyasa değerlerini koruyabilecek mi?

Cevap, gelecek yıl içinde ortaya çıkabilir.