Aave V4, 12,6 trilyon dolarlık menkul kıymet finansman pazarını zincir üzerine taşımayı hedefliyor

Yazar: Stani Kulechov

Derin Akış TechFlow

Derin Akış Öne Çıkarıyor: Menkul kıymet finansmanı, Wall Street'in en büyük ancak en az bilinen pazarlarından biridir; yalnızca ABD repozisyon pazarının günlük maruziyeti 1,26 trilyon ABD dolarıdır. Aave V4'ün merkez-ışın mimarisi, bu trilyon dolarlık pazarın zincir üstüne taşınma ihtiyacını tam olarak karşılayabilir. Menkul kıymet teminatlı kredi, repozisyon ve menkul kıymet kredisine kadar her aşamada protokol, geleneksel aracılık ücretlerini azaltmaktadır.

Sermaye piyasası finansmanı, Wall Street dışındaki neredeyse hiç kimse tarafından dikkate alınmayan en büyük piyasalardan biridir ve artık blokzincire taşınmaya başlamıştır. Sermaye varlıkları teminatlı kredi verme, trilyonlarca dolarlık bir iştedir. Sadece ABD repozisyon piyasasının günlük marjı yaklaşık 1,26 trilyon dolar, marjinal kredi verme 1,3 trilyon dolarlık rekor bir seviyeye ulaşmış ve servet yönetimi kapsamında sermaye varlıkları teminatlı krediler bu rakamlara ek olarak 400 milyar dolar daha eklemektedir. Sadece sermaye varlıkları kiralama piyasası, 4,6 trilyon dolarlık varlıkların kiralandığı ve 2025 yılında rekor 15 milyar dolar gelir yarattığı bir alandır. Bugün bu faaliyetlerin neredeyse hiçbiri blokzincire dokunmamıştır; işte burada fırsat yatmaktadır.

Zincire doğru bir pazar yapısı kurmak, onu en iyi şekilde entegre etmenin yoludur. Kredi alanlar ve kredi verenler arasında, bir dizi güvence veren kurum, kredi acentesi, üçüncü taraf teminat yöneticisi, ana broker ve takas odası yer alır. Her katman ücret alır, sonuçlandırma gecikmeleri yaratır ve bilgileri bulanıklaştırır. Teminatlar ikili ilişkiler içinde kalmıştır, yeniden teminat zinciri görüş alanının dışına uzanır ve bir sorun yaşandığında, nedeninin ne olduğu birkaç gün boyunca kimse tarafından net olarak görülmez. Her katman, iş, sürtünme ve maliyet yaratır.

Bu piyasa yapısını geliştirmek, Aave V4'ün yapmakta olduğu şeydir ve zincir üstü yollar ölçek kazanmıştır. Stabil para piyasası 322 milyar doları aştı, Aave yaklaşık 23 milyar dolar likiditeyi kilitlemiştir, GHO Aave'in yerel doları olarak piyasaya sürülmüştür, Aave Horizon toplam yatırımı 500 milyon doları aştı ve RWA destekli kredileri desteklemektedir. Nakit, likidite ve teminat kanalları artık mevcuttur.

V4, sistemi likidite merkezi ve ışınlara ayırır. Merkez, derinlikli havuzlardır; ışınlar ise bunlara eklenen modüler alanlardır (yani pazarlar), her biri kendi risk parametrelerine, varlık aralığına ve kurallarına sahiptir. Bu tek tasarım seçimi, menkul kıymet finansman pazarının arzuladığı organizasyon şekline neredeyse mükemmel şekilde uymaktadır: alt katmanda paylaşılan likidite, üst katmanda bölünmüş uyum alanları.

Üç süreç bunun içinde yer alır ve bunlar birlikte pazarı oluşturur.

Tokenize edilmiş menkul kıymetler, konservatif ve varlığa özel indirim oranlarıyla bir spoke'a teminat olarak yatırılır; sahipler, GHO veya stabil para birimlerini satmadan kiralayabilir. Pozisyonlar şeffaftır, indirim oranları açıkça belirlenmiştir ve tahliye otomatik olarak çalışır, arka ofis yoluyla değil. Sahipler, yükseliş potansiyelini korurken likiditeyi serbest bırakır ve banka bilançoları serbest kalır. Sadece ABD'deki servet yönetimi sektöründe bu, 400 milyar dolarlık bir defterdir ve hâlâ yeterince hizmet verilmemektedir. Gerçek dünya varlıklarının 2030'a kadar 16 trilyon dolara ulaşan tokenizasyonuyla, her varlık anında kiralayabileceğiniz bir teminat haline gelir. Horizon'un kurumsal RWA yatırımları zaten 500 milyon doları aştı ve talep açıkça ortada. Son kullanıcılar için likidite dakikalar içinde ulaşır, teminat olarak günlerce süren ikili kredi müzakereleri yerine tokenize edilmiş varlıklar kullanılır; faiz oranları şeffaftır ve derinlikli paylaşılan havuzlar tarafından belirlenir.

Bu bir dev. Repozisyon, kısa vadeli teminatlı nakit kiralama olup, ana teminatı hazine bonolarıdır ve yalnızca ABD piyasasında günlük maruziyet yaklaşık 12,6 trilyon ABD dolarıdır. Zincir üzerinde, repozisyon, tokenize edilmiş menkul kıymetlerle teminat vererek, düşük riskli bir merkezden stabil para nakit almak demektir; tam olarak V4'ün yapmak istediği şey budur. Atomik teslimat ve ödeme, takas başarısızlıklarını ortadan kaldırır, şartlar programlanabilir ve banka takvimine bağlı kalmadan 7×24 çalışır; yaklaşık 5 trilyon ABD dolarlık şeffaf olmayan, merkezileştirilmemiş çift taraflı repozisyonlar şeffaf hale gelir ve sürekli teminatlandırılır. En temiz takas ve gerçek zamanlı teminat görünürlüğüne ihtiyaç duyan piyasalar, tam olarak V4'ün en iyi şekilde hizmet verdiği piyasalardır.

Tahvilleştirilmiş menkul kıymetler, merkezi kiralık varlıklar haline gelir. Kısa pozisyon alıcılar ve teminat karşılayıcılar tarafından ödenen kira faizleri, doğrudan varlığı sahibi olan tedarikçilerin eline geçer; kiralama ajanlık fonksiyonları, eşleştirme, fiyatlandırma ve teminat yönetimi protokole entegre edilir. Bu, ücret havuzudur ve 2025 yılında 15 milyar dolarlık gelir üretir, bu da trilyonlarca dolarlık kiralık tedarikle eşleşir. Bugün kiralama ajansları, gelirin yaklaşık %20 ila %30’unu alır; sahipler bir cent bile görmeden her yıl milyarlarca dolar çekilir. Aynı işlemi protokol üzerinden yönlendirdiğinizde, bu kesinti sıfıra yakın seviyelere iner ve fiyat farkı sahiplerin eline geçer.

İki farklı düzenlemeye sahiptir, her ikisi de aynı çapları paylaşır. Tek fark, temel likiditenin nasıl organize edildiğidir.

Seçenek A: Tekil paylaşılan likidite merkezi

Tek bir likidite merkezi, takas ve teminat çekirdeğini sağlar. Nakit tarafını tutar, her pozisyon için tek bir muhasebe sistemi uygular, teminatları oracle ile fiyatlandırır ve maksimum derinlik bir yerde bulunur ve tüm üst seviye unsurlar tarafından paylaşılır.

Onun etrafında, her biri kendi kurallar kitapçığına sahip ancak temel likiditeyi paylaşan özel spoke'lar yer alır. SBL spoke'ları, tokenize edilmiş menkul kıymetleri teminat olarak kabul ederek sahiplerine konservatif varlık sınıfı indirim oranlarına dayalı olarak stabil coin veya GHO çekme imkanı sunar. SBL spoke'ları, risk bazında birden fazla spoke'a ayrılabilir. Repozisyon spoke'ları, yüksek kaliteli menkul kıymet teminatlı kısa vadeli nakit kredilerini işlemekte, atomik sonuçlandırma ve sürekli marjinalizasyon uygular. Menkul kıymet kiralama spoke'ları, tokenize edilmiş menkul kıymetleri kiralık varlık olarak listeler ve kira ücretleri bu varlıkları sağlayan sahiplere akar.

Bu düzenin avantajı derinliktir, çünkü bir havuz en derin likiditeyi ve en basit muhasebeyi sağlar. Sınırlama, riskin tek bir yerde bulunmasıdır, bu nedenle izolasyon, yapısal düzeyde değil, spoke katmanında tasarlanmalıdır.

Seçenek B: Varlık türü ve risk bazında birden fazla merkez

Bir diğer yöntem, her biri belirli bir varlık sınıfı ve risk seviyesine sınırlı olan birden fazla likidite merkezi çalıştırmaktır; bu merkezler, spoke’lar aracılığıyla aynı anda birden fazla merkeze bağlanır. Düşük riskli devlet tahvilleri merkezi sıkı bir iskonto oranı kullanır ve çoğu repo burada gerçekleşir; orta riskli kredi ve para piyasaları merkezi diğer ihtiyaçları karşılar; daha yüksek riskli hisse senedi merkezi ise daha geniş bir iskonto oranı ve daha katı tahliye eşiği uygular. Her merkez, kendi riski için fiyat belirler ve izole edilir.

Spoke'lar, bu merkezler arasında otomatik olarak yönlendirilir. Repurchase spoke'lar, devlet tahvili teminatını devlet tahvili merkezine gönderir, SBL spoke'lar hisse senedi sepetini hisse senedi merkezine gönderir; aynı kullanıcı bir alanda görünürken, protokol her pozisyonu parametrelerle eşleşen havuza yerleştirir.

Bu, üç şey getirir. Risk izolasyonu, yapısal hale gelir ve yapılandırmaya bağlı olmaz; bu nedenle hisse senedi şokları, geri alım desteği sağlayan devlet tahvili havuzuna dokunmadan kontrol altına alınabilir. Fiyatlandırma daha hassas olur, çünkü her merkez, birden fazla risk sınıfını karıştırmak yerine, bir risk sınıfı için faiz oranlarını ve indirim oranlarını belirler. Düzenleyici ayrım daha kolay hale gelir, çünkü bir merkez tek bir düzenleyici sisteme sınırlı kalabilirken, çaprazlar tüm sistemlerin deneyimini birleştirir. Maliyet, her merkezin likiditesinin daha az olmasıdır; ancak çaprazlar birden fazla merkezden çekildiği için toplam likidite ve birleştirilebilirlik korunur. Merkez ile belirli çaprazlar arasındaki kredi limitleri, risk izolasyonu maruziyetinin üst sınırını korurken likidite akışını artırabilir.

Gerçek yol, ikili bir seçim yerine bir spektrumdur. Derinlik ve basitliği birlikte başlattıktan sonra, teminat türleri genişledikçe ve izole edilebilirlik önem kazandıkça, kategori ve risk bazlı merkezlere yükseltin. Her iki yolla da aynı çaprazlar devam edebilir.

İki modda rol

Önceki katmanlarda dağılmış şirketler, parametreler ve katılımcılara dönüşmüştür. Kredi aracısılar, risk yöneticileri olan merkezi ve spoke parametrelerine dönüşmüştür; üçlü teminat yöneticileri, merkezin defter tutma ve çaprazlama motoruna (protokolün kendisine) dönüşmüştür; ana broker ve temizleme kuruluşları, izin verilen operasyon alanlarını çalıştıran operatörlere dönüşmüştür. Koruma kurumlarının defterleri, zincirin kendisine dönüşmüştür.

Önce farklı şirketlerde bulunan işlevler protokol rolüne aktarıldı, bu nedenle işlev kalırken kira kayboldu. Çift taraflı anlaşmalarda sıkışmış olan teminatlar artık çalışır durumda, çünkü aynı varlık, uygun her merkeze açık pozisyon desteği sağlayabiliyor; her karşı tarafta önceden doldurulmuş stok kalmıyor ve mevduat kaybı da olmuyor. İzin verilen spoke'lar veya yargısal sınırlamalı merkezler, KYC, yargı ve uygun varlık kurallarını kenarda uygularken, paylaşılan likiditeden yararlanmaya devam ediyor; bu sayede düzenleyiciler kendi kurallarına uygun mekanlara sahip oluyor ve piyasanın geri kalanının bağımlı olduğu emir defterini parçalamıyor.

İşlemler tamamen farklı bir hızda sonuçlanır. Geleneksel menkul kıymet piyasalarında ABD'de hâlâ işlem sonrası bir gün içinde, Avrupa'nın büyük bir kısmında ise iki gün içinde sonuçlanır; sektörün son dönemde bir günlük sonuçlanmaya geçiş adımı, katılımcılar için yaklaşık 30 milyar dolarlık bir uygulama maliyetiyle gerçekleşti. V4 atomik sonuçlandırma, 7/24, başarısızlık olmadan ve marjinal maliyeti neredeyse sıfır; geleneksel finansta günler süren muhasebe işlemleri, zincir üzerinde tek bir durum okumasına dönüşür.

Varlık sahipleri, borçlananlar ve nakit kredi verenler için getiri somuttur. Erişilebilir pazar boyutu trilyonlarca dolar olup, ABD repolarının günlük marjı yaklaşık 12,6 trilyon dolar, marj 1,3 trilyon dolar, menkul kıymet kiralama 4,6 trilyon dolar ve bunların tamamı 2030 yılına kadar 16 trilyon dolarlık teminatın tokenize edileceği üzerine kuruludur.

Kazançlar, bugün ajanların alacağı %20 ila %30 menkul kıymet kiralama gelirinin varlık sahiplerine geri dönmesi nedeniyle korunur. Atomik 7×24 menkul kıymet-karşılık ödemeli sistem, T+1 ve T+2 döngülerini ve çift taraflı repo işlemlerini zorlayan gün içi başarısızlıkları ortadan kaldırır. Sermaye daha çaba gösterir, çünkü havuzlanmış merkezi likidite, boşta kalan ön ödeme stoklarını sona erdirir ve aynı teminatın farklı platformlar arasında akışını sağlar. Riskler görünür ve kontrol altına alınabilir hale gelir; pozisyonlar, indirim oranları ve yeniden teminatlandırma gerçek zamanlı olarak şeffaftır ve kategori merkezleri şokları başlangıçta kontrol altına alır. Alım sadece birkaç dakika sürer, bu nedenle sahipler, piyasa tarafından belirlenmiş ve şeffaf faiz oranlarıyla, günlerce süren çift taraflı kredi limiti müzakerelerine gerek kalmadan, talep üzerine tokenize edilmiş pozisyonlarını teminat olarak kullanabilir.

Sermaye piyasası finansmanı, aracısız bir hesaplaşma ve teminat katmanı bekliyordu. Sermaye piyasası teminatlı kredi, repo ve menkul kıymet kiralama, aynı bir bilançonun üç yüzüdür; elinizdeki varlıkları teminat göstererek nakit alırsınız, kısa vadeli finansman sağlarsınız ya da getiri kazanmak için kiralarsınız. Bunlar birlikte, onlarca milyar doları emen ve hesaplaşma süresi günler süren bir boruda trilyonlarca dolar hareket ettirir.

V4, tek bir derinlik merkezi veya kategori ve risk bazlı ızgara üzerinden uzanan tekerlek rotaları dahil olmak üzere tüm üçünü de bir mimari üzerinde barındırıyor; likidite, stabil para nakit ucu ve kurumsal borular artık aktif. Borular nihayet yükseltildi, değer sahibi olanlara doğru akıyor ve üzerine bağımlı olan pazarlar trilyonlarca dolarlık. İşte Aave'in ele geçireceği pazar.