Her kimse ABD hisse senedi piyasasında büyük para kazandığında, izleyenlerin ilk yaptığı şey her zaman aynıdır: portföy raporunu inceleyip bir sonraki satın alınacak hisseyi bulmak.
En çok çevrilen rapor, tabii ki 24 yaşındaki Alman Leopold Aschenbrenner'a ait.
Bu yıl Mart'ta, yerel medya onu yoğun bir şekilde haber yaptı; başlıklar neredeyse aynıydı: OpenAI'den çıkarılan bir deha, 165 sayfa makaleyle AI trendlerini öngördü, bir hedge fon kurdu ve 5,5 milyar dolar yönetiyor...
Ancak etiketler sadece etiketler. Bu fonun gerçekten dikkat çeken yanı, NVIDIA'ya, OpenAI'ye veya herhangi bir AI modeli üreten şirkete yatırım yapmamasıdır. Yalnızca AI'nın varlığını sürdürebilmesi için gerekli olan şeylere yatırım yapar: elektrik üretimi, çip üretimi, ışık iletişimi, veri merkezleri...
Kendi makalesindeki sözleriyle, yapay zekânın sınırlaması algoritmada değil, elektrik ve hesaplama gücüdedir. Tüm fon, bu ifadenin doğru olduğunu varsayarak kurulmuştur.
Sosyal medyadaki yatırım uzmanı, "AI çağındaki ABD hisse senedi piyasasının oğlu" ya da "AI versiyonu Buffett" olarak anılıyor. Bu unvan, son zamanlarda tahminlerinin doğruluk oranı biraz abartılı hale gelince yeniden gündeme geldi.
Autopilot takip platformunun 1 Mayıs'ta yayınladığı verilere göre, takip edilen portföy iki ayda %61 arttı. Bu oranla, fonun büyüklüğü 9 milyar dolara yaklaştı.
Nereden para kazanılıyor? Anahtar iki hisse senediyle. Yıllık başından beri hisse senedi fiyatı %239 artan, AI veri merkezlerine şebeke dışı elektrik sağlayan yakıt hücresi şirketi Bloom Energy.
Geçen yıl sonunda yayınlanan pozisyon raporuna göre, bu şirketin 875 milyon dolarlık hissesi ve opsiyonlarına sahipti ve şu an piyasa değeri yaklaşık 3 milyar dolara ulaştı.
Ayrıca Intel. Aynı pozisyon raporuna göre, 2025 birinci çeyrekte Intel'in 20 milyon adet alım opsiyonunu, Intel hisse senedi fiyatı 20 ABD doları civarındayken satın aldı; o dönemde Wall Street'in ana akımı, Intel'in pek iyi olmadığını düşünüyordu.
Geçen hafta Intel, 25 yıldır görülmeyen 113 dolarlık rekor seviyeye ulaştı. Bir yıldan kısa bir sürede neredeyse beş katına çıktı; bu genç adamın opsiyon getirisi, hisse senedi getirisinden daha çarpıcıydı.
İzleyicilerin dürtüsünü anlıyorum. ABD yatırım sitesi Motley Fool, bir günde dört makale yazarak portföyünü analiz etti; yurt dışı Reddit yatırım forumunda ise onun portföyüne nasıl başvurulacağı tartışıldı. Herkes, portföy raporundan bir sonraki Intel'i bulmaya çalıştı.
Ancak, pozisyon raporlarının genellikle 45 günlük gecikme olduğunu unutmayın. Onun ne aldığını gördüğünüzde, piyasa zaten yarısını tamamlamıştır.
Daha da önemlisi, onun pozisyonunu gerçek zamanlı olarak bilmenize rağmen, sürekli doğru tahmin etme nedenini kopyalayamazsınız.
Küme, en büyük Alpha'dır
Öncelikle, Leopold Aschenbrenner'in 2024 yılında yazdığı AI ile ilgili makale, mevcut AI gelişim yönünü ve yatırım akışını neredeyse öngörmüştür.
Temel argümanı bir cümleyle özetlemek mümkündür: AI modellerinin eğitim için kullanılan hesaplama gücü her yıl yaklaşık bir ondalık basamak artıyor; bu hızla 2027 civarında insan seviyesine yakın genel yapay zeka (AGI) ortaya çıkacaktır.
Ancak bu büyüme hızını korumak için kritik kısıtlama algoritmik düzeyde değil, elektrik, çip üretimi ve fiziksel alandadır. Tek bir eğitim kümesinin elektrik tüketimi megavat seviyesinden gigavat seviyesine çıkar, bu da büyük bir nükleer santralin çıkışına yakındır.
Bu, tüm fonun temel mantığıdır. AI'nın gelişimi fiziksel sınırlamalarla belirlenir, bu nedenle sınırlamaların kendisine yatırım yapmalısınız.
Bu yargı, bir zeki kişinin kitaplıkta çok çalışıp çıkarım yapmış gibi görünüyor; ancak benim düşünceme göre, bu yargı, onu çevreleyen grup tarafından şekillendirildi.
Bir yıl önce, OpenAI'nin Superalignment ekibinde çalışmıştı. Bu ekip, insanlardan daha akıllı olan yapay zekânın nasıl kontrol edileceği üzerine odaklanıyordu ve doğrudan baş bilim insanı Ilya Sutskever'e rapor veriyordu.
O yıl içinde, içsel eğitim planlarını, gerçek hesaplama tüketimini ve sonraki nesil modellerin elektrik ve çiplere olan spesifik ihtiyaçlarını gördü. Makalesinde "gigawatt seviyesindeki elektrik tüketimi" tahminini yazarken, muhtemelen laboratuvardaki içsel rota haritasına dayanmıştı.
Nisan 2024'te, OpenAI yönetim kuruluna şirketin güvenlik önlemlerinin yetersiz olduğunu ve yabancı istihbarat kurumlarının sızma riskiyle karşı karşıya kalabileceğini uyarıan bir dahili not yazdığı için OpenAI tarafından görevden alındı.
Bu not, yönetim ile yönetim kurulu arasında gerilim yarattı ve OpenAI daha sonra onu "bilgi sızdırma" nedeniyle kovdu.
İki ay sonra makale yayınlandı. Bu makale, bağımsız bir araştırma olarak değil, OpenAI içindeki bilgiye ilişkin açık bir versiyon olarak anlaşılmalıdır.
Yapay zeka makalesi "neye bakılması gerektiği" sorusunu çözdü. Ancak yatırım yapmak için yalnızca yöne sahip olmak yeterli değildir.
Yapay zeka daha fazla elektrik enerjisi gerektiriyor, bu yargı 2024 yılında birçok analist tarafından söylenmişti. Gerçekten değerli olan, zamanlama ve pozisyonlamadır; örneğin, Intel hissesi 20 dolarken 20 milyon adet alım opsiyonu satın alıp almayacağınız.
Bu güven, sadece AI'nın büyük eğilimine inanmaktan değil, hangi şirketin ne kadar büyük elektrik satın alma sözleşmesi imzaladığını, hangi veri merkezinin genişletildiğini ve talebin ne kadarlık olduğunu tam olarak bilmekten kaynaklanıyor.
Leopold Aschenbrenner tarafından kurulan Situational Awareness fonunun yatırımcıları, bu kararların ilk sırasında oturuyor.
Bu fonun LP'leri, Stripe'ın iki kurucusunu içerir; şirket, Silicon Valley'deki büyük bir kısmının teknoloji şirketlerinin ödeme akışlarını işlemekte olup, altyapı harcamalarındaki hızlanmayı doğrudan hissedebilmektedir;
Diğer yatırımcı, eski GitHub CEO'su ve şu anda Meta AI ürün sorumlusu olan Nat Friedman'dır ve her gün hesaplama gücü satın alma kararlarına katılır.
Yatırıma ek olarak, onlar bir sürekli güncellenen bilgi kanalı getiriyorlar.
Ayrıca, fonundaki araştırma direktörü de bu zincirdeki kilit bir rol oynuyor. Carl Shulman, AI güvenliği alanında deneyimli bir isim, daha önce Peter Thiel'in Clarium Capital hedge fonunda, AI dünyasının bilgilerini uygulanabilir işlem stratejilerine dönüştürmekle görevliydi.
Portföyünde, dikkat edilmesi kolayca kaçırılan bir kripto köşesi daha var.
Geçen yılın sonundaki pozisyon raporuna göre, CleanSpark ve Bitfarms pozisyonlarını yeni oluşturdu; her ikisi de BTC madencilik tesislerini AI hesaplama merkezlerine dönüştüren bitcoin madenciliği şirketleridir.
Kripto madenleri, doğal olarak büyük ölçekli elektrik bağlantısı ve soğutma sistemlerine sahiptir; bu da AI veri merkezleri için en az bulunan kaynaklardır.
İlginç olan, kripto endüstrisiyle tanışık olması. 2022'de SBF tarafından kurulan FTX hayır kurumu Future Fund'ta dokuz ay çalıştı ve FTX'in çöküşünden hemen önce ayrıldı.
Bu deneyim, maden işletmeleri hakkındaki görüşünü doğrudan etkiledi mi, dışarıdan bilinmiyor. Ancak, kripto endüstrisiyle ve AI öncü laboratuvarlarıyla aynı anda derinlemesine temas eden az sayıda kişiden biri olduğu kesin. Bu kesişim, aynı zamanda nadir bir bilgi konumu ve bağlantı potansiyelidir.
Bir başka detay, nişanlısı Avital Balwit, Anthropic'ın CEO'su Dario Amodei'nin baş danışmanıdır. Anthropic, Claude'nin ana şirketi ve OpenAI'nin en doğrudan rakibidir.
OpenAI'de çalışmış, nişanlısı Anthropic CEO'sunun yanındaydı. AGI yarışmasının en önde gelen iki şirketi; birinde pratik deneyimi, diğerinde günlük teması var.
Amerika'nın Fortune dergisi, geçen yıl onunla temas halinde olan on iki kadar iç halkı röportaj yaptı ve sonucunda, onun "Silicon Vadisi laboratuvarlarında hazırlanmakta olan fikirleri hikâyeye dönüştürmede çok yetenekli" olduğunu ortaya koydu.
Yazar, bu ifadenin çok nazik olduğunu düşünüyor. Yapılan şey daha doğrudan, özel dairelerden elde edilen bilgileri açık piyasada riske atmak. Yayınlanan AI makalesi gizliliği kaldırılmış versiyon, kendi yatırım fonu ise tam versiyon.
Dışarıdan erişilemeyen bir geri bildirim döngüsü
Geriye dönüldüğünde, Leopold Aschenbrenner'in fonu daha az yaygın bir yapı seçti.
AI alanındaki çoğu fon, risk sermayesi yoluyla erken aşamadaki şirketlere yatırım yapar ve bir sonraki OpenAI'nin kim olacağını tahmin eder. O bu yolu izlemedi. Fortune'a göre, fonunu kurarken AGI'nin etkisinin çok büyük olduğunu belirterek VC modelini açıkça reddetti ve yatırım kararlarının yalnızca en likit olan açık piyasalarda tam olarak ifade edilebileceğini savundu.
Bu seçim, kendi çevresindeki bir uzlaşmayı ortaya koyuyor: AI çağının en büyük yatırım fırsatları, zaten fiziksel altyapıya sahip olan eski şirketlerde gizli olabilir.
Mevcut elektrik bağlantısına sahip bir yakıt hücresi şirketi, çip üretimi için çip üretme hattına sahip bir çip devi veya maden ve soğutma sistemlerine sahip bir bitcoin madenci şirketi olabilir. Bu şirketler yıllardır borsada işlem görmektedir ve likiditeleri yüksektir, ancak çoğu analist hâlâ eski değerleme çerçevelerini kullanarak onları fiyatlandırıyor ve "AI altyapısı için gerekli" değişkenini henüz modellerine ciddi şekilde dahil etmiyor.
İşte onun arbitraj fırsatı.
Dairedeki insanlar AI altyapı genişleme hızını ve ölçeğini zaten biliyor, açık piyasa hâlâ eski mantıkla fiyatlandırıyor. Bu fark, kârın kaynağıdır.
Bu bilgi avantajının bir başka özelliği de kendini güçlendirmesidir.
Fon getirisi ne kadar iyi olursa, endüstri çekirdek katmanındaki kişilerin LP olma isteği o kadar artar. LP sayısı ne kadar çok olursa, fonun erişebileceği karar verici düzey bilgisi o kadar yoğunlaşır. Bilgi ne kadar yoğun olursa, tahmin doğruluğu o kadar yüksektir. Bu, pozitif bir geri besleme döngüsüdür ve dışarıdaki kişiler için bu döngüye girmenin engeli yalnızca artar.
Elbette, bu döngünün zayıf bir yönü de var. Yüksek derecede yoğun pozisyonlar ve belirgin kaldıraç, tüm fonun tek bir hikâyeye aşırı derecede bağımlı olduğunu gösteriyor. "AI altyapısı sürekli genişliyor" öncülüsü geçerli olduğu sürece, her şey yolunda gidiyor.
Ancak AI'nın gelişim hızı yavaşlarsa ya da enerji darboğazı bir teknolojik atılımla aşılırsa, konumun geri çekilme hızı kurulum hızından çok daha hızlı olacak. O, yalnızca yönü değil, aynı zamanda tempoyu da tahmin ediyor. Tempo biraz da olsa bozulursa, topluluktaki uzlaşım aksine kolektif bir algı eksikliğine dönüşebilir.
İlk soruya geri dönün.
Herkes onun pozisyonlarını inceleyip işlemlerini kopyalamaya çalışıyor. Ancak hisse senedi tanrısı seviyesindeki getirilerin ardında yapısal koşullar var.
Tez açık, pozisyon raporları açık, yatırım mantığı podcast ve röportajlarda çok net şekilde anlatılmıştır. Ancak onun yaptığı her bir kararı tamamen anlasanız bile, bu kararları verirken bulunduğu konumu kopyalayamazsınız.
Pozisyonlar geriye dönük incelenebilir, getiriler kıskançlık uyandırır, ancak bilginin kaynağı paylaşılamaz. Belki de bu, bu dönemdeki en pahalı eşitsizliktir.
Yazar: Kuri, Shenchao TechFlow
Kaynak: Şen Çao TechFlow