เขียนโดย：Charlie
แปลโดย: Luffy, Foresight News
ตลอดมา การเคลื่อนไหวของตลาดคริปโตทั้งหมดล้วนหมุนรอบบิตคอยน์ ขณะนี้ยุคสมัยดังกล่าวกำลังจะสิ้นสุดลง
เศรษฐกิจการเข้ารหัสในปัจจุบันแบ่งออกเป็นสองกลุ่มหลัก: สินทรัพย์แบบเกิดจากภายในและสินทรัพย์แบบเกิดจากภายนอก
所谓内生型，是指大众熟知的传统加密资产类别：这类代币与项目的价值完全依赖于加密资产整体市场的涨跌。而外生型资产，虽然名义上属于加密领域，但其价值走势正日益脱离加密市场。
ค่าของบิตคอยน์มาจากการมีคุณสมบัติของตัวมันเอง และสะท้อนกลับมาในราคาของมัน เมื่อราคาเพิ่มขึ้น จะยิ่งเสริมความเข้าใจของตลาดต่อคุณค่าของมัน ในช่วงสูงสุดของตลาดขาขึ้น บิตคอยน์ถูกยกย่องว่าเป็น “สกุลเงินสากลระหว่างดาว” และเป็นสินทรัพย์ดิจิทัลที่หายากที่สุดที่มนุษย์ถือครอง ในช่วงต่ำสุดของตลาดขาลง มันกลับถูกมองว่าเป็นของสะสมดิจิทัลที่ไม่มีกระแสเงินสดรองรับ
Hyperliquid อยู่ระหว่างสองฝ่ายหลัก โดยธุรกิจส่วนใหญ่ยังคงพึ่งพาสถานการณ์ตลาดคริปโต แต่ทั้งด้านอุปทานและอุปสงค์กำลังขยายตัวอย่างต่อเนื่อง โครงสร้างพื้นฐานทางการเงินบนโซ่จำนวนมากอยู่ในหมวดนี้ และสินทรัพย์พื้นฐานค่อยๆ เปลี่ยนไปสู่หมวดสินทรัพย์จริงที่ถูกแทนที่ด้วยโทเค็น
ปริมาณสัญญาที่ยังไม่ปิดของ HIP-3 สามารถสะท้อนระดับกิจกรรมการซื้อขายที่ไม่เกี่ยวข้องกับสกุลเงินดิจิทัลได้โดยประมาณ ปัจจุบัน สัญญา HIP-3 คิดเป็นประมาณ 30% ของปริมาณสัญญาที่ยังไม่ปิดทั้งหมดของ Hyperliquid ขณะที่ในเดือนพฤศจิกายน 2025 อัตราส่วนนี้อยู่ที่เพียง 4% ตลาดการพยากรณ์ HIP-4 ที่กำลังจะเปิดตัวจะยิ่งผลักดันการเติบโตนี้ต่อไป พร้อมดึงดูดผู้ใช้การซื้อขายรายใหม่และสินทรัพย์การซื้อขายใหม่ๆ
ในขณะที่โครงการอย่าง Venice นั้นจัดอยู่ในกลุ่มภายนอกอย่างสมบูรณ์ โดยมีตรรกะการพัฒนาที่แยกขาดจากตลาดคริปโต แม้ว่าจะมีกลุ่มผู้ใช้บางส่วนที่ทับซ้อนกัน แต่รูปแบบธุรกิจของมันมีแนวโน้มไปทางปัญญาประดิษฐ์ระดับผู้บริโภคมากกว่าผลิตภัณฑ์คริปโตแบบดั้งเดิมอย่าง Uniswap Uniswap มีธุรกิจหลักคือการซื้อขายสินทรัพย์แบบภายใน จึงมีผลประกอบการที่ผันผวนตามราคาสินทรัพย์ ในขณะที่ Venice แพ็คเกจบริการการประมวลผลแบบหลายโมดัลแบบเอกชน โดยใช้รูปแบบการคิดค่าบริการแบบ “ใช้ตามความต้องการ + สมัครสมาชิก”
เวนิส มีเพียงการเลือกใช้โทเค็นเป็นสื่อกลางถ่ายโอนมูลค่า และผู้ให้บริการพลังงานคำนวณบางส่วนของมันมีพื้นหลังในอุตสาหกรรมคริปโต ผู้บริหารโครงการ Erik Voorhees ซึ่งมีประสบการณ์ลึกซึ้งในอุตสาหกรรมคริปโต เชื่อว่า หากใช้งานอย่างเหมาะสม โทเค็นสามารถเป็นเครื่องมือทางการตลาดที่ยอดเยี่ยม
Figure ในบริษัทจดทะเบียนก็เป็นตัวอย่างที่เด่นชัด บริษัทสินเชื่อทางการเงินเทคโนโลยีนี้พัฒนาบล็อกเชนของตนเองเพื่อลดเวลาการอนุมัติสินเชื่อจากมูลค่าทรัพย์สินบ้านให้เหลือน้อยกว่า 5 นาที สำหรับบริษัทนี้ บล็อกเชนเป็นเพียงเทคโนโลยีรองรับ คุณค่าหลักอยู่ที่ธุรกิจสินเชื่อเอง
ไม่ว่าจะเป็นตลาดโทเค็นหรือภาคธุรกิจที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ การเติบโตอย่างเป็นรูปธรรมของเส้นทางภายนอกมีความหมายลึกซึ้ง ในอดีต เนื่องจากโมเดลธุรกิจส่วนใหญ่ผูกพันอย่างลึกซึ้งกับราคาสินทรัพย์ดิจิทัล การลงทุนตามพื้นฐานแบบจากล่างขึ้นบนจึงยากที่จะดำเนินการได้จริง แม้จะเคยมีกระแสการเล่าเรื่องว่า “เน้นบล็อกเชน ลดความสำคัญของบิตคอยน์” แต่ในรอบก่อนๆ ทุกช่วงเวลาทองสุดท้ายก็กลับมาที่行情ของบิตคอยน์ เหตุผลก็คือ เส้นทางเหล่านี้ไม่เคยสามารถสร้างความต้องการที่มั่นคงหรือสร้างรายได้อย่างต่อเนื่องได้ แม้จะมีรายได้ ก็ไม่สามารถถ่ายทอดไปสู่มูลค่าของโทเค็นได้ เมื่อราคาโทเค็นหยุดเพิ่มขึ้น โครงการก็จะสูญเสียการสนับสนุน
รอบนี้แตกต่างจากที่ผ่านมาอย่างสิ้นเชิง ตอนนี้เราสามารถมองเห็นกลุ่มผู้จ่ายเงินและตรรกะการจ่ายเงินได้อย่างชัดเจน ความต้องการของตลาดในหลายสายงานสามารถวัดได้ในเชิงปริมาณ ไม่ใช่แค่ขึ้นอยู่กับอารมณ์การพูดถึงอีกต่อไป พร้อมกันนี้ กลไกของโทเค็นในฐานะตัวกลางของคุณค่าก็ยังคงได้รับการพัฒนาอย่างต่อเนื่อง รายได้ของ Venice มาจากการที่ผู้ใช้จ่ายเงินจริงเพื่อซื้อบริการ AI inference แม้ว่าตลาดคริปโตโดยรวมจะลดลง กิจการของมันก็จะไม่ได้รับผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญ เพราะมันไม่ได้อิงกับการขึ้นลงของราคาโทเค็น รอบนี้มีข้อได้เปรียบหลักสองประการที่ไม่มีในรอบก่อนๆ: ความต้องการใช้งานจริงที่ยั่งยืน และนักลงทุนเริ่มลงทุนตามพื้นฐาน ไม่ใช่แค่เรื่องเล่าของตลาด
ตลาดสแตเบิลโคินในตลาดเอกชนก็เช่นกัน ในเดือนมีนาคม 2026 แมสเตอร์การ์ดประกาศว่าจะใช้เงินสูงสุด 18 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในการซื้อ BVNK ขณะที่บริษัทนี้มีมูลค่าเพียง 7.5 พันล้านดอลลาร์สหรัฐเมื่อปิดการระดมทุนรอบ B เมื่อ 15 เดือนก่อน อีกบริษัทที่เกี่ยวข้องกับสแตเบิลโคินคือ Bridge ถูก Stripe เข้าซื้อในเดือนกุมภาพันธ์ 2025 ด้วยมูลค่า 11 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ตามรายงานประจำปีของ Stripe ความเร็วในการเติบโตของธุรกิจประจำปีของ Bridge ตอนนี้เพิ่มขึ้นสี่เท่า การเติบโตของบริษัทเหล่านี้ทั้งหมดไม่ได้เชื่อมโยงกับวัฏจักรตลาดขาขึ้นและขาลงของอุตสาหกรรมคริปโต
นี่ไม่ได้หมายความว่าต้องมองเชิงลบต่อสินทรัพย์แบบอิงตัวเอง เช่นเดียวกับทองคำและบริษัทเหมืองทองขนาดเล็ก ซึ่งยังคงมีคุณค่าในการจัดสรรในพอร์ตการลงทุน บิตคอยน์และสินทรัพย์คริปโตแบบอิงตัวเองอื่นๆ ก็มีความหมายในการมีอยู่เช่นกัน แต่ตรรกะขับเคลื่อนผลตอบแทนและปฏิสัมพันธ์ของตลาดระหว่างสินทรัพย์ทั้งสองประเภทได้เกิดความแตกต่างอย่างพื้นฐาน และข้อมูลก็ยืนยันสิ่งนี้
การเปรียบเทียบนี้สามารถทำให้เห็นภาพได้ชัดเจน: หุ้นบริษัทเหมืองทองขนาดเล็กมีสัมประสิทธิ์สหสัมพันธ์กับราคาทองคำตลอดหลายปีที่อยู่ที่ประมาณ 0.75 นี่คือสถานการณ์ปัจจุบันของตลาดคริปโตแบบดั้งเดิม — สินทรัพย์คริปโตจำนวนมากเหมือนเหมืองทองขนาดเล็ก บิตคอยน์ทำหน้าที่เหมือนทองคำ และทั้งหมวดหมู่นี้เป็นการลงทุนแบบใช้เลเวอเรจที่อิงตามบิตคอยน์ ส่วนเส้นสีฟ้าในกราฟแสดงความสัมพันธ์อีกแบบหนึ่ง: ทองคำและดัชนี S&P 500 อาจมีการเคลื่อนไหวเชื่อมโยงกันเล็กน้อยจากปัจจัยเศรษฐกิจมหภาค แต่ทั้งคู่มีตรรกะการเคลื่อนไหวที่เป็นอิสระต่อกัน นี่คือทิศทางการพัฒนาของสินทรัพย์ภายนอกในอนาคต โดยในระยะยาว สินทรัพย์เหล่านี้จะค่อยๆ แยกตัวออกจากแนวโน้ม “ตามการขึ้นลงของบิตคอยน์”
ควรระบุว่า สินทรัพย์ภายนอกจำนวนมากยังออกโทเค็นของตนเอง ปรากฏการณ์นี้ไม่เพียงแต่ยืนยันแนวโน้มที่กล่าวถึงข้างต้น แต่ยังถือเป็นกรณีพิเศษอีกด้วย
ในปัจจุบัน ทรัพย์สินแบบอินทรีย์ส่วนใหญ่ยังคงเคลื่อนไหวไปในทิศทางเดียวกันกับบิตคอยน์อย่างใกล้ชิด; ทรัพย์สินแบบภายนอกบางประเภทมีความสัมพันธ์เชื่อมโยงลดลง แต่เนื่องจากยังอยู่ในระยะเริ่มต้นของการพัฒนา จึงยังไม่มีความหมายในการอ้างอิงที่ชัดเจน กฎเกณฑ์ของอุตสาหกรรมมักเป็นไปตามพื้นฐานก่อน แล้วความสัมพันธ์เชื่อมโยงของตลาดจึงค่อยเปลี่ยนแปลงตามมา
การเปลี่ยนแปลงนี้ยังได้เขียนใหม่ตรรกะการวิเคราะห์อุตสาหกรรมอย่างสิ้นเชิง การศึกษาสินทรัพย์ภายนอกต้องทำการตรวจสอบพื้นฐานอย่างละเอียดเหมือนกับการวิเคราะห์บริษัทแบบดั้งเดิม: จัดระเบียบกลุ่มผู้ใช้ที่จ่ายเงิน คำนวณแบบจำลองเศรษฐกิจต่อหน่วย และประเมินกำแพงแข่งขันของอุตสาหกรรม ราคาของบิตคอยน์ไม่ใช่ตัวชี้วัดอันดับแรกอีกต่อไป การวิเคราะห์โครงการเหล่านี้คล้ายกับการตัดสินใจของนักลงทุนด้านเทคโนโลยีการเงิน เพียงแต่มีขั้นตอนพิเศษเพิ่มเติมคือการจัดเก็บสินทรัพย์
นี่คือเส้นทางภายนอกที่มีศักยภาพในการเติบโตในขณะนี้:
- แพลตฟอร์มการซื้อขายบนบล็อกเชนและผู้ให้บริการนายหน้า
- การชำระหนี้และการแลกเปลี่ยนทรัพย์สินที่มีมูลค่าต่ำที่ถูกแปลงเป็นโทเค็น
- การรวมลึกของบล็อกเชนและปัญญาประดิษฐ์ (การอนุมานส่วนตัว การฝึกโมเดลแบบกระจายและเปิดแหล่งที่มาเช่น Psyche ของ Nous Research เป็นต้น)
- ธนาคารดิจิทัลรุ่นใหม่ (Payy และ Raycash ที่เน้นการปกป้องความเป็นส่วนตัวน่าจับตามอง; Aztec และ Zama ซึ่งให้โครงสร้างพื้นฐานความเป็นส่วนตัวที่สามารถเขียนโปรแกรมได้ก็มีศักยภาพ)
- ตลาดการกู้ยืม (Morpho ได้กลายเป็นตัวเลือกหลักสำหรับตลาดซื้อคืนประเภทองค์กร; โครงการขนาดเล็กและกลางเช่น Valinor และ 3jane ได้เน้นพัฒนาในกลุ่มย่อยของสินเชื่อส่วนตัว)
- ผู้ออกสกุลเงินเสถียร ผู้ให้บริการแปลงสินทรัพย์จริงเป็นโทเค็น
- ช่องทางการชำระเงิน (ในวงการชำระเงินทั่วไป Stripe และ Tempo เป็นผู้นำอุตสาหกรรม; ในวงการชำระเงินแบบเอเจนต์ ขณะนี้ Coinbase นำหน้า)
- ผลิตภัณฑ์การบริโภคสกุลเงินดิจิทัลที่ไม่ใช่ด้านการเงิน (ตัวอย่างเช่น Venice, Collector Crypt ซึ่งโครงการเหล่านี้มอบมูลค่าจากธุรกิจจริงให้กับโทเค็น ทั้งส่งเสริมการรับรู้ผลิตภัณฑ์และเสริมสร้างพลังการตลาด)
- เศรษฐกิจตัวแทนอัจฉริยะ (โอกาสหลักอยู่ที่ระบบนิเวศร่วมมือระหว่างตัวแทน ผู้ให้บริการ และผู้สร้างสรรค์ในระดับการเชื่อมต่อ ซึ่งมีความสามารถทดแทนต่ำ Cloudflare อยู่ในตำแหน่งนำหน้า แต่ยังไม่มีข้อสรุปว่าพวกเขาจะเรียกเก็บค่าธรรมเนียมการรับส่งข้อมูล หรือแค่ให้บริการฟังก์ชันพื้นฐานเท่านั้น)
ในขั้นตอนปัจจุบัน การลงทุนในหุ้นของบริษัทที่เกี่ยวข้องยังคงเป็นวิธีที่ปลอดภัยที่สุดในการเข้าสู่เส้นทางดังกล่าว โดยสินทรัพย์ดิจิทัลคุณภาพสูงถือเป็นกรณีพิเศษจำนวนน้อย คุณค่าของสินทรัพย์ดิจิทัลจะเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องเท่านั้น เมื่อ cơ chếการรับรองคุณค่าของมันได้รับการปรับปรุงอย่างต่อเนื่อง ซึ่งต้องการความร่วมมือจากหน่วยงานกำกับดูแลและอุตสาหกรรมทั้งหมด ขณะนี้มีความคืบหน้าในงานที่เกี่ยวข้องแล้ว: ในระดับการกำกับดูแล ร่างกฎหมาย CLARITY กำลังดำเนินไปอย่างมั่นคง; ในระดับอุตสาหกรรม องค์กรต่างๆ เช่น Blockworks ก็กำลังผลักดันให้ข้อมูลตลาดโปร่งใสยิ่งขึ้น กลไกของสินทรัพย์ดิจิทัลยังมีทางอีกยาวไกลในการปรับปรุง
แต่รายละเอียดข้างต้นไม่สามารถเปลี่ยนแปลงแนวโน้มหลักหนึ่งประการได้: แรงขับเคลื่อนของตลาดคริปโตกำลังเปลี่ยนจากปัจจัยเดียวไปสู่ปัจจัยหลายประการ จุดสนใจของการวิจัยอุตสาหกรรมก็เปลี่ยนจากตีความกราฟราคาบิตคอยน์ เป็นการศึกษาอย่างลึกซึ้งเกี่ยวกับพื้นฐานของบริษัท ในอีกสิบปีข้างหน้า คุณจะไม่ต้องสับสนอีกต่อไปว่าทำไม 「ตลาดคริปโต」 จึงไม่ขึ้นหรือลงพร้อมกันอีกต่อไป เพราะโครงสร้างอุตสาหกรรมได้เปลี่ยนแปลงไปอย่างสิ้นเชิง