สตาร์ทอัพปัญญาประดิษฐ์ของจีนดึงดูดทุนหลายพันล้านดอลลาร์ amid การประเมินมูลค่าสูงและการเดิมพันเชิงกลยุทธ์

บทความโดย หนึ่งชั่วโมงธุรกิจ ผู้เขียน | ชิ่วหลิว บรรณาธิการ | อี้อัน

ตามรายงานของฟินานเชียลไทมส์เมื่อต้นเดือนพฤษภาคม กองทุนพัฒนาวงจรรวมแห่งชาติกำลังเจรจาเพื่อเป็นผู้นำการระดมทุนรอบแรกของ DeepSeek โดยมีมูลค่าหลังการลงทุนอยู่ที่ 45,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ หรือประมาณ 3,078 พันล้านหยวน ในระยะเวลาเพียงไม่กี่สัปดาห์ ตัวเลขนี้ได้พุ่งจาก 10,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐไปยัง 20,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และต่อมาเพิ่มขึ้นเป็น 45,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ—เพิ่มขึ้นเกือบห้าเท่า

ก่อนหน้านี้ ตามรายงานของ The Information ผู้ก่อตั้งเหลียง เวินเฟิงมีแผนที่จะลงทุนด้วยเงินส่วนตัวสูงสุด 20 พันล้านหยวน เพื่อถือหุ้นประมาณ 40% ในเดือนเมษายน สำนักข่าวรีวิเตอร์เปิดเผยว่าเมื่อ DeepSeek เริ่มระดมทุนจากภายนอก มูลค่าบริษัทยัง “เพียง” เกิน 10,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

บริษัทที่ก่อตั้งไม่ถึงสามปีและมีพนักงานเพียง 160 ถึง 200 คน ทำไมถึงมีมูลค่า 300 พันล้านหยวน?

เมื่อถามคำถามนี้กับ DeepSeek หนึ่งครั้ง แล้วจึงถามอีกครั้งกับ ZhiPu, MiniMax และ Kimi คำตอบที่ได้จะคล้ายกันมาก

ตามข้อมูลตลาดของฮ่องกงสต็อกเอ็กซ์เชนจ์ ค่าตลาดล่าสุดของ Zhipu ได้เกิน 500,000 ล้านฮ่องกงดอลลาร์ (ประมาณ 430,000 ล้านหยวนจีน) จากเดิมเพียง 52,800 ล้านฮ่องกงดอลลาร์เมื่อเข้าตลาด ซึ่งเพิ่มขึ้นเกือบ 10 เท่าในเวลา 4 เดือน ตามรายงานของหนังสือพิมพ์เซี่ยงไฮ้ชิงเป่า ค่าตลาดล่าสุดของ MiniMax เกิน 250,000 ล้านฮ่องกงดอลลาร์ (ประมาณ 223,500 ล้านหยวนจีน) และเพิ่มขึ้นเกือบ 4 เท่าในเวลา 4 เดือนหลังเข้าตลาด

ตามรายงานของ WanDian LatePost การระดมทุนรอบล่าสุดมูลค่า 2,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐของ Kimi นำโดย Meituan Longzhu โดยมีมูลค่าบริษัทเกิน 20,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ (ประมาณ 136,000 ล้านหยวน) และในช่วงหกเดือนที่ผ่านมา มีการระดมทุนรวมเกิน 3,900 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ทำให้เป็นบริษัทสตาร์ทอัพโมเดลขนาดใหญ่ของจีนที่ระดมทุนได้มากที่สุด

สี่แห่งรวมกัน มีมูลค่าเกิน 1 ล้านล้านหยวน

นี่ไม่ใช่การแสดงเดี่ยวของบริษัทใดบริษัทหนึ่ง แต่เป็นคลื่นเงินทุนที่ท่วมท้นทั้งอุตสาหกรรม AI ของจีน กองทุนขนาดใหญ่ของรัฐเป็นผู้นำการลงทุนใน DeepSeek 中国移动 เข้าร่วมลงทุนใน Kimi และเงินทุนจากหน่วยงานของรัฐเข้ามาอย่างหนาแน่น—พูดให้เข้าใจง่ายๆ นี่ไม่ใช่เกมของ VC/PE อีกต่อไป แต่เป็นการเดิมพันในระดับยุทธศาสตร์ของรัฐบาล

ในขณะเดียวกัน บริษัทอินเทอร์เน็ตชั้นนำอย่าง Tencent, Alibaba และ Meituan ก็กำลังลงทุนด้วยเงินจริงเพื่อไม่ให้พลาดโอกาสครั้งนี้ Tencent กำลังเจรจาเข้าร่วมลงทุนใน DeepSeek Alibaba เข้าร่วมลงทุนใน Kimi หลายครั้ง และ Longzhu ของ Meituan ลงทุนเพียงรายเดียวเกิน 200 ล้านดอลลาร์สหรัฐ — บริษัทขนาดใหญ่เหล่านี้ทั้งใช้เงินของตัวเองพัฒนาโมเดล และใช้วิธีการลงทุนเพื่อ “ซื้อตั๋วขึ้นรถไฟ”

ที่น่าสนใจคือ ในรายงานการวิจัยที่จีพีจีเปิดเผยเมื่อวันที่ 22 เมษายน ได้ให้ข้อสรุปว่า “ช่วงเวลาในการลงทุนใน AI ของจีน” จะเหลืออยู่ประมาณ 6 ถึง 12 เดือน เมื่อบริษัทอย่าง Kimi และ Jiepuxingchen ออกหุ้นในอนาคต ค่าตอบแทนจากการขาดแคลนของ Zhipu และ MiniMax จะลดลงอย่างมีโครงสร้าง พูดให้เข้าใจง่ายๆ คือ ถ้าตอนนี้ไม่ซื้อ ต่อไปอาจไม่มีโอกาสได้ตำแหน่งนี้อีก

นักลงทุนกำลังซื้ออะไรกันแน่? คำถามนี้值得好好掰扯掰扯

ดูข้อมูลที่สะดุดตาชุดหนึ่งก่อน

ตามรายงานประจำปีของ Zhipu และเอกสารการจดทะเบียนของ MiniMax รายได้ของ Zhipu ในปี 2025 อยู่ที่ 724 ล้านหยวน เพิ่มขึ้น 131.85% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า ขาดทุนสุทธิของผู้ถือหุ้นรายย่อย 4,698 ล้านหยวน โดยมีค่าใช้จ่ายด้านการวิจัยและพัฒนา 3,180 ล้านหยวน ซึ่งเทียบเท่ากับการใช้จ่าย 4.4 หยวนในการวิจัยและพัฒนาสำหรับทุกๆ 1 หยวนที่ได้รับ

MiniMax รายได้ปี 2025 อยู่ที่ 790.38 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 158.9% เมื่อเทียบปีก่อน ขาดทุน 18.72 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ขาดทุนเพิ่มขึ้น 302.3% เมื่อเทียบปีก่อน

แม้ว่าคิมิจะยังไม่เปิดเผยงบการเงินฉบับสมบูรณ์ แต่บริษัทแม่ของมัน 月之暗面 ได้รับการระดมทุนสะสมเกิน 37.6 พันล้านหยวนจีน ความเร็วในการใช้จ่ายเงินจึงสามารถจินตนาการได้

อินเทอร์เฟซผลิตภัณฑ์ AI Assistant ซือปู้ชิงเหยียน รูป/เว็บไซต์ทางการของ Zhipu AI

ที่น่าสนใจคือ ตามรายงานประจำปีของ iFlytek รายได้ของ iFlytek ในปี 2025 อยู่ที่ 27.1 พันล้านหยวน กำไรสุทธิ 839 ล้านหยวน และมูลค่าตลาดรวมประมาณ 118.7 พันล้านหยวน บริษัทที่ทำกำไรได้ 800 ล้านหยวนต่อปี มีมูลค่าตลาดน้อยกว่า 1.2 แสนล้านหยวน ในขณะที่บริษัทที่ขาดทุน 4.7 พันล้านหยวน มีมูลค่าตลาดเกิน 5 แสนล้านหยวน

คำนวณบัญชีนี้ยังไง?

พูดให้ตรงๆ แบบจำลองการประเมินมูลค่าแบบดั้งเดิมแทบจะใช้ไม่ได้ที่นี่ การใช้ DCF (การลดค่ากระแสเงินสด) กับบริษัทเหล่านี้ก็เหมือนกับการใช้ลูกคิดคำนวณเส้นทางจรวด—เครื่องมือเองไม่มีปัญหา แต่บริบทไม่เหมาะสม นักลงทุนไม่ได้ซื้อรายได้ในวันนี้ หรือแม้แต่กำไรในปีหน้า แต่เป็นตัวเลือกเกี่ยวกับ “สิทธิ์ในการกำหนดอนาคต”

รายงานของโจนส์ แมคกินนี่ มีการวิเคราะห์หลักว่า: ค่าปรับเพิ่มจากความหายากของโมเดล AI ขนาดใหญ่มีช่วงเวลาจำกัด ประมาณ 6 ถึง 12 เดือน โดยอ้างตัวอย่างก่อนหน้านี้ว่า Cambricon เคยเป็นบริษัทจดทะเบียนในตลาด A แห่งเดียวที่มีธุรกิจเฉพาะด้านชิป AI โดยราคาหุ้นอยู่ที่ประมาณ 1,500 หยวนปลายเดือนพฤศจิกายน 2025 จากนั้น Moeller Technology, Muxi Semiconductor และ Birun Technology ก็เข้าจดทะเบียนตามลำดับ แม้ว่ารายได้และคำทำนายผลกำไรของ Cambricon จะถูกปรับขึ้น แต่ราคาหุ้นของบริษัทนี้ตั้งแต่ต้นปีกลับลดลงประมาณ 2% และอัตราการประเมินมูลค่าหดตัวลง 25% ถึง 30% เมื่อคู่แข่งเริ่มเข้าจดทะเบียน ความหายากก็หายไป

ตรรกะนี้ยังใช้ได้กับสี่เสือแห่งเอเชียเช่นกัน ซีซูและมินิแม็กซ์เป็นบริษัทจดทะเบียนเพียงสองแห่งในโลกที่เน้นเฉพาะโมเดล AI ระดับแนวหน้า พวกเขาได้รับผลตอบแทนไม่ใช่จาก “พรีเมียมผลประกอบการ” แต่คือ “พรีเมียมความเป็นเอกลักษณ์” เมื่อคิมิเข้าตลาดหุ้น และดีพซีกเปิดการระดมทุน ความหายากนี้จะถูกลดทอนลง ดังนั้นตอนนี้การลงทุนอย่างเร่งรีบ ไม่ได้ลงทุนในความแน่นอน แต่คือการ “ครองตำแหน่ง”

รูป/เว็บไซต์ทางการของ MiniMax

พูดให้เข้าใจง่ายๆ การเฉลิมฉลองที่มีมูลค่าหลายล้านล้านดอลลาร์นี้本质上คือการประมูลสิทธิ์ในการกำหนดอนาคต ผู้ใดสามารถกำหนดมาตรฐานเทคโนโลยี รูปแบบธุรกิจ และนิสัยของผู้ใช้ในยุคปัญญาประดิษฐ์ จะมีโอกาสก้าวขึ้นเป็นไมโครซอฟท์หรือกูเกิลของยุคถัดไป ตอนนี้สี่สิงโตกำลังแข่งขันเพื่อแย่งชิงตำแหน่งของตัวเองก่อนช่องทางปิดลง โดยใช้เงินทุนจำนวนมากเพื่อสร้างพื้นที่ของตนเอง

ในปี 2023 บริษัทโมเดลขนาดใหญ่ยังถูกหยอกล้อว่าเป็น “บริษัท PPT” — เล่าเรื่องกันอย่างน่าตื่นเต้น แต่รายได้แทบจะเป็นศูนย์ ผ่านไปสองปี สถานการณ์เปลี่ยนไป

ตามรายงานของหนังสือพิมพ์ People's Daily การใช้ Token รายวันของจีนในเดือนมีนาคม 2026 มากกว่า 140 ล้านล้าน ขณะที่ตัวเลขนี้ในต้นปี 2024 มีเพียง 10,000 ล้าน ซึ่งเพิ่มขึ้นกว่าพันเท่าในสองปี Token เป็นหน่วยเล็กที่สุดในการประมวลผลข้อมูลของโมเดลขนาดใหญ่ และยังเป็นหน่วยการนับราคาหลักในการพาณิชย์ของอุตสาหกรรม กล่าวอย่างง่ายๆ ปริมาณการใช้ Token เพิ่มขึ้นกี่เท่า ระดับน้ำของอุตสาหกรรมทั้งหมดก็เพิ่มขึ้นเท่านั้น

ระดับน้ำนี้สะท้อนโดยตรงในงบรายได้ของบริษัทต่างๆ

ตามที่ Wang Xinyu หุ้นส่วนของ Meituan Longzhu เปิดเผย หลังจากการอัปเดตโมเดล K2.5 รายได้ประจำปี (ARR) ของ Kimi พุ่งเกิน 100 ล้านดอลลาร์สหรัฐในเดือนมีนาคม และเพิ่มเป็น 200 ล้านดอลลาร์สหรัฐในเดือนเมษายน ด้วยการระดมทุนสี่รอบในเวลาเพียงหกเดือน และรวมยอดเงินมากกว่า 3.9 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ทำให้เป็นบริษัทสตาร์ทอัพโมเดลขนาดใหญ่ของจีนที่ระดมทุนได้มากที่สุด — ซึ่งเป็นการรับรองจากตลาดต่อความสามารถในการพาณิชย์ของมัน โมเดล K2.6 รองรับการประมวลผลแบบขนานของ Agent ย่อย 300 ตัว และขั้นตอนการทำงานร่วมกัน 4,000 ขั้นตอน โดยก้าวกระโดดอย่างมากในด้านความสามารถด้านรหัสและการทำงานเป็นกลุ่มของ Agent

รูป/เว็บไซต์ทางการของ Kimi

ข้อมูลของ Zhipu นั้นน่าประทับใจยิ่งกว่า ตามที่บริษัทเปิดเผย รายได้ประจำปี (ARR) ของ API บนแพลตฟอร์ม MaaS อยู่ที่ประมาณ 1.7 พันล้านหยวน (ประมาณ 250 ล้านดอลลาร์สหรัฐ) เพิ่มขึ้น 60 เท่าเมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า และเพิ่มขึ้น 6.4 เท่าตั้งแต่ต้นปี ภายใน 24 ชั่วโมงหลังเปิดตัว GLM-5 แพลตฟอร์มชั้นนำทั้งหมด เช่น TRAE ของ ByteDance, Qoder ของ Alibaba, CodeBuddy ของ Tencent, CatPaw ของ Meituan, Wanqing ของ Kuaishou, Baidu Intelligent Cloud และ WPS Office ต่างเชื่อมต่ออย่างเป็นทางการ และมี 9 จาก 10 บริษัทอินเทอร์เน็ตชั้นนำของจีนใช้งานโมเดล GLM อย่างลึกซึ้ง

จนถึงเดือนมีนาคม 2026 จำนวนองค์กรและผู้ใช้งานที่ลงทะเบียนบนแพลตฟอร์มของ Zhipu ได้ vượtเกิน 4 ล้านราย และให้บริการแก่กว่า 218 ประเทศและภูมิภาคทั่วโลก ในเดือนกุมภาพันธ์ 2026 Zhipu ได้ปรับขึ้นราคา API 30% และยกเลิกส่วนลดสำหรับการซื้อครั้งแรก แต่ความต้องการยังคงสูงกว่าอุปทาน—นี่เป็นสัญญาณที่หายากในอุตสาหกรรม AI ทั่วโลก: แสดงให้เห็นว่าลูกค้ายินดีจ่ายเงินเพื่อผลิตภาพที่แน่นอนกว่า ตามรายงานการวิจัยของ JPMorgan อำนาจการตั้งราคา API ของ Zhipu กำลังกลายเป็น “มั่นคงยิ่งขึ้น” และสภาพแวดล้อมการตั้งราคาสุขภาพดีกว่ามากเมื่อเทียบกับหนึ่งปีก่อน

แพลตฟอร์มเปิดของ ZhiPu AI BigModel รูป/เว็บไซต์ทางการของ ZhiPu AI

MiniMax นั้นมีแนวทางที่ต่างออกไป ตามรายงานประจำปีของ MiniMax รายได้ปี 2025 อยู่ที่ 79.038 ล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยรายได้จากต่างประเทศคิดเป็นสัดส่วนเกินเจ็ดสิบเปอร์เซ็นต์ และอัตรากำไรขั้นต้นได้เปลี่ยนจากค่าติดลบเป็นบวกที่ 25.4% บริษัทได้พัฒนาผลิตภัณฑ์สำหรับผู้ใช้ปลายทางสองตัวที่มีความเป็นสากล ได้แก่ Talkie และ Shell AI โดยใช้แนวทาง “AI-native applications” จนถึงสิ้นปี 2025 ผลิตภัณฑ์ของ MiniMax มีผู้ใช้งานสะสมประมาณ 236 ล้านราย และมีลูกค้าองค์กรและนักพัฒนาสะสมมากกว่า 214,000 ราย ผู้ก่อตั้ง Yan Junjie เคยระบุอย่างเปิดเผยว่า คาดว่าปริมาณการใช้งาน Token จะเติบโตอย่างก้าวกระโดดในระดับหนึ่งถึงสองลำดับขนาด และ ARR ของบริษัทมีแนวโน้มจะก้าวเข้าสู่ช่วง 1 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ

อินเทอร์เฟซแอป MiniMax Hai Luo Video รูป/เว็บไซต์ทางการของ MiniMax

ความก้าวหน้าด้านเทคนิคเป็นพื้นฐานรองรับการเติบโตอย่างรวดเร็วของรายได้

DeepSeek V4 ในการประเมินของ Vals AI อยู่อันดับหนึ่งในโมเดลเปิดแหล่งที่มาและอันดับเก้าของโลก โดยมีประสิทธิภาพเพิ่มขึ้นประมาณ 10 เท่าเมื่อเทียบกับรุ่นก่อนหน้า V3.2 ในการประเมิน Agentic Coding คุณภาพของ V4-Pro ใกล้เคียงกับ Claude Opus 4.6 ในโหมดไม่คิด และประสบการณ์การใช้งานดีกว่า Sonnet 4.5 ที่สำคัญคือต้นทุน—การส่งออกของ V4 Flash ใช้ต้นทุนเพียง 0.28 ดอลลาร์สหรัฐต่อล้านโทเค็น หรือประมาณ 1% ของ Claude Opus ตามการคำนวณของชุมชนนักพัฒนา ต้นทุนการใช้งานรายเดือนของ V4 Flash สามารถลดลงเหลือเพียง 504 ดอลลาร์สหรัฐ ในขณะที่ต้นทุนของการใช้งานในปริมาณเท่ากันของ Kimi อยู่ที่ประมาณ 8 เท่า และของ GLM อยู่ที่ประมาณ 4 เท่า ข้อได้เปรียบด้านต้นทุนในระดับนี้แทบจะกดดันอย่างสมบูรณ์ในสงครามราคา API

อย่างไรก็ตาม การประเมินจากบุคคลที่สามยังแสดงให้เห็นว่า DeepSeek V4 ยังมีช่องว่างเมื่อเทียบกับโมเดลชั้นนำระดับโลก ในอันดับรวมของ Arena.ai V4 อยู่ที่อันดับที่ 14 ยังห่างจากโมเดลชั้นนำอย่าง GPT-5.4 และ Claude Opus 4.6 ความสามารถด้านข้อความอยู่ที่อันดับที่ 20 ส่วนความสามารถแบบมัลติมอดัลยังเป็นจุดอ่อนของ V4 ดังที่ชุมชนนักพัฒนาแสดงความคิดเห็นว่า: “การเป็นอันดับหนึ่งในแบบเปิดแหล่งที่มาไม่ใช่เรื่องน่าประหลาดใจอีกต่อไป ทุกคนหวังว่า DeepSeek จะสามารถแข่งขันกับ AI ที่แข็งแกร่งที่สุดของสามผู้นำได้”

พูดง่ายๆ คือ สี่เสือเอเชียตอนนี้กำลังทำสองเรื่องพร้อมกัน: หนึ่งคือตามทันความสามารถของโมเดล และสองคือลดต้นทุนการประมวลผล อย่างแรกกำหนดว่าลูกค้าจะยอมใช้หรือไม่ อย่างหลังกำหนดว่าลูกค้าจะใช้ได้มากน้อยแค่ไหน ถ้าทำทั้งสองอย่างนี้ได้ดี รายได้จะไม่ใช่คำถามว่า “มีหรือไม่มี” แต่เป็นคำถามว่า “จะเติบโตเร็วแค่ไหน”

แน่นอน ปัญหาคือขาดทุนก็ขยายตัวไปพร้อมกัน ค่าใช้จ่ายด้านการวิจัยและพัฒนาของ Zhipu ในปี 2025 สูงถึง 439% ของรายได้ ในขณะที่ MiniMax มีขาดทุนสุทธิหลังปรับแล้ว 2.5 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ สำหรับธุรกิจส่วนใหญ่ อัตราการใช้จ่ายในระดับนี้ไม่สามารถยั่งยืนได้—แต่สี่จิ้งจอกเล็กเหล่านี้กลับเป็นตัวอย่างพิเศษที่อยู่นอกเหนือจาก “ส่วนใหญ่” ตรรกะของพวกมันเรียบง่าย: ก่อนอื่นต้องสร้างช่องว่างทางเทคโนโลยีให้ชัดเจน แล้วจึงสร้างข้อได้เปรียบด้านต้นทุน และสุดท้ายค่อยมาคำนวณผลลัพธ์

เปิดตัวผลิตภัณฑ์ Kimi OK Computer Agent รูปภาพ/เว็บไซต์ทางการของ Moonshot

การประเมินมูลค่าของสี่มังกรเล็กยิ่งเพิ่มสูงขึ้น แต่จิตใจของบริษัทอินเทอร์เน็ตขนาดใหญ่กลับซับซ้อนเล็กน้อย

วันที่ 13 พฤษภาคม 2026 Tencent จัดการประชุมผู้ถือหุ้น ตามรายงานของ Every Day Economic News เมื่อถูกถามเกี่ยวกับความคืบหน้าของธุรกิจ AI มาจือเต๋อได้กล่าวว่า “เมื่อปีที่แล้วเราคิดว่าเราขึ้นเรือแล้ว แต่ต่อมาพบว่าเรือรั่ว ตอนนี้รู้สึกเหมือนยืนอยู่บนเรือ แต่ยังนั่งไม่ได้ และยังหวังว่าความเร็วของเรือจะเร็วขึ้น” ในวันเดียวกัน Alibaba เปิดเผยรายงานผลการดำเนินงานรายไตรมาส โดยซู หย่งหมิง ซีอีโอ กล่าวในการประชุมทางโทรศัพท์ว่า “ไตรมาสแรกของปี 2026 เป็นไตรมาสที่ ‘การหว่านเมล็ดพันธุ์’ มีมากกว่า ‘การเก็บเกี่ยว’ สำหรับ Alibaba”

สองผู้เชี่ยวชาญคนหนึ่งพูดว่า “เรือรั่ว” อีกคนพูดว่า “หว่านมากกว่าเก็บเกี่ยว” ถ้าพูดแบบนี้ในอุตสาหกรรมอื่น นักลงทุนอาจไม่เห็นด้วย แต่ในสายงาน AI ตลาดกลับให้การรับรองด้วยเสียงปรบมือ—เพราะทุกคนรู้ดีว่านี่คือสงครามที่ห้ามแพ้

Tencent ได้ลงทุน 18 พันล้านหยวนในผลิตภัณฑ์ AI ใหม่ในปี 2025 และมีแผนจะเพิ่มขึ้นอย่างน้อยเป็นสองเท่าในปี 2026 ในไตรมาสที่ 4 ของปีงบประมาณ 2026 (ไตรมาสที่ 1 ของปีปฏิทิน 2026) รายได้ EBITA ที่ปรับแล้วของ Alibaba ลดลง 84% และกำไรสุทธิ Non-GAAP แทบจะหายไปหมด เพราะเงินทั้งหมดถูกใช้ไปกับโครงสร้างพื้นฐานด้าน AI การลงทุนขนาดใหญ่จากยักษ์ใหญ่ทั้งสองรายได้นำมาซึ่งอะไรบ้าง? ได้นำมาซึ่งการเติบโตของรายได้จาก AI ในธุรกิจคลาวด์แบบสามหลัก และการเพิ่มขึ้นแบบก้าวกระโดดของปริมาณการเรียกใช้งานโมเดล—แต่ยังคงมีทางอีกยาวไกลก่อนจะถึงช่วง “เก็บเกี่ยวผลลัพธ์” ที่แท้จริง

คำเปรียบเทียบของมา ฮว่าเต๋งที่ว่า “เรือรั่ว” สรุปกระบวนการทางจิตใจของเทนเซนต์ในปีที่ผ่านมาได้อย่างแม่นยำ เมื่อ DeepSeek โด่งดังในต้นปี 2025 เทนเซนต์จึงรีบเชื่อมต่อผู้ช่วย AI ของตน “Yuanbao” กับโมเดลภายนอก และเคยขึ้นอันดับหนึ่งในรายการแอปฟรีของร้านค้า แต่หลังจากเสียงฮือฮายุติลง ปัญหาก็ปรากฏขึ้น: โมเดล Hunyuan ในระยะเริ่มต้นมีความสามารถในการประยุกต์ใช้งานจริงไม่เพียงพอ อัตราการคงผู้ใช้ใน 30 วันของแอป Yuanbao อยู่ที่เพียง 18.7% การลงทุน 18 พันล้านหยวนในปี 2025 ส่วนใหญ่ใช้ไปกับรายได้ ค่าใช้จ่าย และค่าใช้จ่ายของผลิตภัณฑ์ AI ใหม่ ทำให้เทนเซนต์มีกำไรจากการดำเนินงานลดลง 8.8 พันล้านหยวนในไตรมาสแรกของปี 2026 เรือของเทนเซนต์ “รั่ว” จริงๆ แต่ตอนนี้พวกเขากำลังออกเดินทางใหม่ด้วยเรือลำใหม่

สำหรับสี่สิงโตเล็ก ความกังวลของบริษัทขนาดใหญ่กลับเป็นโอกาส ทencent กำลังเจรจาเข้าร่วมลงทุนใน DeepSeek, Alibaba เข้าร่วมลงทุนใน Kimi หลายครั้ง, Meituan Longzhu นำการระดมทุนรอบล่าสุดของ Kimi — บริษัทขนาดใหญ่กำลังใช้เงินของตัวเองพัฒนาโมเดล พร้อมกับใช้วิธีการลงทุนเพื่อ “ซื้อตั๋วขึ้นรถ” กลยุทธ์ “สองชั้นป้องกัน” นี้ชี้ให้เห็นปัญหาหนึ่ง: nobody knows for sure (ไม่มีใครมั่นใจได้) บริษัทขนาดใหญ่ไม่รู้ว่าโมเดลของตนเองจะประสบความสำเร็จหรือไม่ จึงใช้การลงทุนในสี่สิงโตเล็กเพื่อป้องกันความเสี่ยง; สี่สิงโตเล็กก็ไม่แน่ใจว่าตนเองจะไปถึงจุดหมายได้ด้วยตัวเองหรือไม่ จึงยินดีรับเงินและทรัพยากรจากบริษัทขนาดใหญ่ ทั้งสองฝ่ายได้รับสิ่งที่ต้องการ แต่ความสัมพันธ์เชิงแข่งขันและร่วมมือที่ละเอียดอ่อนนี้จะยั่งยืนได้นานแค่ไหน ไม่มีใครรู้แน่ชัด

แต่เบื้องหลังงานเฉลิมฉลองนี้ มีสัญญาณบางอย่างที่ควรระมัดระวัง

สัญญาณแรกคือช่องหน้าต่างความหายากกำลังปิดลง โจร์ดาน ชิมส์ ระบุในรายงานการวิจัยว่า หากคิมิและเจี้ยนส์เซิงซิงเข้าตลาด ผลกระทบต่อจีซูและมินิแม็กซ์จะคล้ายกับประสบการณ์ของซานอู่จี — ในระยะสั้นกิจกรรม IPO จะดึงดูดเงินทุนเข้ามา แต่ค่าตอบแทนจากความหายากของแต่ละบริษัทจะลดลงอย่างมีโครงสร้าง คำแปลว่า: การประเมินมูลค่าที่สูงลิ่วในปัจจุบันมีส่วนหนึ่งเกิดจาก “ไม่มีทางเลือกอื่น” เมื่อมีตัวเลือกเพิ่มขึ้น ราคาจะกลับสู่ระดับที่สมเหตุสมผลโดยธรรมชาติ

สัญญาณที่สองคือข้อจำกัดด้านพลังการคำนวณ ตามข้อมูลจาก People’s Daily การใช้งานโทเค็นรายวันของจีนได้เกิน 140 ล้านล้านครั้ง แต่ผู้ให้บริการ LLM รายใหญ่ทุกรายต่างระบุว่าการคำนวณการให้บริการไม่ทันต่อการเติบโตของความต้องการ ซึ่งนำไปสู่ข้อสรุปที่ขัดกับสัญชาตญาณ: อัตราการเติบโตของ ARR ที่เห็นอยู่ในปัจจุบัน实际上是ขีดต่ำสุด ไม่ใช่ขีดสูงสุด—เมื่อข้อจำกัดด้านพลังการคำนวณถูกแก้ไข ความต้องการที่ถูกกดดันจะสามารถเปลี่ยนเป็นรายได้ที่ยืนยันได้ทันที อาลีคลาวด์ได้ประกาศเพิ่มราคาการคำนวณ AI ขึ้น 34% เมื่อวันที่ 18 เมษายน และราคา API ของ Zhipu เพิ่มขึ้นเกือบสองเท่านับตั้งแต่ต้นปี—แม้ราคาจะขึ้น แต่ความต้องการยังคงแข็งแกร่ง ซึ่งแสดงว่าอำนาจในการกำหนดราคากำลังเคลื่อนตัวไปยังผู้พัฒนาโมเดล แต่ก็หมายความว่าต้นทุนพลังการคำนวณในที่สุดจะกลายเป็นเครื่องมือผูกมัดของอุตสาหกรรมทั้งหมด

สัญญาณที่สามละเอียดอ่อนที่สุด: เส้นทางต้นทุนต่ำของ DeepSeek 本质上เป็นการ “โจมตีแบบลดมิติ” สำหรับบริษัทส่วนใหญ่ การประหยัดหน่วยประมวลผลผ่านการปรับปรุงเชิงลึกในแต่ละขั้นตอนมีประสิทธิภาพในระยะสั้น แต่ในระยะยาวจะเห็นขอบเขตที่ชัดเจน ต้นทุนของ DeepSeek V4 Flash ต่ำกว่าคู่แข่งเพียง 1/4 ถึง 1/8 ข้อได้เปรียบนี้มาจากความแม่นยำทางวิศวกรรมและการปรับให้เข้ากับชิปของจีน ไม่ใช่จากการจัดหาทรัพยากรการประมวลผลอย่างไม่จำกัด หากห่วงโซ่อุปทานหน่วยประมวลผลเกิดความผันผวน หรือคู่แข่งตามทันในด้านการปรับปรุงทางวิศวกรรม ข้อได้เปรียบด้านต้นทุนจะถูกลดทอน

เรื่องราวของสี่มังกร ที่สุดแล้วคือเวอร์ชันที่แตกต่างกันสี่แบบของเรื่องเดียวกัน: ใช้การระดมทุนจำนวนมหาศาลสนับสนุนการวิจัยและพัฒนาอย่างเข้มข้น ใช้การปรับปรุงเทคโนโลยีขับเคลื่อนการเติบโตของรายได้ ใช้การเติบโตของรายได้สนับสนุนมูลค่าที่สูงขึ้น และใช้มูลค่าที่สูงขึ้นเพื่อดึงดูดการระดมทุนเพิ่มเติม เมื่อวงจรนี้ทำงานได้ดี ก็จะกลายเป็นไมโครซอฟท์รายต่อไป; แต่ถ้าล้มเหลว ก็จะกลายเป็นวีเวิร์กต่อไป

ความแตกต่างอยู่ที่ครั้งนี้ รัฐบาลเข้ามามีบทบาทอย่างลึกซึ้ง ฟันด์ขนาดใหญ่ของรัฐเป็นผู้นำการลงทุนใน DeepSeek และ China Mobile ร่วมลงทุนใน Kimi เงินทุนของรัฐไม่ใช่แค่ผู้สังเกตการณ์อีกต่อไป แต่กลายเป็นตัวหลัก หมายความว่า ชีวิตและความตายของสี่สัตว์เล็กนี้ ไม่ใช่แค่ปัญหาทางธุรกิจอีกต่อไป แต่เป็นปัญหาเชิงยุทธศาสตร์

การเฉลิมฉลองยังคงดำเนินต่อไป แต่账หนี้สุดท้ายก็ต้องถูกชำระ สำหรับนักลงทุน คำถามในตอนนี้คือ: เมื่อช่องหน้าความหายากปิดลง และพรีเมียมความหายากหายไป บริษัทที่มีมูลค่าสูงเหล่านี้จะสามารถรักษาค่าตลาดของตนเองด้วยรายได้ของตัวเองได้หรือไม่?

คำตอบอาจชัดเจนภายในปีหน้า