Сливаются ли сделки по финансированию капитальных затрат ИИ? С деска D2. @Second_Lane предлагает акции OpenAI в более чем 20 млн блоков. Именно так триллионная++ частная оценка находит цену исполнения. @JensenHuang в четверг: спрос на неоклауды «за пределами графиков» и «им просто нужен оборотный капитал». Каждый заемщик говорит это прямо перед тем, как кредитор становится акционером. CDS CoreWeave торговались выше 1140 бп. ELI5 👇 Одна компания продает лопаты. Ее клиенты взяли кредиты, чтобы их купить, и теперь некоторые платят ~15,7% за эти деньги. Таким образом, компания-производитель лопат выступила поручителем на сумму до $100 млрд по гарантиям остаточной стоимости, приобрела ~$99 млрд их акций и обязалась поставить ~$279 млрд оборудования. Клиенты были переоценены вниз. Опционы компании-производителя лопат по-прежнему оценивают нормальный квартал. 🤔 1. УЖЕ УЧТЕНО. Кредит неоклаудов CoreWeave 2031 года около 80 центов, доходность ~15,7%. Подразумеваемые рынком вероятности дефолта в течение года — в высоких однозначных цифрах. ~$51,6 млрд долга и лизинга, значительные сроки погашения 2030–2032 гг., денежные потоки все еще сильно ниже обязательств. 2. УЖЕ УЧТЕНО. Oracle Облигации 2036 года ~320+ бп над казначейскими. S&P понизил рейтинг до BBB- в июле (на одну ступень ниже инвестиционного уровня) на фоне огромного объема заказов. Свободный денежный поток в прошлом квартале глубоко отрицательный. 3. УЖЕ УЧТЕНО. Поставки Amazon, Alphabet, Meta и Oracle выпустили десятки миллиардов долларов облигаций с инвестиционным рейтингом в этом году — десятипроцентная доля всего рынка IG. Комплекс IG функционирует как план отложенной покупки GPU. 4. УЖЕ УЧТЕНО. SPV и частный кредит Облигация Meta Hyperion (вне баланса) упала с более чем 110 до низких 90-х. Blue Owl ограничила выкупы после крупных запросов на вывод средств. В DeFi это называется очередью на вывод; в частном кредите это называется функцией ликвидности cc @matt_levine. 5. УЖЕ УЧТЕНО. Акции крупных технологических компаний Alphabet значительно ниже своих максимумов после отрицательного денежного потока. Meta упала из-за роста капитальных затрат и отрицательного денежного потока. CDS SoftBank (крупный держатель OpenAI) выше 400 бп. 6. НЕ УЧТЕНО. Скрытая книга NVDA 👀 Отчет 10-Q показывает лимит гарантии остаточной стоимости в $100 млрд на объект SB Energy / OpenAI в Огайо, обязательства по покупке мощности непроданного неоклауд-инвентаря, ~$99 млрд акций клиентов и ~$279 млрд обязательств по поставкам (в основном память). Опционы оценивают примерно 5% колебание при волатильности ~42. Одно из этих двух чисел не читало другое. 7. НЕ УЧТЕНО. Microsoft Microsoft составляет ~22% выручки NVDA; NVDA — доминирующая доля капитальных затрат Microsoft. Есть ли хеджирование, @satyanadella? 8. НЕ УЧТЕНО. Расходы 2027 года Рынок по-прежнему прогнозирует, что Alphabet и Amazon потратят значительно больше в 2027 году, чем в этом году. Результаты на следующей неделе проверят этот прогноз. 9. НЕ УЧТЕНО. Оф-балансовая обработка. Рынок рассматривает Hyperion как риск Meta. Рейтинговые агентства по-прежнему присваивают материнской компании рейтинг A+. Посмотрим, как долго это продлится. 10. НЕ УЧТЕНО. Политический путь после выборов. Любые «серебряные пули» стимулов или промышленной политики, которые сохранят поезд капитальных затрат, не входят в вероятный набор опций @realDonaldTrump в случае победы демократов. TL;DR Заемщики переоценились: CoreWeave ~15,7%, Hyperion в районе 90-х, Alphabet значительно ниже максимумов. Кредитор — нет: $NVDA 👀 Ключевые даты: 28 и 29 октября — руководящие указания, 4 ноября — окончание окна выкупа акций, 19 ноября — отчет NVDA. Техас следит за тобой, Джесен.
