Почему расширение кредитных спредов может стать следующим важным предупреждением Риск корпоративного кредита переоценивается в сторону повышения. Защита CDX на 5 лет составляет около 61 базисного пункта для инвестиционного уровня и примерно 350 для высокодоходных облигаций. Инвесторы требуют большей компенсации за страхование от потерь по корпоративному кредиту. Это не означает, что кредитный кризис уже наступил. Текущие уровни остаются ниже предыдущих пиков стресса. Важна скорость и масштаб этого движения. Почему это важно Кредитные спреды — это не доходность казначейских облигаций. Компания может выгодно использовать снижение доходности государственных облигаций, но при этом столкнуться с более высокой стоимостью заимствований, если ее кредитный спред расширяется быстрее. ФРС повысила ставки на 25 базисных пунктов в сентябре до диапазона 3,75–4,00%. Более серьезная проблема — ожидания рефинансирования. Заемщик, рассчитывавший на более дешевые деньги, может внезапно оказаться вынужденным рефинансировать по значительно более высокой ставке. В то же время энергетические, транспортные и другие затраты оказывают давление на маржу. Если денежные потоки ослабевают, а рефинансирование становится дороже, покрытие процентных расходов может ухудшиться еще до пропуска платежа. Данные банков говорят о том же самом Сентябрьский опрос Далласского ФРБ показал: • Спрос на кредиты снизился с 46,7 до 8,2 • Цены на кредиты выросли с –3,2 до 25,0 • Стандарты кредитования изменились с –1,7 до –10,4 • Перспективы бизнеса на 6 месяцев упали с 24,2 до –14,8 Банкиры также ожидали дальнейшего ужесточения условий в сегментах бизнес-кредитования и коммерческой недвижимости. Текущая исполнительная дисциплина по кредитам все еще улучшалась. Кредитные условия могут ужесточиться до роста дефолтов. Заемщик может продолжать платить по старому кредиту, но уже не соответствовать требованиям для рефинансирования в будущем. История показывает эту закономерность В 2007 году кредитные спреды расширялись до появления полного экономического ущерба. Снижение ставок ФРС снизило политические ставки, но ухудшение качества заемщиков и ужесточение кредитных стандартов перекрыли большую часть этого облегчения. В 2015 и 2016 годах спреды резко расширились из-за опасений по поводу энергетики и глобального роста, не вызвав национальной рецессии. Расширение спредов — это предупреждение, а не гарантированный исход. В 2020 году доходности казначейских облигаций рухнули, в то время как условия корпоративного финансирования резко ухудшились. Снижение доходности казначейских облигаций не означает автоматически более легких финансовых условий. Один важный нюанс Индексы CDX переходят на новые серии в сентябре. Изменения в сроке погашения и составе могут создавать разрывы в общих графиках, поэтому точный масштаб этого движения нельзя полностью приписывать ухудшению фундаментальных показателей. Но общее направление имеет значение, поскольку условия кредитования становятся более осторожными одновременно. Что меня больше всего беспокоит — это сочетание: • Кредитные инвесторы требуют большей компенсации • Банки становятся более осторожными • Стоимость рефинансирования остается высокой • Операционные расходы остаются на повышенном уровне Если это сохранится, следующая стадия может быть ослаблением инвестиций, сокращением найма, неудачами в рефинансировании и в конечном итоге ростом дефолтов. Настоящая опасность заключается в том, если кредиторы перейдут от требования более высоких платежей к решению больше не рефинансировать заемщиков вообще.
