IPO Unitree Robotics: Богатый доход для ранних инвесторов

Автор оригинала: Гу Линьюй

Редактирование: Сю Цинъян

Источник: 腾讯科技

Зимой 2017 года, поскольку высокоскоростные поезда не разрешали перевозить крупные литий-ионные аккумуляторы, Ван Синсин взял с собой робота-собаку и провел более десяти часов в поезде, чтобы добраться из Ханчжоу в Пекин для проведения презентации для Sequoia Capital China. В то время на счету его компании почти не осталось средств для выплаты зарплат.

Через 9 лет Unitree Technology станет первой в Китае компанией по производству человеческих роботов, зарегистрированной на рынке A. Последние новости: 6 августа Unitree Technology объявила цену эмиссии в 150,80 юаня за акцию, 7 августа пройдет онлайн-презентация, а 10 августа начнется онлайн-подписка.

Многие ожидают, что его рыночная капитализация превысит сто миллиардов юаней. Несколько профессионалов вторичного рынка выразили Tencent Technology одну и ту же точку зрения: несмотря на значительную волатильность фондового рынка в последнее время, первичное размещение Yushu останется редким, «поскольку считается, что это отрасль, поддерживаемая политикой, и лидер обязательно вырастет».

Согласно prospectus, компания выпускает 40,446,400 новых акций, что составляет 10% от общего уставного капитала после выпуска. Окончательная цена эмиссии была установлена на 6 августа на уровне 150,80 юаня за акцию, фактический объем привлеченных средств составил около 6,1 млрд юаней, что соответствует оценке компании после эмиссии примерно в 61 млрд юаней. Начальный объем онлайн-эмиссии составил всего 6,471,000 акций; при расчете по 500 акций на лот, общее количество выигрышных номеров на рынке составило лишь 12,942, что меньше 13 000. Это означает, что на каждые 10 000 действительных заявок на покупку приходится примерно 2 выигрышных места.

По неполным данным, за последние два года в Китае появилось более 300 стартапов в сфере физического интеллекта. К августу этого года по крайней мере пять компаний достигли оценки более 20 миллиардов юаней, а около 50 компаний готовятся к листингу на Гонконгской или Китайской фондовой бирже. Для этих компаний цена акций Unitree станет эталоном оценки на китайской фондовой бирже и ориентиром для оценки на гонконгской фондовой бирже.

Это решающий момент — однако между созданием богатства на первичном рынке и реальностью на вторичном рынке, поддерживаемых концепцией встраиваемого интеллекта, возникает разрыв.

Ван Синьсинь не соответствует типичному портрету предпринимателя в сфере твердых технологий — именно это стало основой для «контринтуитивного» прогноза ранних инвесторов Юшус.

Он окончил Шанхайский университет, его резюме было скромным. На ранних этапах привлечения инвестиций он сталкивался с многочисленными отказами. В золотое десятилетие инноваций в интернет-моделях венчурные капиталисты использовали шаблон для оценки кандидатов: образование из престижного вуза, опыт работы топ-менеджером в крупной компании, опыт работы за рубежом или предыдущий успешный стартап. Все это в определенной степени гарантировало минимальный уровень проекта, но также отсеивало таких предпринимателей, как Ван Синсин.

Партнер Chuxin Capital Тянь Цзяньчжан ранее публично проанализировал этот опыт. В конце 2017 года Тянь Цзяньчжан впервые встретился с Ван Синьсинь в кофейне в Ханчжоу. На тот момент продукты Yushu уже демонстрировали экстремальный подход к снижению затрат и дифференцированный технологический путь, но Тянь Цзяньчжан в итоге отказался от инвестиций. «Позже, анализируя ситуацию, я понял, что основная проблема была в моем «элитарном высокомерии»: Синьсинь окончил Шанхайский университет, и я считал, что в робототехнической отрасли нужны выпускники ведущих университетов», — позже признался Тянь Цзяньчжан. Только в 2020 году Chuxin Capital вернулся к Yushu, заплатив более чем в четыре раза больше.

Инвестор, наблюдающий за робототехническим сектором в Китае более десяти лет, сообщил Tencent Tech, что на момент основания Unitree интерес к сектору четырехногих роботов в Китае был низким, и ранние институциональные инвесторы, которые обращались к нему, были крайне редки.

Время вознаградило первых, кто пошел против общепринятого мнения. В 2016 году Инь Фаньмин, ранее работавший в MediaTek, Sogou и Qihoo 360, вложил 2 миллиона юаней в качестве ангельских инвестиций и получил 15% акций Unitree Technologies. Эта инвестиция соответствовала постинвестиционной оценке компании всего в 13,33 миллиона юаней. Сегодня эти инвестиции через платформу владения акциями Tianjin Junwan Hongyi косвенно владеют акциями Unitree Technologies. Tianjin Junwan Hongyi в целом владеет 3,0699% акций Unitree и занимает десятое место по размеру доли, при этом Инь Фаньмин косвенно владеет примерно 0,46% акций Unitree через раскрытие структуры. При начальной оценке в 42 миллиарда юаней книжная стоимость его косвенно持有的 акций составляет около 200 миллионов юаней, а общая доходность — около 100-кратной. В 2025 году он уже заранее реализовал 58 миллионов юаней за счет передачи части своих старых акций.

С точки зрения кратности доходности, наиболее выгодной для институциональных инвесторов оказалась Variable Capital. Этот ранний фонд в 2018 году инвестировал всего 2,09 млн юаней в стадии ангельских инвестиций в Unitree Robotics, и сегодня коэффициент доходности достиг 174,62 раза; включая уже вышедшие части, общий возврат составил около 364 млн юаней.

Китайский Sequoia также показал впечатляющую доходность. Презентация, которую Ван Синь получил за поездку на поезде, сразу же привлекла внимание фонда Sequoia Capital, который выдал письмо о намерении инвестировать. Эта инвестиция в 15 миллионов юаней соответствовала постинвестиционной оценке всего в 1,5 миллиарда юаней. После нескольких раундов дополнительных вложений Китайский Sequoia в совокупности инвестировал около 102 миллионов юаней и в настоящее время владеет 7,11% акций. При оценке в 42 миллиарда юаней рыночная стоимость этих активов составляет примерно 2,98 миллиарда юаней, абсолютная сумма превышает 2,5 миллиарда юаней.

Meituan является институциональным инвестором, получившим наибольший абсолютный доход. Через субъекты Hanhai Information и Chengdu Longzhu Meituan совокупно владеет 9,65% акций Unitree Technologies, став крупнейшим внешним институциональным акционером. По оценочной стоимости при размещении, рыночная стоимость акций Meituan составляет около 4,05 млрд юаней. Учитывая, что его совокупные вложения в раунды, включая B2 в 2024 году, составили около 400 млн юаней, бухгалтерская прибыль Meituan превышает 3,6 млрд юаней.

В первую неделю своей официальной работы в 2016 году Ван Синьюй встретился с Ван Сином, но инвестировал в него только в 2024 году. В конце 2023 года Ван Синьюй посетил США, чтобы изучить робототехнические лаборатории таких ведущих университетов, как Гарвард, МИТ и Стэнфорд, и обнаружил, что эти учреждения, представляющие самые передовые научные силы мира, используют роботизированных собак Unitree для вторичной разработки. «Если лучшие докторанты мира используют роботов Unitree для самых передовых исследований, разве их возможности ИИ не будут решены?» — говорил Ван Синьюй в одном из интервью СМИ.

Другие инвесторы, вступившие на ранней или средней стадии, также получили значительную прибыль. Jingshi Venture Capital вложилась в раунде B в 2022 году при оценке около 1,12 млрд юаней и в настоящее время владеет 5,45% акций, что соответствует рыночной капитализации около 2,29 млрд юаней, с бухгалтерской доходностью около 45 раз; Shunwei Capital впервые вложилась в январе 2021 года при оценке в 380 млн юаней и в настоящее время владеет 3,98% акций, что соответствует рыночной капитализации около 1,67 млрд юаней, с бухгалтерской доходностью около 26 раз; группа CITIC вложилась в раунде B2 в 2024 году и в настоящее время владеет 4,49% акций, что соответствует рыночной капитализации около 1,88 млрд юаней; группа Shenzhen Venture Capital инвестировала в общей сложности более 90 млн юаней и в настоящее время владеет около 2,55% акций, что соответствует рыночной капитализации около 1,07 млрд юаней, с бухгалтерской доходностью около 10 раз. Шанхай Юйи, как платформа для сотруднического владения акциями, владеет 10,94% акций, что соответствует рыночной капитализации около 4,59 млрд юаней, из которых 14 ключевых сотрудников владеют примерно 5,92 млн акций, в среднем на каждого сотрудника приходится бухгалтерская рыночная стоимость почти 48,9 млн юаней.

В июне 2025 года Unitree Technology подтвердила завершение круга финансирования серии C, в которой совместно возглавили инвестиции фонды China Mobile, Tencent, Jinqiu, Alibaba, Ant и Geely Capital. После раунда оценка компании составила 12,7 млрд юаней. По сравнению с оценкой при天使-раунде в 2016 году, ее стоимость выросла почти в 1000 раз за 9 лет. До выпуска IPO совокупная доля десяти крупнейших акционеров достигла 71,50%.

Для ранних инвесторов оценка в 61 миллиардов уже достаточна, чтобы успешно завершить инвестиции.

Для первичного рынка листинг Юшуся имеет решающее значение. В настоящее время оценка нескольких ведущих нелisting-компаний в области физического интеллекта достигла 20–30 миллиардов юаней. Без значительного роста Юшуся на вторичном рынке в качестве «якоря» последующие проекты с высокой оценкой пострадают.

Генеральный директор робототехнической компании с оценкой более десяти миллиардов долларов сообщил Tencent Technology, что, подобно тому, как акции NIO упали после выхода на биржу, что затруднило последующее привлечение капитала для XPeng, «хотя компании выглядят по-разному, инвесторы считают, что вы все — роботы». Они все надеются, что акции первой компании в отрасли, вышедшей на биржу, взлетят в цене.

Представители руководства нескольких робототехнических компаний сообщили Tencent Technology, что компании с человекообразными роботами спешат с выходом на биржу: во-первых, чтобы привлечь финансирование через связь между первичным и вторичным рынками, во-вторых, часто под давлением со стороны инвесторов: «На первый взгляд, эти институциональные инвесторы еще не достигли этапа выхода, но как только одна компания выйдет на биржу, остальные компании столкнутся с огромным давлением со стороны акционеров», — сказал генеральный директор компании, готовящейся к выходу на биржу и занимающейся компонентами для эмбоди-интеллекта, Tencent Technology.

Некоторые мнения сравнивают текущий этап персонализированного интеллекта с возобновляемыми источниками энергии 2021 года, предполагая, что в будущем более 80% компаний будут вытеснены. Озабоченность неопределенностью на финансовых рынках и медленные темпы практической реализации отрасли создают общую тревогу в отрасли.

Капитал готов заплатить за Unitree коэффициент P/E в 219,23 раза — значительно выше среднего отраслевого P/E в 38,56 раза — делая ставку на будущее, в котором человеческие роботы полностью заменят человеческий труд. Однако в настоящее время прибыль Unitree в основном поступает от роботизированных собак. В проспекте эмиссии Unitree признает: «За отчетный период компания не масштабировала применение собственной универсальной модели embodimеnt AI в робототехнических продуктах; если технологии «мозга» не достигнут существенного прогресса, массовое применение универсальных роботов остается неопределенным».

То есть капитал, который оплачивает его рыночную капитализацию, — это «мозг», но в настоящее время Unitree может зарабатывать только за счет продажи «малого мозга».

Юшусь пытается восполнить этот ключевой урок. Из запланированных 6,099 млрд юаней выделены средства на проект разработки модели интеллектуального робота. Это обязательный путь от «производителя оборудования» к «полнофункциональной платформе встраиваемого интеллекта» и ключ к поддержке ее рыночной капитализации.

Если на первичном рынке существует консенсус, то его влияние на вторичном рынке еще не является устойчивым.

В текущей среде A-рынка акций финансовые ресурсы относительно ограничены, и значительные объемы капитала перераспределяются в такие секторы, как традиционные ценности и полупроводники. То, что инвесторы первичного рынка считают привлекательным в области «воплощенного интеллекта/Physical AI», для части капитала вторичного рынка может выглядеть просто как компания-производитель оборудования, испытывающая давление из-за завышенной оценки. Один представитель публичного фонда сообщил Tencent Technology, что разница между этими двумя логиками является одним из источников неопределенности, с которыми сталкивается Yutu после выхода на рынок.

В первый день листинга YuShu имела крайне малый оборот, что усилило эмоциональную игру на рынке. Общий объем публичного размещения YuShu Technology составил 40,446,400 акций, однако начальный объем, выставленный для онлайн-инвесторов, составил всего 6,471,000 акций, или 16% от общего объема размещения. Остальные 84% акций были распределены среди институциональных инвесторов через стратегическое размещение (8,089,300 акций, 20%, с блокировкой на 12–24 месяца) и размещение среди офлайн-инвесторов (25,886,100 акций, 64%). После размещения общая капитализация составила 404,464,300 акций, из которых в первый день листинга могло быть обращено лишь около 29,770,000 акций, или около 7,36% от общего числа акций. Более 90% акций были заблокированы в первый день листинга. При ограниченном предложении рост рыночного настроения значительно усиливает ценовую эластичность.

Предыдущий участник публичного предложения сообщил Tencent Technology, что спекуляции на вторичном рынке по поводу Yushu Chain всегда демонстрировали типичную характеристику «событийно-ориентированного роста с последующим падением». Он считает, что такая заинтересованность имеет очень ограниченную устойчивость: «Часто туда, где растет, возвращается обратно, и это не может поддерживаться в долгосрочной перспективе.»

Возьмем в качестве примера Праздник весны 2026 года. Средства заранее спекулировали на ожидании появления челове́коподобных роботов на Центральном телевидении во время Праздника весны, что привело к волне ажиотажа. Вечером 16 февраля, в канун Праздника весны, челове́коподобные роботы от компаний, таких как Unitree, появились на сцене. Реализация положительных новостей быстро превратилась в отток капитала. 20 февраля, в первый торговый день года Лошади на гонконгском рынке, такие активы, как DJI и UBTECH, резко выросли, а затем быстро упали; всего через несколько торговых дней, 24 февраля, сектор робототехники на китайском рынке A столкнулся с серьезным падением: акции Wuzhou Xinchun упали более чем на 9% в ходе торгов и закрылись с падением на 6,9%, а акции ведущих производителей ключевых компонентов, таких как Green Harmonic и Wanxiang Qianchao, возглавили падение сектора.

Процесс выхода Yushu Technology на STAR Market также был крайне нестабильным. С момента принятия заявки 20 марта до получения одобрения на регистрацию 2 июля прошло всего 104 дня — это рекордно быстрое рассмотрение на STAR Market. 2 июля Комиссия по ценным бумагам Китая одобрила регистрацию IPO Yushu Technology, и на следующий день все акции, связанные с робототехникой на A-рынке, резко выросли: более 50 акций достигли лимита роста или показали прирост более 10%. Однако в первые три недели июля, когда регистрация IPO Yushu вступила в силу и проходила密集ная Всемирная конференция по искусственному интеллекту, индекс Robotica CSI за неделю упал на 12,77%, а индекс STAR50 снизился на 10,5% за три дня. Когда ожидания были реализованы заранее, рынок потерял приток новых средств, и отток капитала на фоне высокой перегруженности привел к резкому падению цен.

Весь июль рыночная капитализация китайского фондового рынка сократилась более чем на 12 трлн юаней, индекс SSE Composite снизился на 6,4%, индекс SZSE Component упал на 16,21%, индекс ChiNext снизился на 23%, индекс STAR50 упал на 25,90%, что стало самым большим месячным падением в истории. Акции, связанные с ИИ, пережили самый тяжелый месяц: индексы ChiNext и STAR50 упали на 23% и 25,90% соответственно, а индекс полупроводников снизился более чем на 33%.

Иными словами, оценка Unitree на самом деле не зависит от самой Unitree.

Несколько аналитиков, отслеживающих сектор роботов, отмечают, что сейчас именно Tesla остается ключевым драйвером для всего индустрии человеческих роботов, поскольку аналогия с отраслью электромобилей: массовое внедрение чисто электрических автомобилей в повседневную жизнь началось только после масштабного выпуска Tesla Model 3, что вызвало изменение восприятия чисто электрических автомобилей в стране и способствовало росту других брендов. Даже сама цепочка Tesla, считающаяся индикатором тенденций, сталкивается с огромной неопределенностью.

Ожидаемый выпуск третьего поколения Optimus от Tesla отложен до первого квартала 2026 года, основные улучшения сосредоточены на гибкости кистей и конструкции тела. Постоянные изменения на уровне дизайна означают, что цепочка поставок, которую рынок тщательно анализировал и активно рекламировал, может быть полностью пересмотрена. «С момента запуска первого поколения Optimus, кроме таких интеграторов, как Sanhua и Tuopu, дизайн, материалы, поставщики и стоимость каждого сустава уже менялись несколько раз. То, что мы видим сегодня, может совершенно не совпадать с дизайном, который будет использоваться при массовом внедрении человеческих роботов», — отмечают аналитики.

На этом фоне вышеупомянутые представители публичного сектора считают, что ключевым моментом для всего сектора человеческих роботов остается способность Tesla сформировать ожидания. «Если Tesla не сможет сформировать эти ожидания, ее акции продолжат падать и оставаться в состоянии спада, а прогресс в отрасли будет постоянно ниже ожиданий — тогда Yutu также будет трудно сформировать независимый восходящий тренд».

Тем не менее, по его словам, никто из тех, кто следил за новым выпуском Yushu, не исчез.