Odaily Planet Daily сообщение: Основатель Uniswap Хейден опубликовал сообщение на платформе X, заявив, что формируются корреляционные пары. Пять самых объемных токенизированных пар SPY служат «мостом» между другими распространенными базовыми парами, после чего в основном соединяют токенизированные акции с высокой корреляцией. Такие рынки обладают характеристиками глобализации, программируемости, низкой стоимости и круглосуточной работы.
Основатель Uniswap Хейден опубликовал сообщение на платформе X:
Я уже 9 лет работаю на переднем крае DeFi. Это увлекательная область с бесконечной глубиной и потенциалом изменить рынки капитала.
Я всегда верил, что AMM обладают огромным потенциалом, но в течение последнего десятилетия всегда существовал один вопрос: может ли эта совершенно новая рыночная структура действительно стать основным двигателем всех финансовых рынков?
После многих лет эволюции и развития путь AMM к глобальному доминированию становится все более очевидным. Чтобы объяснить это, нужно начать с 1976 года.
Токенизация меняет маркет-мейкеров.
Индексные фонды в этом месяце отмечают 50-летие со дня основания. Когда Джек Богл запустил индексный фонд в 1976 году, он надеялся привлечь 1,5 млрд долларов, но в итоге собрал всего 11,3 млн долларов. Конкуренты называли это «глупостью Богла» и развешивали плакаты, утверждая, что индексные фонды не соответствуют американским ценностям. Они считали, что фонд, не принимающий никаких решений, не может превзойти профессионалов, которые платят за свои решения. Сегодня большинство активов американских фондов инвестировано в пассивные инвестиционные инструменты.
Я недавно много думал об этом, поскольку токенизированные «моменты глупости» подходят к концу. Комиссия по ценным бумагам и биржам США одобрила торговлю токенизированными акциями на Nasdaq и Нью-Йоркской фондовой бирже. DTCC, отвечающая за почти все расчеты по ценным бумагам в США, также провела в июле пилотный эксперимент по токенизированным сделкам в реальном режиме. Почти вся связанная с этим деятельность описывается одним и тем же образом: токенизация рассматривается как обновление инфраструктуры.
Тот же рынок, быстрее, дешевле и всегда открыт. Все эти утверждения верны, но я считаю, что рамки обновления инфраструктуры скрывают более значительные изменения. Токенизация делает рынок программируемым, изменяя форму существования рынка, маркет-мейкеров и объекты торговли на рынке.
В 2018 году я создал Uniswap — протокол автоматического маркет-мейкинга. Любой может внести две активные позиции в общий пул ликвидности, получая комиссию с каждой сделки, при этом цена корректируется вдоль кривой в зависимости от покупок и продаж пользователей. С момента запуска Uniswap работает автономно, совокупный объем торгов превысил 4,6 триллиона долларов США и способствовал росту доли спотовых торгов на децентрализованных биржах с менее чем 1% до более чем 20%.
По мере развития AMM, таких как Uniswap, их ликвидность сформировала модель, которую большинство финансовых рынков еще не заметили: коррелирующие пары.
Самая эффективная область для достижения результатов.
Чтобы добиться успеха во всех областях, сначала нужно добиться успеха в какой-то одной области. AMM нашла соответствие продукта рынку на длинном хвосте, поскольку большинство активов ранее не привлекали внимание профессиональных маркет-мейкеров. На Uniswap любой пользователь может создать рынок одной транзакцией, а эмитенты и ранние сторонники могут стать первыми поставщиками ликвидности.
Затем появились торговые пары стабильных монет. Например, для пары USDC/USDT хорошая пассивная стратегия может приближаться к оптимальному уровню, а низкая стоимость капитала достаточна для покрытия разрыва. Именно поэтому профессиональные торговые компании больше не участвуют в маркет-мейкинге на этих обменах стабильных монет — стоимость пассивных AMM ниже.
Высокая прибыль и отсутствие конкуренции.
Традиционные финансовые рынки полностью доминируются маркет-мейкерами. Эти компании интегрируют капитал, торговые стратегии, технологии исполнения, клиринг и дистрибуцию в единое вертикально интегрированное предприятие. Такая структура возникла по вполне обоснованным причинам: активы существуют в отдельных друг от друга системах, клиринг происходит медленно, и каждая функция требует выполнения кем-то, поэтому все функции берет на себя одна организация.
Когда объем достаточно велик, все фиксированные расходы покрываются. Citadel Securities обрабатывает около 25% объема торгов акциями США и в прошлом году получила рекордный чистый доход от торговли в размере 12,2 млрд долларов США при торговых капиталах около 210 млрд долларов США.
Большинство людей воспринимают эти цифры как доказательство эффективной работы системы, а я рассматриваю их как проявление застывания рынка.
Break the business tie-ins.
Блокчейн вводит конкуренцию на всех уровнях, разделяя ранее связанные бизнес-процессы. Исполнение транзакций осуществляется через код, хранение и расчет становятся общедоступными сервисами, к которым может подключиться кто угодно. Ранее требовавшиеся закрытые инфраструктуры теперь реализованы в виде открытого программного обеспечения.
В AMM капитал является ограниченным ресурсом, и преимущество принадлежит тому, кто может удерживать запасы с наименьшими затратами. Торговые компании требуют более высокой доходности для покрытия своих операционных расходов, поэтому ликвидные поставщики, готовые принять более низкую доходность, получают конкурентное преимущество. Большинство маркет-мейкеров хеджируют всю ценовую экспозицию, а хеджирование требует затрат; следовательно, инвесторы, уже владеющие соответствующими активами, могут нести эту экспозицию бесплатно. Стоимость капитала для эмитентов активов отрицательна, поскольку эмитенты обычно платят профессиональным маркет-мейкерам за предоставление ликвидности для своих новых активов.
Проще говоря, DeFi и AMM снижают барьеры для участия в маркет-мейкинге и открывают рынок для большего числа участников. Их преимущества могут исходить из различных источников, таких как более низкая стоимость капитала, готовность нести риски инвентаря, которые профессиональные институциональные участники обычно хеджируют, или даже напрямую от самих эмитентов активов.
Но всё это зависит от одного вопроса: сможет ли автоматизированная стратегия показать достаточно хорошие результаты, чтобы поддержать эту систему?
Liquidity follows correlation.
Недавно я разговаривал с одним из крупнейших институциональных игроков в финансовой сфере. Они спросили, какие базовые торговые пары наиболее распространены в DeFi. Я объяснил, что активы на базе Ethereum обычно торгуются с ETH, активы экосистемы Solana — с SOL, стабильные монеты образуют пары друг с другом, и лишь несколько высоколиквидных торговых пар выступают мостом между этими группами.
Эта модель не была разработана никем, а сформировалась естественным образом, частично потому, что при совместном движении активов,持有的 у поставщиков ликвидности, их производительность, как правило, выше. Корреляция означает более низкий риск инвентаря для поставщиков ликвидности, что позволяет углубить ликвидность. По мере токенизации активов глобальные крупнейшие рынки также будут перестроены таким же образом.
Традиционные рынки в настоящее время не могут этого сделать. Из-за необходимости расчеты на традиционных рынках в подавляющем большинстве случаев проводятся в долларах США. Активы существуют в изолированных друг от друга системах, а такие фиатные каналы, как SWIFT и Fedwire, выступают в роли связующего звена всей системы. Но блокчейн — это более выразительный связующий элемент. После токенизации активы могут использовать единую расчетную платформу, что позволяет любым активам напрямую обмениваться друг с другом.
NVIDIA/USD можно конвертировать в NVIDIA/SPY, а затем использовать SPY/USD в качестве моста к доллару. Нефтяные компании могут торговать с ETF на нефть или токенизированной нефтью. Частный кредит можно обменивать на токенизированные фонды государственных облигаций. Токенизация также позволяет создавать рынки между различными типами активов, что для традиционной финансовой инфраструктуры крайне сложно или невозможно.
Дельта-нейтральность — это неэффективный способ.
Традиционные маркет-мейкеры обычно стремятся достичь «дельта-нейтральности». Это термин, используемый трейдерами для описания позиций, деноминированных в долларах и с минимальным недолларовым риском. При маркет-мейкинге волатильных активов они обычно снижают недолларовый риск путем оплаты опционов, то есть проводя хеджирование. Это один из наиболее затратных этапов традиционного маркет-мейкинга.
Соединение низковолатильных «корреляционных пар» с помощью нескольких высоковолатильных «мостовых» пар позволяет достичь нескольких преимуществ в эффективности. Самое важное из них — снижение и повышение эффективности издержек маркет-мейкеров, если они действительно намерены удерживать соответствующие базовые активы.
Чем выше корреляция между торговыми парами, тем меньше разница между пассивной стратегией AMM и самыми сложными активными стратегиями, и тем легче конкурировать с активными стратегиями за счет более низких затрат на инвентарь.
В частности, если кто-то покупает NVIDIA, то, скорее всего, он также покупает SPY. Разница в эффективности между пассивной и активной стратегией AMM для пары NVIDIA/SPY намного меньше, чем для пары NVIDIA/USD.
Connected liquidity.
Если торговля ведется со акциями и SPY, то все сделки, начинающиеся или заканчивающиеся в долларах, будут маршрутизироваться через одну и ту же торговую пару: SPY/USD. Эти мостовые пары по-прежнему требуют высокого уровня профессионализма, но их количество значительно меньше, и объем торгового потока достаточен, чтобы оправдать вложения ресурсов со стороны профессиональных институтов.
DeFi уже доказал это. ETH/USDC — один из самых ликвидных рынков в цепочке, поскольку каждый кластер маршрутизируется через эту торговую пару. Пассивные поставщики ликвидности обеспечивают ликвидность для коррелирующих пар, в то время как активные поставщики ликвидности конкурируют вокруг мостовых пар.
Инвесторы по-прежнему могут покупать и продавать все активы за доллары, так как сделки автоматически маршрутизируются через несколько пулов ликвидности. Ликвидность будет концентрироваться там, где риск минимальный, а не там, где она вынуждена оставаться из-за ограничений традиционной инфраструктуры. Это смещает самые глубокие рынки в сторону корреляционных пар, что именно и является областью, где AMM уже обладает преимуществом.
Релевантные RWA-пары уже существуют.
Первоначально цепочечная ликвидность связана с криптовалютными активами. Однако уже появились первые релевантные рынки для токенизированных акций: 10 токенизированных акций торгуются на пулах Uniswap на Robinhood Chain вместе с SPY.
За первые 12 дней объем торговли на этих пулах достиг 33 миллионов долларов США, в торгах участвовало более 11 000 пользователей, причем значительная часть торгов происходила в период закрытия американских фондовых рынков. Некоторые сделки осуществлялись напрямую с обменом одной акции на другую без использования долларов.
Стоит отметить, что мы также начали видеть появление пар для Memecoin «связанных» акций, например, Memecoin с темой Илона в паре с акциями Tesla и Memecoin с темой хот-догов в паре с акциями Costco. Пока неясно, насколько велика их корреляция по цене, но я думаю, что «ощущение» тоже может считаться另一种 корреляцией.
AMM добьется успеха.
Соответствующие торговые пары — это лишь часть; другая часть — это дизайн и кастомизация AMM.
Uniswap v4 Hooks обеспечивают всестороннюю настройку рынка и могут значительно повысить доходность ликвидных провайдеров. Например, недавно выпущенный DualPool Hook позволяет использовать пассивные средства AMM, не используемые для обмена, для получения дохода от кредитования.
Несмотря на то, что объем торгов на Uniswap достиг примерно 4,6 триллиона долларов США, я считаю, что AMM все еще находится на ранней стадии развития, и в будущем существует множество путей для повышения его конкурентоспособности. Внутри Labs, у партнеров и других участников экосистемы разрабатываются множество решений для повышения доходности поставщиков ликвидности. Более подробная информация вскоре будет опубликована.
В 1976 году аргументом против индексных фондов было то, что фонд, не принимающий никаких решений, не может превзойти профессионалов, получающих оплату за принятие решений. Через 50 лет фонд, не принимающий решений, превзошел около 90% профессионалов. Более того, индексные фонды сделали инвестиции более доступными и улучшили жизнь обычных людей. Я считаю, что пассивная ликвидность пройдет по аналогичному пути к успеху и окажет еще большее влияние, значительно снизив барьеры для создания и участия на рынке.