Uniswap включает переключатель комиссий, превращая токен UNI в актив, генерирующий ценность

Автор оригинала: Tanay Ved

Перевод оригинального текста: Saoirse, Foresight News

• Система сборов Uniswap связывает токены UNI с использованием протокола через механизм уничтожения предложения токенов. В настоящее время, сборы, генерируемые протоколом, используются для уменьшения предложения UNI. Эта корректировка превращает токен UNI из токена, обладающего только правами управления, в актив, который может накапливать ценность напрямую.
• Ранние данные показывают, что годовые расходы по этому протоколу составляют около 26 миллионов долларов США, а кратность дохода — около 207. Ежегодно будет уничтожаться около 4 миллионов токенов UNI, и эта мера уже учтена в оценке токена UNI в размере 5,4 миллиарда долларов США с высокими ожиданиями роста.
• DeFi постепенно переходит к модели токенов с привязкой к комиссиям. Механизмы, такие как уничтожение токенов, распределение доходов держателям, а также блокировка токенов в рамках «голосующего хранения (ve)», направлены на более тесное согласование интересов держателей токенов с экономической системой протокола, что в свою очередь пересматривает логику оценки в этой области.

В конце 2025 года, комитет управления Uniswap принял предложение «UNIfication» и официально запустил ожидаемый рынком «переключатель комиссий» протокола. Это стало одной из самых значимых токен-экономических реформ среди синих фишек DeFi с 2020 года, когда рынок всё больше сосредоточился на «реальных доходах» и «долгосрочной ценности, основанной на комиссиях». Теперь этот переключатель комиссий устанавливает более прямую связь между токеном UNI, доходами и торговыми активностями Uniswap, самой крупной в криптовалютном пространстве децентрализованной биржей (DEX).

В этой статье мы подробно рассмотрим токенистическую экономику Uniswap после включения переключателя комиссий, оценим динамику сжигания токенов UNI, механизм комиссий и их влияние на оценку, а также обсудим значение этого изменения для всей экосистемы DeFi.

Одной из ключевых проблем в области DeFi является разрыв между «сильными протоколами» и «слабыми токенами». Многие протоколы DeFi достигли четкого соответствия продукта рынку, имеют высокую степень использования и стабильный доход, но токены, выпущенные этими протоколами, часто выполняют лишь функцию управления, практически не позволяя держателям напрямую получать денежный поток протокола. В таких условиях капитал все чаще направляется в биткойн, фундаментальные блокчейны (L1), мем-монеты, а цена большинства токенов DeFi становится сильно несоответствующей реальным правам на рост протокола.

Сравнение показателей индексации токенов DeFi (AAVE, UNI) с основными криптовалютами (BTC, ETH)

Uniswap запустился в ноябре 2018 года в качестве децентрализованной биржи (DEX) на блокчейне Ethereum. Его основной задачей было обеспечение обмена токенов стандарта ERC-20 без использования книги заказов и посредников. В 2020 году Uniswap выпустил токен UNI, позиционируя его как токен управления. Такой подход стал типичным для крупных проектов DeFi, таких как Aave, Compound и Curve, где выпуск токенов в основном осуществлялся с целью управления и стимулирования пользователей.

Ежемесячный объем торгов по версиям Uniswap (V2, V3, V4) на блокчейне Ethereum (в долларовом эквиваленте), источник: Coin Metrics Network Data Pro

По мере развития версий, Uniswap стал важной частью инфраструктуры децентрализованных финансовых сервисов, обрабатывая десятки миллиардов долларов оборота и обеспечивая ликвидным провайдерам (LP) значительный доход от комиссий. Однако, как и большинство токенов управления DeFi, владельцы токенов UNI не могут напрямую получать долю дохода от протокола, что приводит к всё более ощутимому разрыву между масштабом денежного потока протокола и экономическими интересами владельцев токенов.

Фактически, стоимость, генерируемая Uniswap, в основном направляется к провайдерам ликвидности (LP), заемщикам, кредиторам и связанным с ними разработчикам, в то время как держатели токенов получают только право голоса и инфляционные вознаграждения. Противоречие между «только токенами управления» и «накоплением стоимости» заложило основу для введения в Uniswap функции переключения комиссий и предложения «UNIfication» — предложение, которое четко связывает стоимость токена UNI с использованием протокола, чтобы держатели токенов были теснее связаны с экономической системой децентрализованной биржи (DEX).

С принятием предложения о управлении «UNIfication» протокол Uniswap вводит следующие ключевые изменения:

1. Сборы по протоколу и механизм уничтожения токенов UNI: запуск «переключателя» сборов протокола, который направит комиссионные сборы по пулам токенов Ethereum Mainnet Uniswap V2 и V3 в механизм уничтожения токенов UNI. Установление программной связи между «использованием протокола» и «предложением токенов» позволит экономической модели UNI перейти от «только управления» к «дефляционному накоплению стоимости».
2. Проведение ретроспективного сжигания токенов из казны: одноразовое сжигание 100 миллионов токенов UNI из казны Uniswap, чтобы компенсировать упущенную выгоду в виде платы за услуги, которой держатели токенов не получали в течение многих лет.
3. Включение дохода Unichain: сборы сортировщиков, генерируемые сетью Unichain (после вычета затрат на данные Ethereum Layer 1 и 15% отчислений в пользу Optimism), полностью включаются в вышеуказанную «уничтожающуюся» модель ценообразования.
4. Корректировка структуры стимулирования организации: большинство функций Фонда Uniswap будет интегрировано в Uniswap Labs, а также будет создан бюджет роста в размере 20 миллионов токенов UNI в год, чтобы Uniswap Labs могло сосредоточиться на продвижении протокола. Кроме того, комиссия, взимаемая с пользовательского интерфейса, кошелька и API-сервисов, будет снижена до нуля.

Полный процесс преобразования платы за комиссию Uniswap в токены UNI, подлежащие уничтожению, после включения переключателя платы за протокол, источник: Uniswap UNIfication

В настоящее время Uniswap использует модель «трубопровода» и обрабатывает выпуск и преобразование активов через специализированные смарт-контракты (например, уничтожение токенов UNI). Конкретный процесс следующий:

1. Торговля на Uniswap V2, V3 и Unichain взимает комиссионные сборы;
2. Часть комиссии принадлежит протоколу (остальная часть распределяется между провайдерами ликвидности);
3. Все транзакционные сборы направляются в единственный умный контракт хранилища, называемый «TokenJar», на каждой из цепочек;
4. Значение в TokenJar может быть освобождено только при уничтожении токенов UNI через смарт-контракт Firepit.

Данные о сборах протокола после включения переключателя сборов Uniswap (с 27 декабря 2025 года), источник: Coin Metrics ATLAS

Согласно данным Coin Metrics ATLAS, за первые 12 дней после включения переключателя комиссий в систему поступили значительные объемы средств в виде платы за протокол. На графике ниже отслеживаются ежедневные оценочные сборы по протоколу (в долларах США) и накопленная сумма. Видно, что при начальной настройке переключатель сборов быстро обеспечил монетизацию оборота Uniswap — всего за 12 дней накопленные сборы по протоколу достигли около 800 000 долларов США.

Если текущие рыночные условия останутся стабильными, то годовой доход по данному протоколу оценивается в размере около 26–27 миллионов долларов США (только в качестве справки), однако реальный доход будет зависеть от активности рынка, а также от прогресса продвижения различных пулов и механизмов сборов в разных цепочках.

Данные о сжигании токенов UNI после включения переключателя комиссий Uniswap (без ретроспективного сжигания 100 миллионов токенов), источник: Coin Metrics ATLAS

На приведенном выше графике показано, как расходы по протоколу превращаются в уменьшение предложения токенов UNI (без учета 100 миллионов токенов, уничтоженных ретроспективно). На момент подсчета данных общее количество уничтоженных токенов UNI составило около 100,17 миллионов (примерно 557 миллионов долларов США), что составляет 10,1% от первоначального предложения в 1 миллиард токенов.

Согласно расчетам, основанным на данных о уничтожении за первые 12 дней после вступления в силу предложения «UNIfication», годовая ставка уничтожения токенов UNI составляет около 4–5 миллионов токенов. Эти данные подчеркивают, что использование протокола теперь может генерировать «циклическое и программное» уничтожение токенов UNI, а не просто инфляционное их выпуск.

После включения переключателя расходов, оценка токена UNI больше не будет ограничиваться только «функцией управления», а также может быть оценена с «точки зрения денежных потоков». На текущий момент рыночная капитализация UNI составляет 5,4 млрд долларов США, в то время как, согласно предварительным данным TokenJar, годовые расходы протокола составляют около 26 миллионов долларов США. Соответственно, коэффициент оценки доходности составляет около 207. Такая оценка больше подходит для высокорастущих технологических активов, чем для зрелых децентрализованных бирж (DEX). Если исключить объемы, уничтоженные из казны, годовой объем уничтожения токена UNI составляет около 4,4 млн, что составляет 0,4% от текущего предложения. Таким образом, относительно его оценки, «уровень уничтожения» находится на низком уровне.

Динамика рыночной капитализации токена Uniswap (UNI). Источник: Coin Metrics Network Data Pro

Ситуация подчеркивает новую дилемму: хотя более четкие механизмы захвата ценности улучшают инвестиционные качества токена UNI, текущие данные говорят о том, что рынок имеет чрезвычайно высокие ожидания относительно его будущего роста. Чтобы снизить этот коэффициент оценки, Uniswap должен комплексно предпринять несколько мер: расширить захват комиссий (например, охватить больше пулов, запустить функцию «Hook» в версии V4, провести аукционы скидок на комиссии, оптимизировать Unichain), обеспечить постоянный рост объема торгов и компенсировать ежегодный бюджет в 20 миллионов токенов UNI и другие выпуски токенов за счет дефляционных механизмов.

С точки зрения структуры отрасли, предложение «UNIfication» стимулирует развитие децентрализованных финансовых (DeFi) сервисов в направлении, где токены управления должны быть четко связаны с экономикой протокола. Независимо от того, идет ли речь о сжигании токенов Uniswap, о «распределении комиссий напрямую держателям» в Ethena, о «голосовании с блокировкой + распределением комиссий/подкупов» в DEX-ах, таких как Aerodrome, или о гибридных механизмах, таких как модель фьючерсов Hyperliquid, все они по сути являются различными формами «распределения комиссий протокола», а их основная цель — усилить связь между токенами и экономикой протокола. По мере того, как крупнейшая в мире децентрализованная биржа (DEX) внедряет дизайн «связывание комиссий + сжигание», в будущем критерии оценки DeFi-токенов на рынке больше не будут ограничиваться «общей зафиксированной стоимостью (TVL)» или «популярностью идеи», а будут сосредоточены на «эффективности преобразования использования протокола в устойчивую ценность для держателей».

Включение переключателя комиссий Uniswap ознаменовало ключевой поворот: токен UNI перестал быть «чистым активом управления» и стал «активом, явно связанным с комиссионными сборами и объемом использования протокола». Эта трансформация делает фундаментальные показатели UNI более измеримыми и инвестиционно привлекательными, но одновременно подвергает его оценку более строгому анализу — текущая оценка уже включает сильные ожидания относительно способности токена зарабатывать на комиссиях и его потенциала роста.

В будущем долгосрочное направление UNI будет зависеть от двух ключевых факторов: во-первых, насколько высокими могут быть увеличены комиссионные сборы на уровне протокола, не нанося вреда экономическим интересам и объему торговли поставщиков ликвидности (LP); во-вторых, как будут развиваться взгляды регулирующих органов на модели токенов, связанных с «сборами» и «сжиганием». Эти два фактора вместе определят долгосрочные риски и характеристики доходности токена UNI, а также дадут важные рекомендации другим протоколам DeFi по вопросу распределения ценности среди держателей токенов.