Рафаэль Загури в своей речи рассмотрел факторы, стоящие за перезагрузкой майнинга, и их влияние на майнеров, инвесторов, децентрализацию и долгосрочную модель безопасности биткоина.Автор статьи, источник: Jinse财经
27–28 августа 2026 года Bitcoin Asia 2026 пройдет в Конференц-центре Гонконга, где соберутся разработчики, компании по добыче и обеспечению хэшрейта, институциональные инвесторы и регуляторы из глобальной экосистемы bitcoin для обсуждения институционального распределения, регуляторных рамок и соединения капитала Востока и Запада.
Во время утреннего мероприятия второго дня генеральный директор Twenty One Capital Рапа Загури выступил с лекцией на тему «Появление великого дракона: первая в истории биткоина майнерская медвежья фаза». Майнеры биткоина переживают беспрецедентную майнерскую медвежью фазу и все ее последствия. Рапа Загури рассмотрел факторы, стоящие за майнерской перезагрузкой, а также их влияние на майнеров, инвесторов, децентрализацию и долгосрочную модель безопасности биткоина.
Рафа Загури в своей речи объяснил прибыльную логику биткоин-майнинга как товарного бизнеса, подчеркнув его конкурентные преимущества слева от кривой затрат. Он опроверг аргументы о «расточительстве энергии», указав на ценность майнинга для стабильности электросетей и развития удаленных регионов. Рафа Загури проанализировал рыночные возможности, связанные с замедлением роста хэшрейта, и рекомендовал диверсифицировать портфель для балансировки рисков, отметив, что отрасль находится на пересечении энергетической и биткоин-революций.
Вот запись выступления с основной сценой.
Ранние мореплаватели, путешествуя по миру, создали свои первые картографические изделия — медный глобус. На этом глобусе они уже обозначили часть исследованных территорий Америки и Азии, но многие области оставались неотмеченными. Там они писали латинскую фразу «hic sunt dracones», что означает «здесь есть драконы». Это не обязательно означало, что там что-то страшное, а лишь указывало на то, что это неизведанные территории.
Я считаю, что биткоин находится в захватывающий период — мы находимся в неизведанной области, беспрецедентной и заслуживающей глубокого размышления. Мы пережили самый длительный медвежий рынок хэш-рейта в истории биткоина. В процессе долгосрочного развития Electron Energy (позже ставшей одним из крупнейших горнодобывающих компаний в мире) мы всегда обращали внимание на долгосрочные тенденции при размышлении о моделях и о том, как растет хэш-рейт — и эти тенденции огромны.
Год за годом, если вы рассматриваете очень долгосрочные тренды, общая хэш-скорость сети почти удваивается каждый год. Если смотреть только в краткосрочной перспективе, 50% — это ключевое число, которое многие имеют в виду, когда речь заходит о майнере — это важно, потому что если вы майните, это означает, что общая хэш-скорость сети растет, и вы становитесь более размытыми, ваша доля в сети уменьшается, и в конечном итоге ваш доход тоже снижается.
Но эта ситуация претерпела огромные изменения, особенно за последний год. Текущая ситуация совершенно отличается от запрета на майнинг в Китае в 2021 году. Когда в 2021 году майнинг был запрещен, хэшрейт резко упал, а затем постепенно восстановился по мере перераспределения китайских майнеров в другие регионы мира. Сейчас мы наблюдаем совершенно другую картину — хэшрейт достиг исторического максимума в конце прошлого года и с тех пор постепенно снижается. Это самый длительный цикл от исторического максимума до восстановления, который мы когда-либо переживали.
Мы часто слышим два основных возражения против биткоин-майнинга: во-первых, это плохой бизнес; во-вторых, он тратит энергию впустую.
Сначала рассмотрим первый вопрос: является ли добыча биткоинов плохим бизнесом? Сам по себе товарный бизнес не бывает ни хорошим, ни плохим — ключевое значение имеет ваше положение на кривой издержек. Если вы добываете товар с очень высокими затратами, это для вас плохой бизнес. Но если вы находитесь слева от кривой издержек (на стороне низких затрат), это может быть крайне прибыльным и даже чрезвычайно устойчивым бизнесом.
Биткойн — это очень уникальный товар. Во-первых, как нефть, он взаимозаменяем (fungible). Но я считаю, что это наиболее чистая форма товара за всю историю. Сатоши Накамото внедрил механизм регулирования сложности — это означает, что независимо от того, сколько вычислительной мощности есть в сети, в среднем один блок будет майниться каждые 10 минут. Это сильно отличается от других товаров. Например, при росте цен на нефть или золото обычно увеличивается добыча, расширяется разведка в разных местах, и в конечном итоге на рынок поступает больше предложения, что приводит к падению цен. Но биткойн так не работает — мы можем включить все существующие майнеры, и рынок не заполнится за две недели, потому что произойдет новая корректировка сложности.
Я считаю, что многие люди терпят неудачу в майнинге не из-за цены монеты или состояния сети, а из-за своей структуры капитала и затрат. Возьмем, к примеру, двух майнеров — посмотрим на их единичную экономическую модель. Предположим, что оба только что купили по 18 майнеров S19. У одного низкая стоимость энергии и высокая эффективность оборудования, у другого — более высокая стоимость энергии и более низкая эффективность оборудования. Это означает, что у первого может быть высокая маржа прибыли, в то время как второму может потребоваться остановить добычу до улучшения рыночных условий. Хотя рынок уже немного улучшился, цена хеш-мощности (hash price) по-прежнему ниже исторических уровней.
Один из самых частых вопросов, который нам задают — кстати, в Twenty One Capital, когда мы оцениваем возможности, первое, что мы рассматриваем: как эта возможность сравнивается с самим биткоином? Биткоин — наш стандарт, наша отправная точка. Если вы можете напрямую купить биткоин, инвесторы в конечном итоге должны покупать ETF, поскольку это менее рискованно, чем любая операционная деятельность. В сфере добычи нас постоянно спрашивают: если у меня есть 1 доллар, стоит ли инвестировать в добычу? Что мне стоит купить?
Ответ: если у вас есть всего 1 доллар, я считаю, что лучший способ выразить свою позицию — это сразу купить биткоин. Но если вы рассматриваете более масштабное диверсифицированное инвестирование, добыча биткоинов является вполне обоснованной стратегией. Проще говоря: добыча биткоина превосходит сам биткоин в сценариях, когда цена растет быстрее, чем средняя хеш-суммарная мощность. Если цена растет на 50–100% в год, а хеш-суммарная мощность остается на том же уровне, шансы на превосходство значительно выше. Я считаю, что правильное решение для компании никогда не сводится к выбору между двумя вариантами (купить монету или добывать), более разумной стратегией с учетом рисков является сочетание обоих подходов.
Давайте еще раз обсудим второй вопрос — то, что добыча биткоинов тратит энергию впустую. Мы часто слышим это утверждение, его повторяют как лозунг: вредно для окружающей среды, тратит энергию впустую.
Позвольте мне рассказать одну историю. В 2002 году, будучи студентом Йельского университета, вместо того чтобы отправиться на Уолл-стрит на летние каникулы, я решил сделать что-то совершенно иное — я вернулся в Бразилию и поехал в проект, расположенный глубоко в джунглях Амазонки. Добраться туда нужно было сначала до Манауса, затем пересесть на очень маленький самолет, который садился на грунтовую взлетно-посадочную полосу, а потом сесть на небольшую лодку и плыть вверх по реке пять-шесть часов. Это было одно из самых красивых мест, которые я когда-либо видел — чрезвычайно богатое ресурсами, без голода: ты можешь прямо с дерева сорвать фрукт и съесть его, можешь поймать рыбу — с этой точки зрения природа щедра. Но там не хватало одного: энергии. В этом городе не было энергии, он был окружен джунглями, электричества не было. Мы видели, как люди умирали от болезней, которые в других местах были искоренены десятилетиями назад — из-за отсутствия лекарств, потому что лекарства требуют охлаждения. Мы видели, как дети учатся в школах с открытыми стенами, потому что нет кондиционеров; когда наступал вечер, джунгли поглощали всё. Энергия — это основа всего развития. Отсутствие энергии означает отсутствие развития.
Это то, что мы должны помнить в первую очередь: потребление энергии само по себе не является чем-то плохим — оно напрямую связано с прогрессом человечества. Фактически, данные показывают очень высокую корреляцию между ВВП на душу населения и потреблением энергии. Многие, увидев этот график, скажут, что это не доказывает причинно-следственную связь. Но я возвращаюсь к истории с Amazon — я увидел другую сторону кривой: низкое потребление энергии означает бедность.
Еще одна особенность майнинга — чрезвычайная гибкость — это самый гибкий тип нагрузки за всю историю. Если у вас есть стальной завод, он по своей сути является энергоемкой отраслью: вы вкладываете огромное количество энергии, чтобы получить продукцию. Если вы остановите стальной завод, его повторный запуск может занять месяцы в зависимости от географического положения. Поэтому потеря энергии — это большая проблема, огромная проблема. А майнинг отличается тем, что оборудование можно включать и выключать в любое время.
Сейчас мы ведем очень хорошие переговоры с энергетическими компаниями именно по этому вопросу: энергия есть, она не убежит, и большинство городов фактически имеют избыток доступной энергии. Добыча может стабилизировать электросеть в масштабах.
Когда мы говорим о «расточительстве энергии», я не считаю, что рыба, плывущая против течения, чтобы икру отложить, тратит энергию впустую — я это видел собственными глазами в Амазонке. Они плывут против течения, чтобы создать новое поколение. Я считаю, что наша текущая ситуация совершенно отличается от ситуации 2021 года.
Добыча также открыла ряд функций, которых раньше не существовало — наиболее очевидно это возможности в области ИИ и HPC (высокопроизводительных вычислений), а также многообразное применение энергии. Все эти опционные ценности редко учитываются при ценообразовании добычи.
Эти опционы включают: энергетические опционы, о которых я только что упомянул; опционы на долю — в условиях медвежьего рынка хэшрейта майнеры, которые остаются, естественно, получают большую долю рынка; опционы, близкие к биткоину — наша команда занялась майнингом именно потому, что изначально были верующими в биткоин; майнинг приближает вас к протокольному уровню и помогает лучше понять его; наконец, инфраструктурные опционы — многие инвесторы из мира физических активов считают для себя более понятным и приемлемым инвестировать в майнинг, чем напрямую в биткоин, поскольку это реальные активы — они могут видеть майнеры и центры обработки данных. Это также является преимуществом.
Я считаю, что сейчас мы находимся в отличной позиции — для биткоин-майнинга впервые появился масштабируемый преимущества, именно по этим причинам. С одной стороны, цена монеты находится на относительно низком уровне; с другой стороны, динамика хэшрейта также очень благоприятна. Я не могу назвать вам конкретные цифры, но если вы посмотрите на публично торгуемые горнодобывающие компании, сейчас действительно мало кто расширяет масштабы — почти все выходят из этой отрасли.
Наконец, хочу сказать: биткоин-майнинг находится на перепутье — это идеальное место, где пересекаются энергетическая и биткоин-революции. Впереди захватывающее время, и мы продолжим строить.
Спасибо.