Автор: Райан Юн

Перевод: DeepTide TechFlow

Глубокий поток:Рынок входит в нисходящий цикл, растет скептицизм по отношению к крипторынку. Tiger Research считает, что на этот раз все иначе: предыдущие зимы вызваны внутренними проблемами (кража у Mt. Gox, мошенничество с ICO, крах FTX), а на этот раз колебания определяются внешними факторами (ETF-апробация приносит биржевой рост, тарифная политика и процентные ставки вызывают падение).

После регулирования рынок разделился на три слоя: зона соответствия требованиям, зона несоответствия, совместная инфраструктура, и средства больше не капают вниз, как раньше. Средства ETF остаются на биткойне, не переходя к альткоинам.

Следующий бычий рынок требует двух условий: появление приложения-убийцы в некомплаенс-зоне + переход макроэкономической среды на поддержку.

Полный текст приведен ниже:

С ростом нисходящего цикла рынка растет скептицизм относительно крипторынка. Сейчас вопрос в том, наступила ли криптовинтер.

Основная идея

• Криптовальной зиме предшествует определенная последовательность: крупные события → крах доверия → отток кадров
• Прошлые холода были вызваны внутренними проблемами; текущие колебания определяются внешними факторами; ни холод, ни весна
• После регулирования рынок разделился на три слоя: зона соответствия, зона несоответствия, совместная инфраструктура; эффект орошения исчез
• ETF-средства остаются у биткойна; не вытекают из регулируемой зоны
• Следующий бычий рынок потребует приложения с феноменальным спросом + поддерживающую макроэкономическую среду

Первый зимний период случился в 2014 году. Mt. Gox был биржей, обрабатывавшей 70% объема мировых транзакций с биткойнами. В результате хакерской атаки пропало около 850 000 BTC, и доверие к рынку рухнуло. Появились новые биржи с внутренними системами контроля и аудита, и доверие начало восстанавливаться. Также эфир вступил в мир через ICO, открыв новые возможности для видения и привлечения инвестиций.

Этот ICO стал поводом для следующего бычьего рынка. В 2017 году начался бум, когда каждый мог выпускать токены и собирать средства. Проекты, собирающие сотни миллиардов только на основе белой книги, хлынули, но большинство из них не имело смысла.

В 2018 году Южная Корея, Китай и США обрушили регуляторные меры, пузырь лопнул, наступил второй холодный период. Этот холодный период закончился только в 2020 году. После пандемии COVID-19, ликвидность хлынула, децентрализованные финансовые (DeFi) протоколы, такие как Uniswap, Compound и Aave, привлекли внимание, средства вернулись.

Третья зима оказалась самой суровой. Когда Terra-Luna обрушилась в 2022 году, вслед за этим банкротились Celsius, Three Arrows Capital и FTX. Это не был просто падающий рынок; сама структура отрасли была подорвана. В январе 2024 года SEC США одобрила биткойн ETF, затем последовала халвинг биткойна и приветственная криптовалютная политика Трампа, и капиталы снова начали поступать.

Все три зимы последовали одинаковому порядку. Происходили значительные события, разрушалось доверие, уходили таланты.

Это всегда начинается с крупного события. Хакерская атака Mt. Gox, регулирование ICO и банкротство FTX после краха Terra-Luna. Каждое событие отличается по масштабу и форме, но результат одинаков. Весь рынок погружается в шок.

Удивление вскоре переросло в крах доверия. Те, кто обсуждал, что строить дальше, начали сомневаться, действительно ли криптовалюты - это технология с осмысленным будущим. Атмосфера сотрудничества между разработчиками исчезла, и они начали обвинять друг друга в том, кто виноват.

Сомнения приводят к утечке кадров. Построители, которые создавали новую динамику в блокчейне, погружаются в сомнения. В 2014 году они перешли в финтех и крупные технологические компании. В 2018 году они перешли к институтам и ИИ. Они уходят туда, где кажется более определенным.

Сегодня можно наблюдать ту же модель, что и в предыдущие криптовалютные зимы.

• Важное событие：
• Тарифная политика Трампа вызвала колебания на рынке
• Поворот политики процентных ставок ФРС
• В целом, криптовалютный рынок упал
• Разрушение доверияПодозрительность в отрасли распространяется. Фокус смещается с того, что построить дальше, на взаимные обвинения.
• Давление утечки кадровСектор ИИ быстро растет. Обещает выход на рынок быстрее, чем криптовалюта, и большие богатства.

Однако трудно назвать это криптовалютной зимой. Прошлые зимы начались изнутри отрасли. Был взлом Mt. Gox, большинство проектов ICO оказалось обманом, произошел обвал FTX. Сама отрасль потеряла доверие.

Теперь все иначе.

Решение об ETF запустило бычий рынок, тарифная политика и процентные ставки стимулировали падение.Внешние факторы подняли рынок, внешние факторы снизили рынок.

Строители тоже не ушли.

RWA, perpDEX (постоянный децентрализованный биржевой обмен), рынки прогнозов, InfoFi, конфиденциальность. Новые повествования продолжают появляться, они все еще создаются. Они еще не потянули весь рынок, как DeFi, но они и не исчезли. Отрасль не рухнула; изменилась внешняя среда.

Мы не создали весну, поэтому и нет суровой зимы.

За этим стоит значительное изменение структуры рынка после регулирования. Рынок уже разделен на три уровня: 1) зона соответствия, 2) зона несоответствия и 3) совместная инфраструктура.

Комплаенс-зона включает токенизацию RWA, биржи, институциональное хранение, рынки прогнозов и DeFi на основе соответствия. Они проходят аудит, раскрывают информацию и получают правовую защиту. Рост медленный, но масштаб капитала большой и стабильный.

Однако, как только вы попадаете в зону соответствия, сложно ожидать взрывной доходности, как в прошлом. Снижается волатильность, ограничивается потенциал роста. Но и риск падения также ограничен.

С другой стороны, в районах с неподчинением в будущем будет становиться более спекулятивным.Низкий порог входа, высокая скорость. Ситуация, когда в один день вырастет в 100 раз, а на следующий день упадет на 90%, будет происходить намного чаще.

Однако это пространство не лишено смысла. В зоне нерегулирования рождаются творческие отрасли, и как только они доказывают свою состоятельность, они переходят в регулируемую зону. DeFi это сделал, прогнозные рынки делают это сейчас. Оно служит полигоном для экспериментов. Но сама зона нерегулирования будет все больше отделяться от регулируемой зоны.

Общая инфраструктура включает стейблкоины и оракулы. Они используются как в зоне соответствия, так и вне её. Тот же самый USDC, который используется для платежей по институциональным RWA, также используется для транзакций Pump.fun. Оракулы предоставляют данные для проверки государственных облигаций, а также для ликвидации анонимных DEX.

Другими словами, по мере раскола рынка изменились и потоки капитала.

В прошлом, когда биткойн рос, сатоши тоже росли вследствие капельного эффекта. Теперь это не так. Институциональные средства, поступающие через ETF, остаются только на биткойне, и на этом все заканчивается. Средства из регулируемой сферы не поступают в нерегулируемую. Ликвидность остается только там, где уже доказана стоимость. Даже биткойн, по сравнению с рискованными активами, еще не доказал свою ценность как убежище от риска.

Регулирование уже в процессе. Строители всё ещё строят. Остаются ещё две вещи.

Первое, необходимо появление новых killer-кейсов в некомплаенс-зоне. Нечто, создающее ценность, которой раньше не существовало, подобно лету DeFi 2020 года. AI-агенты, InfoFi и социальные сети на блокчейне являются кандидатами, но они еще не достигли масштаба, способного подтолкнуть весь рынок. Процесс, при котором эксперименты в некомплаенс-зоне проверяются и переходят в комплаенс-зону, должен быть снова создан. DeFi это сделал, прогнозируемые рынки делают это сейчас.

Во-вторых, макроэкономическая среда. Даже если регулирование будет завершено, строители будут строить, а инфраструктура накапливаться, если макроэкономическая среда не будет поддерживать, пространство для роста будет ограничено. Лето DeFi 2020 года взорвалось при освобождении ликвидности после пандемии. Рост после одобрения ETF в 2024 году также совпал с ожиданиями снижения процентных ставок. Независимо от того, как будет выглядеть криптоиндустрия, она не может контролировать процентные ставки и ликвидность. Чтобы то, что отрасль построила, имело убедительность, макроэкономическая среда должна измениться.

Вероятность возвращения «криптозимы», как в прошлом, когда все росло вместе, невелика, потому что рынок уже разделен. В зоне соответствия наблюдается устойчивый рост, а вне ее — резкие колебания.

Следующий бычий рынок придёт. Но он не придёт ко всем.