Державы казначейства Tether на сумму 141 млрд долларов США подчеркивают системный риск стейблкоинов

В центре современной американской финансовой системы существует огромное противоречие. Тот же самый отраслевой регулятор, пытавшийся изолировать криптовалютную индустрию от основной финансовой системы, стал одним из крупнейших покупателей казначейских облигаций США в мире.

Tether, компания, стоящая за крупнейшим в мире стейблкоином USDT, завершила 2025 год с общим прямым и косвенным воздействием на казначейские облигации США, превысившим $141 млрд, что сделало её одним из крупнейших держателей государственного долга США в мире. Сама компания заявила, что она является 17-м по величине держателем в целом и крупнейшим несуверенным держателем долга США — этот рейтинг вызывает тревогу у некоторых политиков и искреннее облегчение у других.

Правительство США годами обсуждало, запретить ли цифровые активы, такие как стейблкоины, ограничить их или рассматривать как маргинальную эксцентричность.

Затем, наконец, спустя более чем десятилетие правового застоя, он принял законодательство, направленное на включение стейблкоинов в финансовую систему США.

Закон GENIUS, подписанный президентом Трампом 18 июля 2025 года после одобрения Сенатом 68–30 и Палатой представителей 308–122, установил первую федеральную регуляторную основу для стейблкоинов в истории США. Его основное требование заключается в том, что эмитенты стейблкоинов должны обеспечивать 100%-ное резервное покрытие ликвидными активами, такими как доллары США или краткосрочные казначейские облигации, с ежемесячной публичной отчетностью о составе резервов.

Министр финансов Скотт Бессент назвал это положение «механизмом облегчения долгового бремени» в день голосования в Сенате, отметив, что резервы стейблкоинов, размещенные в основном в краткосрочных казначейских облигациях, повысят спрос на эти ценные бумаги и снизят финансовое давление на правительство. Если рынок стейблкоинов расширится до прогнозируемых аналитиками сегодня базовых показателей в $1,9 трлн к 2030 году, это требование к резервам фактически закрепит огромный и постоянно растущий источник спроса на рынках государственных долговых обязательств США.

Важно понимать, как Tether стал таким системно значимым покупателем облигаций.

Каждый USDT, выпущенный компанией, представляет собой доллар, полученный от пользователя, и этот доллар должен где-то храниться. После лет споров относительно качества резервов и значительного контроля после краха FTX в 2022 году, Tether сместил акцент на то, что многие считают самым безопасным и наиболее ликвидным классом активов.

К марту 2025 года 81,5% от общих резервов Tether в размере 149,3 млрд долларов были хранены в виде наличных денег, эквивалентов наличных денег и краткосрочных депозитов, в основном в виде государственных долговых обязательств США, причем основную часть составляли $98,5 млрд в виде прямых казначейских векселей и $15,1 млрд в виде соглашений о репо на одну ночь.

Структура является самоподдерживающейся таким образом, какого tradfi раньше не видел: по мере того как все больше людей по всему миру хотят получить доступ к цифровым долларам, Tether выпускает больше USDT, собирает больше наличных денег и направляет их прямо в американские государственные облигации.

Доклад о внешнем секторе МВФ за июль 2025 года отмечает, что Tether и Circle совместно владеют больше казначейскими облигациями США, чем Саудовская Аравия, и утверждает, что рост международного принятия стейблкоинов, обеспеченных долларом, может повысить спрос на казначейские облигации США, что эффективно укрепляет позицию страны как мирового банкира и помогает стабилизировать ее финансы и внешний дефицит.

Это довольно необычная ситуация по любым меркам: частная компания, зарегистрированная в Сальвадоре, которая запускает продукт, ранее классифицировавшийся регуляторами как спекулятивные токены, стала структурным источником спроса на рынке, который Вашингтон использует для финансирования себя.

Как сообщило CryptoSlate, закон GENIUS потребует от эмитентов полностью обеспечивать свои токены «высококачественными» ликвидными активами, включая краткосрочные казначейские облигации. Это institutionalize требования к инвестициям в казначейские облигации по всему сектору стейблкоинов и еще глубже закрепит цифровые доллары в финансовой инфраструктуре США, чем большинство людей за пределами рынка облигаций осознают.

Закон CLARITY, который был одобрен Палатой представителей 294 голосами против 134 вместе с законом GENIUS и теперь ожидает рассмотрения Сенатом, расширяет это еще дальше на структуру рынка. Вместе эти два закона свидетельствуют о признании того, что инфраструктура стейблкоинов выросла настолько, что попытки обойти ее менее практичны, чем проектирование с учетом ее существования.

Последствия, вытекающие из этой интеграции, сложны и одновременно направлены в несколько сторон.

Наиболее политически заряженным является угроза традиционному депозитному банковскому сектору. Отчет Министерства финансов США от апреля 2025 года оценил, что стейблкоины могут оттянуть до 6,6 триллиона долларов депозитов из банковской системы. Исполнительный директор Citigroup публично подтвердил эту цифру, а более поздний отчет Citi Institute предположил, что рост стейблкоинов может извлечь до 1 триллиона долларов внутренних банковских депозитов к 2030 году.

Собственные исследования Федеральной резервной системы были более осторожными, но все же указывали на это. В них говорилось, что крупные институты, обладающие масштабом, технологическими возможностями и регуляторным опытом для участия в экосистеме стейблкоинов, могут «компенсировать потенциальную дезинтермедиацию, выпуская токенизированные депозиты и предлагая услуги хранения», в то время как более мелкие и менее цифровые институты сталкиваются с более серьезными трудностями: их база депозитов сокращается, а затраты на финансирование растут темпами, которые их кредитные модели не были рассчитаны поглотить.

Тревога банковского лобби нашла отражение в конкретном политическом давлении на протяжении всей разработки закона GENIUS. Закон запрещает эмитентам стейблкоинов выплачивать доход держателям напрямую — положение, которое широко интерпретируется как уступка традиционным банкам, утверждавшим, что стейблкоины с доходом вынудят переоценить ставки по депозитам, что несовместимо с их бизнес-моделями.

Standard Chartered оценила, что стейблкоины могут вывести примерно 500 миллиардов долларов депозитов из банков США к концу 2028 года, даже при текущих ограничениях. Реальный спор, определяющий правила GENIUS Act в 2026 и 2027 годах, заключается в том, могут ли сторонние платформы и кошельки выплачивать держателям вознаграждения, финансируемые за счет дохода, генерируемого этими резервами — вопрос, который определит, будут ли стейблкоины функционировать как по-настоящему конкурентные финансовые инструменты или останутся структурно ограниченными регуляторным дизайном.

Как отмечалось в освещении CryptoSlate борьбы за нормотворчество, предлагаемые правила внедрения Министерства финансов уже демонстрируют, как Вашингтон намерен сузить дверь, которую он открыл с помощью законодательства.

Системный риск, связанный со стейблкоинами и их интеграцией в основную финансовую систему, трудно игнорировать. Несмотря на четкую формулировку в законах GENIUS и CLARITY, регуляторы по-прежнему обеспокоены.

МВФ предупредил, что рынок стейблкоинов на сумму 305 млрд долларов может угрожать традиционному кредитованию, затруднять денежно-кредитную политику и спровоцировать массовый отток из некоторых из самых безопасных активов мира. Сценарий стресса выглядит следующим образом: если доверие к крупному стейблкоину исчезнет, а массовые выкупы возрастут одновременно, эмитентам придется распродавать позиции казначейских облигаций на рынке, который может уже находиться под давлением.

МВФ характеризовал стейблкоины как более похожие на денежные рынковые фонды, чем на настоящие деньги, предупреждая, что они могут столкнуться с паническими побегами, обусловленными потерей доверия, по мере масштабирования токенизированного финансирования, при этом кризисы ликвидности могут возникнуть мгновенно в системах, построенных для непрерывной, автоматизированной расчетной обработки, а не для пакетной обработки, которая дает традиционным регуляторам время для вмешательства.

То, что делает это по-настоящему трудным для решения, — это то, что два самых убедительных аргумента о стейблкоинах основаны на реальных данных и сильно противоречат друг другу.

Прогноз Bessent о рынке стейблкоинов в $3,7 трлн к 2030 году, который становится более вероятным благодаря закону GENIUS, представляет собой структурный источник спроса на американский долг, который для Министерства финансов является привлекательным на фоне повышенного давления по финансированию дефицита.

Предупреждение МВФ о том, что эта же система может передавать шоки с машинной скоростью через границы, представляет собой столь же реальный риск, который законодательство не устранило.

Стейблкоины изначально создавались как инфраструктура для криптотрейдеров, а теперь несут на себе бремя споров о доминировании доллара, платежеспособности банков, спросе на суверенные долги и системных рисках ликвидности одновременно. Это слияние, которого Вашингтон явно не ожидал, когда впервые начал разрабатывать правила для того, что считал периферийным классом активов.

В какой-то момент в недалеком будущем вопрос о терпимости правительств к стейблкоинам, скорее всего, уступит место гораздо более сложному: как управлять глобальной финансовой системой, которая уже была перестроена вокруг них.

Пост Казначейские обязательства Tether на сумму 141 млрд долларов раскрывают риск стейблкоина, встроенный в американский долг появился первым на CryptoSlate.