Стратегия (ранее MicroStrategy) зафиксировала нереализованный убыток в размере 14,46 млрд долларов США по своим позициям в bitcoin в первом квартале 2026 года. Эта цифра взята из отчета формы 8-K, поданного компанией-хранилищем bitcoin в SEC 6 апреля.
На отчетную дату 31 марта биткоин торговался по цене $82 445. При общей себестоимости в $58,02 млрд рыночная стоимость всего портфеля снизилась до $51,65 млрд. Это привело к дефициту в балансе в размере $6,37 млрд. Убыток на акцию составил -$16,53, что значительно хуже ожиданий аналитиков в -$0,11. В то же время сегмент программного обеспечения также разочаровал, сгенерировав выручку в размере $111,1 млн — на 3,6 процента ниже консенсус-оценки в $117 млн.
Подпишитесь на нашу рассылку
Лучшие статьи недели, доставляемые прямо в ваш почтовый ящик.
Новые правила бухгалтерского учета усиливают квартальные колебания
Эти экстремальные колебания связаны со стандартом FASB ASC 350-60, вступившим в силу в 2025 году. Компании теперь должны отражать цифровые активы по справедливой стоимости. В результате прибыли и убытки напрямую отражаются в отчете о прибылях и убытках. Для Strategy, которая на конец квартала держала около 762 000 BTC, каждое движение цены на $1 000 приводит к изменению баланса на $762 миллиона.
Для контекста: в IV квартале 2025 года стратегия зафиксировала нереализованный убыток в размере 17,44 млрд долларов. Хотя показатель за I квартал меньше, он остается на исторически высоком уровне. Финансовый директор Эндрю Канг дал оценку этим цифрам, сославшись на текущий квартал. При цене bitcoin около 97 300 долларов во II квартале уже будет зафиксирована скрытая справедливая стоимость прибыли примерно в 8 млрд долларов.
Тем не менее, асимметрия в бизнес-модели поразительна. Программное обеспечение Strategy приносит 111 миллионов долларов выручки в квартал. Тем временем портфель bitcoin с балансовой стоимостью 51,65 миллиарда долларов превосходит операционный бизнес в 465 раз. По сути, основной бизнес стал незначительным на балансе. Strategy теперь представляет собой публично торгуемый bitcoin-фонд с прикрепленной программной компанией.
Потери в биткоине не останавливают его программу покупок
Несмотря на убыток, стратегия не замедлила свою программу покупок. В первом квартале компания приобрела 88 594 BTC за 7,25 млрд долларов по средней цене 80 929 долларов. Только с 1 по 5 апреля она добавила еще 4 871 BTC за 330 млн долларов — на этот раз по значительно более низкой средней цене в 67 718 долларов.
Стратегия сейчас владеет 766 970 BTC, что составляет примерно 3,65 процента от общего оборота биткоинов. Среди публично торгующихся компаний доминирование компании подавляющее: 94 процента всех корпоративных покупок биткоинов в Q1 пришлись на Стратегию. Для сравнения, остальные 194 компании купили в совокупности 4 000 BTC. В глобальном масштабе Стратегия контролирует около 65 процентов всех биткоинов, находящихся на корпоративных балансах.
Однако время было неудачным. Согласно анализу, Стратегия покупала выше соответствующей средней недельной цены в 80 процентах своих недельных сделок в Q1. Исключительно по покупкам в Q1 это приводит к убытку в $1,25 млрд — примерно $14 100 за каждый приобретённый bitcoin. Систематические покупатели принимают такие циклы как часть процесса.
Финансирование через программы банкоматов и привилегированные акции
Стратегия финансирует свои покупки через сеть инструментов рынка капитала. С 30 марта по 6 апреля компания привлекла净 474 миллиона долларов через программы на рынке. Из этой суммы 330 миллионов долларов поступило от преференциальных акций класса STRC, а 72 миллиона долларов — от обычных акций MSTR.
В рамках так называемого «плана 42/42» стратегия направлена на привлечение капитала в размере 84 миллиардов долларов к 2027 году. Это распределяется как по 21 миллиарду долларов на акции MSTR и STRC через ATM, плюс 2,1 миллиарда долларов через привилегированные акции STRK. Только для программы STRC осталось неиспользованной емкости на сумму 22,65 миллиарда долларов. Эта машина разведения просто только начинается.
Для существующих акционеров это создает двойную нагрузку. Акции MSTR торгуются на 21 процент ниже уровня на начало года и на 74 процента ниже своего 52-недельного максимума. В то же время mNAV — соотношение рыночной стоимости к чистой стоимости активов bitcoin — находится чуть ниже 1x. Другими словами, рынок больше не присваивает стратегии премиум за ее резервы bitcoin. На пике премиум превышал 8x. То, что часто упускают из виду: чем ниже премиум, тем меньше смысла имеет MSTR по сравнению с прямым экспозицией на bitcoin.
Стратегия ставки на bitcoin с 2020 года в контексте
С августа 2020 года Strategy систематически инвестировала в bitcoin. Тогда компания под руководством генерального директора Майкла Сэйлора начала с первоначальных инвестиций в размере 250 миллионов долларов и позиционировала себя как «компанию-хранитель bitcoin». Только в 2026 году Strategy приобрела 94 440 BTC в 13 сделках за 7,59 млрд долларов. По всем покупкам с 2020 года средневзвешенная цена составляет 75 644 доллара за bitcoin.
Налоговые последствия учета по справедливой стоимости оказываются сложными. Из убытка за первый квартал возникает отложенный налоговый актив в размере 2,42 млрд долларов. Однако Strategy уже учел резерв на снижение оценки в размере 1,73 млрд долларов, поскольку реализация остается неопределенной. Кроме того, компания ожидает резерв на снижение оценки в размере 500 млн долларов на отложенные налоговые активы от программного сегмента. В итоге налоговая выгода остается скромной.
Эти цифры говорят о чём-то ясном. Покупка MSTR означает приобретение левериджного биткоин-прокси с риском размытия. При mNAV ниже 1x рынок больше не платит за него премиум. Ответ Сайлоура хорошо известен. Он продолжает покупать.