Оценка IPO SpaceX составляет 1,75 триллиона долларов, компания планирует вывести спутники с ИИ на орбиту

Автор: Сяобин, Исследование трендов

4 июня SpaceX официально начала IPO-рекламную кампанию. 62-страничная презентация, 555,6 млн акций, цена за акцию $135, привлечение средств $75 млрд, целевая оценка $1,75 трлн. Если всё пойдёт по плану, цена будет установлена 11 июня, а 12 июня акции начнут торговаться на Nasdaq под кодом SPCX.

Это будет крупнейшее IPO в истории человеческих финансовых рынков, превосходящее Saudi Aramco, Alibaba и всё остальное.

Пять крупнейших инвестиционных банков — Goldman Sachs, Morgan Stanley, Bank of America, Citigroup и JPMorgan Chase — совместно выступают в качестве подwriters, 21 институциональный инвестор участвует в распределении. Маск сам блокирует свои акции на 366 дней, а разблокировка других внутренних лиц начнется поэтапно после отчета за второй квартал 2026 года. Fidelity открывает возможность покупки для всех розничных инвесторов с балансом более $2000.

Внутренний код路演-презентации — Project Apex, и по содержанию это название полностью оправдано.

SpaceX в своем презентационном материале определяет себя как «единственную компанию, одновременно строящую инфраструктуру в космосе, связи и ИИ». Это не маркетинговый слоган: согласно финансовым данным, три бизнес-направления имеют совершенно разные кривые роста, характеристики прибыльности и потребности в капитале, образуя чрезвычайно сложный инвестиционный актив.

Космос: наземный

В 2025 году SpaceX выполнила 165 запусков ракет серии Falcon, использовав всего 8 новых ускорителей. Технология повторного использования ракет перешла из экспериментальной стадии в промышленное производство, что напрямую снизило стоимость запуска с исторического отраслевого среднего уровня $18 500/кг до $2 700/кг для Falcon 9 и $1 400/кг для Falcon Heavy. Цель Starship V3 — снизить эту стоимость еще более чем на 99%.

Более 80% глобального орбитального груза доставляются SpaceX. В 2023 году этот показатель составлял 65%, а в 2021 году — 45%. Такая концентрация рынка крайне редка в любой отрасли инфраструктуры.

Однако финансовые результаты самого космического бизнеса не впечатляют. Выручка в 2025 году составила 4,1 млрд долларов США (только внешние клиенты, без учета внутренних запусков спутников), что соответствует росту всего на 8% в годовом исчислении. Еще более важно то, что инвестиции в разработку Starship в 2025 году достигли 3 млрд долларов США, что напрямую привело к убытку по операционной прибыли космического направления в размере 657 млн долларов США. Корректируемая EBITDA снизилась с 1,2 млрд долларов США в 2024 году до 700 млн долларов США в 2025 году.

Стоимость космического бизнеса заключается не в том, сколько он сам зарабатывает, а в том, что он предоставляет другим двум направлениям возможность развертывания с затратами, значительно ниже, чем у конкурентов. Каждый запуск спутника Starlink, каждое будущее развертывание орбитального ИИ-спутника основывается на кривой затрат Falcon и Starship.

Starlink: печать денег

Starlink — это настоящий ориентир оценки SpaceX.

В 2023 году — 2,3 млн пользователей, в 2024 году — 4,4 млн, в 2025 году — 8,9 млн, в первом квартале 2026 года уже достигло 10,3 млн. Охватывает 164 страны и региона, медианная скорость загрузки — 225 Мбит/с, медианная задержка — около 25 мс, средний коэффициент онлайн-доступности — 99,9%. Среди всех мобильных спутников в мире Starlink составляет около 75%.

Финансовые данные более прямолинейны: выручка Starlink в 2025 году составила 11,4 млрд долларов США, что на 50% больше по сравнению с предыдущим годом; скорректированная EBITDA достигла 7,2 млрд долларов США, операционная прибыль — 4,4 млрд долларов США. Это единственный прибыльный сегмент SpaceX, при этом его маржа продолжает расти.

В презентации PPT был раскрыт ключевой технический апгрейд: V3-спутники. Пропускная способность каждого V3-спутника составляет 1024 Гбит/с, что более чем в 10 раз превышает текущую пропускную способность V2-спутников. С помощью Starship можно запускать V3-спутники по 60 штук за один запуск, увеличивая сетевую емкость на 61 000 Гбит/с за один запуск — более чем в 20 раз больше, чем при запуске V2-спутников с помощью Falcon 9.

План спутников V3 начнёт развертывание на Starship во второй половине 2026 года. Если Starship своевременно достигнет операционной повторяемости, скорость расширения пропускной способности Starlink возрастёт на порядок, ещё больше увеличив разрыв со всеми конкурентами.

Starlink Mobile (прямая связь спутников с мобильными телефонами) также заслуживает внимания. На данный момент развернуто около 650 спутников первого поколения, охватывающих примерно 1,9 миллиарда человек, и заключено партнерство с примерно 30 мобильными операторами, включая соглашение о наземной связи с American Airlines, объявленное в 2025 году. Спутники второго поколения планируется развернуть на Starship в 2027 году, что обеспечит скорость на уровне 5G и голосовую связь. В 2025 году SpaceX также подписала соглашение о приобретении у EchoStar лицензий на мобильные спутниковые частоты в США и по всему миру объемом 65 МГц за $65 млн, завершение сделки ожидается в ноябре 2027 года.

Ссылка на объем рынка (TAM), представленная в презентации: 1,6 трлн долларов США (широкополосный доступ — 870 млрд долларов США + мобильный — 740 млрд долларов США). На текущем темпе роста уровень проникновения этого TAM остается низким.

В феврале 2026 года SpaceX завершила приобретение xAI за акции, после слияния оценка составила 1,25 триллиона долларов. Эта сделка является ключевым фактором для понимания оценки SpaceX в 1,75 триллиона долларов при IPO и основным источником споров.

Объединенный AI-бизнес включает три компонента:

Первое — инфраструктура вычислительной мощности. Общая вычислительная мощность Colossus I и Colossus II достигает 1 ГВт, это крупнейшая в мире непрерывная супервычислительная система, а также первый GW-классный кластер, в котором внедрены GB200 и GB300, дополнительно оснащенный системой накопления энергии Tesla Megapack мощностью 1 ГВт.

Во-вторых, это крупная модель Grok. В презентационной презентации утверждается, что она достигает передового уровня на таких бенчмарках, как GPQA Diamond, и «быстрее, чем любой другой ведущий поставщик моделей». Текущая версия Grok 4.3 была выпущена в мае 2026 года. SpaceX также заключила партнерское соглашение с Cursor и имеет опцион на приобретение Cursor с неявной оценкой в 60 миллиардов долларов.

Третье — платформа X. Ежемесячная активная аудитория составляет около 550 миллионов (включая пользователей Grok и X), ежедневно публикуется около 350 миллионов сообщений. 117 миллионов пользователей в месяц использовали функции ИИ Grok. X запускает новую рекламную платформу X Ads Manager и планирует превратить её в «универсальное приложение», объединяющее информацию, коммуникации, медиа, платежи и банкинг.

Монетизация ИИ-бизнеса в настоящее время осуществляется по трем направлениям: потребительский сегмент (подписка X Premium + реклама), корпоративный сегмент (Grok Enterprise/API + сотрудничество с Cursor), а также продажа вычислительных мощностей (договоры о выделении вычислительной емкости с облачными провайдерами, ежемесячная плата $1,25 млрд, срок действия до мая 2029 года).

Но финансовая реальность жестока. Выручка сегмента ИИ в 2025 году составила 3,2 млрд долларов США, из которых большая часть приходится на рекламные и подписочные доходы X. Скорректированная EBITDA составила минус 1,2 млрд долларов США, операционный убыток — 6,4 млрд долларов США, что составило 61% всех капитальных затрат компании. Morningstar прогнозирует, что xAI потратит 10 млрд долларов США в 2026 году.

На презентации PPT для AI-бизнеса недавний TAM составляет 3,8 трлн долларов США (инфраструктура — 760 млрд долларов США + потребительские подписки — 600 млрд долларов США + цифровая реклама — 2,4 трлн долларов США). С учетом «больших возможностей, открываемых ИИ», общий TAM возрастает до 26,5 трлн долларов США.

Страницы 35–36 презентации — это две страницы с наибольшей плотностью информации во всем документе и ключевой отличительной особенностью инвестиционного повествования SpaceX.

Основная логика заключается в том, что наземное электроснабжение США уже не успевает за ростом спроса на вычислительные мощности ИИ. В 2025 году спрос на электроэнергию для центров обработки данных составит 62 ГВт, а предложение — всего 49 ГВт, что создает дефицит в 13 ГВт. За период с 2008 по 2023 год производство электроэнергии в США практически не выросло, тогда как в Китае за этот же период темпы роста составили около 6%. Строительство центров обработки данных на земле сталкивается с рядом барьеров, включая согласование с электросетями, планирование земельных участков и противодействие местных сообществ.

Подход SpaceX: перенести вычисления ИИ в космос.

Орбитальный ИИ построен на технологической платформе спутников Starlink V3. Презентация демонстрирует четкий путь эволюции: Starlink V3 сохранил ключевые компоненты — межспутниковые лазерные каналы связи, бортовой компьютер управления полетом и систему стабилизации ориентации, удалил антенну обратной связи, крупную батарею и модем, а также добавил чип ИИ, дополнительные солнечные панели и более крупный радиатор.

SpaceX утверждает, что вычисления Orbit AI обладают тремя структурными преимуществами:

Во-первых, солнечная энергия бесконечна, чиста и дешевле, а распределение осуществляется через сеть Starlink, без бюрократических барьеров наземных электросетей. На геосинхронной орбите спутники находятся под солнечным светом более 99% времени, что позволяет поддерживать непрерывные задачи обучения ИИ.

Во-вторых, используется радиационное охлаждение, стоимость которого ниже, чем у систем жидкостного или воздушного охлаждения. Данные эффективно маршрутизируются между орбитальной вычислительной кластерной системой и наземными пользователями через существующую сеть Starlink.

В-третьих, развертывание новых поколений чипов происходит быстрее. Каждое поколение GPU демонстрирует скачкообразное повышение эффективности токенов, и благодаря быстрому циклу запуска грузов Starship обновление может происходить быстрее, чем в наземных центрах обработки данных.

Оценка SpaceX: ежегодный запуск 1 млн тонн спутников, при этом каждая тонна обеспечивает 100 кВт вычислительной мощности, что добавляет 100 ГВт вычислительной мощности ИИ в год и практически не требует постоянных эксплуатационных расходов.

30 января 2026 года SpaceX подала заявку в FCC на развертывание до 1 миллиона спутников-центров обработки данных на орбите, которая была принята FCC для рассмотрения 2 февраля. Это крупнейшее в истории человечества предложение по строительству центров обработки данных. Пилотные испытания орбитальных вычислительных узлов начнутся во второй половине 2026 года на аппаратном обеспечении Starlink V3, а официальное развертывание спутников с ИИ-вычислениями начнется в 2028 году.

Сила этого повествования заключается в том, что оно переопределяет SpaceX с «ракетной компании + компании спутникового интернета» на «глобального поставщика AI-инфраструктуры».

SpaceX в своем презентационном туре неоднократно подчеркивала: «Только мы можем это сделать».

Эта уверенность основана на вертикально интегрированной цепочке, которую не могут повторить другие компании: собственные ракеты (снижение стоимости запуска) → собственные спутники (снижение стоимости производства) → собственная межспутниковая сеть связи (снижение стоимости передачи данных) → собственные ИИ-модели (непосредственное потребление вычислительных мощностей) → собственная платформа для конечных пользователей (X, 550 млн MAU). От чипа до космоса, от космоса до конечного пользователя — вся цепочка находится в собственности.

Google также проводит подобные эксперименты. Проект Suncatcher, объявленный в ноябре 2025 года, планирует запустить две прототипные спутника в начале 2027 года в сотрудничестве с Planet для проверки возможности работы AI-нагрузки на орбите. Однако Google должен полагаться на SpaceX для запуска и не обладает собственной способностью создавать спутниковую сеть.

Однако внешние наблюдатели сохраняли спокойствие по поводу этого нарратива.

Оценки Varda Space Industries показывают, что текущая стоимость на ватт для орбитальных вычислений примерно в три раза выше, чем на Земле. Маск утверждает, что стоимость может достигнуть паритета через 2–3 года, но независимые аналитики считают, что это возможно только в 2030-х годах. Влияние космической радиации на вычисления чипов, инженерные задачи отвода тепла в вакууме и задержки между орбитальными спутниками и наземными станциями — все это остаются нерешенными инженерными проблемами. Руководитель Amazon AWS открыто заявил, что орбитальные центры обработки данных «далеки от практического применения».

Но даже если снизить эту историю на 50%, структурные преимущества SpaceX остаются в силе: любая компания, которая хочет проводить орбитальные расчеты, в конечном итоге должна будет приобрести запусковые услуги SpaceX. Независимо от того, будет ли график орбитального центра обработки данных в 2028 или 2035 году, SpaceX — это неизбежный путь.

Страницы 43 и 44 презентации: нет прогнозов выручки, нет графиков, только шесть фраз, за каждой из которых следует сценарий, напоминающий научную фантастику: лунная экономика, производство и изготовление энергии на Марсе, точечные путешествия на Землю, производство на орбите, пилотируемые и грузовые миссии на Марс, добыча астероидов…

Заголовок презентации гласит: «Мы находимся в наилучшем положении для создания нового рынка в размере триллиона долларов».

На странице о лунной экономике SpaceX предоставила немного больше деталей: три направления продвигаются одновременно:

Во-первых, в рамках программы NASA Artemis, направленной на возвращение на Луну в конце 2020-х годов, с помощью Starship доставить персонал и создать устойчивую лунную базу, проверив все системы, необходимые для длительного пребывания человека вне Земли; во-вторых, построить на Луне фабрику по производству ИИ-спутников, используя солнечную энергию и лунные электромагнитные катапульты для запуска спутников на орбиту; в-третьих, через эту производственно-запускную цепочку увеличить глобальную вычислительную мощность ИИ с уровня ГВт до уровня ТВт.

Из этих трех линий только первая имеет внешнее подтверждение. Контракт NASA на программу Artemis — это реальный коммерческий заказ; SpaceX является единственным подрядчиком, выбранным для создания человеческой посадочной системы, предназначенной для доставки людей на Луну в конце 2020-х годов, что при текущем уровне технологического прогресса выглядит правдоподобно.

Второй и третий пункты пока находятся на этапе инженерных концепций. Список проблем, которые необходимо решить для лунной фабрики, очень длинен: эрозия производственного оборудования лунной пылью, точная сборка в условиях низкой гравитации, инженерная верификация массового катапультного устройства — каждая из них может занять десятилетия.

Что касается точечных путешествий по Земле (например, межконтинентальный рейс из Нью-Йорка в Шанхай за 30 минут с использованием Starship) и добычи полезных ископаемых на астероидах, SpaceX сама не предоставила никаких сроков.

Но наличие этих двух слайдов отвечает на вопрос, с которым должен столкнуться каждый инвестор: что именно вы покупаете за оценку в 1,75 трлн долларов?

Morningstar с использованием модели DCF оценил SpaceX в 780 млрд долларов, опираясь на предсказуемый денежный поток от Starlink и стабильный доход от космических запусков. Разница в почти 1 трлн долларов между 780 млрд и 1,75 трлн долларов соответствует гораздо более масштабной задаче, чем рост прибыли за пять лет: если человеческая цивилизация действительно собирается расширяться за пределы Земли, SpaceX — единственный поставщик инфраструктуры.

Это предложение не требует от инвесторов веры в то, что лунная фабрика обязательно будет построена, или в то, что колонизация Марса произойдет в ихlifetime. Ему достаточно, чтобы инвесторы поверили в одно: если хоть один из этих сценариев станет реальностью, единственной возможностью будет SpaceX.

Эксклюзивность, а не определенность, является логикой ценообразования этого треллионного премиума.

По мнению潮向研究, SpaceX, как и Tesla, относится к акциям веры.

Как анализирует Morningstar, Starlink сам по себе может обосновать оценку более чем в 600 млрд долларов, но от 780 млрд до 1,75 трлн долларов — это премия за веру: цена закладывает опционы на десятилетнюю перспективу, связанные с орбитальными вычислениями на базе ИИ, лунной экономикой и колонизацией Марса. Кратность выручки 94 раза не имеет прецедентов среди компаний с оценкой в триллионы долларов.

Кроме того, xAI является наибольшим риском в этом IPO, и обсуждение этого на рекламных презентациях далеко от достаточного.

В ходе полной акционерной покупки на $250 млрд в феврале 2026 года, когда Маск одновременно контролирует обе стороны сделки, эта связанная сделка привела к тому, что SpaceX мгновенно взяла на себя все убытки сегмента ИИ. До слияния SpaceX в 2024 году временно получила прибыль в $800 млн, после слияния в 2025 году чистый убыток составил $4,9 млрд, а в первом квартале 2026 года убыток за квартал достиг $4,3 млрд. Годовой операционный убыток сегмента ИИ составил $6,4 млрд, ожидается, что в 2026 году он составит $10 млрд, а операционная прибыль Starlink в $4,4 млрд не покрывает даже 70% этой дыры.

Позиция Grok в конкурентной борьбе передовых моделей далеко не устойчива, а возобновление рекламы на платформе X находится на ранней стадии. Более того, Маск сохраняет абсолютный контроль благодаря акциям с двойным правом голоса, и публичные акционеры практически не имеют механизмов влияния на будущие связанные сделки и распределение капитала. Morningstar прямо заявляет, что xAI представляет «существенную угрозу уничтожению стоимости».

В конечном счете, краткосрочная и долгосрочная торговые логики SpaceX могут полностью противоречить друг другу.

Низкий уровень свободного оборота в 3%, ожидание быстрого включения в NASDAQ 100 (раньше июля), поддержка со стороны 21 инвестиционного банка и рыночный энтузиазм в области инфраструктуры ИИ могут создать дефицит предложения в начальный период листинга, что приведет к росту цены акций далеко за пределы уровня, поддерживаемого фундаментальными показателями.

Однако структура блокировки акций SpaceX уникальна: внутренние лица могут начать постепенную продажу 20% после отчета за второй квартал, первая полная разблокировка состоится в декабре 2026 года, а сам Маск получит доступ к акциям через 366 дней (в июне 2027 года). На фоне постепенного раскрытия убытков от AI-бизнеса в квартальных отчетах, конец 2026 года — первая половина 2027 года может стать значительным окном для продаж.

В целом, 62-страничная презентация представляет собой полномасштабную инфраструктурную империю, простирающуюся от Земли до космоса — от ракет до ИИ. Способности SpaceX к запускам и кривая роста Starlink уже доказали исполнительскую силу команды Маска. Вопрос в том, где лежат границы этой исполнительской силы: внутри атмосферы или за её пределами?

Ответ на этот вопрос определит, является ли 1,75 трлн дальновидностью или безумием.

Отказ от ответственности: Данная статья представляет собой аналитические выводы Chaoxiang Research и не является инвестиционной рекомендацией. SpaceX еще не провела официальное размещение; финансовые данные в проспекте являются предварительными, неаудированными и могут быть изменены. Инвесторам следует внимательно ознакомиться с регистрационным заявлением S-1 и проспектом, поданными SpaceX в SEC, чтобы полностью понять соответствующие риски перед принятием инвестиционного решения.