Регуляторное давление на трансграничных брокеров вызывает интерес к торговле акциями на блокчейне

Автор: адвокат Люй Хунлинь

В последние два дня многие, кто покупал гонконгские и американские акции, пересылают одну и ту же новость.

22 мая 2026 года Китайская комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку объявила, что начала расследование в отношении Tiger Securities, Futu Securities, Changqiao Securities и связанных с ними внутренних и внешних субъектов за незаконную деятельность в сфере ценных бумаг на территории Китая, а также вынесла предварительное уведомление о административном наказании. Здесь следует уточнить один деталь: это еще не окончательное решение о наказании; стороны сохраняют право на представление своих объяснений, возражений и запрос на проведение слушаний.

В тот же день восемь ведомств, включая Китайскую комиссию по ценным бумагам и фондовому рынку, выпустили «План комплексной борьбы с незаконной деятельностью по跨境证券ам, фьючерсам и фондам». Основной акцент этого плана — не просто наказание отдельного интернет-брокера, а комплексное устранение всей цепочки деятельности иностранных организаций по предоставлению услуг инвесторам на территории Китая без соответствующего разрешения. Согласно плану, регуляторы будут пресекать как действия иностранных организаций на территории Китая — включая маркетинг, привлечение клиентов, открытие счетов, прием или обработку торговых команд, перевод средств, — так и поддержку со стороны китайских субъектов, предоставляющих веб-сайты, разработку и эксплуатацию торгового программного обеспечения, клиентское обслуживание и другие услуги для таких операций. План также предусматривает двухлетний период комплексной борьбы: существующие операции разрешены только для односторонней продажи и вывода средств.

Раньше обычные пользователи воспринимали этот вопрос как «какое приложение выбрать для покупки гонконгских и американских акций». Однако основное внимание регуляторов сосредоточено не на том, какое торговое приложение установлено на телефоне пользователя, а на том, предоставляет ли это приложение через своего оператора услуги по ценным бумагам на территории Китая без соответствующего разрешения. Если все этапы — привлечение клиентов на территории Китая, обработка торговых команд, эксплуатация системы, поддержка клиентов и движение средств — образуют фактически замкнутый цикл деятельности, это уже не просто вопрос обычного интернет-продукта.

После выхода новости меня уже спрашивали: разве нельзя торговать гонконгскими и американскими акциями на блокчейне, если путь традиционных кросс-граничных брокеров становится все уже?

Я не удивлен этим вопросом.

В прошлом году я поехал в Сингапур и пообщался с несколькими друзьями-инвесторами. Один из них раньше не проявлял большого интереса к криптовалютам, но с прошлого года начал следить за Web3 — не потому, что биткоин снова подскочил в цене, и не потому, что какая-то блокчейн-платформа придумала новую историю, а из-за акций США на блокчейне. Его мысль была проста: если в будущем активы, такие как Apple, NVIDIA, Tesla и ETF S&P, можно будет хранить, передавать и рассчитываться с их помощью через блокчейн-аккаунты, а также включать в DeFi-портфели, то блокчейн перестанет быть просто игрой внутри крипто-сообщества и может стать новым интерфейсом для глобальных финансовых активов.

Это интересное явление.

Ончейн-акции США помогают традиционным инвесторам легче понять Web3, поскольку не требуют от них верить в новый, незнакомый актив, а вместо этого помещают известные им акции, ETF и индексные продукты в контекст кошельков, стабильных монет и смарт-контрактов. Для некоторых инвесторов это намного нагляднее, чем слушать о производительности публичных блокчейнов, механизмах консенсуса и экосистемных стимулах.

Но это дело не так просто, как многие представляют. Для инвесторов из материкового Китая блокчейн-акции США не являются «лекарством» от регуляторного контроля. Если человек хочет просто заменить открытие счета, пополнение, торговлю и удержание позиций, которые ранее осуществлялись через приложения зарубежных брокеров, на использование кошелька, USDT и блокчейн-токенов, риск может быть не ниже.

Более точным будет сказать: блокчейн-акции решают проблему «как перевести традиционные активы в блокчейн и как квалифицированным пользователям получить доступ к позициям на американских акциях через блокчейн»; они не решают проблему «могут ли жители страны обойти регулирование в области ценных бумаг, валюты и виртуальных активов, чтобы покупать американские акции».

Для регулируемых организаций и технологических сервисных провайдеров — это направление инфраструктуры, которое стоит внимательно рассмотреть. Для обычных инвесторов, если вы просто ищете новый способ входа, рекомендуем сначала остыть.

Почему появляются американские акции в блокчейне? Традиционный рынок ценных бумаг уже очень зрел, но для многих неамериканских инвесторов покупка американских акций — это не просто открыть страницу и нажать «купить». Как подготовить документы для открытия счета? Как внести средства? Как обработать налоговые документы? Кому обращаться, если счет попал под контроль рисков? Эти этапы не陌生 для профессиональных институциональных инвесторов, но для обычных пользователей каждый шаг требует взаимодействия с банками, брокерами и процедурами соблюдения нормативных требований. Когда опыт неудобен, рынок естественным образом ищет новые точки входа.

Для крипто-пользователей этот разрыв будет более очевиден. Они уже привыкли к переводам через кошельки, блокчейн-расчетам и круглосуточному движению средств семь дней в неделю. Но стоит только захотеть приобрести акции или ETF, как приходится возвращаться к банковским счетам, счетам у брокеров и традиционным системам клиринга. Между цепочечными активами и традиционными активами технически не существует полной неразрывности — проблема в том, что опыт подключения слишком фрагментирован.

Привлекательность блокчейн-акций заключается в том, что они стремятся представить экономическую экспозицию американских акций или ETF в виде токенизированных активов в блокчейне. Пользователи видят токен акции — например, блокчейн-версию американской акции или ETF; за кулисами же могут находиться эмитент, брокер, депозитарий, маркет-мейкер, оракул, смарт-контракт и платформа дистрибуции. Продукты с более полной раскрытием информации и более строгими требованиями к соблюдению нормативов, как правило, особо подчеркивают обеспечение базовыми активами, изолированное хранение, ограничения для квалифицированных инвесторов, условия выкупа и юридические документы.

Это можно рассматривать как два уровня: на цепочке видны аккаунты, токены и точки входа для транзакций, а вне цепочки решающее значение имеют базовые активы, условия хранения, юридические документы, а также пути входа и выхода пользователей.

Структура продуктов на цепочке: вход в цепочку и оффчейн-правила

При оценке продукта на цепочке, связанного с акциями, нельзя полагаться только на то, содержит ли его название Apple, NVIDIA или Tesla. Нужно углубиться и проверить: были ли реально приобретены базовые активы, кто является хранителем активов, как составлены эмиссионные документы, есть ли у пользователей право на покупку и смогут ли они в будущем выкупить, продать или заявить свои права.

Это также то место, где на цепочке акции чаще всего неправильно понимают. Они не обязательно означают, что вы напрямую владеете одной акцией американской публичной компании.

Сейчас в отрасли можно выделить два основных пути.

Один тип — это когда эмитент превращает базовые акции или ETF в блокчейн-финансовые инструменты. Например, xStocks от Backed в официальных юридических документах описывается как блокчейн-переводимая ценная бумага в форме «индексного сертификата» — структурированного продукта, отслеживающего цену базовых акций или ETF. Подчеркивается, что каждый xStock отслеживает публично торгуемую акцию или ETF в соотношении 1:1 и полностью обеспечен соответствующим базовым активом, однако одновременно явно указывается, что держатели не приобретают права голоса или акционерные права по базовым акциям. Другими словами, вы получаете финансовый инструмент, обеспеченный базовым активом, а не становитесь прямым акционером публичной компании.

Другой тип — крупные платформы, использующие токенизированные акции в качестве входа для инвестиций пользователей определённых регионов. Например, Robinhood в 2025 году запустила токенизированные акции и ETF США для пользователей ЕС, сосредоточившись на предоставлении европейским квалифицированным пользователям доступа к американским акциям внутри приложения, а также поддержке дивидендов и более длительного торгового опыта. При запуске в 2025 году Ondo Global Markets также позиционировала себя как платформа, переводящая более 100 американских акций и ETF на блокчейн, ориентируясь на квалифицированных пользователей вне США. Их общая черта — не «может купить каждый», а стремление разместить продукты в рамках определённой合规-ориентированной модели распространения.

Рыночная капитализация акций в блокчейне также растет. Согласно отчету CoinGecko о RWA за 2026 год, рыночная капитализация акций в блокчейне увеличилась с примерно 2,09 млн долларов США на 30 июня 2025 года до примерно 487 млн долларов США на 31 марта 2026 года; объем спотовых сделок с акциями в блокчейне в первом квартале 2026 года составил около 15,1 млрд долларов США, что превышает общий объем сделок за вторую половину 2025 года.

Однако это нельзя неправильно интерпретировать как «ончейн-акции США полностью заменили традиционных брокеров». В том же отчете также отмечается, что даже ведущие ончейн-акции, подключенные к нескольким централизованным биржам, по-прежнему имеют незначительный объем торгов по сравнению с реальным рынком акций США. Направление растет быстро, но еще не стало частью основного рынка ценных бумаг.

Я предпочитаю воспринимать это как эксперимент с развивающейся инфраструктурой, а не как уже зрелый инвестиционный путь.

Для частных инвесторов самое главное, на что следует обратить внимание в блокчейн-акциях, — это не технические термины, а иллюзия, создаваемая тем, что интерфейс выглядит как настоящие акции. Многие продукты на фронтенде отображают коды акций, реальные цены, изменения и кнопки покупки/продажи, из-за чего пользователи легко воспринимают их как торговлю американскими акциями через традиционных брокеров. Однако с юридической точки зрения вы можете приобрести не сами акции, а сертификаты, обеспеченные ими, структурированные продукты, синтетические активы или даже просто позицию по цене внутри внутреннего реестра платформы.

Первое, что нужно проверить — это права. Есть ли право на выкуп, как обрабатываются дивиденды, есть ли право голоса, как处置 базовые активы в случае банкротства эмитента, и к кому обращаться, если возникнут проблемы с доверительным управляющим. Эти вопросы не указаны в названии токена, а содержатся в юридических документах и структуре продукта. Если проект подчеркивает только возможность «торговли» и «следование цене американских акций», но не может четко объяснить базовые активы, систему хранения и условия выхода, инвесторам следует проявлять крайнюю осторожность.

Второе — это проверка идентичности и географических ограничений. На текущем рынке все относительно прозрачные блокчейн-продукты американских акций четко указывают, в каких регионах они доступны, в каких — запрещены, а также какие проверки идентичности или квалификации инвестора требуются от пользователей. Многие продукты позиционируют себя как предназначенные для неамериканских пользователей, однако «неамериканский» не означает «доступно всему миру без ограничений» и тем более не означает «жители материкового Китая могут напрямую покупать через кошелек». Если пользователь обходит ограничения платформы с помощью недостоверной идентичности, анонимного владения, VPN, зарубежного номера телефона или других способов, в краткосрочной перспективе это может показаться возможностью войти на рынок, но в дальнейшем возникнут две проблемы: платформа может заблокировать, ограничить или вывести аккаунт после обнаружения; при возникновении спора пользователь не сможет требовать полной защиты, опираясь на путь доступа, который изначально не соответствует нормам.

Третий момент — это источник средств. Для физических лиц в Китае покупка иностранной валюты требует наличия реальной и законной основы сделки, и в заявлении на покупку иностранной валюты четко указано, что ее нельзя использовать для приобретения недвижимости за рубежом, инвестиций на зарубежных фондовых рынках и других еще не открытых капитальных операций. Если человек ранее не мог законно использовать свой лимит на покупку иностранной валюты для приобретения зарубежных акций, то теперь, изменив схему: сначала обменяв валюту на стабильную монету, а затем купив американские акции в блокчейне, он не сделает использование средств законным лишь потому, что добавил дополнительный этап через кошелек.

В Китае наряду с ужесточением регулирования в области виртуальных валют. 6 февраля 2026 года Центральный банк Китая и еще восемь ведомств выпустили «Уведомление о дальнейшем предотвращении и устранении рисков, связанных с виртуальными валютами и другими вопросами» (№ 42 [2026] от Народного банка Китая). В нем вновь подчеркивается, что виртуальные валюты не обладают юридическим статусом, равным статусу法定货币; деятельность по обмену法定货币 на виртуальные валюты, обмену между виртуальными валютами, выпуску токенов для финансирования, торговле финансовыми продуктами, связанными с виртуальными валютами, и прочие подобные операции считаются незаконной финансовой деятельностью, подлежащей строгому запрету и законному упразднению; также запрещается любым образом оказывать услуги, связанные с виртуальными валютами, юридическим и физическим лицам за рубежом, направленные на субъекты внутри страны. Документ также включает токенизацию активов реального мира в регуляторную рамку, четко указывая, что деятельность внутри страны, связанная с такими операциями, а также предоставление посреднических или информационно-технологических услуг без специального разрешения также может повлечь за собой риски незаконной финансовой деятельности. В контексте блокчейн-акций США это означает, что для пользователя внутри Китая использование стабильной монеты для доступа к иностранным акционерным токенам — это не просто «покупка иностранного актива», а потенциальное одновременное наложение рисков, связанных с ценными бумагами, использованием валюты, торговлей виртуальными валютами, противодействием отмыванию денег и трансграничными спорами.

Помимо вышеупомянутых вопросов, на блокчейне существует множество других проблем, на которые инвесторам следует обратить внимание.

Прежде всего — это цена и ликвидность. Традиционные американские акции имеют сессии открытия и закрытия, аукционы по ценообразованию, маркет-мейкинг, регулирование и клиринг. Цифровые токены на блокчейне могут передаваться круглосуточно, но базовый акционерный рынок не работает круглосуточно. Как в несессионные часы обеспечивается привязка цены на блокчейне? Кто выступает в роли маркет-мейкеров? До какого уровня отклонения цены это еще приемлемо? Сработают ли механизмы выкупа и арбитража при резких колебаниях рынка? Если эти вопросы заранее не будут четко объяснены, пользователи могут приобрести не стабильный доступ к американским акциям, а просто цифровой торговый инструмент, цена которого лишь похожа на цену американских акций.

Акции могут сталкиваться с такими фоновыми событиями, как выплата дивидендов, сплит, консолидация, delisting, тендерное предложение, удержание налогов и т.д. Традиционные брокеры обычно обрабатывают эти операции за пользователей. Если цифровые акции США реализованы достаточно строго, они также должны ответить на эти вопросы: как выплачиваются дивиденды, как корректируется сплит, что делать с документами после delisting, кто предоставляет налоговые документы и обязаны ли пользователи выполнять дополнительные декларационные обязательства. В противном случае пользователи, казалось бы, получают «экспозицию на акции США», но при наступлении корпоративных событий обнаруживают, что их права нечетко определены.

Есть еще разрешение споров. Хотя цепочные переводы выглядят ясно, правовые отношения могут быть неясны. Эмитент находится в одной юрисдикции, хранитель — в другой, платформа дистрибуции — в третьей, а пользователь может находиться в материковом Китае. После возникновения проблемы: какое законодательство применяется, где подавать иск, можно ли получить доказательства владения активами и можно ли вернуть хранящиеся активы — все это не может решить блокчейн-браузер.

Таким образом, блокчейн — это лишь фронтенд; настоящую безопасность определяет совокупность офлайн-правил: базовые активы, условия хранения, эмиссионные документы, доступ пользователей, механизм выкупа, аудит и раскрытие информации, а также разрешение споров. Без этой системы даже самые привлекательные нарративы о переводе акций в блокчейн вряд ли привлекут настоящих покупателей.

Для предпринимателей онлайн-акции, конечно, заслуживают внимания, но не следует воспринимать их как «возможность, появившуюся из-за сжатия традиционных брокеров под регуляторным давлением».

Наиболее важное, что стоит внимательно прочитать в этой кампании по устранению незаконной деятельности зарубежных брокеров, — это не только то, что были названы Futu, Tiger Brokers и Longbridge, а вся картина незаконной跨境 деятельности в целом. Зарубежные организации, конечно, являются объектами регулирования, но также в поле зрения регуляторов могут попасть и внутренние связанные субъекты, партнеры, незаконные посредники, интернет-платформы,自媒体, руководства по открытию счетов, обмен опытом, маркетинг и привлечение клиентов, торговые программы, поддержка клиентов и переводы средств.

Это прямое предупреждение для предпринимателей на блокчейне, занимающихся американскими акциями: если вы продвигаете блокчейн-американские акции среди инвесторов на территории Китая, обучаете открытию счетов, помогаете пополнять счета, получаете реферальные комиссии, предоставляете китайскоязычную службу поддержки, организуете сообщества для инвестиционных консультаций, помогаете пользователям выполнять торговые инструкции или предоставляете программное обеспечение, управление веб-сайтами, клиентскую поддержку и маркетинговую поддержку для зарубежных платформ, даже если вход осуществляется через кошелек, а расчетная валюта изменена с долларов на стабильные монеты, характер риска не изменится автоматически.

Более реалистичная ниша для стартапа — не создавать «новый канал для розничных инвесторов, желающих покупать акции США», а занять позицию, ориентированную на B2B-сегмент, инфраструктуру и услуги в области соблюдения нормативных требований.

Эмитенту необходимы хранение базовых активов и подтверждение активов, независимый аудит и раскрытие резервов, идентификация пользователей, противодействие отмыванию денег, проверка списков санкций, оценка рисков цепочки адресов, оракулы, мониторинг транзакций, предупреждения о аномальных ценах, система обработки корпоративных действий, налоговая отчетность и инструменты сверки с пользователями. Платформы для торговли и кошельки также требуют возможностей соблюдения нормативных требований, таких как отображение продуктов в разных регионах, определение доступа для различных пользователей, какие активы требуют дополнительного раскрытия рисков, какие операции запускают мониторинг подозрительных транзакций и какие цепочные адреса не могут взаимодействовать.

Эти работы не такие шумные, как «покупка американских акций на блокчейне», но они ближе к бизнесу, которым можно заниматься в долгосрочной перспективе.

Если зарубежная лицензированная брокерская компания, управляющая компания, депозитарий или фондовая платформа хотят изучить бизнес по секьюритизации ценных бумаг, им не обязательно самостоятельно разбираться в блокчейн-кошельках, смарт-контрактах, безопасном аудите, блокчейн-данных, мостах между блокчейнами, доказательствах активов и расчетах с использованием стабильных монет. Если стартап-команда может предложить четкие технические модули, при этом не касаясь средств пользователей, не осуществляя сопоставление сделок, не проводя маркетинговые кампании для внутренней публики и не давая обещаний доходности, то пространство для соблюдения регуляторных требований будет значительно шире, чем при прямом запуске канала для торговли на стороне клиента.

Вернемся к исходному вопросу: являются ли блокчейн-акции новым лекарством?

Если так называемое лекарство — это поиск нового пути для инвесторов на материковом Китае для обхода регулирования трансграничных ценных бумаг, валютного контроля и регулирования виртуальных валют, то ответ однозначен: нет. Это не только не лекарство, но и может превратить изначальную проблему с ценной бумагой в комплексную проблему, объединяющую вопросы ценных бумаг, валютного контроля, виртуальных валют, борьбы с отмыванием денег и трансграничных споров.

Но если взглянуть на это с другой стороны, не станет ли американские акции в блокчейне важным входом для блокчейнизации глобальных финансовых активов? Я считаю, что станет.

Спрос на рынке реален. Глобальные пользователи хотят получить более бесшовный доступ к американским активам, криптовалютные пользователи хотят, чтобы стабильные монеты выходили за рамки торговли и платежей, а традиционные финансовые институты ищут более эффективные способы выпуска, клиринга и распределения. Американские акции и ETF уже являются одними из самых согласованных активов в мире; превращение их в блокчейн-интерфейсы проще для понимания обычными инвесторами, чем создание нового токена с нуля.

Суть не в том, «выходить на блокчейн или нет», а в том, «зачем выходить на блокчейн». Если выход на блокчейн направлен на обход идентификации, валютного контроля, лицензирования ценных бумаг и оценки соответствия инвесторов, этот путь не приведет далеко. Если же выход на блокчейн направлен на то, чтобы сделать выпуск, хранение, передачу, аудит, расчеты и управление рисками合规-активов более прозрачными, автоматизированными и глобальными, то это инфраструктура, достойная долгосрочного развития.

Для обычных инвесторов самое важное — не воспринимать «похожее на акции» как «то же самое, что акции», и не считать «на блокчейне» равнозначным «отсутствию регулирования». Для предпринимателей возможности лежат не в помощи розничным инвесторам обходить правила покупки американских акций, а в предоставлении бизнес-услуг: легальные средства, квалифицированные пользователи, соблюдение требований при выпуске, четкое хранение, проверяемые резервы, ограниченный выпуск, раскрытие рисков, мониторинг транзакций, обработка корпоративных действий, налогообложение и т.д.

Рыночный спрос не исчезнет из-за регуляторных документов, но он не превратится автоматически в законный бизнес.

Онлайн-акции имеют ценность, но это не новое решение старой проблемы. На самом деле, это проверка того, сможет ли технологическое инновационное развитие снова синхронизироваться с финансовым регулированием, когда реальные финансовые активы войдут в блокчейн.

Если двигаться уверенно, это может стать важным этапом в выводе финансовых активов на блокчейн; если воспринимать это как обходной путь, оно превратится в следующее поле риска.