Нефть — это война
Автор оригинала: Garrett
Оригинал: Пегги, BlockBeats
Редакционная заметка: Когда рынок по-прежнему рассматривает колебания цен на нефть как «результативную переменную» войны, эта статья утверждает, что действительно важно понять, как сама война сейчас оценивается через нефть.
Поскольку Ормузский пролив остается заблокированным, глобальная система поставок нефти вынуждена перестраиваться — азиатские покупатели массово переходят на американскую нефть, WTI обгоняет Brent, что свидетельствует о структурных изменениях в механизме ценообразования и торговых потоках. Краткосрочные спреды можно объяснить контрактами, но более глубокая проблема — «кто еще может поставлять».
Автор далее отмечает, что ключевая ошибка на текущем рынке заключается не в цене, а во времени. Фьючерсная кривая по-прежнему предполагает, что конфликт закончится в ближайшей перспективе и поставки восстановятся. Однако более вероятным сценарием является длительная истощающая война. Это означает, что высокий уровень цен на нефть перестанет быть временным шоком и превратится в более устойчивое структурное состояние, при котором диапазон может сместиться вверх до 120–150 долларов.
В рамках этой модели нефть больше не является просто сырьевым товаром, а становится «верхним фактором» для всех активов. Ее переоценка будет передаваться по цепочке через процентные ставки, валютные курсы, фондовые рынки и рынки кредитов.
Рынок уже учел возможность войны, но еще не учел ее продолжительность.
Следует оригинальный текст:
Трамп дал Ирану 10 дней. Это было уже неделю назад. Вчера он снова напомнил всем: осталось 48 часов. Ответ Тегерана: нет.
Пять недель назад, 28 февраля, когда израильские и американские боевые самолеты нанесли удары по Ирану, рыночная логика ценообразования все еще предполагала «хирургическое» воздушное нападение: две недели, максимум три; восстановление судоходства в Ормузском проливе; рост цен на нефть с последующим падением и возвращение всего к норме.
Но наш тогдашний вывод был: нет.
С самого первого дня наша основная идея заключалась в том, что эта война сначала эскалируется, а лишь на более позднем этапе может ослабнуть. Наиболее вероятный сценарий — вмешательство наземных войск, за которым последует длительный и изматывающий конфликт. Прерывание пролива Ормуз продлится значительно дольше, чем предполагают рынки в своих моделях. Полная логика изложена нами в рамках временных рамок, модели ценообразования Ормуза и анализа военных переменных.
Основной расчет прост: Ирану не нужно побеждать, ему нужно лишь поднять стоимость войны до уровня, достаточного для того, чтобы заставить Вашингтон искать путь к выходу. И этот «выход» не будет сопровождаться беспрепятственным возобновлением прохода через пролив.
Спустя пять недель каждый ключевой аспект этого суждения постепенно подтверждается. Пролив Ормуз пока не восстановил судоходство. Цена брентовской нефти закрылась около 110 долларов. Пентагон готовится к наземным операциям, продлящимся несколько недель. Военные цели Трампа сместились от «денуклеаризации» к «возвращению противника в каменный век», однако он до сих пор не может четко определить, что такое «победа».
Вовлечение сухопутных войск — это ключевой момент роста, за которым мы постоянно следим. Морская пехота и воздушно-десантные войска уже сосредоточены в зоне боевых действий, и этот момент уже близок.
Но более важным, чем следующая воздушная атака или следующий ультиматум, является нефть.
Нефть — это не побочный продукт этой войны, нефть сама является ее сутью. Рынки акций, облигаций, криптовалют, ФРС и даже ваши повседневные расходы на продукты — все это производные переменные. Если правильно определить цену на нефть, все остальное последует за этим; если вы ошибетесь — все остальные решения потеряют смысл.
Цена на сырую нефть WTI только что впервые с 2022 года превысила цену на нефть сорта Brent, и это изменение привлекло внимание рынка.
Отлично, именно так и должно быть.
WTI выше брента: что все спрашивают
2 апреля WTI нефть закрылась на уровне 111,54 доллара, Brent — на уровне 109,03 доллара. Премия WTI над Brent составила 2,51 доллара — наибольший разрыв с 2009 года. Две недели назад WTI значительно дисконтировался по сравнению с Brent.
Все спрашивают: что произошло? Ниже — краткая версия, а также более точная.
Краткая версия: Несоответствие сроков контракта
Ближайший контракт WTI предполагает поставку в мае, в то время как ближайший контракт на нефть сорта Brent уже перешел на июнь. При такой напряженной ситуации с предложением «поставка на месяц раньше» означает более высокую цену — WTI просто имеет более ранний срок поставки.
Ади Имсирович, нефтяной трейдер с 35-летним опытом работы, сейчас работающий в Оксфорде, заявил, что покупатели готовы платить почти на 30 долларов США за баррель больше за сорт Brent, если им нужно получить нефть на месяц раньше, при этом транспортные и страховые расходы уже находятся на историческом максимуме. За всю свою 35-летнюю карьеру он никогда не видел подобного.
Это объяснение на «уровне механизма» — оно верно, но неполно.
Real version: The price curve is shifting overall
Сближение WTI и сорта Брент — это не случайное искажение только ближайших контрактов. Bloomberg отмечает, что этот феномен четко наблюдается по нескольким месяцам контрактов и простирается вдоль всей долгосрочной кривой. То есть вся ценовая кривая пересматривается.
Причина в смене спроса в Азии. В конце марта азиатские нефтеперерабатывающие заводы забронировали около 10 миллионов баррелей американской нефти на погрузку в мае; на прошлой неделе было закуплено около 8 миллионов баррелей. Kpler ожидает, что экспорт американской нефти в Азию в апреле достигнет 1,7 млн баррелей в сутки, что выше, чем 1,3 млн баррелей в сутки в марте. Китай, Южная Корея, Япония, а также нефтеперерабатывающий завод ExxonMobil в Сингапуре закупают американскую нефть — потому что это сейчас «единственный доступный товар».
Ормузский пролив остается закрытым. Мурбан — эталонная нефть Абу-Даби, ближайший аналог WTI — исчез с мирового рынка. WTI становится «предельной ценовой нефтью» мира.
Это не панический спрос, а изменение структуры ликвидности.
Теперь рассмотрим кривую фьючерсных цен.
Этот график передает сигнал: это лишь временный шок, и до Рождества все вернется в нормальное русло.
Наша оценка: эта кривая «мечтает».
Три исхода, один базовый путь
Мы уже представляли эту аналитическую рамку в «Weekly Signal Playbook». До сих пор ничего не изменилось; если что-то и изменилось, так это то, что вероятность базового сценария еще больше возросла.
Эта война в конечном итоге закончится тремя способами:
На рисунке перечислены три возможных исхода: один — полное вывод американских войск из Ближнего Востока; два — смена иранского режима (аналогично Ираку в 2003 году); три — длительная война на истощение (attrition war)
Сценарий один, практически невозможный с политической точки зрения.
Второй сценарий также несостоятелен: географические условия, потребности в войсках и эволюционная логика партизанской войны указывают на то, что этот путь сопряжен с высокими издержками и труден для завершения. Площадь Ирана в три раза больше, чем у Ирака, население почти вдвое больше, не говоря уже о гористой местности, которая не оставит захватчикам ни малейшего пространства. Это не 2003 год.
Сценарий три является базовым, и его вероятность значительно превышает другие. Если конфликт перерастет в длительную истощающую войну, прерывание прохода через Ормузский пролив продлится, и цены на нефть останутся на высоком уровне. Этот высокий уровень будет структурным, а не временным. Текущая кривая фьючерсных цен явно недостаточно учитывает этот фактор.
Одно важное обстоятельство, которое многие игнорируют: если рассматривать только нефтяную промышленность, длительная война может фактически соответствовать стратегическим интересам США. Производственные мощности на Ближнем Востоке будут разрушены в ходе конфликта, и мировые покупатели вынуждены будут обратиться к североамериканской энергетике, поскольку другие альтернативные источники практически исчерпаны. Более высокие цены на нефть также стимулируют американских производителей увеличивать добычу — добавлять буровые установки и наращивать инвестиции в сланцевую нефть. Как видно на приведённом ниже графике, исторически почти каждый значительный рост цен на нефть приводил к росту добычи в США в течение последующих 12–18 месяцев.
Единственная настоящая стоимость, которую США должны контролировать, — это внутренний уровень: как предотвратить длительное удержание цен на бензин выше 4 долларов за галлон, что вызовет политический отклик. Это «порог боли», а не условие, определяющее окончание войны.
Арифметика цен
При закрытии Ормузского пролива 110 долларов за баррель Brent — это не верхний предел, а лишь отправная точка. В нашем базовом сценарии цена на нефть останется в диапазоне 120–150 долларов до тех пор, пока пролив будет закрыт.
С каждой прошедшей неделей запасы сокращаются. Данные UBS показывают, что глобальные запасы снизились до среднего уровня за пять лет к концу марта — и это произошло еще до последнего цикла обновлений. Macquarie оценивает: если война продлится дольше июня и пролив останется закрытым, вероятность того, что цены на нефть достигнут 200 долларов, составляет 40%.
Спред ближайших контрактов (то есть спред между двумя ближайшими контрактами Brent) расширился до 8,59 доллара США за баррель. Рынок платит премию около 8% за «поставку на месяц раньше» — это уровень напряженности, характерный для 2008 года.
Но в 2008 году не было физически заблокировано 15% глобального предложения.
Сегодня все модели, все кривые цен, все годовые прогнозы Уолл-стрит строятся на одном и том же предположении: этот конфликт закончится, Ормузский пролив снова откроется, цены на нефть вернутся к норме, и мир восстановится.
Наше мнение: нет.
Задняя часть фьючерсной кривой еще не успела догнать реальность. Рынок уже учел цену «начала войны», но еще не учел цену «продолжения войны». Каждый коррекционный откат нефти до повторного открытия Ормузского пролива — это возможность. Это наша основная позиция, и мы не будем ее хеджировать.
Нефть — первый узел. Когда «наземные силы вступают в бой» и нет быстрой победы — когда конфликт превращается в длительную истощающую войну, которую мы предсказывали с первого дня — переоценка не остановится на самих нефтяных ценах, а последовательно передастся на процентные ставки, валютные курсы, фондовые рынки и кредитные рынки. Именно это и произойдет дальше.