После закрытия торгов на американских фондовых биржах 29 июля Microsoft опубликовала отчет о финансовых результатах за четвертый квартал финансового года 2026 года. Выручка составила 90 миллиардов долларов США, что на 18% больше по сравнению с предыдущим годом. Темпы роста Azure и других облачных услуг увеличились с 40% в предыдущем квартале до 43%. Генеральный директор Сатья Наделла добавил в подготовленный текст для телефонного совещания фразу, которую раньше не мог сказать: он заявил, что выручка Azure за весь финансовый год «превысила 100 миллиардов долларов США», увеличившись на 41%. Это первый раз, когда этот бизнес преодолел порог в千亿 долларов.
В первые несколько минут после публикации отчета акции выросли менее чем на 3% после закрытия рынка. После завершения конференц-звонка рост увеличился до примерно 8%. Цена акций поднялась с закрытия в 390,54 доллара США до более чем 422 долларов США. Новых цифр выручки не появлялось — вместо этого финансовый директор Эми Худ прочитала ориентиры по капитальным расходам. Она заявила, что капитальные расходы на 2026 календарный год прогнозируются на уровне около 175 миллиардов долларов США. Три месяца назад, по той же методике, это число составляло 190 миллиардов.
За последние три месяца рынок принял за правило, что каждый дополнительный доллар, потраченный облачными провайдерами, снижает их оценку на доллар. До отчетного периода главный инвестиционный директор Bold Wealth Partners Джейсон Лемире четко сказал: «Раньше чем больше тратишь, тем лучше, теперь чем меньше тратишь, тем лучше». Поэтому, когда Microsoft заменила цифру в 190 миллиардов на 175 миллиардов, рынок инстинктивно вздохнул с облегчением.
А 15 миллиардов — это сэкономленные средства?
Нет.
Ху Дэ добавил в том же предложении, что после этой корректировки «ожидания инвесторов остаются неизменными». Она также объяснила источник разницы. Начиная с финансового года 2027 года, Microsoft продлила срок амортизации центров обработки данных и офисных зданий с 15 до 25 лет. Само по себе это действие касается амортизации, но оно также повлияло на классификацию аренды. После удлинения срока большинство новых арендных договоров на центры обработки данных будут классифицироваться как операционная аренда, а не как финансовая аренда, и только финансовая аренда учитывается в капитальных расходах.
На графике светлая часть — это то, что было исключено из отчетности. Деньги все равно будут выплачиваться, дата-центры все равно будут строиться, просто теперь они будут отражаться в отчете о прибылях и убытках как аренда, а не в отчете о денежных потоках как капитальные затраты. Сама Microsoft в примечании к аренде в своем 10-K за финансовый год 2026 предоставила соответствующую цифру: на конец июня обязательства по аренде, которые еще не начали действовать, составляют 329,1 млрд долларов США и будут вводиться в эксплуатацию постепенно в финансовые годы 2027–2033, в основном — это дата-центры.
Изменение срока полезного использования упоминается только в материалах для телефонной конференции. В пресс-релизе этого не было, а в документе 10-K также не встречается упоминание о 25 годах — в разделе о бухгалтерской политике этого документа по-прежнему указано, что срок службы зданий составляет от 5 до 15 лет.
Тогда замедлились ли капитальные расходы?
Ничего вообще.
Согласно официальному заявлению Microsoft на телефонной конференции, включая лизинговые расходы, капитальные затраты за этот квартал составили 41 млрд долларов США, что на 70% больше по сравнению с прошлым годом. Два года назад в тот же квартал это было 19 млрд долларов. За весь финансовый год 2026 года — 145,3 млрд долларов США, что в 2,6 раза больше, чем в финансовом году 2024. Компания дала ориентир на следующий квартал — «более 50 млрд».
Здесь есть место, в которое легко попасть в ловушку. В день публикации отчета было сообщено: «Капитальные расходы за квартал составили 35,8 млрд долларов США, что ниже ожиданий рынка в 36,1 млрд», — использовалась строка «Приобретение основных средств» из отчета о движении денежных средств, без учета финансовой аренды. Оба подхода верны, разница составляет 5,6 млрд долларов США по финансовой аренде за этот квартал. Впредь, всякий раз, когда вы видите цифру капитальных расходов Microsoft, сначала спросите, включает ли она финансовую аренду — это полезнее, чем просто спрашивать саму цифру.
Что касается финансового года 2027 года, компания сказала всего три предложения. Капитальные расходы вырастут по сравнению с предыдущим годом, в первом квартале превысят 50 миллиардов долларов, а свободный денежный поток, как ожидается, останется положительным. Цифры от 255 до 260 миллиардов долларов, которые циркулируют на рынке, не являются руководством компании, а представляют собой согласованное прогнозное мнение аналитиков до выхода отчета, которое некоторые СМИ ошибочно представили как руководство.
Хватит ли 678 миллиардов заказов для покрытия этих вложений?
Майкрософт сообщила о балансе коммерческих обязательств по исполнению в размере 678 миллиардов долларов США, что на 84% больше, чем в прошлом году. Это число многие СМИ выделяют отдельно как доказательство спроса на ИИ. Это действительно доказательство, но структура его немного мягче, чем кажется.
На графике этот столбец не рос постепенно — он резко подскочил за один квартал второго финансового квартала 2026 финансового года, увеличившись на 233 миллиарда долларов США по сравнению с предыдущим кварталом, что связано с контрактом с OpenAI. Худ на телефонном звонке привел другой показатель: без учета OpenAI рост составил 25% в годовом выражении. То же самое относится и к коммерческим заказам: согласно отчетности рост составил 10%, а без учета влияния OpenAI — 18%.
Сроки также необходимо учитывать. Согласно данным 10-K и телефонного звонка, средний взвешенный срок подтверждения этих накопленных заказов составляет около 2,3 лет; только 30% из них будут подтверждены в ближайшие 12 месяцев, остальные 70% запланированы на период после года, причем темпы роста этих 70% в годовом исчислении составляют 112%. Другими словами, 678 миллиардов долларов больше похожи на чек, который будет погашен в течение нескольких лет, а деньги на серверные помещения и видеокарты нужно выплатить уже в этом году.
Операционный денежный поток за квартал составил 55,4 млрд долларов США, что на 30% больше по сравнению с прошлым годом, и является рекордным показателем. Свободный денежный поток составил 19,6 млрд долларов США, что на 23% меньше по сравнению с прошлым годом. За весь год финансовый год 2026 года свободный денежный поток составил 67 млрд долларов США, что ниже 71,6 млрд долларов США в предыдущем финансовом году. Это первый случай снижения свободного денежного потока за год с момента начала Microsoft этого цикла инвестиций в ИИ.
Амортизация уже начала сказываться на отчете о прибылях и убытках. Согласно приложению к 10-K по основным средствам, амортизационные расходы в финансовом году 2026 составили 34,3 млрд долларов США, два года назад — 15,2 млрд. Валовая маржа Microsoft Cloud снизилась с 68% годом ранее до 65% в этом квартале и продолжает снижаться уже четвертый квартал подряд. Этот показатель важнее отслеживать, чем капитальные расходы, поскольку последние можно корректировать за счет учетной политики, а амортизация, как только оборудование введено в эксплуатацию, должна начисляться ежегодно.
Неожиданное движение в противоположном направлении
В этом квартале некаап-прибыль на акцию Microsoft составила 4,74 доллара США, что ниже каап-прибыли в 4,81 доллара США. Это противоположно тенденции большинства компаний, поскольку определение некаап-прибыли Microsoft исключает влияние метода долевого участия в OpenAI, а в финансовом году 2026 года это влияние составило чистую прибыль в размере 4,963 млрд долларов США. Согласно пояснениям в форме 10-K, эта прибыль в основном возникла из-за разведения доли Microsoft при реструктуризации OpenAI в октябре 2025 года, а не от операционной деятельности. В аналогичной строке прошлого финансового года был зафиксирован чистый убыток в 3,62 млрд долларов США.
В тех же примечаниях скрыто незаметное число. Выручка Microsoft от коммерческих соглашений с OpenAI за финансовый год 2026 составила 24,1 млрд долларов США, а дебиторская задолженность перед OpenAI на конец периода — 6 млрд долларов США. Microsoft в настоящее время владеет примерно 25% долей в OpenAI по расчету после конвертации.
В этом квартале Microsoft доказала, что может продавать вычислительные мощности, и в тот момент, когда рынок дал 8%-й рост, он признал, что часть расходов на вычислительные мощности была переведена из категории капитальных затрат.
Нажмите, чтобы узнать о вакансиях BlockBeats
Добро пожаловать в официальное сообщество律动 BlockBeats:
Телеграм-канал с подпиской: https://t.me/theblockbeats
Телеграм-чат: https://t.me/BlockBeats_App
Официальный аккаунт Twitter: https://twitter.com/BlockBeatsAsia