Майкл Берри, инвестор, запечатленный в фильме «Главная короткая позиция» за то, что предсказал кризис на рынке жилья 2008 года раньше, чем кто-либо другой, делает новые ставки против двух компаний, пользующихся волной инфраструктуры ИИ. Он занял короткие позиции против Oracle и Nebius Group, что свидетельствует о глубоком скептицизме в отношении финансовых основ, лежащих в основе бума ИИ.
Его тезис сводится к чему-то кажущимся простым: эти компании недостаточно быстро списывают свои GPU, и это делает их прибыль более высокой, чем она есть на самом деле. На английском представьте, что вы покупаете автомобиль, притворяетесь, что он сохраняет свою стоимость в течение десяти лет, и используете эту вымышленную ситуацию для завышения своей чистой стоимости. Теперь сделайте то же самое с миллиардами долларов worth AI-чипов.
Проблема амортизации GPU
Берри неоднократно высказывался о системной проблеме, которую он наблюдает у гипермасштабируемых платформ ИИ. Он оценивает, что прибыль Oracle может быть завышена примерно на 26–27% к 2028 году из-за недооценки амортизации GPU. Это не погрешность округления. Это именно тот разрыв, который превращает прибыльные кварталы в посредственные.
Он приобрел пут-опционы на акции Oracle после того, как в последние месяцы продал акции в шорте. Пут-опционы предоставляют держателю право продать акции по заранее установленной цене, что представляет собой плечевую ставку на падение акций.
Берри указал на прогнозируемый отраслью объем капитальных затрат в размере 176 миллиардов долларов США на ИИ-связанные расходы среди гипермасштабируемых компаний как контекст для масштаба проблемы. Когда вы тратите такие суммы на оборудование, которое амортизируется быстрее, чем признают компании, разрыв между отчетной прибылью и экономической реальностью может очень быстро значительно увеличиться.
Угол Nebius
Nebius Group — менее известная компания, чем Oracle, но она стала важным игроком на рынке вычислительных ресурсов для ИИ. Компания заключила контракты на вычислительные ресурсы для ИИ на сумму до 27 миллиардов долларов США с Meta на пять лет, а также сотрудничает с Microsoft. Такой поток доходов выглядит впечатляюще на бумаге.
Скептицизм Берри в отношении Nebius, по-видимому, основан на тематической озабоченности по поводу всего сектора инфраструктуры ИИ. Надежные регуляторные отчеты не подтверждают появление новых коротких позиций против Nebius помимо тематической медвежьей настроенности Берри к инвестициям в ИИ.
Знакомый паттерн
Берри построил карьеру на выявлении ситуаций, когда рыночный консенсус и финансовая реальность тихо расходились. До 2008 года он заметил, что ценные бумаги, обеспеченные ипотечными кредитами, были построены на кредитах, которые никогда не смогут быть погашены.
Его хедж-фонд Scion Asset Management был ликвидирован к концу 2025 года. Но Берри не замолчал. Он продолжает делиться своим анализом рынка и инвестиционными идеями через публикацию на Substack, сохраняя медвежий взгляд на инвестиции, связанные с ИИ.
Что это значит для инвесторов
Вопрос обесценивания, который поднимает Берри, действительно важен, независимо от того, окупятся ли его конкретные сделки. Технологические компании имеют значительную свободу в выборе оценок полезного срока службы своих аппаратных активов. ГПУ, амортизируемая в течение пяти лет, дает совершенно другие финансовые отчеты, чем тот же ГПУ, амортизируемый в течение трех лет, даже если основная экономика не изменилась.
Инвесторы, holding позиции в компаниях, связанных с инфраструктурой ИИ, должны по крайней мере понимать, как их компании учитывают амортизацию GPU, и являются ли эти предположения консервативными или агрессивными по сравнению с реальными циклами замены оборудования. Разница между графиком амортизации в три года и пять лет на $176 млрд капитальных затрат не является незначительной, и Берри ставит реальные деньги на то, что рынок в конечном итоге обратит на это внимание.