Кевин Уорш столкнулся с дилеммой: вызвать финансовый кризис 2.0 или кризис доллара 1.0

Автор оригинала: Сюй Чао

Источник: Wall Street Journal

По мнению экономиста по прозвищу Шан, решение нового главы ФРС Кевина Уорша по денежно-кредитной политике толкает американскую экономику к перекрестку, откуда нет выхода — независимо от того, какой путь он выберет, экономический кризис, сравнимый с Великой депрессией 1929 года, почти неизбежен; разница лишь в том, завершится ли этот кризис крахом активов или полным разрушением покупательной способности доллара.

Вашш в течение последних двух месяцев неоднократно заявлял, что стремится снизить инфляцию ниже 2%, и признал, что у него «нет волшебной палочки». Однако его слова не повлияли на динамику цен: на фьючерсном рынке наблюдались лишь кратковременные колебания во время его выступлений, после чего рынок быстро вернулся к высоким уровням. Более важно то, что за последние десять лет индекс потребительских цен США лишь дважды опускался ниже 2% — в 2019 году до 1,8% и в 2020 году до 1,2% — среднее значение за десятилетие значительно превышало 3%, что свидетельствует о том, что долгосрочная мягкая денежно-кредитная политика уже стала необратимой.

В этом контексте выбор, стоящий перед Уошем, сводится к двум совершенно противоположным путям: один — сохранение жесткой политики, лопание пузыря и запуск «Глобального финансового кризиса 2.0» (GFC 2.0), более острого, чем в 2008 году; второй — возвращение к смягчению под давлением, что приведет к системному краху покупательной способности доллара в обмен на краткосрочную стабильность, то есть «Глобальный валютный кризис 1.0» (GCC 1.0). Шан считает, что под огромным политическим давлением Уош с подавляющей вероятностью выберет второй путь.

Согласно аналитической рамке экономиста Shan, между GFC 2.0 и GCC 1.0 нет компромисса — любой из этих исходов приведет к серьезному экономическому спаду.

Если Уош придерживается жесткой позиции — продолжает повышать процентные ставки, продвигает количественное сжатие (QT) и стремится к бюджетному балансу правительства — множественные активные пузыри, уже раздутые до опасных размеров, начнут лопаться один за другим. В отличие от 2008 года, когда лопнул только жилищный пузырь, сегодня одновременно существуют пузырь ИИ, жилищный пузырь и частный кредитный пузырь — каждый из них в отдельности превышает масштаб кризиса ипотечных кредитов 2008 года, а их совокупное разрушение вызовет удар, превосходящий момент краха «Леман Бразерс».

Если Уолш повторит сценарий Беранке под давлением рецессии — политику нулевых процентных ставок (ZIRP) плюс количественное смягчение (QE) — то переизбыток денег ускорит крах покупательной способности доллара, в конечном итоге превратившись в валютный кризис. Ирония в том, что Беранке получил Нобелевскую премию в 2022 году за реакцию на тот кризис, а сегодняшние трудности США — это прямое следствие той же политики послабления.

Ключ к пониманию этого кризиса лежит в часто игнорируемом понятии монетарной экономики — эффекте Кантильона (Cantillon Effects). Его основная логика заключается в том, что новые деньги не распределяются равномерно среди всех активов, а в разное время концентрируются в определенных классах активов, создавая асимметричное влияние на цены.

С 2008 по 2020 год денежная масса M2 в США выросла с 7 триллионов долларов до 20 триллионов долларов, баланс ФРС расширился с менее чем 1 триллиона долларов до почти 8 триллионов долларов, а государственный долг увеличился с менее чем 10 триллионов долларов до почти 30 триллионов долларов. За этот период акции, недвижимость и облигации значительно выросли, но цены на товары двигались в противоположном направлении — индекс CRB на товарах за десятилетний цикл денежной эмиссии снизился почти на 75%.

2022 год стал решающим переломным моментом в этом цикле. Исторически подавленные цены на сырьевые товары теперь начинают догонять накопленную денежную инфляцию. Это означает, что исключительно за счет исторического долга, накопленного за последние десятилетия за счет дефицитного расширения и искусственно низких процентных ставок, США уже сталкиваются как минимум с десятилетним давлением высокой инфляции — а если денежно-кредитная политика в этом контексте снова выйдет из-под контроля, высокая инфляция может в любой момент перерасти в гиперинфляцию.

Текущие наблюдаемые доказательства указывают на крайне низкую вероятность того, что Уош действительно реализует жесткую политику.

Истинное испытание наступит в момент «современного Лемановского кризиса» — когда несколько пузырей лопнут один за другим, экономика резко впадет в рецессию, а политическое давление на возобновление ZIRP и QE станет чрезвычайно велико. Вопрос в том, хватит ли у Уолша воли противостоять этому давлению и принять политически болезненное, но экономически правильное решение: повысить ставки, продолжить сокращение баланса и настоятельно добиться фискальной корректировки.

Ака Шан откровенно заявил: он лично считает эту вероятность «очень низкой, почти нулевой». Инфляция, в конечном счете, является политическим выбором, но в условиях политической реальности часто выбирается более разрушительный, но более удобный путь.