Автор:Патрик Скотт | DeFi-динамо
Компиляция:TechFlow
Ранее анализ криптоактивов в основном вращался вокруг графиков, циклов ажиотажа и сюжетных линий. Однако по мере того, как отрасль постепенно созревает, реальные результаты становятся важнее пустых обещаний. Вам нужен фильтр, который поможет выделить из хаоса действительно ценные сигналы.
К счастью, такой фильтр уже существует, его называют Onchain Fundamentals.
Фундаментальные показатели блокчейна обеспечивают структурные преимущества DeFi (децентрализованной финансовой системы) по сравнению с традиционными финансовыми инструментами (TradFi). Это не только одна из причин, почему «DeFi одержит победу», но и ключевой аспект, который должен понимать каждый, кто хочет инвестировать в эту отрасль.
В течение последних четырех лет я погрузился в изучение метрик DeFi, сначала как исследователь, а затем присоединившись к команде DefiLlama. Эта статья суммирует некоторые из самых полезных аналитических фреймворков, которые я выучил за это время, надеюсь, что поможет вам начать использовать эти инструменты.
Почему важны индикаторы DeFi?
Данные из блокчейна - это не просто прорыв в оценке криптоактивов, но и революция в сфере финансовых данных в целом.
Представьте, как традиционные инвесторы оценивают компанию: им приходится ждать публикации квартальной отчетности. В настоящее время даже предлагаю сократить частоту публикации отчетности с квартальной до полугодовой.
В то же время финансовые данные DeFi-протоколов доступны в реальном времени. Веб-сайты вроде DefiLlama обновляют соответствующие данные ежедневно, а то и ежечасно. Если вы хотите отслеживать доходы по минутам, вы можете напрямую запрашивать данные из блокчейна, чтобы достичь этой цели (хотя слишком детализированные данные могут нести мало смысла, но у вас есть такая возможность).
Это несомненно революционный прорыв в прозрачности. Когда вы покупаете акции публичной компании, вы опираетесь на финансовые данные, опубликованные руководством компании и проверенные бухгалтерами, которые обычно имеют задержку на несколько недель или даже месяцев. Когда вы оцениваете протокол DeFi, вы напрямую читаете записи о транзакциях, которые происходят в реальном времени в неизменяемом реестре.
Конечно, не у каждого криптовалютного проекта есть фундаментальные данные, которые стоило бы отслеживать. Например, многие «мемкоины» (мем-монеты), а также «пустые проекты», которые имеют лишь белую книгу и телеграм-чат, в таких случаях фундаментальный анализ не принесет большой пользы (хотя такие показатели, как количество держателей монет, могут дать определенную информацию).
Однако для протоколов, которые могут генерировать расходы, накапливать депозиты и распределять ценность среди держателей токенов, их работа оставляет данные, которые можно отслеживать и анализировать, часто раньше, чем формируется рыночная история.
Например, ликвидность Polymarket росла в течение нескольких лет, и эта тенденция проявлялась задолго до того, как рынки прогнозов стали популярными.
Взрывной рост цен на токены HYPE летом прошлого года был обусловлен их стабильно высокими доходами.
Источник
Эти показатели давали давно понять, куда движется будущее, вам нужно было знать, где искать.
Анализ ключевых показателей
Давайте начнем с ключевых показателей, которые необходимо знать при инвестициях в DeFi.
TVL (Total Value Locked, общая заблокированная стоимость)
TVL измеряет совокупную стоимость активов, внесенных в смарт-контракт определенного протокола.
Для платформы займа TVL включает залог и предоставленные активы.
Для децентрализованных бирж (DEX) TVL относится к депозитам в пулы ликвидности.
Для блокчейн-сети TVL — это совокупная сумма средств, замороженных во всех протоколах, развернутых в этой сети.
Источник
В традиционных финансах (TradFi) TVL похож на управляющие активы (AUM, Assets Under Management). Хедж-фонды сообщают о размере AUM, чтобы показать общую сумму средств, переданных клиентами в их распоряжение. TVL выполняет аналогичную функцию, отражая общую сумму средств, внесенных пользователями в протокол, и демонстрируя уровень доверия пользователей к смарт-контрактам протокола.
Однако за эти годы метрика TVL подвергалась критике, и некоторые из этих критических замечаний были обоснованными.
TVL не измеряет активность. Протокол может иметь депозиты на миллиарды долларов, но почти не генерировать никаких комиссий.
TVL тесно коррелирует с ценой токена. Если цена ETH упадет на 30%, TVL всех протоколов, держащих ETH, снизится на те же 30%, даже если никаких реальных выводов не произошло.
Поскольку большинство депозитов в DeFi — это токены с колеблющейся стоимостью, TVL легко подвергается влиянию колебаний цен. Поэтому проницательные наблюдатели используют совместно чистый приток в долларах (USD Inflows) и TVL, чтобы отличать изменения цен от реальной активности по депозитам. Чистый приток в долларах рассчитывается как изменение баланса по каждой активу между двумя последовательными днями (умноженное на цену) и затем суммируется. Например, протокол, в котором 100% средств заморожены в ETH, при падении цены ETH на 20% увидит снижение TVL на 20%, но чистый приток в долларах составит 0 долларов.
Тем не менее, TVL сохраняет свою ценность, когда он одновременно отображается в долларах и токенах и используется в сочетании с показателями активности или производительности. TVL по-прежнему остается важным инструментом для измерения доверия к протоколу и масштаба всего DeFi. Просто не принимайте его за полный критерий оценки.
Расходы, доходы и доходность держателей монет
В децентрализованной финансовой системе (DeFi) определения этих терминов отличаются от традиционной бухгалтерии, что может вызвать путаницу.
Плата (Fees): с точки зрения пользователя, плата — это стоимость, которую вы платите при использовании протокола. Например, когда вы совершаете сделку на DEX, вы платите комиссию за транзакцию. Эта плата может полностью достаться провайдерам ликвидности или частично достаться протоколу. Плата представляет собой общую сумму, уплаченную пользователем, независимо от того, куда она в конечном итоге пойдет. В традиционной финансовой системе это эквивалентно валовому доходу (Gross Revenue).
Доход (Revenue): Доход представляет собой долю прибыли, принадлежащую протоколу. То есть, какая часть всех платежей пользователей фактически остается у протокола? Эти доходы могут направляться в казну протокола, команде или держателям токенов. Доход не включает в себя расходы, выплачиваемые провайдерам ликвидности, и его можно рассматривать как валовой доход (Gross Income) протокола.
Доход держателей (Holders Revenue): Это более узкое определение, отслеживающее только ту часть дохода, которая распределяется держателям токенов за счет репо, уничтожения комиссий или прямого распределения дивидендов по стейку. В традиционной финансовой системе это похоже на комбинацию дивидендов и выкупа акций.
Эти различия критически важны при оценке. Некоторые протоколы могут генерировать значительные сборы, но поскольку почти все сборы распределяются среди предоставителей ликвидности, конечный доход оказывается ничтожно малым.
DefiLlama уже выпустила полные отчеты о доходах по многим протоколам. Эти отчеты автоматически обновляются на основе цепочки данных, доходы делятся на различные проекты, а эти показатели переопределяются на стандартном языке бухгалтерского учета.
Источник
Эти отчеты о доходах также включают визуализацию потока средств, демонстрирующую весь процесс, при котором средства поступают от пользователей в протокол, а затем распределяются между заинтересованными сторонами. Если вы хотите глубже изучить экономическую модель конкретного проекта, эти сведения очень заслуживают внимания.
Источник
Объем торгов (Volume)
Объем торгов используется для отслеживания масштаба торговой активности.
Объем торгов DEX: статистика по всем парам обмена в децентрализованных биржах (DEX).
Объем торгов фьючерсами (Perp Volume): статистика общего объема торгов на всех биржах фьючерсов.
Источник
Объем торговли — это ключевой индикатор участия в общем криптовалютном рынке. Когда люди активно используют цифровые активы, они совершают сделки. Резкое увеличение объема торговли обычно связано с изменением интереса к рынку, будь то рост во время ажиотажа или паническая продажа.
Объем торгов на фьючерсах значительно вырос по сравнению с предыдущими циклами. В 2021 году фьючерсные биржи имели ограниченное влияние. Сегодня платформы вроде Hyperliquid, Aster и Lighter демонстрируют ежедневный объем торгов в десятки миллиардов долларов. Из-за стремительного роста этого сектора сравнение с историческими данными имеет ограниченную ценность. Например, сравнение текущего объема торгов фьючерсами с данными 2021 года может показать только рост этого сектора, но не даст никакой дополнительной полезной информации.
В определённой категории более важен тренд изменения доли рынка, чем абсолютный объём торгов. Например, если доля рынка DEX с фьючерсными контрактами увеличивается с 5% до 15%, то даже при снижении абсолютного объёма торгов это свидетельствует о реальном улучшении её рыночной позиции. В библиотеке пользовательских панелей DefiLlama доступно множество графиков долей рынка, их стоит посмотреть.
Нераспределенные контракты (Open Interest)
Невыполненный контракт представляет собой общую стоимость производных контрактов, которые еще не закрыты или не были принудительно закрыты. Для DEX с бессрочными контрактами невыполненный контракт представляет собой все позиции, которые еще не закрыты или не были ликвидированы.
Неурегулированные контракты (Open Interest) — это важный показатель ликвидности на платформе деривативов. Он отражает общую сумму капитала, задействованного в текущих активных позициях по фьючерсным контрактам.
В периоды волатильности этот индикатор может быстро рухнуть. Массовая ликвидация позиций может стереть незакрытые контракты в течение нескольких часов. Следя за восстановлением после таких событий, можно понять, способен ли платформа снова привлечь ликвидность, или же средства уже навсегда переехали на другие платформы.
Рыночная капитализация стейблкоинов
Для блокчейн-сети капитализация стейблкоинов означает совокупную стоимость всех стейблкоинов, развернутых в этой сети.
Источник
Рыночная капитализация стейблкоинов — это важный показатель притока капитала. В отличие от TVL, который подвержен колебаниям цен на токены, стейблкоины представляют собой доллары (или их эквивалент), которые пользователи действительно вводят в цепочку через мосты между блокчейнами. Например, если рыночная капитализация стейблкоинов на определенной цепочке растет с 3 до 8 миллиардов долларов, это означает, что в эту экосистему поступило 5 миллиардов долларов реального капитала.
С октября 2023 года в криптовалютный рынок поступило около 180 миллиардов долларов США в виде стейблкоинов. Часть этих средств неизбежно поступила в DeFi, что стимулировало рост TVL, увеличение объема торгов и генерацию комиссий. Поток стейблкоинов напоминает приток капитала в национальную экономику: рост предложения стейблкоинов означает поступление новых средств, а сокращение предложения указывает на отток капитала.
Доходы и расходы приложений (App Revenue & App Fees)
Доходы и расходы приложений — это метрики на уровне блокчейна, которые учитывают доходы и расходы, генерируемые всеми приложениями, развернутыми в этой цепочке, за исключением стейблкоинов, протоколов ликвидного стейкинга и сборов за газ.
Я рассматриваю это как "ВВП" блокчейна, который показывает масштаб реальной экономической активности в этой экосистеме.
Доходность — это один из самых сложных в подделке показателей, поскольку он требует, чтобы пользователь реально потратил деньги. Это делает его высокочувствительным индикатором для оценки уровня активности экосистемы DeFi.
Важно понимать, что оценка не может основываться на доходах от приложений, поскольку оценка на основе доходов, не связанных напрямую с активами, не имеет смысла. Доходы и расходы приложений лучше подходят для диагностики того, растет ли цепочка, а не для оценки ее стоимости.
Как эффективно интерпретировать эти показатели?
Понимание отдельных показателей — это первый шаг, но для их эффективного использования необходима аналитическая система. Я склоняюсь использовать следующий трехэтапный метод анализа:
Приоритетно уделяйте внимание устойчивому и стабильному росту.
Слежение одновременно за показателями запаса и показателями потока.
Учитывайте влияние разблокировки токенов и механизмов стимулирования.
1. Приоритетно уделяйте внимание устойчивому и стабильному росту
Протоколы, графики доходов которых демонстрируют кратковременный всплеск, за которым следует быстрое падение, не могут отражать устойчивое создание ценности. Я видел бесчисленное количество протоколов, которые устанавливали рекорд по доходам в какой-то неделе, но через месяц исчезали бесследно.
Важно устойчивое увеличение на длительном временном промежутке. Например, если доход протокола постепенно растет с 500 000 до 2 миллионов долларов в месяц в течение шести месяцев, это свидетельствует о том, что рост устойчив. Если же доход протокола резко возрастает до 5 миллионов долларов в неделю, а затем быстро падает до 300 000 долларов, это, возможно, просто кратковременное исключение.
В криптовалютной индустрии время течет гораздо быстрее, чем на традиционных рынках. Здесь непрерывный рост в течение месяца эквивалентен росту в традиционном рынке за квартал. Если доходы протокола растут в течение шести месяцев, его можно рассматривать как компанию, которая показывает рост прибыли в течение шести последовательных кварталов. Такое поведение заслуживает внимания.
2. Одновременно отслеживайте показатели запаса и потока
Показатели остатков (Stock Metrics): такие как TVL (общая стоимость заключенных в протокол депозитов), открытые позиции (Open Interest), рыночная капитализация стейблкоинов, казна и т. д., сообщают вам, какая сумма средств размещена в протоколе.
Потоковые метрики (Flow Metrics): например, комиссии (Fees), доход (Revenue), объем (Volume) и т. д., которые сообщают вам о фактической активности в протоколе.
Оба одинаково важны.
Объемы активности легче подделать. Например, протокол может искусственно увеличивать объемы торговли за счет стимулирующих мер или фиктивной торговли (Wash Trading), а такие временные всплески не редкость. Жидкость же создать гораздо сложнее. Чтобы пользователи действительно вносили средства и держали их в протоколе в течение длительного времени, протокол должен обладать реальной полезностью или предлагать привлекательные доходности.
При оценке любого протокола необходимо выбрать как минимум один показатель объема и один показатель потока для анализа. Например:
Для DEX фьючерсов можно выбрать открытые позиции и объем торгов.
Для кредитного протокола можно выбрать TVL и комиссии.
Для блокчейна можно выбрать рыночную капитализацию стейблкоинов и доходы от приложений.
Если оба типа показателей демонстрируют рост, это означает, что протокол действительно расширяется. Если растет только показатель активности, а ликвидность застаивается, это требует более глубокого анализа, поскольку может быть обнаружена искусственная манипуляция. Если растет только ликвидность, а активность застаивается, это может означать, что депозиты в основном поступают от нескольких "китов".
3. Учитывать разблокировку токенов и мотивацию
Релиз токенов создает давление на продажу. Часть токенов, выпущенных в рамках протокола, продается еженедельно. Если спроса из других источников недостаточно, чтобы компенсировать эти продажи, цена токена упадет.
Перед инвестированием проверьте график разблокировки токенов. Протокол, у которого объем в обращении уже составляет 90%, будет иметь небольшое будущее давление разведения. Протокол с объемом в обращении всего 20%, который столкнется с массовой разблокировкой через три месяца, имеет совершенно другой уровень инвестиционных рисков.
Также, если протокол с высоким доходом тратит на токен-инсентивы больше, чем получает от пользователей, его высокие показатели доходности выглядят менее впечатляюще. DefiLlama отслеживает это посредством метрики "Доходы (Earnings)", которая учитывает стоимость стимулирования. Например, протокол может приносить доход в размере 10 миллионов долларов в год, но при этом тратить 15 миллионов долларов на токен-награды.
Хотя стимулирующие меры являются эффективной стратегией для стимулирования роста протокола на раннем этапе и обычно необходимы на начальном этапе жизненного цикла протокола, они действительно создают давление на продажу, которое необходимо компенсировать другими спросом.