Кеннет Рогоф, экономист из Гарварда, наиболее известный своими исследованиями суверенных долговых кризисов в истории, снова поднимает тревогу. На этот раз его сообщение прозвучало более прямо, чем обычно: финансовая траектория правительства США настолько нарушена, что только настоящий кризис заставит кого-либо ее исправить.
В недавнем интервью Рогфф представил математику в формате, который невозможно игнорировать: государственный долг США превысил отметку в 40 триллионов долларов, федеральный дефицит составляет примерно 6% ВВП, а ежегодные выплаты по процентам на этот долг приближаются к 1 триллиону долларов. Одной этой цифры достаточно, чтобы превысить оборонный бюджет не так давно.
Числа за предупреждением
Основной аргумент Роговфа носит структурный, а не партийный характер. Растущие реальные процентные ставки все быстрее съедают федеральный бюджет, и ни одна из партий не проявляет желания провести такие сокращения расходов или повышение налогов, которые могли бы изменить эту тенденцию.
Общественный долг сейчас составляет примерно 32,3 триллиона долларов, что представляет собой часть государственного долга, находящуюся у инвесторов, иностранных правительств и частных лиц, а не внутриправительственные счета. Когда вы добавите деньги, которые правительство фактически должно само себе, общая сумма превышает 40 триллионов долларов.
Чтобы понять масштаб дефицита, стоит отметить, что 6% ВВП — это показатель, который обычно наблюдается во время рецессии, когда налоговые поступления резко падают, а расходы на чрезвычайные ситуации растут. Поддержание такого дефицита в период экономического роста свидетельствует о том, что фискальная система имеет постоянную утечку.
Рогов изучает эти динамики уже десятилетиями. Его влиятельные исследования в соавторстве с экономистом Кармен Рейнхарт зафиксировали, как суверенные долговые кризисы обычно следуют узнаваемому шаблону: правительства годами берут в долг дешево, рынки остаются беспечными, а затем доверие исчезает быстрее, чем кто-либо ожидал. Название их знаковой книги «На этот раз всё по-другому» было задумано как ирония. Оно никогда не так.
Почему политика делает всё хуже
Политический аспект делает анализ Рогова особенно мрачным. Он утверждает, что избиратели и избранные должностные лица вряд ли согласятся на болезненные бюджетные корректировки, пока их не заставят к этому рыночные потрясения — будь то резкий рост стоимости заимствований, неудачный аукцион казначейских облигаций или более широкий финансовый кризис.
Рогов также критиковал попытки администрации Трампа управлять рынками облигаций посредством политической сигнализации вместо устранения фундаментального фискального дисбаланса. По его мнению, такие вмешательства контрпродуктивны, поскольку создают иллюзию стабильности, пока долговая масса растет.
Проблема проста: обязательные расходные программы, такие как социальное обеспечение, медицинская помощь Medicare и проценты по существующему долгу, поглощают всё большую долю федерального бюджета. Дискреционные расходы сокращаются. Любой политик, предлагающий значимую реформу социальных выплат или повышение налогов, как правило, имеет короткую карьеру.
Как может выглядеть расчет долга
Предыдущие академические работы Рогова, включая известный эссе в Foreign Affairs, исследовали, что происходит, когда кредиторы начинают сомневаться в способности суверенного заемщика управлять своими обязательствами. Последствия обычно проявляются группами: доходность облигаций резко возрастает, валюта ослабевает, а правительства вынуждены прибегать к мерам жесткой экономии, которые были бы намного менее болезненными, если бы были приняты раньше.
Для США ставки особенно высоки, поскольку доллар служит основной мировой резервной валютой. Этот статус предоставляет США преимуществом в заимствовании, которым не обладает ни одна другая страна, — по сути, скидкой на процентные ставки, поскольку глобальный спрос на активы, деноминированные в долларах, структурно встроен в финансовую систему.
Рынок облигаций уже отправляет сигналы. Долгосрочные доходности казначейских облигаций остаются высокими по сравнению с эпохой после 2008 года, что отражает ожидания инвесторов, что дефициты будут сохраняться, и Федеральная резервная система может не суметь удерживать ставки на столь низком уровне, как раньше.
Для традиционных классов активов устойчиво высокие ставки являются препятствием. Оценки акций сжимаются при росте дисконтных ставок, заимствования корпораций становятся дороже, а рынки недвижимости испытывают давление. Портфели фиксированного дохода, которые активно покупали облигации с длительным сроком погашения в эпоху низких ставок, уже понесли значительные потери.