Goldman Sachs предупреждает: рынки учли инфляцию, а не рецессию из-за конфликта в Иране

Автор оригинала: Гао Чжимо

Источник: Wall Street Journal

В последнем выпуске своего флагманского макроэкономического отчета «Top of Mind» от 20 марта Goldman Sachs предупреждает, что текущие мировые активы должным образом учли только «инфляционный шок», полностью игнорируя разрушительное воздействие высоких энергетических цен на мировой экономический рост.

Отчет отмечает, что «узел» в Ормузском проливе означает, что война в краткосрочной перспективе с трудом может завершиться; как только ожидания рынка окажутся ложными, «спад роста (рецессия)» станет второй падающей туфлей, после чего мировое ценообразование активов переживет чрезвычайно бурный разворот.

На фоне риска длительного усугубления кризиса Goldman Sachs полностью снизил прогнозы роста на 2026 год для США, еврозоны и других ключевых экономик, повысил прогнозы инфляции и значительно отложил следующее снижение ставки ФРС с июня на сентябрь.

Стоит отметить, что, согласно сообщению CCTV News от 22 марта, представитель Ирана при Международной морской организации заявил, что Иран разрешает судам, не являющимся «враждебными», проходить через Ормузский пролив, но требует координации и соответствующих мер по вопросам безопасности с Ираном.

Голдман Сакс считает, что главный вопрос этого конфликта — не в том, сможет ли армия США добиться тактической победы, а в том, когда будет разблокирована «глобальная энергетическая заслонка» — Ормузский пролив.

В отчете бывший командующий пятым флотом ВС США Донеган привел подробные данные, подтверждающие военное превосходство США и Израиля.

Но военное преимущество не может быть преобразовано в окончание войны.

Директор Ближневосточного проекта Института Четема Вакил считает, что Иран воспринимает этот конфликт как «войну за выживание». Иран извлек уроки из «Двенадцатидневной войны» в июне 2025 года, когда преждевременные уступки раскрыли его слабости.

Поэтому текущая стратегия Ирана заключается в использовании асимметричного оружия, такого как дроны низкой стоимости, для ведения затяжной войны, распределения издержек как можно шире, пока не будет обеспечена безопасность, гарантирующая долгосрочное существование Исламской Республики (включая существенное смягчение санкций). Вакил подчеркивает:

До тех пор пока в Иране не будет виден надежный путь к этим гарантиям, у него нет мотивации прекратить эту войну.

Кроме того, командная структура Ирана намного устойчивее, чем предполагают рынки. Вакил отмечает, что Стражи исламской революции (IRGC) управляют повседневной обороной с помощью децентрализованной «мозаичной командной структуры», и эта бюрократическая система продолжает эффективно функционировать.

Бывший посол США на Ближнем Востоке Деннис Росс раскрыл еще один узел с точки зрения Вашингтона: если бы Иран не контролировал Ормузский пролив, Трамп, вероятно, уже объявил бы о победе. Сегодня Трамп вполне может заявить, что Иран не сможет представлять обычную угрозу для соседних стран как минимум в течение пяти лет, но «пока Иран контролирует, кто может экспортировать нефть и кто может проходить через пролив, он не сможет заявить о победе и остановиться».

Росс считает, что в условиях, когда американские войска не могут захватить территории вдоль пролива, посредничество, инициированное президентом России Путиным, может быть самым быстрым способом разрешить кризис. Однако в настоящее время условия для посредничества отсутствуют, особенно поскольку ключевая фигура в Иране, обладающая наибольшей способностью координировать различные фракции (включая КСИР) — бывший председатель парламента Али Лариджани — недавно был убит; этот вакуум лидерства значительно снижает вероятность достижения мирного соглашения в ближайшей перспективе.

Так может ли военная конвойная охрана преодолеть тупик физического прекращения поставок? Ответ Донегана был крайне суровым: способны сопровождать, но не имеют возможности восстановить нормальный объем трафика.

Хотя США и их союзники (Великобритания, Франция, Германия, Италия, Япония и др.) заявили о готовности участвовать в сопровождении и в течение последних 15 лет проводили соответствующие военные учения, Донган подчеркнул, что модель сопровождения по своей природе лишена эффекта масштаба.

Он оценил, что военная сопровождение может восстановить только 20% обычного объема нефтяных поставок, плюс дополнительные 15–20% от наземных трубопроводов, оставляя огромный разрыв по сравнению с нормальным уровнем. Нет «переключателя» для восстановления поставок, и окончательная инициатива остается за Ираном —

Это не просто военный вопрос, а игра мотивов и рычагов всех сторон.

Данные команды Goldman Sachs по сырьевым товарам количественно оценили исторический масштаб этого удара: текущие оценки потерь нефтяных потоков в Персидском заливе достигают до 17,6 млн баррелей в сутки, что составляет 17% от глобального предложения и в 18 раз превышает пиковый уровень прерывания поставок российской нефти в апреле 2022 года. Фактический поток через Ормузский пролив упал с нормальных 20 млн баррелей в сутки до 600 тыс. баррелей в сутки, что составляет падение до 97%.

Несмотря на то, что часть нефти обходит маршрут через Саудовскую восточно-западную трубопроводную систему (до порта Янбу) и трубопровод Хабун-Фуджейра в ОАЭ, Goldman Sachs оценивает, что чистый объем перенаправленного потока по этим двум трубопроводам ограничен 1,8 млн баррелей в сутки — это ничтожно мало.

На этой основе Голдман Сакс построил три сценария прогнозирования цен на нефть в среднесрочной перспективе:

• Сценарий 1 (самый оптимистичный: восстановление довоенного трафика в течение месяца): Средняя цена на сорт Brent в четвертом квартале 2026 года прогнозируется на уровне 71 долларов США за баррель. Глобальные коммерческие запасы испытают снижение на 6% (617 миллионов баррелей), однако дефицит примерно на 50% будет компенсирован за счет высвобождения стратегических нефтяных запасов (SPR) странами-членами МЭА и поглощения российской морской нефти.
• Сценарий 2 (перебои продолжаются 60 дней до 28 апреля): Средняя цена на сорт Brent во 4 кв. 2026 года, как ожидается, взлетит до 93 долларов США за баррель. Запасы сократятся почти на 20% (1,816 млрд баррелей), а меры политики смогут компенсировать лишь около 30%.
• Сценарий 3 (экстремальный: 60-дневный перерыв в сочетании с длительным снижением производственных мощностей на Ближнем Востоке): Если после возобновления работы производство на Ближнем Востоке останется на 2 млн баррелей в сутки ниже нормального уровня, цена на нефть сорта Brent в четвертом квартале 2027 года достигнет 110 долларов США за баррель.

Голдман Сакс предупреждает, что если низкий объем торгов будет удерживать рынок в фокусе риска длительных перебоев, цена на нефть сорта Brent с большой вероятностью превысит исторический максимум 2008 года. Исторические данные показывают, что через четыре года после пяти крупнейших в прошлом шоков предложения объем производства в пострадавших странах в среднем оставался выше 40% ниже нормального уровня. Учитывая, что около 25% добычи в Персидском заливе приходится на морские операции, их инженерная сложность означает, что восстановление производственных мощностей займет чрезвычайно долгий срок.

Кризис на рынке сжиженного природного газа (LNG) также не может быть проигнорирован.

Цена европейского газового эталона (TTF) выросла более чем на 90% до €61/МВтч по сравнению с довоенным уровнем. Еще более критично то, что, по подтверждению генерального директора Qatar Energy Саада аль-Кааби, повреждения иранскими ракетами завода по производству СПГ в Рас-Лафане мощностью 77 млн т/год приведут к выводу из эксплуатации 17% мощностей страны по производству СПГ в течение следующих 2–3 лет.

Голдман Сакс отмечает, что если производство СПГ в Катаре прекратится более чем на два месяца, цена TTF может приблизиться к €100/MWh. Ранее прогнозируемое Голдман Саксом «самое большое за всю историю волнение роста поставок СПГ в 2027 году» теперь сталкивается с риском значительного отсрочки.

В условиях кризиса правительство США применило ряд инструментов политики: координированное высвобождение 172 миллионов баррелей SPR (в среднем около 1,4 миллиона баррелей в день), снятие санкций против нефти из России и Венесуэлы, приостановка закона Джонса на 60 дней.

Однако главный политический экономист Goldman Sachs в США Элек Филлипс отметил, что запасы SPR в США уже ниже 60% от емкости, и по текущему плану к середине года сократятся до 33%, что ограничивает дальнейший потенциал высвобождения. Что касается опасений рынка по поводу запрета на экспорт нефти, он «очень вероятен», но пока не является базовым допущением.

Влияние энергетического шока на глобальную макроэкономику становится все более очевидным. Старший глобальный экономист Goldman Sachs Джозеф Бриггс предложил ключевое «эмпирическое правило»: при росте цен на нефть на 10% мировой ВВП снизится более чем на 0,1%, а общая инфляция в мире вырастет на 0,2 процентных пункта (особенно сильно это отразится на некоторых странах Азии и Европе), а базовая инфляция — на 0,03–0,06 процентных пункта.

По этим оценкам, текущая трехнедельная пауза уже замедлила мировой ВВП на примерно 0,3%; если перебои продлятся до 60 дней, мировой ВВП снизится на 0,9%, а мировые цены вырастут на 1,7%. На фоне того, что с начала войны глобальный индекс финансовых условий (FCI) уже значительно ужесточился на 51 базисный пункт, риск остановки экономики резко возрастает.

Однако главный стратег по валютам и新兴 рынкам Goldman Sachs Камакшья Триведи ясно указал на самую смертельную уязвимость в текущей структуре ценообразования на глобальных рынках: рынки полностью не учитывают риск замедления роста.

Триведи отмечает, что глобальные активы до сих пор рассматривали этот конфликт исключительно как «инфляционный шок». Это проявляется в том, что рынок процентных ставок перенес ожидания в сторону более жесткой политики (G10 и新兴 рынки показали резкий рост краткосрочных доходностей, причем наибольшее реагирование продемонстрировали Великобритания и Венгрия, где ранее наиболее сильно учитывались ожидания снижения ставок); на валютном рынке наблюдается четкая дифференциация вдоль оси торговых условий (ToT): доллар укрепляется, валюты энергоэкспортеров, таких как Норвегия, Канада и Бразилия, показывают лучшие результаты, в то время как валюты импортеров из Европы и Азии испытывают давление.

Эта логика ценообразования предполагает крайне опасное допущение — рынок убежден, что война будет кратковременной (это также подтверждается нисходящей структурой срочных контрактов на нефть и газ).

Триведи предупреждает, что как только эта слепая оптимистичная позиция будет опровергнута, а цены на энергию подтвердят свою устойчивость, рынок будет вынужден резко пересмотреть оценки глобального роста и прибыльности компаний. В этот момент «спад роста» станет второй падающей туфлей. В рамках этой торговой логики спада:

1. Рынки акций развитых и развивающихся стран, которые до сих пор демонстрировали относительную устойчивость, столкнутся с огромным давлением продаж;
2. Цинк, австралийский доллар и другие циклические активы подвергнутся сильной продаже;
3. Позиция по доходности на фронтенде станет более мягкой;
4. Японская иена (JPY) заменит доллар, став финальной защитной валютой в условиях падения акций и облигаций.

Ближний Восток и Северная Африка (БВСА) первыми ощутили экономический холод. Экономисты по БВСА от Goldman Sachs Фарук Сусса оценили, что страны Персидского залива (ГКС) теряют около 700 миллионов долларов США в день только от доходов от нефти; при двухмесячном перерыве общий ущерб приблизится к 80 миллиардам долларов США. Снижение ненефтяного ВВП в Омане, Саудовской Аравии, Кувейте и других странах может превысить уровень, зафиксированный во время пандемии COVID-19 в 2020 году. Под давлением оттока капитала и панических настроений на рынке безопасных активов египетский фунт (EGP) стал наихудшей валютой на рынке передовых рынков с момента начала войны.

Основным переменным фактором этой эпической кризисной ситуации давно стало расписание судоходства в Ормузском проливе, а не массированный огонь вооружённых сил США.

Несмотря на то, что Трамп и высокопоставленные члены его кабинета (например, министр энергетики Райт) в последнее время неоднократно передавали оптимистичные сигналы рынку о том, что война закончится «в течение нескольких недель», Goldman Sachs считает, что логика выживания Ирана, политические трудности США, связанные с контролем над проливами, естественные ограничения способности сопровождения и отсутствие условий для посредничества — все это указывает на вероятность того, что перебои будут длиться дольше, чем предполагает текущая цена на рынке, основанная на «нескольких неделях».

Как только это ожидание будет скорректировано, инвесторам предстоит не просто продолжение «инфляционной сделки», а переход к «рецессионной сделке». Словами Триведи, замедление роста может быть следующим ударом.