Первый чистый ETF на DRAM запущен, вызвав дискуссию о сигнале продажи

Автор: Шэньчáo TechFlow

Когда торговля становится настолько перегруженной, что для размещения мелких инвесторов нужно выпускать отдельный ETF, умные деньги, как правило, уже продают.

2 апреля Roundhill Investments официально запустила первый в мире ETF, полностью ориентированный на полупроводники памяти, с тикером $DRAM, названный в честь модулей памяти. Цена закрытия в первый день составила 27,76 доллара США, а после торгов — еще выросла на 5% до 29,15 доллара США.

Выглядит оживленно. Но несколько часов спустя BTIG выпустил сухой аналитический отчет: запуск ETF на DRAM является обратным сигналом для продажи акций памяти.

Не спешите называть это преувеличением — эта улица Уолл-стрит была многократно подтверждена.

Сначала посмотрим, что именно купили $DRAM.

Этот ETF в настоящее время содержит только 9 акций, что делает его чрезвычайно концентрированным. Три компании — Micron, Samsung Electronics и SK Hynix — в среднем каждая составляет около 25% веса, вместе занимая почти три четверти всего портфеля фонда. Оставшаяся небольшая часть распределена между компаниями-производителями хранилищ, такими как Kioxia, SanDisk, Western Digital и Seagate.

Комиссия 0,65%, не очень дешево. В настоящее время опционные сделки недоступны. Для выполнения требований к диверсификации RIC (регулируемой инвестиционной компании) фонд вынужден использовать total return swap (своп полной доходности), чтобы «дотянуть» до соответствия — другими словами, портфель слишком концентрирован, и соответствие достигается за счет производных инструментов.

Дэйв Мазза, генеральный директор Roundhill, прямо заявил: «Память становится ядром экосистемы ИИ». Это утверждение не вызывает возражений. HBM (высокоскоростная память с высокой пропускной способностью) действительно является одним из самых острых узких мест в современной инфраструктуре ИИ: доля SK Hynix на рынке HBM превышает 60%, мощности Micron по производству HBM уже распроданы до конца 2026 года, а Samsung активно догоняет.

Логика продукта верна, проблема в时机.

BTIG раскрывает историю продуктов Roundhill, и картина выглядит весьма печально.

Самый классический пример — Roundhill MEME ETF. Этот фонд, отслеживающий популярные акции розничных инвесторов, впервые был запущен в декабре 2021 года — именно в абсолютной точке пика пузыря Meme-акций. После этого индекс UBS MEME упал примерно на 80%, и фонд был вынужден закрыться в ноябре 2023 года. Еще более впечатляюще то, что он снова был запущен в октябре 2025 года, когда Meme-акции только что восстановились на 100% после дна. Что получилось? После повторного запуска индекс снова упал примерно на 40%.

Дважды запуск, дважды точно на вершине. Если вы используете даты запуска продуктов Roundhill как обратный индикатор для шорт-позиций, ваша доходность, возможно, будет выше, чем при покупке.

Это проблема не только Roundhill. BTIG указывает на более широкую закономерность: запуск тематических ETF часто означает достижение «пика консенсуса» по данной торговле.

В октябре 2021 года ProShares запустил первый в США фьючерсный ETF на биткоин ($BITO), объем торгов в первый день превысил 1 миллиард долларов, что вызвало восторг всего рынка. Через месяц биткоин достиг пика в 69 000 долларов, после чего резко упал на 77%.

В ноябре 2017 года ProShares запустила ETF EMTY для шорт-позиций по розничной торговле, но индекс розничной торговли вырос на 50% за последующие 9 месяцев.

В январе 2008 года VanEck запустил ETF на угольные акции (KOL), после чего угольные акции пережили 12-летний медвежий рынок, упав на 99%. KOL был ликвидирован в декабре 2020 года на своем минимальном уровне, после чего угольные акции выросли на 660%.

При запуске ETF цена достигает пика, при ликвидации ETF — дна. Эта модель повторяется снова и снова; логика проста: когда тема становится настолько популярной, что эмитенты ETF считают, что «розничные инвесторы купятся», рост рынка, как правило, уже подходит к концу. Эмитенты ETF — всегда торговцы, следующие за трендами, которые продают упакованный бета-доход, не имеющий отношения к альфа-доходу.

Предупредительные сигналы на уровне данных уже очевидны.

Индекс экспозиции Goldman Sachs на TMT-память за последний год вырос на 350%, достигнув пика в 400% в феврале, после чего ETF на DRAM появился с опозданием. Курс акций Micron однажды отклонился от 200-дневной скользящей средней более чем на 150% — это превысило уровень, зафиксированный во время технологического пузыря 2000 года, и достиг беспрецедентного для Micron уровня. BTIG отмечает, что если акции Micron вернутся к 200-дневной скользящей средней, это означает падение примерно на 30% от текущего уровня.

Паника на рынке памяти хорошо задокументирована. EWY (iShares Korea ETF) вырос примерно на 140% за последний год, но при детальном анализе 84 процентных пункта роста приходятся на акции Samsung и SK Hynix. Этот «корейский ETF» фактически превратился в альтернативу ETF на память: Samsung составляет около 27%, SK Hynix — около 20%, в сумме они составляют почти половину.

И именно этот спрос хочет перехватить $DRAM. За прошлый год EWY привлек 8,3 млрд долларов, и многие инвесторы покупали корейские ETF исключительно для ставок на память. Roundhill точно определила этот разрыв в спросе.

Но «точное определение спроса» и «точное попадание на вершину» часто можно различить только после события.

Справедливости ради, логика бычьего настроения также достаточно сильна.

Банк Америки определяет 2026 год как «суперцикл, подобный 1990-м», прогнозируя рост глобальных доходов от DRAM на 51% и NAND на 45%. Goldman Sachs оценивает рынок HBM в 2026 году в 54,6 млрд долларов США, что на 58% больше по сравнению с предыдущим годом. WSTS прогнозирует рост мирового полупроводникового рынка более чем на 25% в 2026 году, приблизившись к 975 млрд долларов США.

Micron в финансовом году 2025 года увеличила доходы от центров обработки данных на 137% до 20,7 млрд долларов США; мощности HBM уже распроданы до 2026 года; план капитальных затрат составляет 20 млрд долларов США (рост на 45% в годовом исчислении). SK Hynix сохраняет долю рынка более 50% в сегменте HBM3E и является предпочтительным поставщиком для кастомных чипов NVIDIA и Google.

Это реальные отраслевые тренды, не имеющие отношения к хайпу. Спрос ИИ на память носит структурный характер: потребление HBM каждым поколением GPU удваивается — H100 требует 80 ГБ, а архитектура GB300 NVL72 уже требует 17,3 ТБ.

Таким образом, основной противоречие уже ясно: отрасль памяти, безусловно, является выгодным бизнесом, но сохраняется ли еще хорошая цена для такого бизнеса?

Аналогия: в октябре 2021 года, когда BITO был запущен, долгосрочные перспективы биткоина были верными, и после одобрения спотовых ETF в 2024 году BTC действительно достиг нового максимума. Но если бы вы купили BITO в день его запуска, вам пришлось бы выдержать падение на 77%, прежде чем вернуть свои вложения спустя три года.

Тренд отрасли может быть правильным, но сделка может быть ошибочной. Всё зависит от времени.

Наши выводы: запуск ETF на DRAM не имеет прямой связи с пиком и крахом отрасли памяти, но и не может рассматриваться как сигнал «можно смело входить». Он скорее напоминает чрезвычайно точный термометр настроений. Когда отрасль становится настолько популярной, что для удовлетворения аппетита розничных инвесторов начинают выпускать специализированный ETF, это по крайней мере свидетельствует о трех вещах:

Во-первых, этап Easy Money завершился. За прошлый год рост акций meme-компаний на 350% в основном был обусловлен расширением оценок, а не ростом прибыли. Далее акции meme-компаний должны подтвердить реальным ростом доходов, что текущие цены обоснованы, и запас прочности крайне мал.

Во-вторых, «ловушка тематических ETF» требует повышенного внимания. История Roundhill — лучший урок. Когда инвестиционная тема упаковывается в продукт для розничных инвесторов без барьеров для входа, это часто означает, что институциональные инвесторы уже начинают снижать позиции, а розничные инвесторы берут на себя нагрузку. Слишком много теорий заговора — это просто естественная экосистема финансовых рынков: стимулы эмитентов продуктов заставляют их постоянно преследовать популярность и никогда не предсказывать переломные моменты.

В-третьих, настоящий риск заключается в ценообразовании, тогда как фундаментальные показатели отрасли не вызывают особого беспокойства. Micron отклоняется на 150% от 200-дневной скользящей средней — это значение даже превышает показатели периода технологического пузыря. Даже если спрос на память со стороны ИИ удвоится, коррекция на 30% в рамках технического анализа полностью оправдана.

История не повторяется буквально, но она всегда рифмуется. После запуска BITO биткоин упал на 77%, MEME ETF дважды точно достигли пика — сможет ли $DRAM разрушить эту магию?

Единственное, что мы можем быть уверены: когда все считают одну и ту же сделку «невозможно проиграть», это самый опасный момент.