Когда вы держите долларовый стейблкоин, кто-то другой может получать проценты на активы, обеспечивающие ваш баланс, в то время как компания, занимающая деньги для покупки bitcoin, должна найти средства для выплаты своим кредиторам.
Обе компании являются нативными криптовалютными, но более высокая процентная ставка может вознаградить первую и съесть экономическую выгоду второй.
Это разделение теряется, когда каждое движение доходности казначейских облигаций превращается в приговор о том, становятся ли деньги легче или труднее для всей отрасли.
Разные ставки достигают разных бизнесов через их контракты, поэтому движение на рынке облигаций, которое отпугивает инвесторов от покупки спекулятивных активов, может также повысить доход, получаемый от некоторых криптовалютных резервов.
Мы можем увидеть это в отчете Circle за второй квартал: доход от резервов составил 95,2% выручки за три месяца, закончившихся 30 июня 2026 года. Доходы от резервов тесно связаны с текущей ставкой обеспеченнойovernight-финансирования (SOFR), что делает выручку сильно зависимой от количества выпущенных стейблкоинов и доходности их обеспечения.
Ставка в этом расчете важна, поскольку доходность за ночь и доходность казначейских облигаций США на 10 лет могут двигаться по-разному. Рассматривание обоих как одной и той же цены денег может привести вас к ожиданию прибыли от эмитента, чей доход от резервов на самом деле движется в противоположном направлении.
Деньги имеют более чем одну цену
Решение ФРС от 16 сентября о повышении целевого диапазона на четверть процентного пункта до 3,75–4% повлияло на это распределение. Более высокие ставки по кредитам на одну ночь могут увеличить доходность краткосрочных резервов стейблкоинов по мере созревания или пересмотра активов, в то время как заемщики, чей долг привязан к этим ставкам, могут столкнуться с большими платежами по процентам.
Краткосрочные ставки влияют на доходность инструментов, срок погашения или пересмотра которых наступает быстро, в то время как доходность казначейских облигаций США на 10 лет учитывает ожидания будущих краткосрочных ставок и компенсацию за удержание более долгосрочной облигации.
Исследование премиума срока Нью-йоркского федерального резерва использует модель для разделения этих компонентов, поскольку сам дополнительный компенсационный элемент невозможно наблюдать напрямую.
Инвесторы могут требовать более высокую компенсацию за владение долгосрочным государственным долгом, ожидая, что ставки по операциям на следующий день снизятся позже, что сделает долгосрочное финансирование более дорогим, даже при снижении доходности краткосрочных резервов.
При таких условиях компания, финансирующая длительный строительный проект, и эмитент, реинвестирующий погашающиеся казначейские векселя, могут оказаться в худшем положении по разным причинам.
Держатели bitcoin должны произвести еще один расчет, поскольку владение активом напрямую не приносит договорной процентной доходности. Они могут получить прибыль, если цена возрастет, но более высокая доходность по облигациям предоставляет им большую гарантированную доходность для сравнения с доходом, зависящим от того, сколько заплатит другой покупатель.
Это сравнение зависит от обстоятельств инвестора, включая инфляцию, налоги и срок, на который они могут оставить деньги в инвестициях.
Долгосрочные казначейские облигации могут терять рыночную стоимость при росте доходности, как объясняет SEC в своем руководстве по риску процентных ставок, поэтому для человека, которому нужно продать следующий месяц, ситуация отличается от ситуации того, кто держит облигацию до погашения.
Связь между реальными доходностями и оценками bitcoin описывает лишь одну часть экспозиции криптовалют. Компании, получающие проценты на резервы, могут получать больше наличных денег, когда инвесторы находят спекулятивные активы менее привлекательными, и ни один из этих исходов не является противоречивым.
Ваши доллары могут оплачивать доход от процентной ставки другого человека
Рассмотрим гипотетического эмитента с резервами в 10 миллиардов долларов, приносящими 4% годовых, что дает 400 миллионов долларов в год до расходов и выплат партнерам.
Если доходность упадет до 3%, доход снизится до 300 миллионов долларов, а восстановление первоначальной суммы потребует примерно 13,33 миллиарда долларов резервов, что примерно на треть больше.
Эти (вымышленные) цифры показывают, почему эмитент может привлечь больше клиентов, но при этом получать меньше на каждый предоставленный доллар. Больше токенов в обращении помогает, но дополнительные балансы должны компенсировать более низкую доходность, в то время как валовой доход от резервов всё ещё должен покрывать расходы на распределение и эксплуатацию.
Держатели токенов могут не получать никакого этого дохода, если условия продукта не предоставляют им на это права, поскольку то, что они покупают, обычно — возможность хранить и перемещать баланс, привязанный к доллару.
Этот сервис может быть полезен, особенно там, где доступ к традиционным долларовым аккаунтам ограничен, но более высокая доходность резервов может увеличить доход эмитента, одновременно увеличивая упущенную выгоду по процентам для его клиентов в других местах.
Заемщики сталкиваются с другой стороной этой математики: гипотетическая компания, привлекающая 100 миллионов долларов в виде новой процентной задолженности, будет платить дополнительно 2 миллиона долларов в год, если ее ставка заимствования увеличится на два процентных пункта.
Ему необходимо найти эти деньги за счет прибыли, дополнительного финансирования или продажи активов, даже если приобретенные активы не стали более производительными.
Влияние на компанию, занимающую средства для накопления bitcoin, зависит от выпущенного ею долга, поскольку существующие заимствования с фиксированной процентной ставкой не становятся автоматически более дорогими при изменении доходности казначейских облигаций.
Кредиты с плавающей ставкой могут пересматриваться раньше, а рефинансирование возвращает заемщика на рынок по мере погашения его старых обязательств, а кредиторы получают еще один шанс установить условия.
Конвертируемый долг еще больше усложняет сравнение, поскольку кредиторы могут согласиться на более низкий купон в обмен на возможность получения акций.
Фокусировка только на процентных платежах игнорирует стоимость и потенциальное разбавление, которое несут акционеры, поэтому две компании с похожими купонами могут иметь очень разные условия финансирования.
Майнеры, рассматривающие проекты данных-центров, сталкиваются с той же необходимостью сопоставить финансирование с будущим доходом, но расходы на строительство начинаются до того, как завершенный объект начнет получать запланированный доход.
В проекте с ограниченным ожидаемым излишком более высокая сумма процентов может исчерпать этот излишек до того, как первый клиент начнет платить, хотя результат зависит от затрат на строительство, контрактов с клиентами и соотношения заемного и собственного капитала.
Компания с фиксированным финансированием и надежным обязательством со стороны клиентов может оказаться в более выгодной позиции, чем конкурент с кажущейся дешевой долговой нагрузкой, которая требует рефинансирования в ближайшее время.
Понимание этого различия требует изучения контрактов, поскольку доходность казначейских облигаций сама по себе не скажет вам, какая компания может позволить себе завершить свой проект.
DeFi должен объяснить дополнительную доходность
Ончейн-кредитование предлагает еще один способ установления ставок; в документации Aave о предоставлении токенов объясняется, что доходы поставщиков зависят от уровня использования заимствований и параметров протокола.
Доходность казначейских облигаций влияет на альтернативы, доступные пользователям, но спрос внутри кредитного пула помогает определить, что реально выплачивает этот пул.
Когда заемщики хотят получить большую долю доступных стейблкоинов, ставки могут расти, а при слабом спросе или большем предложении — падать. Настройки управления и стимулы также могут влиять на указанную доходность, что означает, что процент на панели управления требует пояснения источника платежа.
Представьте краткосрочное государственное вложение с доходностью 4% и позицию на блокчейне с объявлением 7%.
Дополнительные три процентных пункта необходимо учитывать вместе с дополнительными контрактными, ликвидностными, техническими и контрагентскими рисками, поскольку более высокая заявленная доходность не означает, что инвестор получает достаточную компенсацию за их принятие.
У пользователей также есть разные варианты, поскольку некоторые не могут получить тот же продукт государственного долга, а другим нужны их токены в виде обеспечения или для платежей.
Кто-то может рационально согласиться на более низкую доходность в обмен на необходимую услугу, что помогает объяснить, почему доходности не сразу конвергируют между традиционными и ончейн-рынками.
Таким образом, воздействие процентных ставок на криптовалюту проявляется через несколько одновременно происходящих решений: эмитенты стремятся получить доход от резервов, заемщики пытаются заработать больше, чем их затраты на финансирование, а держатели bitcoin взвешивают потенциальный рост против дохода в других местах.
Отслеживание того, кто получает платежи, кто обязан выплачивать проценты и когда эти сроки обновляются, объясняет, как один и тот же рынок облигаций может финансировать одну часть отрасли, одновременно усложняя устойчивость бизнеса другой части.
Пост Такое же повышение ставки ФРС может помочь стейблкоинам и навредить заемщикам bitcoin появился первым на CryptoSlate.