Ethereum предлагает сжигание наград за стейкинг по ставке 50%, что вызвало протест со стороны DeFi

Автор: Кэти, White Paper Blockchain

4 августа на форуме тихо появилась бомба Ethereum.

Джастин Дрейк вместе с пятью ключевыми разработчиками представил предложение под названием EIP-8363: при уровне стейкинга 50% протокол прекращает выдачу новых вознаграждений валидаторам. Вся доходность консенсусного уровня сжигается.

Через 48 часов истекает срок подачи кандидатов на обновление Hegotá, который будет определен на конференции всех ядерных разработчиков.

На то, чтобы вся экосистема усвоила это масштабное изменение денежно-кредитной политики, оставалось всего два дня. Форум мгновенно взорвался: ключевые участники Aave, Lido и ether.fi объединились в нападении.

На данный момент более 40 миллионов ETH участвуют в стейкинге, что составляет 33% от общего предложения, при этом ежемесячный чистый приток составляет 1,75 миллиона ETH. Рост ликвидных стейкинг-токенов, зрелость инфраструктуры стейкинга для институциональных инвесторов и регулирование спотовых ETF — три силы одновременно закручивают пружину роста стейкинга.

Проблема в том, что текущая кривая эмиссии не имеет тормоза. Даже если весь мир закладывает ETH, базовая доходность валидаторов остается на уровне 1,5%. Пока кто-то считает, что эта доходность покрывает риски, общее количество закладываемых средств будет расти бесконечно.

Джастин Дрейк считает, что 30 миллионов достаточно для защиты сети, а Виталик даже считает, что хватит 15 миллионов. Сейчас их 40 миллионов — как минимум вдвое больше.

Решение EIP-8363 представляет собой возрастающую кривую сжигания: чем выше объем стейкинга, тем большая доля наград сжигается. При уровне стейкинга 50% все награды сжигаются, чистая прибыль становится нулевой. После этого валидаторы могут существовать только за счет комиссий за приоритет транзакций и MEV.

Предложение не предполагает, что ставка действительно остановится на 50%. Валидаторы несут расходы на оборудование, риски штрафов и блокировку ликвидности, поэтому рынок потребует положительную премию, и равновесие естественным образом снизится до более низкого уровня.

Проще говоря, это автоматический кран.

Слой консенсуса составляет 93% от общего дохода валидаторов. Устранение этой части формально делает равными все узлы, но на практике точно поражает мелкий капитал.

Запуск узла имеет фиксированные затраты: оборудование, пропускная способность, электричество и время на обслуживание. Крупные провайдеры распределяют эти расходы на десятки тысяч валидаторов, и предельные затраты стремятся к нулю. Частные лица, осуществляющие самостоятельное хранение, должны покрывать все расходы за один узел на 32 ETH.

Независимые стейкеры сегодня составляют всего 5,4% от общего объема стейкинга и продолжают сокращаться год от года. Общий доход упал с 2,86% до 1,48%, почти вдвое, и именно они первыми опустятся ниже линии безубыточности. Последние последователи децентрализованной философии Ethereum будут физически устранены с экономической точки зрения.

Противники с помощью модели смоделировали более ироничный сценарий: пользователи LST в цепочке чрезвычайно чувствительны к доходности и сразу уходят при снижении дохода. Однако такие биржи, как Coinbase, имеют крайне низкие операционные расходы и привязаны к большому числу клиентов ETF, не зависящих от доходности. Через четыре года Coinbase может самостоятельно контролировать более 33% объема стейкинга в сети. Централизация, которую предложение стремилось предотвратить, наоборот, ускоряется.

Более скрытное воздействие исходит от MEV.

Снижение эмиссии консенсуса приводит к пассивному увеличению доли MEV в общем доходе. Расчеты модели показывают, что при объеме стейкинга 48 миллионов MEV возрастает с 7% до 19%; при 54 миллионах — приближается к 30%.

MEV распределен крайне неравномерно. Независимые узлы могут месяцами не получать ничего, тогда как крупные майнинговые пулы легко сглаживают дисперсию за счет большого числа валидаторов.

В настоящее время большинство ретрансляторов MEV-Boost на рынке следуют санкционному списку OFAC и имеют тенденцию к цензуре. Когда базовая прибыль достаточна, узлы могут позволить себе настаивать на подключении к нейтральным ретрансляторам, жертвуя частью прибыли ради идеала децентрализации.

Но когда MEV становится вопросом выживания, выбор цензурирующего реле перестает быть моральным выбором и становится бизнес-правилом выживания.

Предложение, направленное на сохранение нейтральности сети, значительно повысило финансовые барьеры для поддержания нейтральности. Полная противоположность цели.

Есть еще одна налоговая ловушка. Переходный период спроектирован как «сначала удвоить бухгалтерскую награду, затем сжечь половину». В США, Великобритании и Германии стейкинг-награды считаются налогооблагаемым доходом сразу при зачислении. Налоговая база валидаторов удваивается, а чистая прибыль на руки, наоборот, снижается. Основатель Aave Стани Кулечов прямо указал: это выталкивает домашние узлы из регулируемых зон на уровне протокола.

Ставка по стейкингу Ethereum рассматривается как «безрисковая базовая ставка» всей экосистемы DeFi. Все протоколы кредитования, стратегии ликвидных пулов и ценообразование процентных активов жестко привязаны к этому эталону. Удалите этот фундамент — и вся лего-башня будет переоценена.

LST-протокол управляет активами на сумму более 42 миллиардов долларов США, обеспечивая свою работу за счет извлечения 10% от стейкинг-наград. Сокращение доходов вдвое приводит к жесткому снижению доходов протокола вдвое и резко уменьшает возможности для повторных инвестиций в аудит безопасности и поддержку инфраструктуры. Как только инвесторы решат, что 1% дохода не компенсирует риски смарт-контрактов и десинхронизации, массовый отток капитала из LST в сторону нативного ETH запустит спираль дисконтирования.

Более прямое воздействие оказывается на циклическое плечо. Множество институциональных участников используют циклическое плечо на Aave: депонируют stETH, берут в долг WETH, затем обменивают его обратно на stETH и повторно депонируют. При использовании E-Mode плечо превышает 10 раз.

Предпосылкой этой стратегии является то, что доход от стейкинга выше процентной ставки по кредиту. Базовый доход снизился с 2,6% до 1,2%, а процентная ставка по кредиту в краткосрочной перспективе остается на уровне 1,5%. Разница сократилась с плюс 1,1 процентного пункта до минус 0,3 процентного пункта.

Принтер денег превратился в ежедневный убыточный аппарат.

Коллективное снижение плеча означает огромный объем продаж stETH. Ликвидность иссякает, залоговая стоимость сокращается и падает ниже порога ликвидации, запуская цепную реакцию ликвидаций. Сцена сильного отклонения stETH от привязки, наблюдавшаяся во время краха Terra в 2022 году, может повториться.

Если доходность ETH на цепочке стремится к нулю, а доходность стабильных монет сохраняется на уровне 4–5%, рациональным шагом будет: использовать ETH в качестве залога для заимствования и покупать стабильные монеты с высокой доходностью. ETH превращается в японскую иену эпохи нулевых процентных ставок, используемую исключительно для заимствования.

В то же время доходность нативного стейкинга Solana превышает 5%, а план обновления Alpenglow снижает финализацию блоков с 12,8 секунды до примерно 150 миллисекунд. Уолл-стрит уже подает заявки на ETF на Solana с дивидендами от стейкинга.

Эфириум привлек через ETF сотни миллиардов долларов институциональных средств. Эти деньги ориентировались на предсказуемый и постоянный поток доходов, который Уолл-стрит назвал «интернет-облигациями». EIP-8363 с помощью механизма, не контролируемого держателями, сводит этот «купон» к нулю. Ни одна институциональная организация не захочет обеспечивать выпуск финансового инструмента, «купон которого может быть мгновенно аннулирован действиями других».

За сокращение эмиссии на сумму около 1 миллиарда долларов США в год может обойтись исчезновением сотен миллиардов долларов США чистого притока институциональных средств.

Представитель Aave DAO Марк Целлер открыто призвал Lido, Aave и ether.fi объединиться, заявив, что в случае необходимости они «прямо отклонят EIP-8363». Автор EIP-8148 Грег Кумотсос спросил: планируется ли втиснуть предложение в обновление в течение окна обратной связи менее 48 часов? Идеалистичные исследователи и разработчики, отвечающие за сотни миллиардов реальных денег, столкнулись лоб в лоб за столом управления Ethereum.

Эфириуму действительно нужен механизм торможения стейкинга. Однако до тех пор, пока не будут разработаны полноценные планы по решению проблем с отвязкой LST, утечкой институционального капитала и централизацией валидаторов, резкое торможение может нанести больше вреда, чем решить проблем.

Два дня на переваривание денежной революции. Этот вопрос не имеет стандартного ответа.