Автор: Коннор Демпси
Компиляция: Цзя Хуань, ChainCatcher
Криптовая революция действительно произошла. Просто совсем не так, как ожидалось.
В 2017 году, когда я только вошел в эту сферу, общепринятым мнением в отрасли было: эта технология изменит всё.
Правительственные фиатные валюты будут заменены децентрализованными деньгами. Блокчейн устранит посредников-рентеров, стоящих между каждой транзакцией. Власть перейдет от компаний к пользователям.
Это почти не произошло. Но произошло что-то другое.
На данный момент я проработал восемь лет в четырех криптовалютных компаниях: @circle, @MessariCrypto, @coinbase, @crossmint.
Я лично наблюдал, как этот класс активов вырос с менее чем 10 миллиардов долларов до более чем 4 триллионов долларов, пережив несколько циклов спекулятивных пузырей и кризис, близкий к системному коллапсу. Я обнаружил, что то, что реально было создано в этой отрасли, оказалось интереснее, чем предсказывали в те времена.
Перед тем как начать пятую работу, я хочу зафиксировать эти восемь лет. Также поделюсь своими мыслями о том, куда, по моему мнению, это пойдет дальше.
Ложный бум (волну запусков токенов 2017–18 гг.)
В начале 2017 года я случайно прочитал объяснение о биткоине в одной книге и с тех пор увлекся. Не прошло и много времени, как я прочитал все доступные книги на эту тему, а затем составил план: поехать в Сингапур и вести блог, посвященный этой удивительной новой технологии.
В то время я не знал, что это было в конце огромного спекулятивного пузыря, связанного с ранними токен-финансированиями. Эта модель позволяла любому собирать средства в интернете за идею, продавая инвесторам цифровые токены.
Ethereum is the main battlefield for all of this.
В ноябре 2017 года я опубликовал простое руководство по Ethereum, которое стало вирусным на Reddit. Это恰好 было в пике пузыря, который лопнул через месяц.
Сейчас, оглядываясь на ту статью, она кажется капсулой времени — концентратом оптимизма того года и предсказанием будущего, которое так и не наступило.
Прогноз того года
Основная идея статьи: такие блокчейн-сети, как Ethereum, можно использовать для создания новых потребительских приложений.
Большинство потребительских приложений (таких как Facebook и Uber) направляют созданную ими ценность крупным компаниям и небольшому числу инвесторов. А ценность, создаваемая этими новыми приложениями, будет совместно распределяться между ранними участниками (а также ранними инвесторами токенов).
Статья представляет собой концепцию создания «децентрализованного Uber» на базе Ethereum. Ранние пользователи и водители получают токены за каждое выполненное путешествие, тем самым становясь владельцами части этой сети. Это позволяет более справедливо вознаграждать ранних сторонников, способствовавших запуску сети.
На бумаге это достойная цель. Но эта децентрализованная революция в итоге споткнулась.
Что на самом деле произошло
Спекулятивный ажиотаж, подобный интернет-пузырю 2001 года.
Ethereum proved to be the most efficient crowdfunding platform in history, raising $22 billion from investors worldwide across more than 3,000 token issuance projects.
Но, как и в 2001 году, базовые технологии远远无法支撑那些被赋予荒谬估值的应用场景。
Еще хуже, что эта модель нарушает нормальные стимулы между инвесторами и разработчиками: разработчики могут за одну ночь привлечь 10 миллионов долларов просто за идею.
Инвесторы получают только токены, которые будут расти в цене только после завершения проекта. Однако сами разработчики также сохраняют токены и могут реализовать их с первого дня, обогатившись мгновенно, и теряют мотивацию создавать полезные продукты.
Основатели и ранние инвесторы заработали огромные деньги, а неопытные инвесторы потерпели убытки. Хотя среди них были и искренне стремящиеся к делу люди, эта модель к сожалению превратилась в питательную среду для жадности, мошенничества и откачки мелких инвесторов.
То же самое, что и с каждым спекулятивным пузырем за последние несколько сотен лет.
Строительство из руин (Circle, 2018–19)
Мой кошелёк постепенно пустеет. Благодаря небольшой известности, которую я накопил на Reddit, я получил начальную должность в маркетинге в Circle в начале 2018 года.
На тот момент Circle существовала четыре года. У компании был набор неконкурентоспособных потребительских приложений (инвестиции, платежи, торговля) и тихо приносящий прибыль овер-контр-трейдинговый стенд, обеспечивающий функционирование компании.
В следующие два года вся отрасль шаталась в похмелье от токенового безумия. Большинство проектов были заброшены, большинство токенов обесценились. Атмосфера была ужасной.
И именно в это время были заложены семена следующего подъема криптовалют.
Сейчас фокус смещен не на потребительские приложения, а на переосмысление финансов с помощью интернета.
Доллары и DeFi
Долларо-обеспеченные «стабильные монеты» изначально были созданы для того, чтобы трейдеры могли легко переключаться между криптовалютными позициями. Они фиксируют стоимость на уровне 1 доллара США за счет резервов в виде долларов и государственных облигаций в соотношении 1:1.
Tether’s USDT led the surge during the token frenzy, with its dollar reserves rapidly expanding in offshore bank accounts.
Хотя изначально стабильные монеты использовались для торговли, их ценность для людей, желающих держать доллары, но не имеющих доступа к традиционной банковской системе, огромна.
Например, люди, желающие избежать валютного контроля. Китайские богатые, стремящиеся диверсифицировать активы. Аргентинцы и турки, спасающиеся от инфляции.
В 2018 году Circle в сотрудничестве с Coinbase запустила регулируемую американскую версию: USDC. Первоначально основное использование было связано с торговлей, но некоторые начали предсказывать, что эта новая интернет-валюта позволит любому человеку с доступом в интернет круглосуточно получать услуги доллара США.
В то же время проекты, выжившие после эпохи токенов, почти все относятся к финансовой сфере.
Поскольку Ethereum можно использовать для привлечения финансирования, им также можно воспользоваться для воссоздания других базовых компонентов финансовых рынков. Протоколы обмена (Uniswap), протоколы кредитования (Aave, Compound) позже получили название «децентрализованные финансы», или DeFi.
Стабильные монеты и DeFi неизбежно сольются. А толчком для их взлета стала пандемия, происходящая раз в сто лет.
Дикий рост вновь (Messari, 2019–2021)
В конце 2019 года я присоединился к стартапу Messari с командой из 13 человек в качестве первого штатного специалиста по маркетингу.
У компании есть команда из четырех аналитиков, занимающихся передовыми исследованиями в области DeFi. На тот момент общая сумма заблокированных средств в DeFi достигла 665 миллионов долларов США.
Затем в начале 2020 года из Китая началась таинственная вирусная эпидемия, угрожающая остановить мировую экономику. Все рынки рухнули.
Реакция центральных банков各国: вливание десятков триллионов долларов в мировую экономику для предотвращения краха. Только к концу 2020 года было влито 9 триллионов долларов.
Эти деньги нужно куда-то вложить. Все застряли дома, и огромные объемы капитала поступили в биткоин, эфир, DeFi и различные спекулятивные активы.
Биткоин вырос с менее чем 4000 долларов до почти 70 000 долларов, под управлением институциональных инвесторов его рыночная капитализация превысила триллион долларов и опередил все макроактивы, включая золото.
Коннор Демпси: Центральные банки продолжают печатать деньги, отправляя все рынки на луну, а также сообщая миру одну вещь: не подверженная обесцениванию валюта имеет свое место в этом мире.
Bitcoin показал наибольшую скорость, преодолев отметку в 1 триллион долларов США, обогнав все другие макроактивы.
Эти условия также породили так называемый «DeFi-лето», когда общая стоимость протоколов DeFi увеличилась в 250 раз, достигнув 180 миллиардов долларов.
DeFi изначально должен был перестроить традиционные финансы. Но «DeFi Summer» выглядела скорее как крупная онлайн-игра, в которой игроками были исключительно прибыльоориентированные трейдеры, ставки которых составляли десятки миллиардов долларов.
Механика игры называется ликвидностный майнинг. Анонимные разработчики запустили новый протокол, и, почему-то, все они используют еду в качестве темы.
YAM Finance, Spaghetti Money, SushiSwap. Трейдеры вносят существующие токены (ETH, USDC, USDT) и получают новые созданные токены: $YAM, $SPAGHETTI, $SUSHI.
Процесс был одновременно абсурдным и поразительным. После запуска протокола вновь созданные токены за несколько дней достигали капитализации в 1 миллиард долларов. Затем ранние участники продавали свои токены, и их цена рухнула.
Это настоящее время Дикого Запада.
Как и в предыдущем буме токенов, DeFi Summer создала множество миллионеров до своего краха.
Он также создал миллиардера по имени Сам Банкман-Фрид. Этот человек станет центром следующей крипто-катастрофы.
На вершине горы (Coinbase, 2021)
В апреле 2021 года Coinbase провела IPO с оценкой в 100 миллиардов долларов. Незадолго после этого я был принят в команду корпоративного развития и венчурных инвестиций.
Моя работа заключалась в том, чтобы сидеть рядом с людьми, занимающимися слияниями и поглощениями и инвестирующими в ранние крипто-стартапы, писать статьи на отраслевые темы и вести тот подкаст Coinbase, который просуществовал недолго. Это был один из самых интересных помещений, в которых я когда-либо был, и он часто вызывал у меня такое ощущение:
(Исходное изображение — автор в штаб-квартире Coinbase)
Это также период формирования второго спекулятивного пузыря, связанного с цифровым искусством под названием NFT.
Если DeFi — это область для профессиональных трейдеров, то NFT больше по душе обычным людям. Они предоставляют художникам новый способ монетизации в интернете и демонстрируют потенциал в области стандартов цифровой собственности.
Но, как и с ранними токенами и DeFi Summer, спекуляции NFT быстро вышли из-под контроля.
Цифровые изображения мультяшных обезьян, «панков» и пингвинов начали продаваться по 1 миллион долларов за штуку. Художник по имени Beeple собрал кучу изображений в одно произведение и продал его на Christie’s за абсурдные 69 миллионов долларов.
Криптовалютная культура повсюду. Ларри Дэвид высмеивает скептиков криптовалют в рекламе во время Суперкубка. Биржа Sam Bankman-Fried FTX потратила 135 миллионов долларов на право наименования домашней арены Майами Хит.
Все зарабатывают на токенах, NFT и акциях.
Это повторение безумия 2017 года. Под воздействием рекордной эмиссии денег размер пузыря примерно в четыре раза превышает предыдущий.
Ликвидация (2022)
Но вскоре маховик начал отпадать.
Снижение процентных ставок, печать денег и экономические стимулы, которые подняли цены на все активы, в конечном итоге отразились на ценах на потребительские товары.
BTC, ETH, Насдақ и С&P достигли пика в конце 2021 года. В тот момент все поняли: инфляцию нельзя сдержать, центральным банкам пришлось изменить политику и постепенно отменять меры, которые ранее способствовали росту акций и криптовалют до исторических максимумов.
При повышении процентных ставок и фискальном сжатии все, держащие активы, купленные по высоким ценам, начинают тревожиться.
Возможно, изображения обезьян не стоят миллиона. Возможно, SUSHI не должен стоить 30 миллиардов долларов. Возможно, Dogecoin не стоит 90 миллиардов долларов.
Затем всё начало рушиться.
Если бум токенов напоминал крах интернет-активов 2001 года, то последующие события были похожи на финансовый кризис 2008 года. Несколько токсичных активов плюс высокий уровень плеча едва не потянули за собой всё, что имело к этому отношение.
Первым токсичным активом стал стабильный токен UST Terra.
Основные стабильные монеты (USDC, USDT) просто обеспечиваются наличными деньгами и государственными облигациями. UST использует сложный алгоритмический механизм для поддержания привязки. Когда рынок в порядке, этот механизм работает, но при массовой продаже он сразу же разрушается.
32 миллиарда долларов США исчезли за несколько дней. Те, кто думал, что владеет ими, проснулись и обнаружили, что ничего в руках не держат.
Затем обанкротился хедж-фонд размером в 10 миллиардов долларов под названием Three Arrows Capital — он имел крупные позиции на Terra и чрезмерно использовал кредитное плечо по всему рынку.
Three Arrows взяла крупные займы у криптовалютных платформ кредитования Celsius и Voyager. Эти платформы выдавали займы из пользовательских депозитов, стремясь к «безопасной» доходности в 8%. При банкротстве Three Arrows платформы заблокировали вывод средств и подали заявление о банкротстве, вовлекая в кризис и депозиты мелких инвесторов.
На Coinbase мы наблюдали, как FTX и Сам Банкман-Фрид помогали банкротящимся кредитным платформам, таким как BlockFi.
Его называют «Дж. П. Морганом криптовалютного мира» и белым рыцарем отрасли.
Но на самом деле SBF и FTX сами были теми, кто имел наибольшую экспозицию на риск.
Помните, как FTX купила права на наименование домашней арены «Майами Хит»? Эта сделка, а также вся империя SBF, поддерживались за счет токенов, созданных FTX из ничего — FTT. SBF использовал FTT в качестве залога для получения огромных кредитов. Когда цена FTT рухнула, кредиты были востребованы, и FTX обанкротилась.
Самое плохое, что FTX постоянно использовал клиентские депозиты для инвестиций и закрытия различных дыр. Компания, оцененная ранее в 32 миллиарда долларов США, обрушилась за неделю, и 8 миллиардов долларов клиентских средств исчезли.
SBF нарушил фундаментальное правило работы биржи: не трогать деньги клиентов.
Это криптовалютный момент Лемана.
Выборы и казино (2023–25)
После краха FTX SBF был заключен в тюрьму. Рынок криптовалют сократился с 3 триллионов до менее чем 1 триллиона за 12 месяцев.
Затем администрация Байдена приступила к подавлению этой отрасли на территории США.
SEC под руководством Гэри Дженслера подала иски против практически всех внутренних合规 компаний по обвинению в нарушении законодательства о ценных бумагах.
Coinbase, Kraken, Uniswap, Robinhood получили уведомления от правоохранительных органов. Компании, которые годами стремились вести бизнес в рамках закона, стали первыми целями для преследования SEC.
В то же время Элизабет Уоррен тайно оказывает давление на банки, заставляя их отказаться от криптовалютных клиентов, перекрыть отрасли банковские каналы и вынудить команды уехать за границу.
Эта стратегия привела к нескольким неожиданным последствиям.
Во-первых, любой продукт с бизнес-моделью, запущенный в криптовалютной сфере (например, DeFi), будет классифицирован как ценная бумага и может быть подвергнут судебному преследованию в любое время.
Таким образом, юридически наиболее безопасный выбор превратился в выпуск «мем-монет» — токенов без какого-либо четкого назначения.
На платформе Pump.fun было выпущено миллионы мем-монет. Iggy Azalea, Кейтлин Дженнер, девушка Hawk Tuah — все выпустили свои мем-монеты. Без исключения — все катастрофы.
В криптовалюте появился еще один казино, и оно даже больше предыдущего. Было выпущено более 6 миллионов мем-монет. Этот сектор достиг пика в 150 миллиардов долларов в конце 2024 года, по размеру в долларах превысив даже пузырь NFT того года.
Во-вторых, в отрасли впервые была проведена политическая мобилизация. Несколько ведущих компаний вложили десятки миллионов долларов в поддерживаемые криптовалютой PAC и организовали лоббирование в Вашингтоне.
В-третьих, Дональд Трамп увидел возможность. Он обещал уволить Дженслера, положить конец враждебному отношению к банкам и превратить США в «мировую столицу криптовалют», превратив только что мобилизованный отраслевой потенциал в избирательный актив. Многие считают, что именно криптовалютные избиратели помогли ему выиграть выборы.
Затем, за три дня до вступления в должность, Трамп выпустил мем-монету: $TRUMP. Его жена также выпустила: $MELANIA.
Это самое безумное событие, которое я видел за восемь лет пребывания в этом мире. Ирония в том, что $TRUMP стал символом конца пузыря мем-монет — он откачал всю остальную ликвидность, после чего произошел крах всего рынка мем-монет.
Переход к институциональным участникам (Crossmint, 2025–26)
Несмотря на тот неловкий эпизод, индустрия выиграла ставку на Трампа.
В тот момент, когда Трамп уверенно выиграл, биткоин достиг нового максимума. Рынок заранее учел факт: крупнейшая экономика мира переходит от враждебного отношения к криптовалютам к дружественному.
Дженнслер подал в отставку. Новая администрация SEC отозвала иски против американских криптовалютных компаний. Банки снова получили доступ к этой отрасли.
Важнейшим является то, что Закон GENIUS был принят в июле 2025 года — первое крупное федеральное законодательство США в области криптовалют, устанавливающее четкие правила для стабильных монет.
Сигнал, переданный Вашингтоном институциональным участникам, ясен: криптовалюты, особенно стабильные монеты, скоро станут крупным бизнесом.
Компании по выпуску стабильных монет, такие как Bridge и BVNK, были приобретены Stripe и Mastercard с оценкой более 10 миллиардов долларов. Rain завершила C-раунд на сумму около 2 миллиардов долларов. Моя бывшая компания, Circle, стоящая за USDC, выйдет на IPO в июне 2025 года, достигнув пиковой оценки в 60 миллиардов долларов.
В это время я уже был руководителем маркетинга в Crossmint. Мы заключили партнерство с MoneyGram, помогая этому столетнему гиганту денежных переводов осуществлять международные переводы средств с использованием стабильных монет.
Crossmint@crossmint · 2025/9/18 Важное сообщение: @MoneyGram, обслуживающая 200 стран и 50 миллионов пользователей по всему миру, внедряет стабильные монеты. Поддерживается кошельком Crossmint и инфраструктурой стабильных монет. Это будущее международных финансовых операций.
По мере того как преимущества токенизированных долларов становятся очевидными, Уолл-стрит начинает всерьез рассматривать токенизацию других активов.
Даже Ларри Финк изменил свою позицию. Раньше он называл биткоин «индексом отмывания денег». Сегодня генеральный директор BlackRock, управляющей 14 триллионами долларов, называет токенизацию «следующей формой рынка» и предсказывает, что все акции, облигации и классы активов в конечном итоге будут перемещены на блокчейн.
Непредвиденная революция (сейчас)
Прошло восемь лет с момента моей статьи на Reddit, и мы до сих пор не имеем децентрализованного Uber.
Блокчейн не уничтожил всех посредников, а полностью децентрализованная валюта не заменила государственные фиатные деньги.
Но я верю, что в будущем этот период будет запомнен как ранние хаотичные годы новой системы интернет-финансов.
Каждый цикл подъёма и спада оттачивает эту инфраструктуру. Эта инфраструктура способна переформировать глобальную финансовую систему и доставить её каждому, у кого есть доступ в интернет.
Токен-финансирование доказало, что компания может привлекать средства от любого человека в мире.
DeFi доказал, что трейдинг и кредитование могут работать исключительно на коде (см. @HyperliquidX и @pendle_fi).
NFT заложили основу для прав собственности в интернете.
Даже самая глупая волна — мем-монеты — доказала, что эта базовая сеть способна выдерживать огромный объем глобальных транзакций.
Замените их на акции, облигации, недвижимость и другие неоднородные активы, добавьте четкую регуляторную рамку — и дальнейшая миграция всей финансовой системы станет естественным процессом.
Критики также могут попытаться игнорировать всё это. Но данные о стабильных монетах — это самая трудно оспоримая часть.
На сегодняшний день объем выпуска стабильных монет более 3 триллионов долларов США обеспечил объем расчетов в 33 триллиона долларов США за 2025 год. С начала этого года уже проведено расчетов более чем на 40 триллионов долларов США, и ожидается достижение отметки в 100 триллионов долларов США.
Скептики скажут, что большая часть этого — это криптоторговля и роботизированная активность. Это верно. Но масштаб говорит сам за себя, и правительство США показывает вам, куда движется направление.
Один момент очень важен, хотя и немного сложен: стабильные монеты обеспечены государственными облигациями США, которые представляют собой долг, выпущенный правительством США для финансирования.
Каждая выпущенная стабильная монета создает новый спрос на американский долг, и именно этот спрос сейчас наиболее необходим американскому правительству. По этой причине министр финансов уже отнес рост стабильных монет к стратегическим приоритетам США:
Последние отчеты прогнозируют, что к концу века стабильные монеты могут вырасти до рынка в 3,7 триллиона долларов США. С прохождением закона GENIUS этот сценарий становится все более вероятным. Цветущая экосистема стабильных монет будет стимулировать спрос частного сектора на казначейские облигации США...
Куда идти?
ИИ меняет всё, и криптовалюта не исключение.
Союз криптовалют и ИИ уже начался. Миллионы ИИ-агентов вскоре будут совершать сделки в реальном мире. Они будут использовать карты, обеспеченные стейблкоинами, для взаимодействия с торговцами более чем в 200 странах. Они также будут совершать прямые сделки друг с другом с помощью криптокошельков и стейблкоинов.
Агенты, которые будут покупать за нас, управлять финансами и совершать сделки от имени всей компании, — это вопрос ближайшего будущего.
Далее мы увидим бизнес-модели, полностью управляемые агентами, без участия человека в цикле. Представьте хедж-фонд: он читает каждое SEC-уведомление, самостоятельно строит модели и совершает сделки — ни одного аналитика или управляющего фондом не видно.
По мере того как это научно-фантастическое будущее постепенно становится реальностью, криптовалюты полностью войдут в массовый оборот через интеграцию со старыми системами, а не через их замену.
Бэкенд будет зашифрован. Фронтенд будет выглядеть точно так же, как то, что люди уже используют. Большинство даже не заметит.
Институты заменят устаревшую инфраструктуру, использовавшуюся десятилетиями. Стартапы будут запускать финансовые продукты по всему миру с беспрецедентной скоростью и охватом. В итоге возникнет финансовая система, работающая 7×24, одинаково удобная для людей в Нигерии и для людей в Нью-Йорке.
Отсюда начнется еще миллион инноваций.
Восемь лет спустя, глядя на эти прогнозы, не будет ли так же неловко, как сегодня смотреть на мою старую статью? Подождите и увидите.