Автор: Zhou, ChainCatcher
Многие считают, что криптовалютные венчурные фонды приближаются к закату.
За последние десять лет крипто-венчурные фонды были чрезвычайно однородны — скопились в одних и тех же секторах, рассказывали одни и те же истории, соревнуясь за одни и те же проекты. На первый взгляд это выглядело оживленно, но на самом деле отрасль была хрупкой.
Но то, что происходит сейчас, возможно, один из самых ожидаемых моментов за всю историю этой индустрии — рынок впервые по-настоящему разделился.
2026 год 2 месяца конец, две новости о привлечении средств появились одна за другой.
Dragonfly Capital完成第四期基金募资，规模6.5亿美元，重点布局稳定币、链上金融基础设施及现实资产代币化等方向。
С другой стороны, Paradigm ищет финансирование до 15 миллиардов долларов для нового фонда, расширяя инвестиции с криптовалют на передовые технологии, такие как ИИ и робототехника.
Будучи топовыми венчурными инвесторами в криптоиндустрии и находясь в одном и том же цикле спада, почему они выбрали такие разные пути?
Если включить в рассмотрение a16z Crypto , вопрос станет еще интереснее: недавно этот фонд собирал 2 миллиарда долларов для своего пятого фонда.
Эти три фонда представляют три совершенно разных ответа, которые венчурные капиталисты в криптовалютной отрасли дают на текущие отраслевые трудности.
Смотрите: долгосрочная логика a16z Crypto
В ландшафте привлечения капитала в криптовалютном секторе a16z Crypto долгое время занимает ведущую позицию. Это фондовая линия Andreessen Horowitz (a16z), специализирующаяся на инвестициях в криптовалюты, которая с 2013 года успешно завершила четыре раунда привлечения капитала на общую сумму более 76 миллиардов долларов США и является одной из крупнейших криптовалютных фондов в мире.
В начале этого года a16z завершила новую кампанию по привлечению средств на сумму 150 миллиардов долларов США, охватывающую такие направления, как инфраструктура, прикладной уровень и фонд роста, и выделила пересечение AI и криптовалюты в качестве одного из ключевых направлений инвестиций.
По сообщению журнала Fortune, a16z Crypto собирает свой пятый фонд с целью привлечь около 2 миллиардов долларов США и планирует завершить сбор средств до середины 2026 года.
Партнер a16z Crypto Крис Диксон рассматривает блокчейн как следующую базовую инфраструктуру интернета, считая, что криптоиндустрия находится в длительном "фундаментальном этапе", подобно тому, как статья о нейронных сетях, опубликованная в 1943 году, заложила основу для современного ИИ: настоящая массовая адаптация требует десятилетий подготовки.
Dixon ранее открыто заявил, что a16z Crypto сохранил 95% своих активов, вложенных с момента основания, поскольку в венчурных инвестициях самое худшее решение — продавать качественные активы слишком рано.
Ежегодный отчет команды по криптовалютной индустрии постоянно передает инвесторам сигнал: даже в условиях рыночного спада мы серьезно изучаем, что происходит в этой отрасли.
А инвесторы, на которых ориентирована a16z Crypto, — это долгосрочные институциональные капиталы, старые деньги, глубоко верящие в всю отрасль.
Для них, пока они верят в будущее криптовалют, a16z Crypto — естественный выбор.
Превращение: финансовое эволюционирование Dragonfly
Dragonfly основана в 2018 году как ранняя криптовалютная VC, связывающая азиатские и американские рынки. Размер первого фонда составлял всего 1 миллиард долларов, и тогда ключевым конкурентным преимуществом была географическая арбитражная способность сооснователей, охватывающая оба рынка — Китай и США.
С 2019 года Dragonfly постепенно расширилась на вторичный рынок, начала управлять ликвидными средствами и сформировала собственную торговую команду. Она может использоваться не только как инструмент хеджирования рисков, но и как источник данных о рыночной ситуации для инвестиций на первичном рынке, предоставляя дополнительную перспективу для оценки проектов.
В 2022 году Dragonfly приобрела криптовалютный хедж-фонд Metastable, основанный в 2014 году Naval Ravikant, и включила его в свою структуру, сформировав три параллельные линии бизнеса: Dragonfly Ventures (вложения на первичном рынке), Dragonfly Liquid (стратегии ликвидности) и Metastable (хедж-фонд).
Способность к оценке VC в сочетании с навыками торговли на вторичном рынке — это ключевое отличие Dragonfly от чисто первичных криптовалютных фондов.
Однако создание этой системы не произошло мгновенно. Построение инвестиционной системы, охватывающей первичный и вторичный рынки, означает одновременное создание двух совершенно разных моделей принятия решений, систем управления рисками и структур кадров — для первичного рынка требуется глубокая техническая экспертиза в оценке ранних проектов, а для вторичного — точные количественные навыки анализа микроструктуры рынка.
Dragonfly ранее в своих внешних вакансиях явно требовали от кандидатов наличия профессиональных навыков в области дельта-нейтрального хеджирования, управления рисками портфеля производных инструментов и т.д.; такие специалисты и так редки в криптовалютной индустрии, а их привлечение из традиционных финансовых учреждений требует длительного периода адаптации.
Эта торговая система — барьер, накопленный Dragonfly за многие годы, и то, что другим фондам最难直接复制.
Сегодня Dragonfly — это трансакционная организация, работающая на первичном и вторичном рынках, с общим управляемым активом около 40 миллиардов долларов США, в портфель которой входят такие униторны, как Ethena, Polymarket, Monad Labs.
Однако за этим стоит не очень оптимистичная тенденция в отрасли.
По данным RootDataстатистика，в 2025 году на первичном рынке криптовалют было привлечено 22,73 млрд долларов США (за исключением пост-IPO и долгового финансирования), что на 120,6% больше, чем в 2024 году; однако количество сделок по привлечению средств за весь год составило 933, что на 40,3% меньше, чем в прошлом году, и стало самым низким показателем за последние пять лет, при этом ежемесячное количество сделок по привлечению средств почти демонстрирует одностороннюю тенденцию к снижению.
Общий объем финансирования растет, но количество проектов, получающих финансирование, сокращается, что означает, что средства все больше концентрируются, а пространство для небольших и ранних проектов становится все уже.
Dragonfly 管理合伙人 Haseeb Qureshi 认为，过去那种泛加密、非金融属性的应用实验，已经被市场证伪。新基金将集中押注稳定币、DeFi 和链上金融服务。
Он отметил, что рост таких недавних инвестиций, как Ethena, Polymarket, Rain, Mesh, уже говорит сам за себя: "охват криптовалюты вот-вот взорвётся, и мы хотим поддержать основателей, находящихся в центре этого процесса"".
Dragonfly Своими инвесторами он считает финансовые институты, верящие в логику блокчейн-финализации, трейдеров-конфигураторов и инвесторов, относящихся к криптовалютам прагматично.
Им, возможно, не нужна грандиозная история о том, как криптовалюта изменит мир — настоящая ликвидность и устойчивая прибыль от торговли —这才是他们需要的答案。
Dragonfly Ключ к этому пути — следовать за тенденцией; криптовалютная индустрия становится все более финансовой, и она просто раньше других превратила эту тенденцию в свое ключевое конкурентное преимущество.
Пробитие: нарратив границ Paradigm
Paradigm 的故事，要从一组数字的变化说起。
В 2021 году Paradigm привлекла 2,5 млрд долларов, установив рекорд крупнейшего единовременного привлечения средств в истории криптовалютных фондов.
В 2024 году третий фонд сократился до 8,5 млрд долларов США.
На этот раз цель — 15 миллиардов долларов США, и инвестиции расширяются от криптовалют до ИИ, робототехники и других передовых технологий.
Фон Paradigm — это венчурный капитал плюс инкубация; сооснователь Matt Huang вышел из Sequoia Capital и в возрасте 19 лет основал стартап в области машинного обучения, который был приобретен Twitter; другой сооснователь Fred Ehrsam был сооснователем Coinbase.
Преимущество команды заключается в раннем определении трендов и управлении техническими рисками; соавтор Matt Huang, основатель Stripe Patrick Collison, так оценил его: "Он спокоен, методичен и терпелив — эти качества особенно подходят для сложных технологий с отложенным влиянием."
Paradigm в своем портфеле содержит такие ранние протоколы, как Uniswap и Coinbase, которые заложили его позиции в отрасли.
Paradigm также описывается внешними наблюдателями как "более похожий на сочетание исследовательской лаборатории и инженерной организации, чем на традиционный VC".
После краха FTX Paradigm потратила три года на восстановление. Однако проблема нехватки качественных ранних проектов в текущей криптоиндустрии не была решена кардинально — для фонда, делающего ставку на аналитические способности и потенциал инкубации, отсутствие подходящих проектов для инвестиций — это более фундаментальная проблема, чем падение капитализации.
Таким образом, Paradigm переход к ИИ — это не случайное решение.
Фактически, еще в 2023 году Paradigm тайно удалила с официального сайта все упоминания, связанные с Web3, после чего Matt Huang выступил с объяснением, заявив, что "прогресс в области AI настолько интересен, что его невозможно игнорировать", и добавив, что криптовалюты и AI не являются нулевой суммой, а будут иметь значительное пересечение. В начале этого года Paradigm совместно с OpenAI выпустила EVMbench — эталонный инструмент для тестирования, способны ли AI модели выявлять и устранять уязвимости в смарт-контрактах.
Согласно данным OECD , объем венчурных инвестиций в сферу ИИ в мире в 2025 году достиг 258,7 млрд долларов США, что составляет 61% от общего объема венчурных инвестиций в мире, тогда как в 2022 году этот показатель составлял всего 30%.
Однако, если взглянуть на более реалистичный уровень, Paradigm переходит к AI по более структурным причинам.
В общей картине привлечения капитала в криптовалютном VC a16z Crypto уверенно занимает верхнюю позицию по долгосрочным инвестициям, а Dragonfly — самый активный игрок на рынке финансовых инструментов.
Командная культура Paradigm не может воспроизвести долгосрочную нарративную основу a16z Crypto, а также не подходит для торгово-ориентированного подхода Dragonfly.
Его командная генетика определяет, что он может лишь рассказывать о синтетических инновациях, чтобы привлечь новые капиталы, которые уже не интересуются чисто криптовалютами, но готовы инвестировать в межотраслевое технологическое слияние.
Это основная причина сдвига Paradigm, а также единственное пространство для отклонения.
Hack VC 管理合伙人 Alexander Pack（前 Dragonfly 管理合伙人）表示，KKR 和Bain Capital 都从纯粹的私募股权投资转向了信贷和上市股票，a16z 也针对科技领域的各个细分市场都设立了基金。Paradigm 的这一举动，正如整个行业的发展趋势一样，标志着公司正在走向成熟，并重新融入更广泛的科技领域。
Три парадигмы, три ставки
Поместив три фонда вместе, вы увидите четкую линию логического разветвления.
Они каждый отвечают на один и тот же вопрос: в период спада в криптовалютной индустрии, на чем основывается ваше существование как фонд?
a16z Crypto ответ — это масштаб и убежденность. Достаточно крупный, чтобы пережить циклы, и достаточно глубокий, чтобы представлять отрасль, постоянно передавая рынку уверенность.
Dragonfly ответ — это способности и концентрация. Глубокая экспертиза в криптофинансах, компенсация ограничений первичного рынка за счет торговых навыков и поддержание активности капитала в периоды нехватки проектов.
Ответ Paradigm — это нарратив и выход за пределы ниши. Используя новую историю о слиянии AI и криптовалют, они привлекают инвесторов, которых традиционные крипто-VC не могут достичь, расширяя свои границы от одной отрасли до более широкого движения технологического слияния.
Три фонда, три ответа. Ни одна парадигма не является финальной, и ни одну нельзя просто скопировать——какую историю рассказать, в конечном счете, определяет генетика команды.
Это, возможно, и есть признак зрелости криптовалютных венчурных фондов: не все больше и больше людей теснятся по одной и той же дороге, а каждый находит свою собственную. Однородная отрасль хрупка; только когда появляются разные виды, рынок действительно оживает.