Президент ФРБ Кливленда Бет Хэммак считает, что невидимая линия, разделяющая жесткую денежно-кредитную политику и мягкую денежно-кредитную политику, находится выше, чем полагают большинство ее коллег. И если она права, то Федеральная резервная система может бороться с инфляцией не так усердно, как считает.
Хаммэк оценивает нейтральную процентную ставку — теоретический уровень, при котором политика не стимулирует и не ограничивает экономический рост — на уровне примерно 1,4–1,5% в реальном выражении. Это помещает ее на верхнюю границу диапазона Федерального комитета по операциям на открытом рынке, где медианная долгосрочная номинальная ставка в последних Прогнозах экономических показателей составляла около 3%.
Обсуждение нейтральной ставки, объяснено
Нейтральная ставка, иногда называемая r-звездочка или r*, — это золотая середина для процентных ставок: не слишком высокая, чтобы подавлять экономический рост, и не слишком низкая, чтобы допустить безудержный рост инфляции. Экономисты определяют её на основе таких факторов, как рост производительности, демография и глобальные потоки капитала. Модельные оценки, такие как рамка Лаубача-Уильямса, оценивают её примерно на уровне 1,4%, в то время как исследования Кливлендского филиала ФРС указывают на значение около 1,5%. Оба показателя демонстрируют восходящий тренд по состоянию на середину 2025 года.
Когда Хэммак говорит, что её оценка нейтральной ставки выше, чем у её коллег, она по сути утверждает, что текущая целевая ставка по федеральным фондам в районе 3,5–3,75% не оказывает такого сильного воздействия на инфляцию, как может предполагать комитет. В её словах из декабря 2025 года текущая ставка казалась «возможно, немного ниже» её оценки нейтральной ставки.
От несогласия к потенциальному действию
Хаммак выразил несогласие на заседании FOMC в июле 2026 года, проголосовав за немедленное повышение ставки для борьбы с инфляцией, которая остается упорно выше целевого уровня 2% ФРС.
К августу 2026 года Хэммак пошла дальше, заявив, что текущие ставки не «существенно ограничивают» экономическую активность. Она отметила, что для возвращения инфляции к целевому уровню может потребоваться более чем одно повышение на 25 базисных пунктов.
Ее рассуждения основаны на простой логической цепочке. Если нейтральная ставка выше консенсусных оценок, то то, что выглядит как ограничительная политика, на самом деле является нейтральной или даже стимулирующей. Если политика стимулирующая, а инфляция остается выше 2%, то ФРС не просто стоит на месте. Она, по сути, движется в неправильном направлении.
Что это означает для рынков
Более высокие ставки делают заимствования более дорогими по всей экономике — от корпоративного долга до ипотеки и кредитных карт. Это обычно оказывает давление на оценки акций, поскольку будущие денежные потоки дисконтируются по более высоким ставкам, снижая стоимость акций в терминах приведенной стоимости. Акции роста, чья стоимость в основном определяется ожидаемой прибылью через несколько лет, испытывают это давление наиболее остро.
Цены на облигации движутся в противоположном направлении от доходностей, поэтому любое неожиданное усиление жесткости денежно-кредитной политики приведет к убыткам для держателей долгосрочных долговых инструментов. Рынок недвижимости может столкнуться с дополнительными трудностями, поскольку ставки по ипотеке тесно связаны с доходностями казначейских облигаций, и любое повышение целевой ставки по федеральным фондам отразится на стоимости заимствований для покупателей жилья.
Более высокие процентные ставки в США по сравнению с другими крупными экономиками, как правило, укрепляют доллар, что порождает собственную цепочку последствий: более дешевые импортные товары, более дорогие экспортные товары и давление на заемщиков развивающихся рынков, имеющих долги в долларах.
Если нейтральная ставка действительно выше консенсуса, то устойчивые расходы потребителей и упрямая инфляция — это не головоломки, требующие объяснения. Это именно то, чего можно ожидать от монетарной политики, которая на самом деле не является ограничительной.