BlackRock запустит Bitcoin Buffer ETF PBIT в 2027 году

Оригинал | Odaily Star Daily (@OdailyChina)

Автор | jk

В последнее время iShares Trust, дочерняя компания BlackRock, подала форму 485APOS с целью запуска iShares Bitcoin Managed Protection ETF под кодом PBIT.

Фонд является зарегистрированным буферным ETF в соответствии с Законом об инвестиционных компаниях 1940 года, не владеет напрямую биткоином или биткоин-ETP, а вместо этого использует IBIT в качестве базового актива, создавая бычий спред с помощью опционов FLEX (покупая внутренние опционные контракты на повышение и продавая опционные контракты на повышение с более высокой ценой исполнения), а также инвестируя в краткосрочные фиксированные доходные активы. Начальные максимальные потери для каждой партии опционов составляют около 10%, а потенциальная прибыль ограничена ценой исполнения проданных опционов.

То есть, у этого продукта есть нижний предел падения и верхний предел роста, и он создан специально для «старых денег», которые хотят инвестировать в цифровые активы, но не хотят нести слишком высокие риски. Запуск этого продукта запланирован на январь 2027 года. На данный момент биржа, дата выпуска, управляющие сборы и общая ставка расходов еще не были объявлены.

PBIT — это активно управляемый ETF, управляющей компанией которого является BlackRock Fund Advisors. Цель инвестиций, указанная в проспекте, заключается в обеспечении участия в росте IBIT и/или аналогичных позиций по биткоину при одновременном стремлении к определенной степени защиты от падения.

Фонд напрямую не держит криптовалюту, не покупает биткоин и не покупает биткоин-ETP; его экспозиция полностью формируется через опционы. Хранение и администрирование осуществляются банком BNY Mellon. Управленческая плата и общая ставка расходов в проспекте не указаны и пока не раскрыты; относительно листинга, в проспекте указано, что он вступит в силу через 75 дней после подачи, однако биржа листинга и дата выпуска пока не определены.

Разбор стратегии: арбитраж роста + фиксированный доход

В проспекте эта структура называется «Bitcoin Managed Protection Strategy» (стратегия защиты bitcoin) и состоит из трех частей.

Первым шагом является покупка внутренних колл-опционов. Каждая партия включает покупку колл-опционов с ценой исполнения ниже начальной цены для получения экспозиции по биткоину и обеспечения защиты в случае падения цены ниже этой цены исполнения. Обычно цена исполнения устанавливается на уровне примерно 90% от начальной цены, поэтому максимальная возможная потеря для одной партии составляет около 10%.

Второй шаг — продажа колл-опциона с более высоким ценом исполнения. Премия, полученная от продажи опциона, компенсирует затраты на покупку, но ограничивает потенциальную прибыль: цена исполнения проданного опциона определяет примерный верхний предел участия в росте. Верхний предел зависит от рыночных условий на момент открытия позиции; конкретные цифры в проспекте не указаны.

Третий шаг — управление денежными средствами в фиксированном доходе. Фонд инвестирует средства в наличные деньги, денежные фонды, краткосрочные государственные облигации и краткосрочные облигации инвестиционного уровня; проценты используются для покрытия стоимости опционов и частичной хеджирования убытков.

Читатели, незнакомые с опционами, могут воспринимать PBIT как «биткоин-инвестицию со скидкой»: когда биткоин растет, вы получаете большую часть прироста; когда он падает, ваши потери ограничены определенным уровнем; условие — если цена превышает определенный уровень, дальнейший рост уже не принадлежит вам.

Фонд не держит биткоины в своем портфеле. Большая часть его средств размещена в государственных облигациях и денежных фондах, а часть средств используется для покупки контрактов, называемых колл-опционами. Условия этих контрактов следующие: по истечении срока, если цена IBIT превысит заранее установленную цену (цену исполнения), держатель получит разницу; если цена окажется ниже цены исполнения, контракт аннулируется, и максимальная потеря ограничивается суммой, потраченной на покупку контракта. Цена исполнения, которую выбрал PBIT, составляет примерно 90% от цены открытия позиции. Следовательно, пока цена не опустится ниже этого уровня, чистая активная стоимость фонда в основном повторяет движения биткоин-ETF. Как только цена падает ниже этого уровня, стоимость опциона обнуляется, но оставшиеся средства остаются в государственных облигациях, и убыток ограничивается примерно 10%. Именно это и создает нижний предел потерь.

Проблема в том, что такой контракт сам по себе недешев, поскольку он уже близок к состоянию «прибыльности», и цена естественно высока. Чтобы снизить стоимость, фонд одновременно продает другой колл-опцион с более высокой ценой исполнения — насколько именно выше, зависит от рыночной ситуации на момент открытия позиции. Продажа опциона приносит денежный поток, который точно компенсирует расходы на покупку опциона. Однако цена этого — фонд как бы обязуется передать контрагенту всю прибыль, превышающую эту более высокую цену. Таким образом, доход фонда здесь ограничен сверху.

Другими словами, обмен дохода на нижний предел — это сделка: нижний предел — это страховка, которую нужно купить, а ограничение дохода — способ оплаты страхового взноса. Часть премии оплачивается за счет отказа от потенциального роста, а другая часть компенсируется процентами по государственным облигациям и денежным фондам.

Почему разделение на три партии: у опционов есть дата истечения, и если сделать только одну покупку, момент входа практически решает всё. Разделив позицию на три части и сдвинув их на месяц друг от друга, вы можете сгладить влияние удачи. У каждой партии свои нижние и верхние пределы, и в итоге инвестор получает смешанный результат.

Примеры дохода

Предположим, что при открытии этой позиции цена IBIT составляла 100, цена исполнения для покупки — 90, цена исполнения для продажи — 125 (предполагаемый верхний предел). Без учета комиссий и процентов, при истечении этой позиции возможны следующие результаты:

Если на момент истечения IBIT вырастет до 140, что на 40% выше начальной цены, PBIT получит лишь около 25% дохода, так как рост ограничен на уровне 125. В этот момент опцион с ценой исполнения 90, находящийся в портфеле фонда, имеет стоимость 140 минус 90, то есть 50; однако опцион с ценой исполнения 125, который фонд продал, требует выплаты контрагенту сумму, равную 140 минус 125, то есть 15. После взаимозачета фонд фактически получает 35. Предположим, чистая стоимость обеих опционов составляет около 10; после вычета доход составит около 25, что соответствует примерно 25% по отношению к начальной цене 100.

Если цена вырастет до 110, прирост составит 10%, и партия также заработает примерно 10%. Если цена упадет до 80, снижение составит 20%, убыток партии составит около 10%, что уже является дном; даже если цена упадет до 40, что составляет падение на 60%, убыток партии все равно останется на уровне примерно 10%. Реальный продукт состоит из трех наложенных партий.

В отличие от спотовых ETF, таких как IBIT, основное отличие PBIT заключается в том, что он заменяет часть неопределенной прибыли от роста биткоина на нижний предел при падении.

С точки зрения дизайна, максимальная первоначальная потеря для одной партии составляет около 10%, а колебания цен на спотовые ETF и биткоина полностью совпадают. Это делает распределение активов более удобным для институциональных и управляющих клиентов с ограничениями на просадку, поскольку предсказуемый диапазон потерь можно напрямую включить в рамки управления рисками.

Регистрационная форма, поданная BlackRock, источник: SEC

С точки зрения дизайна продукта, потенциальными покупателями PBIT, скорее всего, являются институциональные инвесторы, которые долгое время находились в ожидании в отношении цифровых активов, или те, кто хочет занять позицию, но не выдерживает чрезвычайно высокой волатильности биткоина.

Для институциональных инвесторов, находящихся в ожидании, спотовые ETF и волатильность активов биткоина не имеют четких границ и значительно выше, чем у акций США, что затрудняет определение приемлемого для внутренних целей максимального убытка; в то время как PBIT ограничивает начальный убыток по каждой партии примерно до 10%, при этом диапазон убытков можно заранее рассчитать, а бюджет риска легче спланировать. Такие фонды стремятся получить часть роста биткоина, не рискуя оказаться глубоко убыточными в периоды падения, и PBIT предлагает идеальный компромисс, который легко объяснить лимитированным партнерам.

Аналитик Bloomberg Intelligence Джеймс Сейффарт отметил, что это третья заявка на биткоин-ETF от BlackRock, назвав её «буферным» продуктом, при котором инвесторы должны пожертвовать часть потенциального роста в обмен на защиту. Две предыдущие — это спотовые ETF IBIT и iShares Bitcoin Premium Income ETF (BITA), запущенный в июне этого года, который генерирует доход за счёт продажи колл-опционов. Оба новых продукта ограничивают потенциальный рост биткоина: BITA — для создания дохода, а PBIT — для ограничения убытков.

Аналогичные продукты уже существуют, включая CBOJ от Calamos, BFJA от FT Vest и QBF от Innovator.

IBIT приток средств, источник: Sosovalue

Согласно данным SoSoValue, чистый приток средств в американские спотовые биткоин-ETF в августе составил около 3,52 млрд долларов США — самый высокий показатель за месяц в этом году. Общая чистая активность ETF выросла с 76,29 млрд долларов США на конец июля до 99,61 млрд долларов США. В сентябре также наблюдался чистый приток, около 2,6 млрд долларов США; по состоянию на момент публикации в октябре, чистый отток за месяц составил около 200 млн долларов США. Среди них, исторический чистый приток в IBIT на конец августа составлял около 63,1 млрд долларов США, а 26 октября — 66,24 млрд долларов США, что соответствует чистому увеличению на около 3 млрд долларов США за два месяца.