Цена ethereum большую часть предыдущего цикла отставала от собственного институционального и он-чейн прогресса, и Bitwise утверждает, что причина проста: ETH по-прежнему торгуется в основном как прокси для bitcoin, а не как сеть с фундаментальной стоимостью. В новом анализе с использованием факторной модели менеджер активов обнаружил, что BTC был доминирующим фактором, определяющим еженедельную доходность ETH с 2018 года, в то время как макроусловия, активность сети и потоки ETP играли второстепенную роль.
Это открытие имеет значение, поскольку оно противоречит одному из самых устойчивых нарративов вокруг ethereum. Регуляторная ясность улучшилась, доступ институциональных инвесторов расширился, и ethereum по-прежнему лежит в основе значительной доли деятельности со стейблкоинами и токенизированными активами. Тем не менее ETH остается на 62% ниже своего исторического максимума — разрыв, который Bitwise попыталась объяснить с помощью модели, основанной на 406 еженедельных наблюдениях, начиная с мая 2018 года.
Ответ, по крайней мере статистически, заключается в том, что bitcoin подавляет почти всё остальное. Bitwise отметила, что ETH «движется почти 1:1 с BTC на недельной основе», с коэффициентом около 0,99. Только BTC объясняет около 65% дисперсии доходности ethereum, что делает его явным основным драйвером направления цены.
Более широкий вывод компании звучит прямо: «Фундаментальные показатели внедрения, такие как активные адреса, очевидно, оказывают меньшее влияние на цену Ethereum, чем многие предполагают», — говорится в отчете. «Если продолжить эту логику, то генерация доходов кажется еще менее значимой, поскольку она была исключена из модели GETS как «шум, а не сигнал». Объединение этих двух выводов поддерживает идею о том, что с момента запуска модели в 2018 году цена Ethereum определялась скорее как у сетевого товара, а не как у бизнеса с устойчивыми денежными потоками.»
Другие факторы, влияющие на цену ethereum
Эта связь прослеживается в остальной части отчета. Финансовые условия, измеряемые с помощью Bloomberg US Financial Conditions Index, оказались второй по значимости объясняющей переменной. Bitwise присвоил этому фактору коэффициент около 0,05 со средней объясняющей силой 11,3%, хотя в пиковые периоды она выросла примерно до 40%. Активность сети, проксируемая активными адресами, имела меньший коэффициент около 0,03 и среднюю объясняющую силу 6%, увеличившуюся до 30% в более сильные фазы.
Потоки ETF показали другую закономерность. Их коэффициент составлял всего около 0,01, но Bitwise заявила, что они «очень значимы», объясняя в среднем около 10% вариации ETH и до 40% в пиковые моменты. Другими словами, потоки имеют постоянное значение, но не с такой же силой, как рыночный бета-коэффициент, управляемый BTC.
Это различие становится более очевидным в разных рыночных режимах. Между июнем и августом 2025 года Bitwise заявила, что ethereum вел себя как кредитная сделка на bitcoin, при этом его коэффициент BTC вырос до уровня между 1,5 и 1,6, когда BTC приближался к новым максимумам.
В период после FTX во второй половине 2022 года динамика стала еще более жесткой: «Все факторы, кроме BTC, имели отрицательный коэффициент, так как до 90% доходности объяснялись BTC. В такие моменты важна денежная ликвидность, а не фундаментальные показатели, потоки или макроэкономика. Таким образом, ETH был практически привязан к BTC».
Были исключения. Bitwise определил май 2021 года как период наименьшей чувствительности BTC, когда bitcoin уже достиг пика, но ethereum продолжал расти, поскольку активные адреса росли во время бума NFT. Тем не менее, такие уникальные окна кажутся эпизодическими, а не структурными.
Отчет также ослабляет аргумент о том, что более сложная многофакторная модель существенно улучшает краткосрочное прогнозирование. Хотя модель достаточно хорошо объясняет историческую доходность, Bitwise заявила, что ее результаты вне выборки не смогли превзойти гораздо более простую модель AR(1)+BTC. Большая часть прогностической ценности приходилась на экспозицию к bitcoin и сохранение цены, в то время как дополнительные факторы добавили лишь ограниченную прогностическую силу.
Это оставляет ethereum в так называемой «парадоксальной позиции», о которой говорило Bitwise: сеть с растущей институциональной значимостью, доминирующей долей рынка стейблкоинов и токенизации, а также всё более сфокусированным дорожной картой, но ценой, которая всё ещё в основном определяется внешним бета-фактором.
На момент публикации ETH торговался по $2 305.
