Автор оригинала: Charlie
Оригинал: Luffy, Foresight News
Все время движение рынка криптовалют было связано с биткоином. Сейчас эта эпоха подходит к концу.
Сегодня криптоэкономика разделилась на два лагеря: встроенные активы и внешние активы.
Так называемые эндогенные активы — это традиционные криптовалюты, хорошо известные широкой публике: стоимость таких токенов и проектов полностью зависит от общей динамики рынка криптоактивов. Внешние активы формально относятся к криптовалютной отрасли, но их ценовая динамика всё больше отделяется от рынка криптовалют.
Стоимость биткоина обусловлена его собственными свойствами и отражается в его цене. Рост цены дополнительно укрепляет восприятие рынком его ценностных характеристик. На пике бычьего рынка биткоин считается «межзвездной универсальной валютой» и самым дефицитным цифровым оборотным активом в руках человечества; на дне медвежьего рынка его снижают до уровня цифрового коллекционного предмета без поддержки денежных потоков.
Hyperliquid находится между двумя лагерями. Большая часть его бизнеса все еще зависит от рыночных условий криптовалютного рынка, но спрос и предложение постоянно расширяются. Многие инфраструктурные решения для децентрализованных финансов относятся к этой категории, а базовые активы постепенно переходят на класс токенизированных реальных активов.
Объем незакрытых позиций HIP-3 может примерно отражать активность некриптовалютных торгов. В настоящее время доля HIP-3 от общего объема незакрытых позиций Hyperliquid составляет около 30%, тогда как в ноябре 2025 года этот показатель составлял всего 4%. Предстоящий запуск прогнозного рынка HIP-4将进一步 стимулировать рост, привлекая новых трейдеров и торговые активы.
Проекты, такие как Venice, полностью относятся к экзогенной категории, чья логика развития полностью отделена от криптовалютного рынка. Хотя у них есть частичное пересечение пользовательских аудиторий, их бизнес-модель больше ориентирована на потребительский искусственный интеллект, а не на нативные криптовалютные продукты, такие как Uniswap. Основная деятельность Uniswap по-прежнему заключается в торговле пользователями различных интрагенных активов, и ее результаты естественным образом колеблются вместе с ценами на эти активы; Venice же упаковывает свои приватные мультимодальные сервисы вывода и использует модель оплаты «по мере использования + подписка».
Единственная связь Венеции с криптовалютной сферой — это использование токенов в качестве носителя ценности, а также то, что некоторые поставщики вычислительных мощностей самого проекта имеют опыт в криптоиндустрии. Руководитель проекта Эрик Вурши считает, что, если использовать их правильно, токены могут стать отличным маркетинговым инструментом.
Figure, представленная на бирже, также является типичным примером. Эта финтех-кредитная компания разработала собственную блокчейн-технологию, сократив время одобрения кредитов под залог недвижимости до менее чем 5 минут. Для нее блокчейн — это вспомогательная технология, а основная ценность заключается в самом кредитном бизнесе.
Как на рынке токенов, так и на рынке публичных компаний, экзогенные сегменты демонстрируют масштабный рост, что имеет глубокое значение. Ранее, поскольку большинство бизнес-моделей были тесно связаны с ценами криптоактивов, чисто фундаментальные инвестиции снизу вверх практически не могли быть реализованы. В криптоиндустрии уже не раз возникали волны нARRативов «важна блокчейн-технология, а не биткоин», но предыдущие волны в конечном итоге всегда возвращались к росту биткоина. Причина в том, что эти сегменты так и не сформировали стабильный спрос и не генерировали устойчивый доход; даже при наличии дохода он не передавался на стоимость токена. Как только цена токена перестает расти, проект теряет опору.
Этот рыночный цикл кардинально отличается от предыдущих. Сегодня мы четко видим платящую аудиторию и логику их платежей: спрос на большинство секторов можно измерить, и он больше не основан исключительно на эмоциональных спекуляциях. В то же время механизм токенов как носителей ценности продолжает совершенствоваться. Доходы Venice поступают от реальных платежей пользователей за услуги AI-выводов, и даже при общем падении криптовалютного рынка их бизнес не подвергается значительному воздействию, поскольку он не зависит от колебаний цен на токены. Этот цикл обладает двумя ключевыми преимуществами, которых не было у предыдущих волн: устойчивый реальный спрос на использование и то, что инвесторы начинают инвестировать, опираясь на фундаментальные показатели, а не только на рыночные нарративы.
Также обстоит дело и с рынком стабильных монет в частном капитале. В марте 2026 года Mastercard объявила о намерении потратить до 1,8 млрд долларов на приобретение BVNK, тогда как эта компания оценивалась всего в 750 млн долларов при завершении своего раунда B 15 месяцев назад. Другая компания, связанная со стабильными монетами, Bridge, была приобретена Stripe за 1,1 млрд долларов в феврале 2025 года; согласно годовому отчету Stripe, текущий годовой темп роста бизнеса Bridge достиг четырехкратного уровня. Развитие всех этих компаний полностью отделено от циклов бычьего и медвежьего рынков криптовалют.
Это не означает, что следует избегать внутренне обусловленных активов. Как золото и даже небольшие золотодобывающие компании, биткоин и другие внутренне обусловленные криптоактивы также имеют свою ценность для портфеля. Однако логика их доходности и рыночная взаимосвязь уже претерпели существенные различия, что подтверждается данными.
Эту аналогию можно визуализировать: корреляция между акциями небольших золотодобывающих компаний и ценой золота常年 остается около 0,75. Именно такова сегодняшняя ситуация на традиционном криптовалютном рынке — множество криптоактивов подобны небольшим золотым рудникам, биткоин соответствует золоту, а весь сектор представляет собой рычажные инвестиции, ориентированные на биткоин. Синяя кривая на графике отражает другой тип связи: золото и индекс S&P 500 могут слабо взаимодействовать под влиянием макроэкономических факторов, но каждое из них имеет собственную логику движения. Именно это и является будущим направлением развития экзогенных активов. В долгосрочной перспективе такие активы постепенно откажутся от модели «следования за колебаниями биткоина».
Следует отметить, что многие экзогенные активы также выпускают токены — это явление как подтверждает вышеуказанную тенденцию, так и представляет собой особый случай.
В настоящее время подавляющее большинство эндогенных активов остаются высоко коррелированными с движением биткоина; у некоторых экзогенных активов связь ослабла, однако из-за короткого жизненного цикла они пока не обладают достаточной значимостью для ориентира. В отрасли принято, что фундаментальные факторы опережают, а затем изменяются рыночные взаимосвязи.
Это изменение полностью переписало логику отраслевого анализа. При исследовании экзогенных активов необходимо проводить фундаментальный аудит, как при анализе традиционных компаний: проанализировать платящую пользовательскую базу, рассчитать экономическую модель единичного проекта и оценить отраслевые барьеры для входа. Цена биткоина больше не является первым ориентиром; анализ таких проектов напоминает оценку, которую проводят инвесторы в финтех, с дополнительным этапом хранения активов.
Вот текущие экзогенные сектора, обладающие потенциалом роста:
- Ончейн-биржа и брокерская служба
- Решение для клиринга и выкупа токенизированных активов с длинным хвостом
- Глубокое слияние криптовалюты и искусственного интеллекта (частные выводы, распределенное открытое обучение моделей, подобное Psyche от Nous Research и т.д.)
- Новые цифровые банки (стоит обратить внимание на Payy и Raycash, ориентированные на защиту приватности; также перспективны Aztec и Zama, предоставляющие программируемую инфраструктуру приватности)
- Кредитный сегмент (Morpho стал основным выбором для институционального рынка репо; такие средние и мелкие проекты, как Valinor и 3jane, сосредоточены на нишевом сегменте частного кредитования)
- Эмитенты стабильных монет, сервисы токенизации реальных активов
- Платежные каналы (в общей платежной сфере Stripe и Tempo являются отраслевыми эталонами; в сфере платежей с использованием агентов сейчас лидирует Coinbase)
- Криптовалютные потребительские продукты вне финансовой сферы (такие как Venice и Collector Crypt, проекты, которые придают токенам реальную ценность бизнеса, способствуя популяризации продуктов и усиливая маркетинговый потенциал)
- Экономика агентов (ключевая возможность заключается в координационной экосистеме агентов, провайдеров и создателей на уровне доступа, где степень заменяемости низка. Cloudflare занимает лидирующие позиции, однако до сих пор неясно, будет ли она взимать плату за трафик или предоставлять только базовые функциональные услуги)
На текущем этапе самым надежным способом инвестирования в вышеупомянутые направления остается приобретение акций соответствующих компаний; качественные токены являются редким исключением. Только при постоянном совершенствовании механизмов ценности токенов их роль будет дальнейшим образом усиливаться, что требует совместных усилий регуляторов и всей отрасли. Уже достигнут определенный прогресс: на регуляторном уровне законопроект CLARITY движется вперед; на уровне отрасли такие организации, как Blockworks, также способствуют повышению прозрачности рыночной информации. Пути оптимизации токен-механизмов еще очень длинны.
Однако все вышеперечисленные детали не могут изменить одну ключевую тенденцию: движущие силы криптовалютного рынка переходят от единого фактора к многофакторной модели. Акцент отраслевых исследований также смещается с анализа графиков цен биткоина на углубленное изучение фундаментальных показателей компаний. В следующие десять лет не нужно будет больше удивляться, почему «криптовалютный рынок» больше не движется единым целым — отраслевая структура кардинально изменилась.